李強(qiáng)

（中央財(cái)經(jīng)大學(xué)，北京 100081）

美國的金融政治化與次貸危機(jī)

李強(qiáng)

（中央財(cái)經(jīng)大學(xué)，北京 100081）

美國次貸危機(jī)一個(gè)重要的形成因素就是金融市場的政治化。在政府的政治訴求下，美國的金融機(jī)構(gòu)將次級抵押貸款與“居者有其屋”等政治理想捆綁在一起，既成功逃避了監(jiān)管機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)評估和監(jiān)管，更導(dǎo)致了金融市場資源配置機(jī)制的扭曲，最終成為金融危機(jī)的一個(gè)基礎(chǔ)性原因。

金融政治化；次貸危機(jī)；“兩房”

今天，人們已經(jīng)認(rèn)識(shí)到這場次貸危機(jī)的根源在于銀行、政府、投資者各方面的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)評估失靈〔1〕，是全球經(jīng)濟(jì)失衡導(dǎo)致的信貸繁榮和房地產(chǎn)泡沫共同作用的結(jié)果〔2〕。危機(jī)的發(fā)源地美國被稱為管制大國，金融市場相對成熟，管制（監(jiān)管）體系較為發(fā)達(dá)，卻未對日益累積的金融風(fēng)險(xiǎn)引起足夠重視，這其中固然存在著貸款層層證券化所帶來的嚴(yán)重信息不對稱〔3〕，但金融市場的政治化問題同樣值得思考。下面就以美國兩家最大的住房抵押貸款融資機(jī)構(gòu)——聯(lián)邦國民抵押貸款協(xié)會(huì)（Fannie Mae）和聯(lián)邦住房貸款抵押公司（Freddie Mac）（以下簡稱“兩房”）為例做出分析。

1 “兩房”與次級貸款

美國的次級住房抵押貸款（sub-prime mortgage）是此次金融危機(jī)的導(dǎo)火索?！皟煞俊弊鳛槊绹畲蟮淖》康盅嘿J款投資商和支持證券發(fā)行機(jī)構(gòu)，截止到2008年夏共擁有美國二級抵押貸款市場的90%的份額和整個(gè)抵押市場50%的份額〔4〕。為什么會(huì)如此，這與“兩房”在房地產(chǎn)抵押貸款市場的特殊地位密不可分。

房地美（Fannie Mae）最初作為美國一個(gè)聯(lián)邦機(jī)構(gòu)成立于1938年，主要業(yè)務(wù)是在美國住房抵押貸款二級市場上收購貸款，并向投資者發(fā)行機(jī)構(gòu)債券或證券化抵押貸款債券，解決儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)的“短存長貸”問題，從而為房地產(chǎn)抵押貸款市場提供流動(dòng)性。1968年，房地美實(shí)行了私有化，但依然作為政府授權(quán)企業(yè)（Government Sponsored Enterprises,GSE）存在。房利美（Freddie Mac）成立于1970年，同樣負(fù)有在任何經(jīng)濟(jì)情況下為美國住房金融體系提供穩(wěn)定性、流動(dòng)性和支付能力的特殊責(zé)任，同樣屬于政府授權(quán)企業(yè)〔5〕。

“兩房”作為政府授權(quán)企業(yè)（GSE）有著不同于其他金融機(jī)構(gòu)的市場游戲規(guī)則。他們可直接從美國財(cái)政部獲得信貸額度；不受本國金融機(jī)構(gòu)在證券投資組合方面的管制約束；不用繳納所在州和縣的所得稅。最為關(guān)鍵的是，“兩房”出售的證券具有“隱性”政府擔(dān)保。雖然美國政府一再否認(rèn)“兩房”債券具有聯(lián)邦政府擔(dān)保，但許多（尤其是亞洲）金融機(jī)構(gòu)依然把“兩房”證券等同于美國政府債券。這讓“兩房”能夠以低于市場利率的利率借到大量資金。此外特殊的政府背景也讓“兩房”經(jīng)常在惡性甚至違法經(jīng)營中大事化小，小事化了。如2006年，房利美沒有提交2004年和2005年的財(cái)務(wù)報(bào)告，但得到了美國證券交易委員會(huì)（SEC）的特殊照顧，沒有讓其從紐約證券交易市場退市〔6〕。

20世紀(jì)70年代開始，“兩房”開始對其所有的優(yōu)質(zhì)貸款實(shí)行證券化。應(yīng)該說恰當(dāng)?shù)淖C券化是一種有效的風(fēng)險(xiǎn)分散工具。通過證券化，金融機(jī)構(gòu)可將風(fēng)險(xiǎn)分散到不同風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)者身上，將風(fēng)險(xiǎn)從支付系統(tǒng)的核心剝離出去，增加金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性，只是證券化需要合適的風(fēng)險(xiǎn)評估，不能無所顧忌。90年代中期后，1992年美國國會(huì)通過“聯(lián)邦住房企業(yè)安全和穩(wěn)健法”（FederalHousingEnterprises financialSafety and Soundness Acts）要求美國的住房和城市發(fā)展部（HUD）為少數(shù)民族和低收入者購買住房提供貸款幫助。此后，“兩房”成為美國中低收入者房屋抵押貸款資金的主要提供者。1995年，住房和城市發(fā)展部要求“兩房”大量購買包含低信用貸款者的住房抵押貸款證券（次級貸款）來實(shí)現(xiàn)政府的“居者有其屋”計(jì)劃。1997年，第一聯(lián)盟資本市場（First Union Capital Markets）和貝爾斯登（Bear Stearns）發(fā)行的第一筆大眾證券貸款得到了“兩房”的有力支持。1999年房地美取消貸款評級限制，開始買入次級抵押貸款。在隨后的5年時(shí)間里，“兩房”成為美國次級抵押貸款的主要市場參與者。2004年，美國住房和城市發(fā)展部要求“兩房”增加購買次級貸款和Alt-A貸款（介于次級貸款和優(yōu)質(zhì)貸款之間的抵押貸款）的數(shù)量。2007年4月，美國第二大次級抵押貸款機(jī)構(gòu)新世紀(jì)金融公司（New Century Financial corporation）向法院申請破產(chǎn)保護(hù)，市場開始出現(xiàn)信貸緊縮，次貸危機(jī)開始顯現(xiàn)。但“兩房”為救市依然繼續(xù)大量購買房地產(chǎn)抵押貸款證券，在2008年的前三個(gè)季度中購買了80%的新抵押貸款，這在一定程度上延緩了危機(jī)的全面爆發(fā)，最后由于房地產(chǎn)抵押貸款的違約率越來越高，市場流動(dòng)性日益匱乏，“兩房”也從救市者變成了被救者，最終被政府托管。而美國政府之所以不得不出手相救，原因在于“兩房”在美國整個(gè)房地產(chǎn)抵押貸款市場上的地位，形成了太大不能破產(chǎn)（too big too fail）的既定事實(shí)。美國財(cái)長保爾森在決定對“兩房”實(shí)施救助的時(shí)候承認(rèn)，由于房地美和房利美與金融系統(tǒng)的關(guān)系如此的緊密和錯(cuò)綜復(fù)雜，以至于其中任何一家一旦失敗，都將導(dǎo)致美國以及全球金融市場的大騷亂和混亂。如果聽任其倒閉，金融市場承受的沖擊遠(yuǎn)比政府投入資金而付出的代價(jià)大得多〔7〕。

2 “兩房”的管制歷程

金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)控制分為內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)管理和外部管制兩個(gè)方面。最初，“兩房”的內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)控制較為成功，建立了貸款信用風(fēng)險(xiǎn)管理系統(tǒng)（Risk profiler）。只購買優(yōu)質(zhì)貸款，并對貸款管理過程提出了標(biāo)準(zhǔn)化的要求，只要是抵押率超過80%的住房抵押貸款，必須由貸款發(fā)放機(jī)構(gòu)或國家保險(xiǎn)公司進(jìn)行擔(dān)保。從2006年起，“兩房”認(rèn)為房地產(chǎn)抵押貸款的違約率固定并且可預(yù)測，違約最多是地區(qū)性，而不是全國性問題〔8〕，于是在擴(kuò)大市場份額，追求利潤的驅(qū)動(dòng)下，放松了信用風(fēng)險(xiǎn)評估和管理。

由于“兩房”在美國金融體系中的重要地位，美國的管制當(dāng)局為“兩房”制訂了相關(guān)的管制法律，成立了專門的管制機(jī)構(gòu)。1992年，根據(jù)《聯(lián)邦住房企業(yè)金融安全建立和健全法》，美國政府成立了“聯(lián)邦住房企業(yè)監(jiān)督辦公室”（OFHEO）作為“兩房”的專門管制機(jī)構(gòu)。這一機(jī)構(gòu)隸屬于“住房和城市發(fā)展部”，但財(cái)政預(yù)算直接來自國會(huì)。辦公室成立后為促進(jìn)美國的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，僅對“兩房”業(yè)務(wù)實(shí)施了蜻蜓點(diǎn)水式的監(jiān)管，避免為“兩房”向金融市場提供流動(dòng)性設(shè)置障礙。

2000年后，由于“兩房”在整個(gè)金融體系中的影響越來越大，美國財(cái)政部和一些國會(huì)議員開始擔(dān)心其風(fēng)險(xiǎn)會(huì)威脅整個(gè)金融體系，提出了一些加強(qiáng)監(jiān)管的議案。由于原有的管制機(jī)構(gòu)所隸屬的住房和城市發(fā)展部與房地產(chǎn)業(yè)有著千絲萬縷的聯(lián)系，存在著共同的利益訴求，不利于實(shí)施有效監(jiān)管，一直希望成立一個(gè)隸屬于財(cái)政部的新的“兩房”管制機(jī)構(gòu)。2000年2月，來自路易斯安那的共和黨議員理查德·貝克向國會(huì)眾議院提出一個(gè)議案，要求成立一個(gè)新的“兩房”監(jiān)管機(jī)構(gòu)，可惜未能獲得眾議院通過。2003年由于“兩房”出現(xiàn)大量會(huì)計(jì)問題，布什政府希望成立一個(gè)隸屬于財(cái)政部的新監(jiān)管機(jī)構(gòu)。為此理查德·貝克提出了一個(gè)新提案。同時(shí)內(nèi)布拉斯加州的查克·哈格爾在參議院提出了S1508號提案。同年9月，布什政府根據(jù)這些提案提出了新的監(jiān)管方式，布什政府指出，房屋貸款對國家經(jīng)濟(jì)至關(guān)重要，因而需要一個(gè)強(qiáng)大、一流的監(jiān)管機(jī)構(gòu)來監(jiān)督政府公司使其審慎運(yùn)行，確保房地產(chǎn)金融的健康、穩(wěn)健〔9〕。可惜這些提案都沒能打動(dòng)參眾兩院議員。直到2006年下半年，參議院銀行委員會(huì)才通過了經(jīng)過修改的S1508號提案。2007年，美國國會(huì)勉強(qiáng)通過了《2007年聯(lián)邦住房金融改革法案》，并據(jù)此成立了一個(gè)新的獨(dú)立的管制機(jī)構(gòu)，但這個(gè)新的管制機(jī)構(gòu)并不完善，因其沒有權(quán)力干預(yù)“兩房”的抵押貸款證券組合。直到2008年“兩房”危在旦夕，國會(huì)參眾兩院才姍姍通過《2008年聯(lián)邦住房金融監(jiān)管改革法案》，最終成立了一個(gè)具有全面監(jiān)管權(quán)力的聯(lián)邦房屋金融機(jī)構(gòu)。

3 金融政治化的原因

其實(shí)早在危機(jī)爆發(fā)前，美國的許多學(xué)者和專家已注意到“兩房”的風(fēng)險(xiǎn)問題。如果那時(shí)美國的管制當(dāng)局意識(shí)到其嚴(yán)重性并采取應(yīng)對措施，即使不能阻止這場危機(jī)，至少可以在一定程度上緩解危機(jī)程度，但美國管制當(dāng)局的行動(dòng)十分遲緩。為何如此，核心原因就在于“兩房”成功的把自己的信貸冒險(xiǎn)行為與美國政府的政治目標(biāo)和普通民眾的基本價(jià)值觀綁在一起，成功綁架了政府和民眾。具體表現(xiàn)有如下幾個(gè)方面：

第一，大量提供政治獻(xiàn)金。美國的法律允許政治候選人和黨派接受政治獻(xiàn)金，因而各種不同的利益集團(tuán)紛紛慷慨解囊提供政治獻(xiàn)金。這種政治獻(xiàn)金不僅為競選者提供了資金支持，也讓各利益集團(tuán)對美國各項(xiàng)政策的制定和實(shí)施有了干預(yù)渠道?！皟煞俊背浞掷昧诉@一渠道，在1990年至2008年間一共提供了1 930萬美元的政治獻(xiàn)金。這些政治獻(xiàn)金在一定程度上影響了美國管制當(dāng)局對兩公司的管制政策和監(jiān)管執(zhí)行力度。例如為取得國會(huì)黑人議員團(tuán)的支持，“兩房”每年都向國會(huì)黑人議員團(tuán)提供政治獻(xiàn)金。再加上“居者有其屋”更符合少數(shù)民族和黑人的利益，國會(huì)中這些利益集團(tuán)的代表極力反對管制當(dāng)局對“兩房”嚴(yán)格管制。2003年，非洲裔女眾議員馬克·辛沃特斯在眾議院金融服務(wù)委員會(huì)關(guān)于“兩房”的聽證會(huì)上說道：“我們正在這里修復(fù)本來沒有損壞的東西。房地產(chǎn)是我們的經(jīng)濟(jì)動(dòng)力。沒有任何一個(gè)社區(qū)比我們更加需要房地產(chǎn)來發(fā)展經(jīng)濟(jì)。由于上周的颶風(fēng)惡化和伊拉克戰(zhàn)爭帶來的損失，我們不應(yīng)當(dāng)做任何損害這些政府授權(quán)企業(yè)（GSE）的事情?！?/p>

第二，系統(tǒng)進(jìn)行國會(huì)游說。在美國的政治體制中存在著俗稱為國會(huì)“第三院”的院外游說集團(tuán)。他們代表某些利益集團(tuán)，游說國會(huì)向政府施加影響，使國會(huì)的法律和政府行為符合本集團(tuán)利益。“兩房”為影響美國管制當(dāng)局對自己的監(jiān)管，在1998年至2008年間花費(fèi)了1.7億美元進(jìn)行各種游說。這些游說活動(dòng)確實(shí)影響了美國國會(huì)對“兩房”的管制立法。例如2003年，共和黨議員鮑勃·奈伊就在“兩房”的聽證會(huì)上告訴眾議院金融服務(wù)委員會(huì)，美國經(jīng)濟(jì)的兩大支柱是房地產(chǎn)和汽車業(yè)，尤其是房地產(chǎn)已經(jīng)成為今天美國經(jīng)濟(jì)的最重要的發(fā)動(dòng)機(jī)，為確保經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，“兩房”提供給市場的流動(dòng)性不可缺少，因此不應(yīng)當(dāng)受到不必要的政府管制〔10〕。

第三，成功的政治庇護(hù)。由于美國社會(huì)的多元價(jià)值體系和多元政治體制，任何利益集團(tuán)不可能僅依靠政治獻(xiàn)金和游說活動(dòng)就壟斷國會(huì)立法和政府行政。換句話說，任何一個(gè)利益集團(tuán)若想長期影響政府行為必需“制造”一個(gè)讓社會(huì)大眾普遍認(rèn)可的理念或價(jià)值觀。在美國社會(huì)，政府應(yīng)當(dāng)幫助窮人與弱者是所有人的信念。20世紀(jì)30年代后，美國成立了“住房和城市發(fā)展部”，責(zé)任是“使每一個(gè)美國家庭都有一間體面的住房和一個(gè)合適的居住環(huán)境”。這個(gè)計(jì)劃后來發(fā)展成為少數(shù)民族和黑人購買房屋提供貸款幫助。通常情況下少數(shù)民族和黑人收入相對較低，償還能力較差?！皟煞俊背浞掷昧诉@一點(diǎn)，把自己的信貸行為與“居者有其屋”社會(huì)理想綁在了一起，對各種質(zhì)疑聲音實(shí)施了長期的有效回應(yīng)〔10〕。早在2000年春天，克林頓政府的財(cái)政部官員加里·詹斯勒在國會(huì)作證，要求停止財(cái)政部每年從“兩房”購買22.5億美元的債務(wù)。對此“兩房”的反擊就是這會(huì)讓20萬美國人失去了購買自己房屋的機(jī)會(huì)，因?yàn)橥Ｖ官徺I會(huì)讓人們把“兩房”看成比從前更有風(fēng)險(xiǎn)性的金融機(jī)構(gòu)，減少“兩房”的融資可能性。另一方面，也有人認(rèn)為為實(shí)現(xiàn)其他目標(biāo)，值得承擔(dān)一定的金融風(fēng)險(xiǎn)。民主黨議員巴里·法蘭克在眾議院金融服務(wù)委員會(huì)上說道：“在我看來，越多的人夸大安全和穩(wěn)健帶來的威脅，就會(huì)有越來越多的人幻想財(cái)政損失，這在我看來完全不存在。我認(rèn)為‘兩房’狀態(tài)很好，并沒有什么風(fēng)險(xiǎn)。即使有問題，聯(lián)邦政府也能夠解決。但對于‘兩房’的質(zhì)疑越多，我們離居者有其屋的理想越遙遠(yuǎn)?！薄?1〕對此前美聯(lián)儲(chǔ)主席格林斯潘也說，我很清楚放寬次級貸款抵押貸款市場會(huì)加大金融市場的風(fēng)險(xiǎn)，但是這卻能夠幫助實(shí)現(xiàn)“居者有其屋”的計(jì)劃。擴(kuò)大公民的自有房屋所帶來的利益值得承擔(dān)金融風(fēng)險(xiǎn)〔12〕。

從以上論述可以看出，金融風(fēng)險(xiǎn)早在20世紀(jì)90年代就被發(fā)現(xiàn)，但美國的金融機(jī)構(gòu)成功地將金融風(fēng)險(xiǎn)與政客的政治訴求，民眾的社會(huì)理想捆綁在一起。在這種背景下，金融風(fēng)險(xiǎn)不是被忽視就是視而不見，以投資銀行為核心的金融機(jī)構(gòu)依然可以在高風(fēng)險(xiǎn)的狀態(tài)下運(yùn)行，風(fēng)險(xiǎn)日益累積，最終演變成金融危機(jī)的一個(gè)重要的基礎(chǔ)性因素。

〔1〕Martin Neil Bailey.The origins of finance crisis〔R〕.Fixing the Finance Series Papers 3,Initiative on Business and Public policy at Brookings,2009:11-13.

〔2〕DouglasW.Diamond,Raghuram Rajan The Credit Crisis: Conjectures About Causes and Remedies〔R〕.NBER Working Paper 14739,2009:3.

〔3〕Gram lich,Edward.Subprime Mortgages:America's Latest Boom and Bust[J].Washington D.C.:The Urban Institute，2007(5):14-15.

〔4〕Manuel Aalbers.Geographies of the financial crisis〔J〕. Journal compilation Royal Geographical Society,2009（1）: 25.

〔5〕安國俊，王峰娟，安國勇.美國“兩房”危機(jī)分析及啟示〔J〕.中國貨幣市場，2008（10）:31-32.

〔6〕Carmen M.Reinhart.Banking Crisis:An EqualOpportunity Equal Opportunity Menace〔R〕.NBERWorking Papers NO.14587,2009:18.

〔7〕尹中立.我們應(yīng)該從兩房危機(jī)中看到什么〔J〕.財(cái)會(huì)研究，2008（18）:26.

〔8〕Michael D.Bordo.A Historical Perspective of the Crisis of 2007-2008〔R〕.NBERWorking Papers NO.14569,2009: 9-12.

〔9〕FederalHousing Enterprise Regulatory Reform Actof2005, United States Senate,2006,5.Section 16.

〔10〕Claudio Borio.The Financial Turmoil of 2007-:A PreliminaryAssessment and Some Policy Considerations〔J〕.BISWorking Papers，2008（3）:19-20.

〔11〕Willem H.Buiter."Good Banks"Are the Cost Effective Way Outof the Financial Crisis[J].Wall Street Journal. New York,2009，2（21）:11.

〔12〕Charles Collyns.The Crisis Through the Lens of History〔J〕.Finance&Development,2008（12）:19.

The Politic Analysis of Financial Crisis of America

LI Qiang
（Central University of Finance and Economics,Beijing 100081,China）

One of formative factor of the sub-primemortgage crisis in America is the politicization of the financialmarkets.In the government's political aspirations,the United States financial institutions bundled sub-primemortgages with"Home Ownership"and other political ideals,not only successfully avoided the risk assessment and regulatory supervision of financialmarkets,also led to the allocation of resourcesmechanism of distortion and ultimately become a fundamental reason of this crisis.

Politicization of the financialmackets;sub-primemortgage；Fannie Mae and Freddie Mac

F13/17

A

1672-2345（2010）01-0027-03

2009-11-04

李強(qiáng)，副研究員，博士，加州大學(xué)伯克利分校訪問學(xué)者，主要從事金融制度變遷研究.

（責(zé)任編輯 楊朝霞）