在諸多技術(shù)細(xì)節(jié)之外，如何平衡境外上市公司與境內(nèi)投資者利益，如何處理香港與內(nèi)地金融市場之間的發(fā)展關(guān)系，正在考驗管理層智慧

自9月以來，種種跡象顯示，國際板已正式駛?cè)肫鹋艿馈?/p>

9月8日，中國商務(wù)部部長陳德銘在廈門舉行的第13屆中國投洽會上表示，中國將允許具備條件的外商投資企業(yè)在境內(nèi)上市。

不無巧合，同日，中信證券股份有限公司(600030.SH)董事總經(jīng)理、中信證券國際董事長德地立人在《財經(jīng)》論壇上表示，如果股市平穩(wěn)，國際板上市規(guī)則討論稿可能于“十一”長假后公布。

當(dāng)日，上證綜指低開后一路上行，收盤報2930點，上漲1.71%。

9月14日，上海金融辦主任方星海在倫敦表示，上海正在全力推進(jìn)國際板的建設(shè)，明年初將會有一兩家外國公司在上海證券交易所上市。

《財經(jīng)》記者亦獲悉，中國證監(jiān)會已成立以副主席姚剛為首的工作小組，專門研究國際板的籌備工作。在上海證券交易所層面，也成立了以總經(jīng)理張育軍為組長、兩位副總經(jīng)理及發(fā)行上市部、公司管理部、法律部等多部門負(fù)責(zé)人為成員的境外上市工作小組，對應(yīng)研究國際板相關(guān)工作，紅籌回歸也被納入其中。

目前，國際板在游戲規(guī)則制定方面，已確定依照人民幣計價，但依從何種會計準(zhǔn)則以及在上市門檻、融資用途、禁售規(guī)定等方面遵從何種上市規(guī)則，仍存在爭議。

比起這些技術(shù)細(xì)節(jié)的探討，如何平衡境外上市公司與境內(nèi)投資者利益，如何處理香港與內(nèi)地金融市場之間的發(fā)展關(guān)系，更考驗著管理層的智慧。

幾度國際板

“目前‘舉手’要到上海國際板上市的有五六家外資企業(yè)，它們在兩三年內(nèi)上市是完全可能的。不少企業(yè)明確希望成為第一家或第一批到上海上市的企業(yè)，其中包括匯豐銀行、紐約證券交易所、渣打銀行等?！钡碌亓⑷嗽?月8日的《財經(jīng)》論壇上透露。

他表示，之前市場流傳的年底將有一家紅籌股上市的計劃可能會延遲到明年，但第一家登陸國際板的企業(yè)是紅籌股的可能性較大。

9月中旬，接近監(jiān)管層的人士向《財經(jīng)》記者表示，如果股市運(yùn)行平穩(wěn)，創(chuàng)業(yè)板之后，紅籌回歸及國際板工作都將進(jìn)入證監(jiān)會的常規(guī)工作進(jìn)程。

目前已有消息表明，中移動、中海油、匯豐控股及紐約證交所四家公司有望首批登陸國際板。

德地立人預(yù)計，股市在“沒有問題”的情況下，明年將會有包括紅籌和外資企業(yè)在內(nèi)的兩三家公司登陸中國股市。未來五年到六年，預(yù)計會有20家至30家企業(yè)上市。而15年后，上海國際板有望實現(xiàn)擁有100余家比較成熟的上市企業(yè)的目標(biāo)。

據(jù)他分析，愿意登陸國際板的外資企業(yè)，主要是在中國業(yè)務(wù)量比較大的國際公司，把中國作為其全球戰(zhàn)略重要組成部分，比如紐約證券交易所和匯豐銀行。也有一些大型外資企業(yè)對國際板持觀望態(tài)度。他們對上海國際板關(guān)注的問題主要集中于上市門檻、融資用途、A股和海外資本市場上同股不同價以及退市等方面。

中國建設(shè)國際板的設(shè)想，最早于2007年4月公之于眾——上海證券交易所創(chuàng)新實驗室發(fā)布《市場質(zhì)量報告》，建議“在境內(nèi)交易所開設(shè)國際板”。

2007年5月，證監(jiān)會向部分券商下發(fā)《境外中資控股上市公司在境內(nèi)首次公開發(fā)行股票試點辦法(草案)》(下稱草案)，為紅籌公司回歸A股確定了初步門檻和規(guī)范。

這份草案劃定了紅籌公司境內(nèi)首次公開發(fā)行股票的四個條件，即股票已在香港證交所上市交易一年以上;股票市值不低于200億港元;最近三個會計年度累計凈利潤不低于20億港元;50%以上的經(jīng)營性資產(chǎn)在境內(nèi)，或者50%以上的利潤來源于境內(nèi)業(yè)務(wù)。

遺憾的是，此后兩年，因種種原因，紅籌回歸計劃被推遲。

今年3月，上海建設(shè)國際金融中心、國際航運(yùn)中心的規(guī)劃獲得國務(wù)院批準(zhǔn)后，國際板的建設(shè)進(jìn)程被證監(jiān)會、上交所提上正式工作日程。

5月，上交所總經(jīng)理張育軍公開表示，該所在進(jìn)一步推動交易產(chǎn)品國際化的同時，要穩(wěn)步推進(jìn)國際板建設(shè)，吸引海外企業(yè)上市。

8月，證監(jiān)會前副主席、現(xiàn)任上海市主管金融的副市長屠光紹明確表示，海外企業(yè)將會在明年獲準(zhǔn)在上海交易所上市，這是上海建立國際金融中心的長遠(yuǎn)規(guī)劃之一。

技術(shù)細(xì)節(jié)

各方首先達(dá)成的共識是，上海交易所的國際板將成為國際公司在中國境內(nèi)以人民幣形式發(fā)行上市的平臺。

“外國公司在國內(nèi)發(fā)行上市，沒必要以美元計價?！睌?shù)位接近監(jiān)管層的業(yè)內(nèi)人士均告訴《財經(jīng)》記者，以美元計價涉及多個部門審批及資本項下開放等問題，一時難以操作。

“改革初期，規(guī)則不宜過于死板?！币晃粯I(yè)內(nèi)人士表示，國際板制度設(shè)計的初衷，是給國內(nèi)投資人提供投資國際一流跨國企業(yè)的機(jī)會。中國政府希望在會計、法律等配套制度方面創(chuàng)造條件，推進(jìn)國際板出臺，未來可隨機(jī)應(yīng)變，與時俱進(jìn)，出現(xiàn)問題隨時改進(jìn)。

其他技術(shù)細(xì)節(jié)，如國際板上市公司適用何種會計準(zhǔn)則，同一公司在不同市場間的價格差異，以及是否規(guī)定國際板公司將募集資金投資國內(nèi)等諸多問題，仍有待最后厘定。

在會計準(zhǔn)則方面，業(yè)內(nèi)人士表示，從目前討論的情況來看，要求申請國際板上市的境外企業(yè)參照執(zhí)行國內(nèi)會計準(zhǔn)則并不現(xiàn)實。業(yè)內(nèi)普遍可接受的規(guī)則是，“可允許海外公司不改變基本的財會原則，但與國內(nèi)財會制度有出入之處，需做出相應(yīng)的解釋?！?/p>

“如果完全按照A股上市條例，沒有一家公司會來上市。中國公司大部分資產(chǎn)在國內(nèi)，按中國的會計準(zhǔn)則審計不是難事。一個國際性的公司在很多國家里有不同的資產(chǎn)，如果都用中國的準(zhǔn)則重新審計，成本太高?！比疸y證券資本市場部總經(jīng)理朱俊偉指出。

他認(rèn)為，要從國際會計準(zhǔn)則轉(zhuǎn)成中國會計準(zhǔn)則，成本少則五六百萬美元，多則上千萬美元。“這還不是一次性的，上市后每年都要多付這么多審計成本?！?/p>

“國際板推行之初，不能重蹈當(dāng)年熊貓債券的覆轍?！币晃蝗虡I(yè)高管表示。

所謂熊貓債券(Panda Bonds)，是指外資機(jī)構(gòu)在中國市場發(fā)行的以人民幣計價的債券。

2005年10月，國際金融公司(IFC)與亞洲開發(fā)銀行首度在中國銀行間債券市場，分別發(fā)行了11.3億元和10億元的熊貓債券。

根據(jù)中國人民銀行、財政部、發(fā)改委、證監(jiān)會四部委聯(lián)合發(fā)布的相關(guān)管理辦法，熊貓債券要求發(fā)債的國際機(jī)構(gòu)需經(jīng)中國國內(nèi)的評級公司評級，并采用中國會計準(zhǔn)則。然而，作為在世界35個市場發(fā)債的特殊組織，國際金融公司表示難以接受。

“它們的董事會要求只能使用國際評級機(jī)構(gòu)和國際會計準(zhǔn)則，不能接受地方的評級和會計標(biāo)準(zhǔn)?！?一位債券發(fā)行界人士介紹。

后經(jīng)多次溝通，國際金融公司和亞行最終獲得“豁免”，繼續(xù)使用國際信用評級和國際會計準(zhǔn)則。此后，有關(guān)部門一直在醞釀修改有關(guān)規(guī)則，熊貓債券的發(fā)行幾近停滯。

“這對當(dāng)初的規(guī)則制定者而言，相當(dāng)于鬧了個笑話。”上述債券界人士表示。

上交所總經(jīng)理張育軍近日接受《財經(jīng)》記者專訪時則表示，目前交易所已經(jīng)在國際板的制度、資源、交易機(jī)制方面進(jìn)入準(zhǔn)備階段。

“國際板的上市公司應(yīng)大體遵循我們現(xiàn)有的交易制度、基本法規(guī)和基本理念?！睆堄娨渤姓J(rèn)，由于現(xiàn)有的《公司法》《證券法》只適用于境內(nèi)企業(yè)，因而需重新進(jìn)行制度及法制構(gòu)建。

畫餅充饑?

對于積極推進(jìn)國際板的各方人士而言，從制度醞釀到實地推行，仍需跨越諸多技術(shù)細(xì)節(jié)之外的考驗。

摩根士丹利中國策略師婁剛認(rèn)為，國際板推行將對現(xiàn)有的新股發(fā)行制度提出挑戰(zhàn)?！靶鹿砂l(fā)行制度受政府過多干預(yù)，上市資格已經(jīng)變成一種資源，這類現(xiàn)象在國際板建設(shè)初期會引發(fā)矛盾?！?/p>

婁剛表示，對于多國證券市場數(shù)次上市的國際公司而言，審批制將成為顯而易見的障礙。

20世紀(jì)80年代，日本曾在國內(nèi)證券市場開設(shè)國際板。1991年高峰期，有多達(dá)131家海外大型企業(yè)在東京證券交易所上市。

但隨之而來的“經(jīng)濟(jì)泡沫”破滅，日本經(jīng)濟(jì)停滯不前。投資者對外資企業(yè)的投資熱度驟降，國際板股票交易沉悶，股價低迷，少有投行跟蹤日本國際板股票，加上交易成本很高，外國上市公司紛紛申請退市。

至2003年底，東京國際板只剩32家掛牌公司。2004年4月，東京證券交易所宣布，取消外國部，對外國上市公司與國內(nèi)上市公司“一視同仁”，轟動一時的日本“國際板”黯然收場。

廣東廣大律師事務(wù)所律師陳長潔認(rèn)為，東京交易所的“國際板”不太成功，主要源于東交所對境外公司上市審核過程過于復(fù)雜、漫長，導(dǎo)致在東交所上市的外國公司數(shù)量較少。

國際大型公司來中國市場招股募資，也必將對中國國內(nèi)企業(yè)上市融資產(chǎn)生沖擊。同濟(jì)大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院教授石建勛認(rèn)為，目前國內(nèi)排隊上市的企業(yè)尚有300多家。由于市場融資環(huán)境所限，許多企業(yè)已苦等多年，特別是在金融危機(jī)沖擊下，國內(nèi)公司對融資的需要比任何時候都迫切。

“在有限的融資資源條件下，在新股發(fā)行體制未得徹底改革的現(xiàn)實下，如何平衡外資公司與國內(nèi)公司在發(fā)行通道上的關(guān)系?”他說。

此外，作為上海建設(shè)國際金融中心的重要議題之一，國際板也使得上海與香港之間的競爭局勢更趨緊張。

一位接近香港證券監(jiān)管部門的人士告訴《財經(jīng)》記者，香港證券界很清楚內(nèi)地遲早要發(fā)展的事實。“所以想打個時間差，希望內(nèi)地晚些建立國際板或者紅籌晚些回歸。等香港市場上市公司越來越多、人民幣資本項下也可自由兌換后，再讓上海國際板、紅籌之類慢慢發(fā)展。”

事實上，前次紅籌回歸一事，便因香港方面反應(yīng)激烈而擱置?！斑@牽涉到香港和上海資本市場的地位問題。未來看，上海一定會崛起。但在當(dāng)下很長時間內(nèi)，雙方是共贏關(guān)系?！北本┮晃蝗瘶I(yè)高管表示，在人民幣不開放的背景下，上海難言能有真正的國際化。但如何處理兩城之間的競爭合作關(guān)系，仍需監(jiān)管層權(quán)衡。

“上述諸多問題的解決在近期內(nèi)并不樂觀，所以國際板只能是畫餅充饑。”婁剛因此認(rèn)為，上海國際板的真正開啟仍有待時日?！?/p>

本刊記者喬曉會、宋燕華對此文亦有貢獻(xiàn)