股指期貨的推出,是股改之后近幾年資本市場迎來的又一個(gè)變革性事件,將深刻影響我國資本市場的交易模式、投資理念和運(yùn)行特征
“在我們相對(duì)麻木的時(shí)候,股指期貨光臨了?!苯瘗i期貨副總經(jīng)理喻猛國說。
1月8日,國務(wù)院對(duì)外發(fā)布,原則同意證券公司開展融資融券業(yè)務(wù)試點(diǎn)和推出股指期貨業(yè)務(wù)。四天之后,中國證券期貨監(jiān)督管理委員會(huì)(下稱中國證監(jiān)會(huì))批復(fù)同意中國金融期貨交易所(下稱中金所)開展股指期貨交易?;I備三年多的股指期貨,終于將正式成為中國資本市場的第一個(gè)金融期貨品種。
溯及以往,股指期貨并非首次出現(xiàn)在中國資本市場。1993年3月,海南證券交易中心推出深圳股指期貨,并進(jìn)行了半年多的短暫嘗試,終因市場條件不成熟而被叫停。
進(jìn)入新世紀(jì),中國金融領(lǐng)域自我風(fēng)險(xiǎn)防范能力和意識(shí)不斷增強(qiáng),資本市場的規(guī)模及成熟度也遠(yuǎn)超16年前,對(duì)在國際市場被驗(yàn)證非常成熟的金融工具的再次嘗試,符合市場多數(shù)參與者的愿望。
但因其屬性不被廣泛認(rèn)知,也引起不少人的擔(dān)憂與恐懼,認(rèn)為股指期貨的推出,會(huì)加劇市場波動(dòng),給市場帶來更大的風(fēng)險(xiǎn)。
投資者相信,無論期待也好,擔(dān)憂也罷,股指期貨的推出,是股改之后近幾年資本市場迎來的又一個(gè)變革性事件。它是中國資本市場進(jìn)一步開拓金融衍生產(chǎn)品、尤其是金融期貨的開端,為一系列后續(xù)金融衍生品創(chuàng)新提供了制度性試探,也讓一個(gè)只能單邊運(yùn)行的殘缺市場變得更完整。
股指期貨也將深刻影響中國資本市場的交易模式、投資理念、運(yùn)行特征。其杠桿化投資特點(diǎn),對(duì)投資者、尤其是證券金融投資機(jī)構(gòu)的自我風(fēng)險(xiǎn)防范能力也提出了新的要求。海外大型金融機(jī)構(gòu)因股指期貨等衍生品投資倒閉的案例時(shí)有發(fā)生,可謂殷鑒。
不過,股指期貨不是鬼魅。美國金融風(fēng)暴的發(fā)生提示我們,不是金融衍生品本身存在問題,而是人們?cè)隈{馭自己的貪婪與恐懼上出了問題。
不斷完善規(guī)則
1月15日,中國證監(jiān)會(huì)發(fā)布了股指期貨投資者適當(dāng)性制度,并將陸續(xù)明確金融機(jī)構(gòu)的準(zhǔn)入政策,審批股指期貨合約以及培訓(xùn)證券公司中間介紹業(yè)務(wù)。中金所也將接受投資者開戶。預(yù)計(jì)這些工作需要3個(gè)月的時(shí)間。
上海一位不愿具名的期貨公司負(fù)責(zé)人表示,如果交易的一切工作準(zhǔn)備就緒,意味著股指期貨就會(huì)推出,當(dāng)然,最后具體日期仍需要證券監(jiān)管部門確定,但肯定不會(huì)發(fā)生之前數(shù)次“狼來了”的情況。
接近中金所的人士向《財(cái)經(jīng)》記者透露,中金所內(nèi)部已經(jīng)確定按照4月8日前后推出的時(shí)間表做準(zhǔn)備,距國務(wù)院原則批復(fù)同意股指期貨推出的時(shí)間正好三個(gè)月。
中金所正在加緊進(jìn)行相關(guān)制度的最后修訂,做深化投資者教育的準(zhǔn)備工作。“現(xiàn)在中金所的人非常忙,甚至接電話的時(shí)間都很少。”上述人士表示。
中金所為了防范風(fēng)險(xiǎn)的考慮,可能把股指期貨最低交易保證金標(biāo)準(zhǔn)從之前的10%提升至12%。實(shí)際上,中金所已經(jīng)數(shù)次做出類似舉措,先后將最低交易保證金標(biāo)準(zhǔn)從6%提升到8%,再到10%。上述接近中金所的人士對(duì)此也予以確認(rèn)。
此外,非套期保值客戶賬號(hào)的交易合約,將會(huì)降低其持倉限額至100張,遠(yuǎn)較之前的600張低。不過套期保值客戶的持倉限額,可以向中金所另行申請(qǐng)。持倉限額是期貨交易所通行的防范風(fēng)險(xiǎn)手段之一,目的是防止大客戶持倉過大,甚至操縱股指期貨價(jià)格。
上海東證期貨高級(jí)顧問方世圣表示,100張的持倉規(guī)模,通過計(jì)算,可以滿足大部分股指期貨投資者的日常投資額度。
此外,被認(rèn)為防范股指期貨波動(dòng)過大的熔斷機(jī)制也將取消。熔斷機(jī)制是指在市場波動(dòng)過大達(dá)到一定幅度時(shí),交易所采取的臨時(shí)限制波動(dòng)幅度之外交易的措施。
接近監(jiān)管機(jī)構(gòu)的人士向《財(cái)經(jīng)》記者透露,這一制度在設(shè)計(jì)之初就有所爭議,在國內(nèi)資本市場具有漲跌停限制的情況下,熔斷機(jī)制本身并不具有多大作用?!坝捎趥€(gè)股具有10%的漲跌幅限制,滬深300指數(shù)波動(dòng)達(dá)到這個(gè)幅度幾乎不可能?!?/p>
北京中期期貨公司總經(jīng)理母潤昌表示,在去年底,證監(jiān)會(huì)期貨部和期貨業(yè)協(xié)會(huì)對(duì)期貨公司進(jìn)行技術(shù)指引和檢查,這也是批復(fù)股指期貨前的重要步驟。這樣的檢查預(yù)計(jì)還將在準(zhǔn)備過程中再次進(jìn)行。
據(jù)了解,對(duì)IT系統(tǒng)的完善和抗壓能力,是監(jiān)管部門最近數(shù)次檢查的重點(diǎn),監(jiān)管部門擔(dān)憂各家公司系統(tǒng)對(duì)交易集中出現(xiàn)的問題準(zhǔn)備不足。
上述人士表示,中金所有111家期貨會(huì)員公司,只有準(zhǔn)備充分,各項(xiàng)軟硬件指標(biāo)都達(dá)到監(jiān)管部門的要求,才能獲得參與股指期貨業(yè)務(wù)的資格。
東證期貨總經(jīng)理黨劍表示,目前獲得中間介紹業(yè)務(wù)資格的期貨公司,都在為營業(yè)部通過驗(yàn)收做準(zhǔn)備,只有獲得監(jiān)管部門通過的營業(yè)部才能參與股指期貨業(yè)務(wù)。
辨識(shí)股指期貨
股指期貨就是交易雙方達(dá)成的、在未來某一時(shí)點(diǎn)買賣股票價(jià)格指數(shù)的標(biāo)準(zhǔn)化協(xié)議。與商品期貨的區(qū)別在于,商品期貨的標(biāo)的是現(xiàn)貨商品,股指期貨的標(biāo)的是股票指數(shù)。
國際上最早的股指期貨業(yè)務(wù)開始于1982年的美國。東亞的第一個(gè)股指期貨是香港恒生股指期貨,于1986年產(chǎn)生。此后,日經(jīng)225指數(shù)期貨、韓國KOSP1200指數(shù)期貨、臺(tái)灣加權(quán)指數(shù)期貨陸續(xù)推出。
一般認(rèn)為,股指期貨具有套期保值、無風(fēng)險(xiǎn)套利及投機(jī)的功能?!肮芍钙谪浉顚哟蔚淖饔迷谟趦r(jià)格發(fā)現(xiàn)和風(fēng)險(xiǎn)管理的功能,有助于市場樹立正確的價(jià)值投資理念?!鄙虾R晃婚L期從事股票投資的私募基金經(jīng)理指出,“A股目前最大的問題在于市場的有效性不夠,即做基本分析的價(jià)值投資者沒有辦法對(duì)沖系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)?!?/p>
中國證監(jiān)會(huì)主席尚福林在剛剛結(jié)束的全國證券期貨監(jiān)管工作會(huì)議上表示,股指期貨推出,是具有全局意義的重大創(chuàng)新,對(duì)整個(gè)市場的投資理念、操作行為都將產(chǎn)生影響。
上述私募基金經(jīng)理也認(rèn)為,股指期貨的推出,對(duì)于資本市場的影響非常巨大,它讓一個(gè)殘缺的市場變得更為完整,同時(shí)對(duì)市場的價(jià)格發(fā)現(xiàn)具有重要作用。
他解釋說,如果投資者看漲手中持有的標(biāo)的資產(chǎn)(股票),同時(shí)整個(gè)市場的風(fēng)險(xiǎn)累積比較高,在目前的制度安排下要對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn),他只能賣出一部分股票,對(duì)市場有參與需求的投資者并不愿意這樣操作。
如果賣出部分股票,還會(huì)對(duì)市場產(chǎn)生壓力,進(jìn)而影響持有的股票價(jià)格。這些投資者的做法與真實(shí)想法是矛盾的,標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格被人為地壓低了。
如果能把這個(gè)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)分解出來,認(rèn)為市場下跌,可以用股指期貨作為工具避險(xiǎn),這個(gè)股票就不用著急賣出,股票的價(jià)格受短期供求關(guān)系的影響就會(huì)降低,整個(gè)市場也不會(huì)陷入恐慌拋售的局面。
“因此股指期貨的推出將有助于標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格發(fā)現(xiàn),同時(shí)也為投資人增加了風(fēng)險(xiǎn)管理的工具?!鄙鲜龌鸾?jīng)理表示。
股指期貨價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能還體現(xiàn)在時(shí)效性上。東證期貨高級(jí)顧問方世圣稱,以滬深300指數(shù)期貨為例,它是單一商品,其跟蹤的滬深300指數(shù)受300只股票的價(jià)格影響,在對(duì)市場信息反應(yīng)時(shí),股指期貨要快于滬深300指數(shù)。目前規(guī)定,股指期貨的開盤,要比A股市場的開盤提早15分鐘。
“去做股指期貨的人,大多是比較‘會(huì)玩’的人,他們會(huì)及時(shí)對(duì)未來市場走勢(shì)做出反應(yīng),使得期貨市場具備領(lǐng)先的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能?!狈绞朗ト缡钦f。
不過,對(duì)于股指期貨先導(dǎo)性作用現(xiàn)在還存在爭議。
一位曾供職于海外基金公司的人士稱,股指期貨市場一般會(huì)先于現(xiàn)貨市場開盤,期貨價(jià)格的所謂先導(dǎo)性也只是時(shí)間差使然而已,就算沒有期貨的提前交易作為預(yù)警,重大事件的沖擊也同樣會(huì)即刻反映在現(xiàn)貨市場的開盤價(jià)格中。
上交所一位研究人員指出,“股指期貨本身是一個(gè)中性的金融工具,投資者關(guān)注它的風(fēng)險(xiǎn)是應(yīng)該的,但也不要視之為洪水猛獸?!?/p>
股指期貨由現(xiàn)貨衍生而來,其價(jià)格必然受制于股市指數(shù),即受到來自現(xiàn)貨市場或股市指數(shù)的向心力作用;出于對(duì)股市未來趨勢(shì)的研判和解讀差異,股指期貨價(jià)格又會(huì)受到期貨市場中買賣雙方博弈形成的離心力作用。
“從現(xiàn)貨市場來講,最終影響股票價(jià)格和股市走向的,還是投資者對(duì)上市公司的經(jīng)營與盈利狀況的預(yù)期。股指期貨的離心力拉扯效應(yīng)充其量不過是在短期內(nèi)形成的微弱的市場噪音。”前述海外基金人士稱。
“月球引力只會(huì)引發(fā)潮汐的定期漲落(尤其在月圓時(shí)分),而不會(huì)使地球失序、脫軌。股指期貨對(duì)于現(xiàn)貨市場亦然?!币晃毁Y深投資人士如此比喻股指期貨與現(xiàn)貨市場的關(guān)系。
“股指期貨市場發(fā)展成熟后,投資者平時(shí)都是虎視眈眈,誰也不敢隨便就攻擊對(duì)方,一旦價(jià)格形成扭曲了,投資者會(huì)一窩蜂地?fù)沓鰜怼!鼻笆錾虾5幕鸾?jīng)理介紹他的體驗(yàn)。
股指期貨的推出對(duì)現(xiàn)有制度下的現(xiàn)貨市場帶來的改變,最重要的是使投資策略更加靈活。當(dāng)持有的現(xiàn)貨獲利比較豐厚,繼續(xù)持有的風(fēng)險(xiǎn)增大的時(shí)候,投資者可以賣空期貨鎖定風(fēng)險(xiǎn),即套期保值。當(dāng)期貨價(jià)格明顯高估時(shí),投資者可以賣空期貨,買進(jìn)現(xiàn)貨,即無風(fēng)險(xiǎn)套利。
因此,股指期貨的推出受到機(jī)構(gòu)人士的歡迎?!拔覀儺?dāng)然希望它早點(diǎn)推出來,這樣對(duì)我們做投資更有利?!币晃凰侥蓟鸾?jīng)理說。
不過,也有人擔(dān)心現(xiàn)貨市場本身存在的問題會(huì)對(duì)期貨市場的發(fā)展產(chǎn)生不利影響。
“股票指數(shù)的價(jià)格應(yīng)該由市場決定,但在中國,政府對(duì)股市的干預(yù)太多,現(xiàn)貨市場不能正常發(fā)展將致使大量交易者退出股指期貨交易,流動(dòng)性不足必然會(huì)給投資者帶來很大風(fēng)險(xiǎn)?!碧旖虻囊晃煌堆腥藛T告訴記者。
艱難的推出
1993年中國資本市場曾短暫嘗試股指期貨。2006年9月,中金所在上海掛牌成立,被通常認(rèn)為是近年股指期貨真正準(zhǔn)備的開始。
隨后,中金所相繼推出了交易規(guī)則、交易結(jié)算細(xì)則、風(fēng)險(xiǎn)控制辦法等股指期貨相關(guān)制度的征求意見稿。中金所還在2007年和2008年不斷擴(kuò)大會(huì)員單位,并在這期間組織開展仿真交易,進(jìn)行股指期貨的試運(yùn)行模擬。
證監(jiān)會(huì)也推出了相關(guān)管理辦法,諸如《期貨公司金融期貨結(jié)算業(yè)務(wù)管理暫行辦法》《證券公司為期貨公司提供中間介紹業(yè)務(wù)管理暫行辦法》等。
從交易會(huì)員單位的批準(zhǔn)擴(kuò)大,到重要規(guī)則的推出,每一步準(zhǔn)備工作的推進(jìn),都被各方解讀為股指期貨可能會(huì)很快推出的信號(hào)。
“每一次就像狼來了一樣,結(jié)果都沒有看見真正來。”一位期貨從業(yè)者無奈地說,“不少轉(zhuǎn)到期貨公司專為做股指期貨的人,等了一兩年都不見出來,很多人又轉(zhuǎn)回到商品期貨市場或者其他金融機(jī)構(gòu)了?!?/p>
據(jù)《財(cái)經(jīng)》記者了解,股指期貨各方面做好制度準(zhǔn)備及技術(shù)準(zhǔn)備后,之所以未能推出,主要是擔(dān)憂引起市場的波動(dòng)。
此前,印度、韓國和中國臺(tái)灣市場推出股指期貨之后,現(xiàn)貨市場均出現(xiàn)過一段時(shí)間的下跌,讓不少投資者認(rèn)為股指期貨推出會(huì)對(duì)股指造成打壓。
但通過對(duì)全球主要市場的股指期貨推出前后抽取的46個(gè)樣本統(tǒng)計(jì)看,股指期貨的推出并不顯著改變股票市場指數(shù)的走勢(shì)。
總結(jié)股指期貨在不同市場上推出后的反響,一共有先高后低(如印度)、先低后高(如法國)、先高后高(如德國)、先低后低(如韓國)四種類型。
從中長期看,股指期貨的推出并不會(huì)明顯加大現(xiàn)貨市場波動(dòng)。以香港市場為例,在股指期貨推出后,香港市場以一周和一月為周期計(jì)算的波動(dòng)率降低了,以一年為周期計(jì)算的波動(dòng)率為持平或放大。
危險(xiǎn)的游戲
股指期貨作為一種金融衍生產(chǎn)品,本身也具有高風(fēng)險(xiǎn)的特征。
“它跟傳統(tǒng)意義的股票交易不同,在引入了保證金制度后,投資者的盈利和虧損都會(huì)放大,一旦做不好會(huì)出現(xiàn)超額虧損?!北本┲衅诳偨?jīng)理母潤昌介紹。
母潤昌提醒,投資者一定是要拿賠得起的錢才能進(jìn)入這個(gè)市場,同時(shí)在資產(chǎn)配置的時(shí)候不能把所有的資金都放在這個(gè)市場,不然承受的風(fēng)險(xiǎn)太大。
按照中金所最新規(guī)定,投資者進(jìn)入股指期貨市場的最低門檻為50萬元??紤]到需要留一部分資金追加保證金,以及在股指期貨在投資者配置中所占比例,該規(guī)定對(duì)投資者實(shí)際資產(chǎn)要求將達(dá)數(shù)百萬。
上海一位券商控股的期貨公司總經(jīng)理抱怨說:“在這樣高的門檻下,初期參與股指期貨的投資者不會(huì)很多,甚至非常少?!?/p>
東證期貨高級(jí)顧問方世圣坦言,投資者對(duì)股指期貨本身缺乏了解,這也是投資者將來要面臨的風(fēng)險(xiǎn)之一?!耙?月11日A股市場的開盤為例,投資者聽說股指期貨推出利好大盤股,就搶著買金融、石化等藍(lán)籌,結(jié)果后來基本都是沖高回落。”
方世圣稱,股指期貨推出后,部分投機(jī)者會(huì)利用成分股跟股指期貨做套利,所以它的交易性機(jī)會(huì)增加了,初期肯定要做一些布局,而不是大盤股本身變好了。
股指期貨自身的高風(fēng)險(xiǎn)特征對(duì)投資者,特別是投資機(jī)構(gòu)的風(fēng)控水平和內(nèi)部監(jiān)管提出了更高要求。
1995年2月,英國巴林銀行曾因日經(jīng)225股指期貨交易虧損13億美元而陷于滅頂之災(zāi)。1998年9月,被稱之為“華爾街夢(mèng)之隊(duì)”的長期資本管理公司(LTCM)瀕臨崩潰之時(shí),虧空的19億美元中也有2億多美元是標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)期貨所致。
臺(tái)灣一位從事金融業(yè)監(jiān)管多年的資深人士表示,國際上經(jīng)典的投資風(fēng)險(xiǎn)案例啟示我們,金融衍生品的投資需要前沿的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí),以及嚴(yán)格執(zhí)行風(fēng)險(xiǎn)管理制度。■