【摘要】 我國企業(yè)界對融資成本的關(guān)注主要集中于借貸成本，很少關(guān)注股權(quán)資本成本，導(dǎo)致企業(yè)融資成本長期以來實際上并非完全成本，進(jìn)而導(dǎo)致財務(wù)管理水平較低、企業(yè)與投資者關(guān)系不和諧。準(zhǔn)確估算公司的資本成本，對于公司的籌資決策、投資決策和公司業(yè)績的評估等具有重要的意義。

【關(guān)鍵詞】 資本成本;應(yīng)用

一、我國上市公司資本成本與融資決策

一般來說，公司的融資途徑分為內(nèi)源融資(內(nèi)部積累)和外源融資兩部分，外源融資又分為股權(quán)融資和債務(wù)融資(包括銀行貸款和發(fā)行債券)兩種。啄食順序理論(pecking order theory)是基于非對稱信息情況下對公司新項目融資決策的研究，屬資本結(jié)構(gòu)主流理論之一。Myers 和Majluf(1984)提出了資本結(jié)構(gòu)的啄食順序理論，認(rèn)為企業(yè)要為自己的新項目進(jìn)行融資時應(yīng)遵循啄食順序原則:首先是內(nèi)部股權(quán)融資(即留存收益)，其次是債務(wù)融資，最后才是外部股權(quán)融資。如果公司選擇股權(quán)融資，有可能引起市場誤解并且導(dǎo)致新發(fā)行股票的貶值。只有在企業(yè)投資收益能夠補(bǔ)償股票貶值損失時，企業(yè)才愿意投資，否則企業(yè)就會放棄投資的機(jī)會;若股票的真實價值小于企業(yè)市場價值，企業(yè)愿意投資，但投資者不愿意購買股票;債券的真實價值與市場價格之間的差距比股票要小，但發(fā)行債券容易產(chǎn)生破產(chǎn)成本，還要受企業(yè)財務(wù)狀況的制約。通過國外對企業(yè)各種方式融資的分析，西方發(fā)達(dá)國家企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的實際情況與啄食順序假說是符合的。對于我國上市公司，大量數(shù)據(jù)表明，中國上市公司的融資結(jié)構(gòu)中，內(nèi)源融資的比例普遍很低，外源融資占據(jù)絕對的比重?！拔捶峙淅麧櫈樨?fù)”的上市公司幾乎是完全依賴外源融資;那些“未分配利潤為正”的上市公司，1995～2000年股權(quán)融資比例基本上呈持續(xù)上升態(tài)勢，權(quán)益性融資的比例一直維持在較高的水平，特別是1997 年出現(xiàn)了73%的高權(quán)益融資的現(xiàn)象，除了1998 年回落到53.52%的低位，2000年又達(dá)到了65.86%的高比例，6 年的平均水平近60%;同期債務(wù)融資的比例基本上是在 40%徘徊，1998 年之后還呈明顯的下降態(tài)勢。由此可見，我國上市公司的融資順序表現(xiàn)為股權(quán)融資、短期債務(wù)融資、長期債務(wù)融資和內(nèi)源融資，即與啄食順序理論存在著明顯的沖突，融資結(jié)構(gòu)體現(xiàn)出較為明顯甚至強(qiáng)烈的股權(quán)融資偏好。

二、我國上市公司資本成本與投資決策

本文根據(jù)風(fēng)險—收益原則估算了我國上市公司的資本成本，理性的投資者在進(jìn)行投資或者再投資決策時，必然會估計一個投資收益率，并將該收益率與資本成本進(jìn)行比較，如果前者大于后者，投資該項目(或企業(yè))就能為自身創(chuàng)造財富，那么就會進(jìn)行投資;反之，如果前者小于后者，投資該項目(或企業(yè))就會毀滅自身價值，因而就會進(jìn)行其他項目(或企業(yè))的投資。

三、我國上市公司資本成本與業(yè)績評價

利用 EVA 指標(biāo)評價我國上市公司經(jīng)營業(yè)績，經(jīng)濟(jì)附加值的計算結(jié)果取決于三個基本變量:稅后凈營業(yè)利潤、資本總額和加權(quán)平均資本成本。稅后凈營業(yè)利潤。稅后凈營業(yè)利潤等于稅后凈利潤加上利息支出部分(如果稅后凈利潤的計算中已扣除少數(shù)股東損益，也應(yīng)加回)，亦即公司的銷售收入減去除利息支出以外的全部經(jīng)營成本和費用(包括所得稅費用)后的凈值。它實際上是在不涉及資本結(jié)構(gòu)的情況下公司經(jīng)營所獲得的稅后利潤，也即全部資本的稅后投資收益，反映了公司資產(chǎn)的盈利能力。還需要對部分會計報表科目的處理方法進(jìn)行調(diào)整，以糾正會計報表信息對真實業(yè)績的扭曲。資本總額。資本總額是指所有投資者投入公司經(jīng)營的全部資金的賬面價值，包括債務(wù)資本和權(quán)益資本，其中債務(wù)資本是指債權(quán)人提供的短期和長期貸款，不包括應(yīng)付賬款、應(yīng)付票據(jù)，其他應(yīng)付款等商業(yè)信用負(fù)債。權(quán)益資本不僅包括普通股，還包括少數(shù)股東權(quán)益。資本總額還可以理解為公司的全部資產(chǎn)減去商業(yè)信用負(fù)債后的凈值。計算資本總額時也需要對部分會計報表科目的處理方法進(jìn)行調(diào)整，以糾正對公司真實投入資本的扭曲。加權(quán)平均資本成本。加權(quán)平均資本成本是指債務(wù)資本成本和權(quán)益資本成本根據(jù)債務(wù)和權(quán)益資本在資本結(jié)構(gòu)中各自所占的權(quán)重計算的平均資本成本。以上市公司凈利潤加上利息費用與(1-所得稅率)的積作為稅后凈營業(yè)利潤的估算值，其中利息費用由于不易獲取而以財務(wù)費用代替，所得稅稅率以15%考慮，資本總額以當(dāng)年資產(chǎn)總額代替，加權(quán)資本成本用估算的加權(quán)成本代替。

本文通過對資本成本定性方面的概述，認(rèn)為資本成本的本質(zhì)是機(jī)會成本，資本成本的高低決定于投資者對企業(yè)或項目要求報酬率的高低，這又取決于投資風(fēng)險水平的高低。從企業(yè)籌資來看，2002～2006 我國上市公司權(quán)益資本成本比債務(wù)資成本一般要大5%左右;從企業(yè)投資角度看，2002～2006 年我國上市公司的平均年資產(chǎn)收益率都小于其資本成本，說明我國很大部分上市公司沒有為投資者(特別是股權(quán)投資者)創(chuàng)造價值;從企業(yè)價值評估來看，通過影響我國上市公司資本成本的因素分析得出的模型預(yù)測我國上市公司未來一段期間內(nèi)的資本成本為8.67%。;從企業(yè)業(yè)績評價來看，我國上市公司的經(jīng)營業(yè)績值得改善。