劉 琳

摘要作為民商事財產(chǎn)法領(lǐng)域一項全新的融資擔保模式,資產(chǎn)證券化以其先進的融資擔保理念和特有的技術(shù)架構(gòu)設(shè)置在當代市場經(jīng)濟條件下取得了長足地發(fā)展。伴隨著資產(chǎn)證券化實踐在廣度和深度等方面的突飛猛進,學界對這一技術(shù)性制度模式的研究也日漸多樣和深入。

關(guān)鍵詞資產(chǎn)證券化本質(zhì)

中圖分類號:D922.29文獻標識碼:A文章編號:1009-0592(2009)06-144-01

一、資產(chǎn)證券化概念的重構(gòu)

(一)關(guān)于資產(chǎn)和證券的概念

資產(chǎn)是企業(yè)擁有或控制的能以貨幣計量的經(jīng)濟資源,其相對應(yīng)的法學概念是財產(chǎn)或財產(chǎn)權(quán)利。資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)一般是指金融資產(chǎn),包括債權(quán)資產(chǎn)和股本資產(chǎn)。證券為彰顯某種權(quán)利的憑證。證券可分為有價證券和無價證券。有價證券是指設(shè)定并證明持券人有權(quán)取得一定財產(chǎn)權(quán)利的書面憑證。無價證券是不具有交換價值的證券,也有學者從更廣義上將證券概括為私法上和權(quán)利義務(wù)相關(guān)的法律文書,一般分為證書或證券。此外,按照在法律上的效力可分為證書證券、資格證券和有價證券。

(二)關(guān)于資產(chǎn)證券化概念

資產(chǎn)證券化作為一種金融創(chuàng)新,最初主要是一種搞活抵押二級市場的手段。但目前人們已經(jīng)將其作為溝通直接融資和間接融資的一個有效途徑,其本身正處在不斷完善的過程中。世界上主要流行著兩種形式的證券化:金融證券化和資產(chǎn)證券化。前者指資金短缺者采取發(fā)行證券的方式在金融市場上向資金提供者直接融資的行為;后者指將缺乏流動性、但能夠產(chǎn)生可預見現(xiàn)金流的資產(chǎn)轉(zhuǎn)換成在金融市場上可以流通和出售的證券的行為。資產(chǎn)證券化根據(jù)標的資產(chǎn)不同,可分為不動產(chǎn)抵押支持證券、資產(chǎn)支持證券和資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)等。美國證券和交易委員會將資產(chǎn)證券化界定為創(chuàng)立主要由一組不連續(xù)的應(yīng)收款或其他資產(chǎn)組合產(chǎn)生的現(xiàn)金流支持的證券,它可以為固定的或循環(huán)的,并可根據(jù)條款在一定的時期內(nèi)變現(xiàn),同時附加其他一些權(quán)利或資產(chǎn)來保證上述支持或按時向持券人分配收益。

(三)法律意義上資產(chǎn)證券化內(nèi)容

資產(chǎn)證券化可簡單理解為資產(chǎn)所有者通過讓渡一部分未來權(quán)益,將流動性較低的資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為證券的形式,再轉(zhuǎn)賣給投資人而使資產(chǎn)得以流通。由于被轉(zhuǎn)換的資產(chǎn)多半為銀行貸款,屬于銀行信用創(chuàng)造,因此又稱為信用證券化。以上是從經(jīng)濟學意義上對資產(chǎn)證券化所做的闡釋。從法學角度來看資產(chǎn)證券化,資產(chǎn)證券化是通過創(chuàng)立當事人和構(gòu)筑當事人之間的法律關(guān)系,使缺乏流動性的債權(quán)轉(zhuǎn)化為資本證券上的財產(chǎn)權(quán)得以流通的制度。所以,法律意義上資產(chǎn)證券化應(yīng)至少包括以下內(nèi)容:一是揭示了資產(chǎn)證券化實質(zhì)是債權(quán)證券化,反映了現(xiàn)代民事財產(chǎn)權(quán)證券化的大趨勢;二是揭示了資產(chǎn)證券化的性質(zhì)是一種新型的融資方式。資產(chǎn)證券化是一種融資方式,擁有缺乏流動性資產(chǎn)的銀行等融資者,將該資產(chǎn)的未來現(xiàn)金收益權(quán),以證券的方式轉(zhuǎn)讓給投資者,資產(chǎn)所有者獲得發(fā)行證券的現(xiàn)金收入,從而得以盤活資金,而投資者從資產(chǎn)的未來現(xiàn)金收入中獲得投資收益。

二、資產(chǎn)證券化的法律本質(zhì)

(一)證券化使債權(quán)具有物權(quán)的特征

無論企業(yè)債券還是資產(chǎn)優(yōu)先股票、資產(chǎn)支撐債權(quán)均是一種有價證券。有價證券是權(quán)利與證券緊密結(jié)合的一種證券,證券是權(quán)利的形式。在一般情況下行使權(quán)利必須持有證券而不需要其他條件。證券使權(quán)利主體一般化而失去色彩身份而表現(xiàn)為純粹的經(jīng)濟關(guān)系,將權(quán)利客體和權(quán)利內(nèi)容法定化,借助物權(quán)法定主義,淡化證券上請求權(quán)的相對性,從而凸現(xiàn)了證券權(quán)利的對世的效力,獲得將證券上的權(quán)利物權(quán)的效果。債權(quán)的物權(quán)化強化了債權(quán)的流通性,即加快了流通的速度,保障了流通的安全。交易關(guān)系需要單純經(jīng)濟的財產(chǎn)的要素,如果混雜人身和感情的要素,必須妨礙交易便捷靈活。因此在交易發(fā)達的同時,極有必要把債權(quán)作為獨立的財產(chǎn)來處理。交易的發(fā)達和廣泛使得任何交易都不過是無數(shù)交易者所組成的買賣長鏈中的一環(huán)。無論哪兒出現(xiàn)了一次障礙,整個鏈條都會發(fā)生振蕩。因此,面對這種影響極大的障礙,法律交往的安全性也就關(guān)系到交易的成敗。證券化正是順應(yīng)這種潮流將債權(quán)證券化進而物權(quán)化,實現(xiàn)交易安全且自由的法律思想。傳統(tǒng)的證券化融資手段還沒有完全擺脫人的身份色彩而使權(quán)利的實現(xiàn)具有很大的不確定性。企業(yè)一旦經(jīng)營不善而導致破產(chǎn)將使證券持有人的權(quán)利很難實現(xiàn)甚至完全落空。

(二)資產(chǎn)證券化將債權(quán)徹底擺脫人的色彩而具有獨立的財產(chǎn)權(quán)性質(zhì)

一般來說,對于銀行信貸資產(chǎn)的證券化,資產(chǎn)的現(xiàn)金流取決于原始債務(wù)人(借款人)的信用,受其經(jīng)營效果的影響.但在證券化過程中將分布地區(qū)廣泛、數(shù)量較多的具有同質(zhì)性的貸款按照歷史資料用現(xiàn)代化的高科技手段分離重組,根據(jù)大數(shù)定律,集合的貸款資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流將表現(xiàn)出一定的規(guī)律性和穩(wěn)定性。SPV作為資產(chǎn)的載體,只要資產(chǎn)完全脫離破產(chǎn),其信用和資產(chǎn)的信用是一致的。公正獨立的評審機構(gòu)根據(jù)證券化的現(xiàn)金流質(zhì)量和交易結(jié)構(gòu)(主要是SPV破產(chǎn)隔離)的安定性來評定資產(chǎn)的信用等級,由此將證券的風險鎖定在客觀穩(wěn)定可靠的資產(chǎn)信用基礎(chǔ)上而與發(fā)起人甚至原始借款人的信用無涉。該風險主要來自社會政治經(jīng)濟國際環(huán)境的變化。這種風險是由共同的或者普遍的因素造成的資產(chǎn)波動性的系統(tǒng)風險,也叫不可分散的風險是任何財產(chǎn)都面臨的風險。這樣證券化的資產(chǎn)便具有了同一般性財產(chǎn)一樣的獨立的財產(chǎn)性意義。證券權(quán)益的清償歸結(jié)于獨立的財產(chǎn)的信用而非人的信用。在法學上,信用被理解為對對方的償還能力和償還意識的信賴。由于償還意思屬于個人的主觀問題深藏于內(nèi)心而難以為他人所知。因此,對信用的有無的判斷逐漸轉(zhuǎn)移到對客觀性的償還能力的判斷上。因此,具有確定性本質(zhì)的物的擔保,取得以信用為中心的位置。這樣,具有形式統(tǒng)一便于轉(zhuǎn)讓的證券形式使得具有獨立財產(chǎn)信用價值的債權(quán)資產(chǎn)從靜止狀態(tài)變?yōu)榱魍ǖ倪\動狀態(tài),讓以物為擔保為中心的現(xiàn)代但保制度的作用在融資過程中發(fā)揮的淋漓盡致。

三、結(jié)語

資產(chǎn)證券化在法律上的創(chuàng)新意義在于創(chuàng)造了一種獨立的財產(chǎn)信用擔保。資產(chǎn)的真實出售和SPV的破產(chǎn)隔離構(gòu)造是實現(xiàn)信用獨立的基礎(chǔ)手段。發(fā)起人通過資產(chǎn)信用的獨立而將資產(chǎn)本身存在的系統(tǒng)風險轉(zhuǎn)移給投資者。證券持有人也遠離發(fā)起人個人信用的不確定性而對投資更有信心。