“現(xiàn)在是一個執(zhí)行的問題?！敝袊嗣胥y行貨幣政策委員會委員、北京大學(xué)國家發(fā)展研究院院長周其仁對《財(cái)經(jīng)》記者說。

周其仁的話表明，中國央行對美聯(lián)儲第二輪貨幣量化寬松政策(QE2)的沖擊已有應(yīng)對之策。果然，11月5日，中國人民銀行行長周小川即發(fā)表講話稱，要把熱錢關(guān)進(jìn)一個“池子”，這迅即引發(fā)市場熱議。

對此，中銀國際首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家曹遠(yuǎn)征表示，中國乃至新興經(jīng)濟(jì)體應(yīng)對QE2之策，按邏輯排列當(dāng)是:筑壩、圍池、抽水，“但是，首先是在G20框架下加強(qiáng)協(xié)商，否則，上游不斷放水，再出臺QE3、QE4，很可能怎么筑壩都不管用?！辈苓h(yuǎn)征對《財(cái)經(jīng)》記者說。

11月12日閉幕的G20首爾峰會發(fā)表公報(bào)稱，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，包括那些擁有儲備貨幣的國家，將對匯率的過度波動和無序運(yùn)動保持警惕。

筑壩

11月9日，中國銀監(jiān)會首席顧問沈聯(lián)濤在第7屆中國國際金融論壇上表示，可以考慮對熱錢開征千分之一的托賓稅(對現(xiàn)貨外匯交易課征全球統(tǒng)一的交易稅，由美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家托賓在1972年的普林斯頓大學(xué)演講中首次提出)，根據(jù)情況變化亦可隨時提高稅率。而在新興經(jīng)濟(jì)體中，巴西和泰國已于10月率先祭出此招。

中國社保基金理事會理事長戴相龍表示，面對國際資本泛濫的局面，各國通常有三種應(yīng)對辦法:第一，置之不理，容忍通脹;第二，提升匯率，對沖輸入性通脹;第三，開征托賓稅，抬高國際資本的流動成本。

央行貨幣政策委員會委員、國務(wù)院發(fā)展研究中心金融所所長夏斌對《財(cái)經(jīng)》記者表示，這是筑壩之法，力求將部分熱錢擋在堤壩之外。

滲入堤壩的熱錢正源源不絕。中國人民銀行統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，9月新增外匯占款高達(dá)2895億元人民幣，外匯儲備增1005億美元，達(dá)到了有史以來的峰值。按照“新增外匯占款-貿(mào)易順差168.8億美元-實(shí)際利用外資83.84億美元=熱錢”的測算方法，9月流入中國市場的“熱錢”近1200億元，而這一數(shù)據(jù)在8月還不到600億元。

熱錢加速涌入的背景是，“二次寬松”開始前兩個月，美聯(lián)儲已然召開決策會議，向全球放出了二度注水的信號，而市場的反應(yīng)更為提前。

青島一家外貿(mào)公司的部門主管稱，出口企業(yè)常用的招數(shù)是，出口10萬美元的貨物，報(bào)關(guān)為20萬美元，從而在外匯占款賬面上多出10萬美元。

這還只是賬面上的平衡，各種地下錢莊乃至銀行透過各種管道，將熱錢送入大陸，早已屢見不鮮。

夏斌表示，對漏進(jìn)堤壩的熱錢要嚴(yán)格查處，把繞過堤壩的“跑冒滴漏”——例如假外資、假官司等渠道進(jìn)來的境外資金“按住”。

資本項(xiàng)目尚未完全放開的中國央行再度釋放出了收緊資本管制的信號。10月28日，國家外匯管理局通報(bào)了今年2月至10月打擊“熱錢”的專項(xiàng)行動中查處的案件數(shù)和涉及資金數(shù)，工、中、建等四大國有銀行分支機(jī)構(gòu)，德國北德意志州銀行、東亞銀行兩家外資銀行，都被外管局一一點(diǎn)名并處罰，力度前所未有。

《財(cái)經(jīng)》記者查閱外管局網(wǎng)站得知，公開的197起案件當(dāng)中，不乏陳年積案，其中包括被延后公布的2007年的案件，殺雞儆猴之意甚為明顯。

前述外貿(mào)公司部門主管稱，查處的案件量只是冰山一角，“否則就不會一個月就有1200億元這么多的熱錢涌入了?！?/p>

新興經(jīng)濟(jì)體對資本項(xiàng)目的管制遠(yuǎn)不止于此。進(jìn)入11月，中國臺灣地區(qū)開始限制外資持有債券。更早之前的6月，韓國開始限制交易金融衍生品，同一時間，印尼則出臺措施抑制投資者出售一些短期債券。

摩根士丹利大中華區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家王慶表示，短期內(nèi)應(yīng)收緊對FDI(外商直接投資)的審查。11月16日，商務(wù)部公布10月實(shí)際使用外資的數(shù)據(jù)。從10月當(dāng)月的FDI數(shù)據(jù)來看，延續(xù)了從今年8月開始的同比個位數(shù)增長的態(tài)勢。在FDI增長整體低迷的同時，房地產(chǎn)業(yè)實(shí)際使用外資卻逆勢猛增，前十個月同比增長高達(dá)48.04%。

而這些“轉(zhuǎn)向”熱錢的去處，在外管局副局長鄧先宏的講話中可以窺出端倪:熱錢的重要目標(biāo)就是進(jìn)入股市、樓市，獲取資產(chǎn)價(jià)格上漲收益。

日趨嚴(yán)峻的背景下，11月9日，外管局發(fā)布《關(guān)于加強(qiáng)外匯業(yè)務(wù)管理有關(guān)問題的通知》(下稱《通知》)，進(jìn)一步規(guī)范來料加工貿(mào)易、外商直接投資、返程投資、境外上市等渠道的資金跨境流動，特別加強(qiáng)對銀行結(jié)售匯綜合頭寸和短期外債的管理。

《通知》要求，銀行結(jié)售匯按照收付實(shí)現(xiàn)制原則計(jì)算的頭寸余額實(shí)行下限管理，下限為各銀行2010年11月8日《結(jié)售匯綜合頭寸日報(bào)表》中的“當(dāng)日收付實(shí)現(xiàn)制頭寸”。

前述外貿(mào)公司主管稱，11月8日之后，他再未有過提前結(jié)匯行為。

堤壩之外，則是波濤洶涌。香港證監(jiān)會統(tǒng)計(jì)顯示，今年前九個月，香港證監(jiān)會接到對沖基金相關(guān)的法團(tuán)牌照申請數(shù)目，已與去年全年的總和相當(dāng);目前香港大約有300名對沖基金經(jīng)理，這個數(shù)字在過去18個月增長了五成，而在排隊(duì)申請的人數(shù)也創(chuàng)下歷史新高。

今年以來，超過10只股票出現(xiàn)H股與A股倒掛現(xiàn)象，即H股比A股貴，包括了建行、工行、招行、中國平安等權(quán)重股。

專司投資中國股票的香港景林資產(chǎn)管理公司的董事總經(jīng)理曾曉松表示，這就是國際資本涌入香港的一個結(jié)果。囿于QFII，這些資本無法直接入資A股，只能于港股徘徊待機(jī)。

圍池

堤壩既出，池子自然形成。

央行在盡可能堵住進(jìn)口的前提下，開始加大出口的力度。曹遠(yuǎn)征戲稱，有多臺抽水機(jī)開始加大功率運(yùn)轉(zhuǎn)。

在王慶看來，最有效的抽水機(jī)是存款準(zhǔn)備金。他甚至認(rèn)為，周小川所言的池子，基本上就是存款準(zhǔn)備金。

11月16日，央行年內(nèi)第四次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，工、中、建、農(nóng)、招商、民生六家銀行的差額存款準(zhǔn)備金率攀至18%史上頂點(diǎn)，共有3500億元流動性被收回。

考慮到巴西存款準(zhǔn)備金率高達(dá)40%，王慶建議央行可以執(zhí)行超額存款準(zhǔn)備金率，且不支付利息，在降低央行成本的同時，明確對熱錢發(fā)出信號:來一分，就無代價(jià)無成本地凍結(jié)一分。

第二臺抽水機(jī)是人民幣匯率升值。9月以來，人民幣匯率累積升值接近3%，部分對沖了輸入性通脹。但王慶表示，相對于3%的匯率升幅，國際大宗商品價(jià)格在同一時期走高了30%左右，表明匯率升值之策，遠(yuǎn)非主要的對沖手段，還要依賴資本項(xiàng)目管制的保護(hù)。

第三臺抽水機(jī)則是2011年的信貸規(guī)模與M2(廣義貨幣)增速。截至10月底，今年信貸規(guī)模已達(dá)6.9萬億元，距離7.5萬億元的全年目標(biāo)只有一步之遙:僅10月，信貸規(guī)模就接近了6000億元。

同樣在10月，M2增速重返19%這一區(qū)間，讓貨幣超發(fā)引發(fā)通脹之聲不絕于耳。

11月9日，中國銀監(jiān)會首席顧問沈聯(lián)濤在回應(yīng)《財(cái)經(jīng)》記者提問通脹成因時，當(dāng)場登錄央行網(wǎng)站，通過查閱央行資產(chǎn)負(fù)債表并進(jìn)行計(jì)算得出，前三季度國內(nèi)新增M2 86246.98億元，新增國外凈資產(chǎn)19614.37億元，新增國內(nèi)信貸65245.09億元，新增對政府債權(quán)(凈)7596.42億元，由此得出通脹的輸入性因素占比為22.74%，國內(nèi)貨幣超發(fā)因素占比為75.65%，貨幣緊縮因素占比為-8.81%。

“顯然，國內(nèi)貨幣因素是主導(dǎo)，輸入性因素其次，10月之前的貨幣緊縮因素小幅壓低了通脹?！鄙蚵?lián)濤說。

在中央經(jīng)濟(jì)工作會議召開之前，有關(guān)明年信貸規(guī)模的傳言出現(xiàn)多個版本，無論是6.5萬億元還是7萬億元，2011年信貸規(guī)模小于今年幾成事實(shí)。而M2增速放緩亦是業(yè)內(nèi)共識，央行兩位貨幣政策委員會委員李稻葵、夏斌均對《財(cái)經(jīng)》表示，明年M2同比增速放緩至15%-16%較為理想。

第四臺抽水機(jī)是未來一年內(nèi)可能不斷出現(xiàn)的加息。10月，M2同比增長19.3%，增幅比上月提高0.3個百分點(diǎn);M1則同比增長22.1%，增幅比上月提高1.2個百分點(diǎn)。10月M1和M2的剪刀差為2.8%，比上個月擴(kuò)大了0.9個百分點(diǎn)，顯示存款活期化趨勢進(jìn)一步加劇。

11月11日，央行公布10月存款數(shù)據(jù)，顯示存款出現(xiàn)搬家現(xiàn)象，7003億元存款轉(zhuǎn)作他途。中國農(nóng)業(yè)銀行戰(zhàn)略管理部發(fā)布報(bào)告稱，同期股票和基金開戶數(shù)均有大幅上漲。而M1增速超過M2增速之時，通常會有物價(jià)上漲。

王慶表示，放緩M2增速已難解決這一難題。雙管齊下之策，當(dāng)為加息，“以價(jià)格的方法抑制通脹，而不是單純依靠減少流量的方式來對沖”。

四臺主要抽水機(jī)之外，尚有其他對沖措施，例如限制境外資金購房措施等。11月12日，央行副行長馬德倫在上海表示，池子是指系列政策組合措施，既包括對流入資本的外匯管理，也包括存款準(zhǔn)備金等一系列政策措施。

長短結(jié)合

圍城之外，另有新池。

曹遠(yuǎn)征和夏斌均表示，需進(jìn)一步加速人民幣國際化步伐，在堤壩之外，擴(kuò)容人民幣離岸市場。當(dāng)前，中國大陸與委內(nèi)瑞拉、東盟、中亞諸國均已簽署人民幣貿(mào)易結(jié)算協(xié)議。

接近央行資本項(xiàng)目管理的一位權(quán)威人士稱，中國加快人民幣國際化步伐，以對沖美元貶值的流動性泛濫，似出乎美方的意料。

然而現(xiàn)實(shí)依舊嚴(yán)峻。10月，CPI同比增幅已達(dá)4.4%，再創(chuàng)金融危機(jī)以來的新高。11月中旬，國務(wù)院總理溫家寶在視察澳門時承認(rèn)，左一個(國)十條，右一個(國)五條，(房價(jià))就是壓不下來。

同一時間，SOHO中國有限公司(00410.HK)董事長潘石屹在上海放棄了其一貫的唱跌樓市姿態(tài)。借著CPI上漲的壓力，潘石屹認(rèn)為房價(jià)也將面臨較大的上漲壓力， “當(dāng)時沒有考慮到近期加劇的通脹情況，現(xiàn)在看來隨著資產(chǎn)價(jià)格的膨脹，房價(jià)很難下跌?！彼貏e強(qiáng)調(diào)，這種上漲壓力在一線大城市可能表現(xiàn)得更突出，因?yàn)閲H熱錢更熱衷購買高端住宅，必然會推高房價(jià)。

11月17日，溫家寶主持召開國務(wù)院常務(wù)會議，分析當(dāng)前價(jià)格形勢，研究部署穩(wěn)定消費(fèi)價(jià)格總水平、保障群眾基本生活的政策措施。

前述官員稱，如果這些措施不出臺，在明年春節(jié)前后，豬肉、小麥、大米價(jià)格可能都要出現(xiàn)大幅上漲。芝加哥期貨市場(CBOT)11月16日的玉米、小麥、大豆三個月和五個月遠(yuǎn)期收盤價(jià)均呈不斷上漲之勢。

這位官員坦承，從管理通脹預(yù)期角度出發(fā)，在通脹不嚴(yán)重的時候加息，反對聲音和壓力阻力比較大;等通貨膨脹顯性之后加息，阻力就小許多。

防通脹與保增長的矛盾正在凸顯。據(jù)《財(cái)經(jīng)》記者了解，加息報(bào)告會簽之時，相關(guān)部委一度反對，認(rèn)為經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇基礎(chǔ)尚不牢固，加息難免拖累增長。

官學(xué)兩界多位人士亦表示，以改革筑池，方為馴服流動性的治本之道。過剩的流動性壓力，可望在農(nóng)地流轉(zhuǎn)、壟斷行業(yè)(資源領(lǐng)域、公用事業(yè)領(lǐng)域)開放中得到釋放，進(jìn)而緩解未來數(shù)年內(nèi)可能一直高企的通脹壓力。

本刊記者焦建，實(shí)習(xí)生虞鑫、馬瑞、張慧對此文亦有貢獻(xiàn)