大盤扶搖直上3300點(diǎn)，從去年最低1664點(diǎn)反彈以來，指數(shù)翻了一倍有余。現(xiàn)在的股價已經(jīng)不便宜——這是大多數(shù)投資者的共識。盡管相比于最高的6124點(diǎn)，指數(shù)還處于“腰斬”的位置，但不要忘記那時上市公司的業(yè)績和現(xiàn)在不可同日而語。在7月初628家上市公司發(fā)布的中期業(yè)績預(yù)告中，有8A以上報院。而2007年三季報則顯示，88％的上市公司實(shí)現(xiàn)盈利。

先爆炒題材股然后大盤藍(lán)籌股跟進(jìn)，這波反彈行情幾乎是上輪牛市縮影。從四萬億經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃出臺到天量信貸投放，在政府政策的誘導(dǎo)下，先是建材、水泥等行業(yè)，接著是房地產(chǎn)、金融板塊，估值水平迅速提高。某陽光私募基金認(rèn)為，市場行情走到如今，是一個估值回歸的過程，那么，當(dāng)指數(shù)跨越3000點(diǎn)大關(guān)后，還有哪些估值洼地沒有填平?現(xiàn)在進(jìn)場應(yīng)該選擇怎樣的通路呢?

如果你身處市場中，是否感受到估值壓力

隨著指數(shù)的不斷上漲，越來越多的投資者產(chǎn)生了這樣的疑問：現(xiàn)在的市場估值是不是已經(jīng)很高，該考慮退出了呢?華爾街有一句名言：估值是一種藝術(shù)而不是一門技術(shù)。估值高與不高，仁者見仁、智者見智，我們不妨先從冷冰冰的數(shù)據(jù)中來做判斷。

3000點(diǎn)區(qū)域的市盈率(PE)和市凈率(PB)大概在30倍和3_2倍左右，這樣的數(shù)字對于發(fā)達(dá)國家的股市來說已經(jīng)很高。但在中國這樣一個高成長性市場，特別是流動性泛濫的局面下，當(dāng)前的估值水平談不上離譜，至少與歷史數(shù)據(jù)的相比不算什么。

根據(jù)新東風(fēng)無憂價值網(wǎng)的統(tǒng)計(jì)，整個A股市場從1994年以后的市凈率定價區(qū)間是1.3倍到717倍，現(xiàn)在平均市凈率是3.3倍，處于一個中樞偏下的位置。A股歷史上資產(chǎn)定價的平均值一般是4倍左右，如今市場多了很多大盤股，定價結(jié)構(gòu)會有所調(diào)整。假設(shè)3.5倍是比較合理的中樞，表明市場資產(chǎn)定價是在接近中樞位置下軌的區(qū)域，離中樞還有一定空間，即使出現(xiàn)小幅的超出中樞，也屬可以接受的范圍。

我們再分析下2008年股市暴跌過程中的估值變化，從6124點(diǎn)到1664點(diǎn)的下跌是三個因素造成的，估值泡沫、大小非減持和金融危機(jī)。其中，2007年10月到2008年3月。從6100點(diǎn)到4400點(diǎn)的第一階段下跌，是估值泡沫的破裂，市場的平均PE從47倍下降到36倍；2008年3月到8月，從4400點(diǎn)到奧運(yùn)前的2800點(diǎn)的第二階段下跌，是大小非減持因素所造成的，市場平均PE從36倍下降到19倍；第三階段下跌則是受金融危機(jī)影響。市場平均PE從19倍下降到13倍。

現(xiàn)在回頭看這些影響市場下跌的因素，金融危機(jī)的影響已漸示微。大小非在充沛的流動性面前殺傷力蕩然無存?，F(xiàn)在的估值恢復(fù)到金融危機(jī)甚至是大小非因素之前，是很容易理解的?？紤]到全流通后的市場環(huán)境變化，以及金融危機(jī)帶給不同行業(yè)的企業(yè)盈利結(jié)構(gòu)的變化，市場PE均值恢復(fù)到36倍，即指數(shù)在此基礎(chǔ)上再上漲10—15％，達(dá)到3400~3600點(diǎn)，也是可以接受的。如果業(yè)績改善明顯或在流動性過剩情況下出現(xiàn)輕度泡沫化，指數(shù)上漲可能更高。

我們再從另一個角度評價下當(dāng)前的市場估值水平，由于在指數(shù)構(gòu)成中，各行業(yè)板塊所占的比重不一樣。而從去年底啟動的這波行情里，不同板塊估值回升的速度也有快有慢。這其中。金融服務(wù)板塊和采掘板塊所占的權(quán)重達(dá)到了52％，而他們的估值水平還處在較低的位置，這意味著目前市場整體估值并不算貴。

當(dāng)然，對于市場估值是否已經(jīng)接近“天花板”的判斷關(guān)鍵還在于市場預(yù)期。有統(tǒng)計(jì)顯示，如果以牛市周期的高位區(qū)域作為“天花板”的標(biāo)桿，目前的PB水平相當(dāng)于歷史高，點(diǎn)估值均值的0.76，但假如以熊市反彈周期的高位區(qū)域作為“天花板”的標(biāo)桿，已經(jīng)超越2004年的高位估值34％。

現(xiàn)在是處于一個牛市周期嗎?從技術(shù)形態(tài)上來看答案是肯定的，但是我們也不能忽視風(fēng)險的存在。最大的風(fēng)險就是流動性的收緊進(jìn)而導(dǎo)致房地產(chǎn)市場重新進(jìn)入調(diào)整，人民銀行重啟一年期央票發(fā)行以及各地收緊二套房貸政策增加了這種擔(dān)憂。

不過，政策突然出現(xiàn)180度的轉(zhuǎn)彎也不太可能。因?yàn)檎谖C(jī)之初進(jìn)行了各種嘗試，最后發(fā)現(xiàn)在所有這些刺激內(nèi)需的經(jīng)濟(jì)計(jì)劃中。房地產(chǎn)作用最大，于是出臺了一系列政策來對房地產(chǎn)投資進(jìn)行扶持。目前房地產(chǎn)泡沫再次泛起，可房地產(chǎn)新開工數(shù)環(huán)比沒有明顯上升。房地產(chǎn)商擁有大量的現(xiàn)金和未開工的土地，現(xiàn)在打壓的效果不明顯。更何況房地產(chǎn)的復(fù)蘇能消化上下游的過剩產(chǎn)能，穩(wěn)定就業(yè)，可以將產(chǎn)能過剩的危機(jī)推到后面，所以政府出于經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的考慮也不會打壓。只是老百姓不得不繼續(xù)忍受高房價，眼睜睜看著投機(jī)客的興風(fēng)作浪。

從貨幣政策角度看，盡管當(dāng)前市場上對天量信貸的質(zhì)疑聲越來越響。但是當(dāng)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)劇烈下滑時。政府都會通過貨幣的擴(kuò)張來拉動經(jīng)濟(jì)，這次也沒有例外。而且按照央行2009年年初制定的M2增長17％的目標(biāo)看已經(jīng)達(dá)到，但是真正反映企業(yè)經(jīng)濟(jì)活躍程度的M1回升速度尚不理想。只有當(dāng)企業(yè)經(jīng)營持續(xù)活躍，資金狀況好轉(zhuǎn)，信用創(chuàng)造恢復(fù)后，M1才會縮小和M2之間差距并超過M2的增幅。在M1增幅沒有超過M2之前，央行不會改變現(xiàn)行的貨幣政策。

風(fēng)險在積聚、估值的壓力也在增加，但是3000點(diǎn)依然是一個相對安全的區(qū)域，這是綜合考慮歷史數(shù)據(jù)和政策導(dǎo)向后得出的結(jié)論。

如果你仍未入場，當(dāng)前該從哪里介入?

經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的花朵會在不同行業(yè)中輪流綻放，前期不漲的，下一階段可能就輪到了。如果經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇，貨幣投放持續(xù)寬松，這些花朵就會持續(xù)綻放。3000點(diǎn)以上，結(jié)合經(jīng)濟(jì)未來走勢，尋找相對低估的板塊顯得尤為重要。

右面是某陽光私募基金重點(diǎn)跟蹤研究的一些行業(yè)的估值情況。我們看到銀行、焦煤以及和房地產(chǎn)相關(guān)的建筑機(jī)械和白色家電行業(yè)等存在價值低估。白酒估值雖合理，但受益溫和通脹導(dǎo)致產(chǎn)品價格上漲等因素，業(yè)績會有提升，存在投資機(jī)會。電力行業(yè)目前市場沒有根據(jù)PE來估值，但是未來隨著發(fā)電量的回升，業(yè)績也會有所提高，同樣存在投資機(jī)會。另外，我們還不要忘記航運(yùn)業(yè)。這個行業(yè)是受金融危機(jī)打擊最大的，但是隨著下半年全球經(jīng)濟(jì)可能出現(xiàn)的進(jìn)一步復(fù)蘇，國際貿(mào)易將活躍起來，航運(yùn)業(yè)也將回暖。對于這種周期性行業(yè)，低市凈率、高市盈率的時候往往是買入時機(jī)。

可以說，政策性機(jī)會和結(jié)構(gòu)性機(jī)會行情已經(jīng)漸近尾聲。在強(qiáng)勢調(diào)整的預(yù)期下，整體行情會讓位局部行情，尋找具有相對估值優(yōu)勢。在市場中有經(jīng)歷了一段時間調(diào)整并且今年盈利預(yù)期較好的企業(yè)，是下一階段行情的重點(diǎn)盈利模式。最后，我們簡單列出幾家低估值預(yù)增公司以供參考。