摘要：破產(chǎn)重整是預(yù)防企業(yè)破產(chǎn)最為積極、有效的法律制度，也是我國(guó)新《企業(yè)破產(chǎn)法》中一項(xiàng)重要的制度創(chuàng)新。在《企業(yè)破產(chǎn)法》頒布實(shí)施后，浙江海納、河北滄化等上市公司依照法律規(guī)定，進(jìn)入了重整隊(duì)伍。但由于缺乏針對(duì)上市公司重整的特殊性規(guī)定，他們的重整之路遭遇了不少困難。從我國(guó)現(xiàn)行上市公司重整法律制度運(yùn)行現(xiàn)狀著手，分析我國(guó)上市公司重整制度運(yùn)行中存在的問(wèn)題，并對(duì)重整中公司治理結(jié)構(gòu)、信息披露、債轉(zhuǎn)股、法院強(qiáng)制批準(zhǔn)條件等進(jìn)行針對(duì)性的探討，可以完善與重整制度相關(guān)的立法，解決與現(xiàn)行法律間的協(xié)調(diào)問(wèn)題，從而促進(jìn)上市公司重整目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。

關(guān)鍵詞：上市公司重整；公司治理；債轉(zhuǎn)股；信息披露

[中圖分類號(hào)]D922.291.91 [文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼]A [文章編號(hào)]1671—7287(2009)03—0050—07

重整制度自20世紀(jì)初在英國(guó)首創(chuàng)以來(lái)，日漸完善。20世紀(jì)70年代初由美國(guó)發(fā)端，各國(guó)開(kāi)始對(duì)破產(chǎn)立法進(jìn)行改革，以期為適應(yīng)社會(huì)化大生產(chǎn)的發(fā)展需要建立和完善以企業(yè)復(fù)興為目標(biāo)的再建型債務(wù)清理制度。重整制度歷經(jīng)實(shí)踐的檢驗(yàn)，被證明是解決陷入困境的大型企業(yè)的債務(wù)問(wèn)題及其復(fù)興的有效制度。為適應(yīng)社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展以及完善社會(huì)主義法制體系的需要，我國(guó)以立法的形式確立了企業(yè)破產(chǎn)重整制度，彌補(bǔ)了1986年頒布的《中華人民共和國(guó)企業(yè)破產(chǎn)法(試行)》救濟(jì)手段單一的缺陷，完善了破產(chǎn)預(yù)防制度。最重要的是，重整制度自2006年8月《中華人民共和國(guó)企業(yè)破產(chǎn)法》(以下簡(jiǎn)稱《企業(yè)破產(chǎn)法》)頒布實(shí)施以來(lái)，我國(guó)已有十余家上市公司通過(guò)企業(yè)破產(chǎn)重整程序獲得了新生，但由于我國(guó)現(xiàn)行法律體系中缺少對(duì)上市公司重整的特殊性規(guī)定，也缺乏與公司法、證券法等相關(guān)法律的協(xié)調(diào)，這使得他們的重整之路遭遇了不少困難。

有鑒于此，筆者試圖通過(guò)對(duì)我國(guó)現(xiàn)行上市公司重整制度運(yùn)行狀況的分析，并結(jié)合其他國(guó)家的破產(chǎn)重整制度理論和實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，對(duì)我國(guó)上市公司重整法律制度之不足進(jìn)行解讀，分析并有針對(duì)性地提出完善之建議，以期使我國(guó)的上市公司重整程序更具可操作性，促進(jìn)企業(yè)重整目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。

一、我國(guó)上市公司重整制度運(yùn)行現(xiàn)狀

破產(chǎn)重整制度為我國(guó)處于困境中的上市公司的重組提供了明確的法律依據(jù)，挽救了不少瀕于破產(chǎn)清算邊緣的上市公司。浙江海納①和河北滄化是我國(guó)資本市場(chǎng)上典型的上市公司重整實(shí)例，均通過(guò)破產(chǎn)重整程序?qū)崿F(xiàn)了企業(yè)的再生，對(duì)我國(guó)上市公司重整程序的運(yùn)用具有一定的示范效應(yīng)，為眾多處于困境中的上市公司所仿效。綜觀我國(guó)近年來(lái)上市公司的重整實(shí)例，在重整程序的運(yùn)行方面呈現(xiàn)出一定的規(guī)律性。

1.重整的模式

實(shí)踐中關(guān)于企業(yè)破產(chǎn)重整的模式主要有兩種：一是保留上市公司原來(lái)的主營(yíng)業(yè)務(wù)，通過(guò)各種方式籌集資金并向企業(yè)注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，最終使企業(yè)重新步入正軌。如sT滄化和s sT海納；二是重組方支付對(duì)價(jià)獲取上市公司控股權(quán)，在通過(guò)剝離資產(chǎn)和定向增發(fā)改變上市公司主營(yíng)業(yè)務(wù)后恢復(fù)企業(yè)經(jīng)營(yíng)，俗稱買殼上市，如s‘sT蘭寶和s’sT朝華。第一種模式是通常意義上的重整，即恢復(fù)企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，并在此基礎(chǔ)上償還債務(wù)，而對(duì)第二種模式實(shí)踐中存在一定的非議，認(rèn)為重整后的上市公司實(shí)際上與原來(lái)的上市公司沒(méi)有任何關(guān)系，這與企業(yè)再生的宗旨似乎有所背離。筆者以為，關(guān)于重整的具體模式，《企業(yè)破產(chǎn)法》并未做出限制性規(guī)定，只要符合國(guó)家的有關(guān)政策，最終能使上市公司扭虧為盈，均可以在重整程序中采用。

2.破產(chǎn)管理人的選任

我國(guó)《企業(yè)破產(chǎn)法》規(guī)定破產(chǎn)管理人只能由法院指定，旨在以法院的中立立場(chǎng)，確保重整程序的公正運(yùn)行。從破產(chǎn)實(shí)踐來(lái)看，這種管理人選任方式并未取得期望的效果，有時(shí)甚至因忽視債權(quán)人的利益需要而招致不滿。在浙江海納和河北滄化重整案例中，法院均將破產(chǎn)清算組任命為破產(chǎn)管理人，接管債務(wù)人財(cái)產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)事務(wù)?！镀髽I(yè)破產(chǎn)法》以及《最高人民法院關(guān)于審理企業(yè)破產(chǎn)案件制定管理人的規(guī)定》明確了以專業(yè)機(jī)構(gòu)和人員擔(dān)任破產(chǎn)管理人為原則，以清算組擔(dān)任管理人為例外的總體思路，并將清算組擔(dān)任破產(chǎn)管理人的情形限制在一定范圍內(nèi)。在傳統(tǒng)破產(chǎn)清算的行政思維下，清算組一般由政府部門派員組成，這使得清算組具有了一定的政府職能色彩。在整個(gè)破產(chǎn)程序中，債權(quán)人會(huì)議對(duì)清算組必要的監(jiān)督基礎(chǔ)因此而喪失。

3.重整措施的運(yùn)用

在重整實(shí)踐中，困境上市公司主要采用出資人權(quán)益調(diào)整，債務(wù)豁免等方式來(lái)減輕企業(yè)負(fù)擔(dān)，獲取新生。對(duì)于出資人權(quán)益的調(diào)整，根據(jù)各企業(yè)的具體情況而做法不一。在河北滄化重整一例中，采取由股東無(wú)償減持股份，讓渡出資人權(quán)益的方式，來(lái)增加企業(yè)的現(xiàn)金資產(chǎn)，提高普通股權(quán)的重整清償比例。這一做法被稱為鄭百文模式的改良版。在s·sT朝華重整一例中，由于債務(wù)人涉訴金額、違規(guī)擔(dān)保金額巨大，并且已無(wú)財(cái)產(chǎn)可供支配，致使朝華科技資金鏈完全斷裂，因而s·sT朝華在重組中充分利用其上市殼資源引入戰(zhàn)略重組方，解決重整計(jì)劃執(zhí)行所需要的資金來(lái)源。為了達(dá)到吸引戰(zhàn)略重組方的目的，運(yùn)用承債式資產(chǎn)收購(gòu)剝離債務(wù)，鋪平重組之路，最終使上市公司脫離困境獲得新生，這也是我國(guó)當(dāng)前上市公司重整過(guò)程中較為常見(jiàn)的做法。

4.債權(quán)人會(huì)議的召開(kāi)以及重整計(jì)劃的通過(guò)

實(shí)踐中，對(duì)于破產(chǎn)重整債務(wù)人第一次債權(quán)人會(huì)議的召開(kāi)，各地法院仍然在延續(xù)《企業(yè)破產(chǎn)法》實(shí)施前的做法，即由人民法院召集并主持第一次債權(quán)人會(huì)議。有觀點(diǎn)認(rèn)為，第一次債權(quán)人會(huì)議的議題比較多，不僅要進(jìn)行債權(quán)的核查，還可能進(jìn)行重整計(jì)劃的表決，從目前的現(xiàn)實(shí)情況來(lái)看，債權(quán)人會(huì)議主席一般不具備破產(chǎn)方面的專業(yè)知識(shí)，同時(shí)也缺乏從事相關(guān)工作的熱情，難以勝任。為了推進(jìn)重整程序的順利進(jìn)行，應(yīng)在相關(guān)司法解釋中保留“第一次債權(quán)人會(huì)議由人民法院召集并主持”的規(guī)定。在已進(jìn)行的上市公司重整中，重整計(jì)劃草案由破產(chǎn)管理人或由債務(wù)人提出，除滄化集團(tuán)重整計(jì)劃草案未獲得債權(quán)人會(huì)議主要債權(quán)組表決通過(guò)，而是由最高人民法院授權(quán)同意后，由受理法院強(qiáng)行裁決批準(zhǔn)之外，其他都是由債權(quán)人會(huì)議討論通過(guò)的。

二、我國(guó)上市公司重整制度運(yùn)行中存在的問(wèn)題

上市公司重整具有特殊性，但目前尚未有專門規(guī)定予以規(guī)范，對(duì)實(shí)踐中上市公司重整程序的運(yùn)用造成了一定的阻礙。以浙江海納、河北滄化等為代表的上市公司在資本市場(chǎng)的謝幕，暴露出我國(guó)上市公司在重整實(shí)踐中的很多問(wèn)題，可以歸結(jié)為以下幾方面：

第一，破產(chǎn)重整過(guò)程中的公司治理不到位。在上市公司重整過(guò)程中缺乏對(duì)債務(wù)人自行管理的有效約束，致使債務(wù)人通過(guò)自行管理而使企業(yè)恢復(fù)新生的優(yōu)勢(shì)難以發(fā)揮。管理人的法律地位不明確，現(xiàn)實(shí)中都演變?yōu)榍逅憬M管理。而清算組又主要由地方政府各部門加管理人組成，政府行政權(quán)力的介入，使破產(chǎn)重整的程序可能演變成為地方政府重組上市公司的工具，使得管理人在實(shí)踐中往往難以開(kāi)展工作。另外，我國(guó)破產(chǎn)法雖然借鑒了美國(guó)破產(chǎn)法中由重整債務(wù)人自行管理的制度，但中國(guó)企業(yè)破產(chǎn)法與美國(guó)破產(chǎn)法存在本質(zhì)的區(qū)別，兩國(guó)公司法對(duì)于債務(wù)人的界定也不同，中國(guó)公司法規(guī)定享有債務(wù)人權(quán)利的是股東大會(huì)，而美國(guó)公司法中享有債務(wù)人權(quán)利的是董事會(huì)，這種差異的存在，再加上實(shí)踐中不加分別的借鑒，使得重整中上市公司的治理往往呈現(xiàn)混亂的局面。

第二，重整中的信息披露制度不完善以及上市公司是否需要停牌未有明確規(guī)定。上市公司重整過(guò)程中要特別明確對(duì)投資人權(quán)利的保護(hù)，為強(qiáng)化信息披露效果，上市公司重整需要適時(shí)停牌。美國(guó)破產(chǎn)法允許企業(yè)重整中不停牌，是因?yàn)槠湫畔⑴稒C(jī)制比較完善。例如美國(guó)雷曼兄弟公司提起破產(chǎn)重整后就沒(méi)有停牌。但中國(guó)的情形與美國(guó)不同，上市公司信息披露體制尚不完善，如果在重整過(guò)程中不停牌可能有誤導(dǎo)投資者的問(wèn)題出現(xiàn)，在信息不透明的情形下，可能出現(xiàn)內(nèi)幕交易或是操縱市場(chǎng)的行為，造成對(duì)投資者利益的侵害。

第三，缺少關(guān)于重整中融資措施的特殊規(guī)定。上市公司在重整過(guò)程中引入新的戰(zhàn)略投資者，為企業(yè)注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，是促進(jìn)企業(yè)重整成功的重要手段。實(shí)踐中，大多數(shù)上市公司采取了在地方政府的協(xié)調(diào)下，進(jìn)行出資人權(quán)益調(diào)整并為企業(yè)引入新資本，以獲得企業(yè)重整計(jì)劃執(zhí)行的資金來(lái)源，其中涉及股權(quán)的轉(zhuǎn)讓、股份注銷以及發(fā)行新股等行為，缺少明確的法律規(guī)范來(lái)調(diào)整，容易損害股東和其他利害關(guān)系人的利益。例如發(fā)行新股、引進(jìn)戰(zhàn)略投資者的優(yōu)惠條件等；涉及上市公司重大資產(chǎn)交易并購(gòu)重組中，要約收購(gòu)義務(wù)的豁免等，缺少與現(xiàn)行公司法、證券法的銜接。另外，新企業(yè)破產(chǎn)法中缺少關(guān)于債權(quán)人市場(chǎng)的規(guī)定，實(shí)踐中只能依賴于政府有關(guān)部門的協(xié)調(diào)。有學(xué)者指出，上市公司重整成功很大程度上依賴于一個(gè)活躍的債權(quán)人市場(chǎng)，如何推進(jìn)債權(quán)市場(chǎng)化建設(shè)的問(wèn)題，也是下一步破產(chǎn)法及相關(guān)配套法律規(guī)定亟待解決的問(wèn)題。

第四，對(duì)法院強(qiáng)制批準(zhǔn)重整計(jì)劃草案的條件未作細(xì)化規(guī)定，實(shí)踐中缺乏可操作性。法院對(duì)重整計(jì)劃的批準(zhǔn)，分為各表決組均通過(guò)重整計(jì)劃草案后的正常批準(zhǔn)和部分表決組未通過(guò)重整計(jì)劃草案后的強(qiáng)制批準(zhǔn)。通常認(rèn)為，重整計(jì)劃草案的表決符合法定程序，其內(nèi)容符合對(duì)債權(quán)人等利害關(guān)系人的利益調(diào)整的公正、公平清償?shù)仍瓌t，人民法院就應(yīng)當(dāng)依法裁定批準(zhǔn)重整計(jì)劃草案。在已經(jīng)進(jìn)行的上市公司重整實(shí)例中，河北滄化集團(tuán)的重整計(jì)劃草案由于未獲得債權(quán)人會(huì)議主要債權(quán)組表決通過(guò)，后經(jīng)受理法院逐級(jí)上報(bào)后由最高人民法院授權(quán)同意，最后由受理法院強(qiáng)行裁決批準(zhǔn)而終結(jié)重整程序。筆者以為，這一做法值得商榷，我國(guó)現(xiàn)行法律規(guī)定中并沒(méi)有關(guān)于此種做法的明確依據(jù)。雖然，《企業(yè)破產(chǎn)法》第八十七條對(duì)法院強(qiáng)制批準(zhǔn)重整計(jì)劃做出了原則性規(guī)定，但是，由于缺乏具體的配套措施，致使在實(shí)踐中受理法院難以把握強(qiáng)制批準(zhǔn)的標(biāo)準(zhǔn)；并且，在法院強(qiáng)制批準(zhǔn)重整計(jì)劃草案后，債權(quán)人等利害關(guān)系人認(rèn)為強(qiáng)制批準(zhǔn)裁定違反法律規(guī)定時(shí)，沒(méi)有為其權(quán)益救濟(jì)設(shè)定必要渠道，難以保證債權(quán)人程序利益上的正當(dāng)性。

三、我國(guó)上市公司重整法律制度完善建議

上市公司作為特殊的企業(yè)法人，其破產(chǎn)重整過(guò)程復(fù)雜繁瑣，完善我國(guó)企業(yè)破產(chǎn)法重整法律制度，應(yīng)對(duì)上市公司有其特殊性考慮。

1.建立規(guī)范的重整中的公司治理結(jié)構(gòu)

通常情形下，由股東來(lái)控制公司在企業(yè)破產(chǎn)之前是不言而喻的，而在企業(yè)進(jìn)入破產(chǎn)重整程序之后，隨著股東對(duì)公司控制權(quán)的轉(zhuǎn)移，進(jìn)而開(kāi)始破產(chǎn)法框架下的治理機(jī)制，圍繞企業(yè)重整期間的經(jīng)營(yíng)控制權(quán)配置也不同于以往，必須要為重整中的上市公司構(gòu)建起適當(dāng)?shù)闹卫頇C(jī)制。

①對(duì)債務(wù)人自行管理的約束

《企業(yè)破產(chǎn)法》提供了債務(wù)人自行管理和管理人接管兩種方式。破產(chǎn)管理人制度的引進(jìn)，是我國(guó)企業(yè)破產(chǎn)法的重大突破，旨在以管理人的中立地位，確保重整過(guò)程的公正、公平。相比于管理人接管企業(yè)而言，債務(wù)人自行管理存在一定的優(yōu)勢(shì)，其管理層更熟悉企業(yè)的經(jīng)營(yíng)與運(yùn)作，尤其對(duì)于組織規(guī)模龐大的上市公司而言，可以避免管理人接管成本和費(fèi)用的增加；再者，管理層若能成功使企業(yè)復(fù)蘇，對(duì)其職業(yè)價(jià)值的體現(xiàn)有重要意義，使得管理層對(duì)再建企業(yè)有一定的積極性。當(dāng)然，由于管理層不可避免地與債務(wù)人股東有著千絲萬(wàn)縷的聯(lián)系，也存在損害債權(quán)人的利益的可能?！镀髽I(yè)破產(chǎn)法》不完全借鑒了美國(guó)破產(chǎn)法中“占有中的債務(wù)人”制度，重整債務(wù)人進(jìn)行自行管理，需要獲得法院的許可并受到債權(quán)人會(huì)議的監(jiān)督，但其中并未明確法院許可的條件，因而，法院在實(shí)踐中往往對(duì)于債務(wù)人自行管理約束不強(qiáng)。筆者認(rèn)為，應(yīng)在《企業(yè)破產(chǎn)法》相關(guān)配套法律規(guī)定中明確法院批準(zhǔn)的條件，綜合考慮債務(wù)人的清償能力、管理層對(duì)造成債務(wù)人的困境應(yīng)否承擔(dān)責(zé)任以及侵害債權(quán)人權(quán)益等因素。

②對(duì)股東控制權(quán)的限制與債權(quán)人利益的保護(hù)

進(jìn)入破產(chǎn)重整程序后，鑒于重整中公司清償能力的不確定性，公司治理結(jié)構(gòu)中也不能完全排除股東，“保證參與”和“適當(dāng)限制”是界定股東權(quán)利、處理與債權(quán)人利益沖突的基本原則。對(duì)此，筆者認(rèn)為可以借鑒美國(guó)破產(chǎn)法中設(shè)置股權(quán)持有人委員會(huì)代表股東充分參與重整的制度，由法院根據(jù)具體情況組建股權(quán)持有人委員會(huì)，由愿意參加且持股數(shù)額排在前幾位的股東組成，使最能拯救企業(yè)的股東充分參與重整制度，并有效地行使對(duì)重整的監(jiān)督權(quán)。債權(quán)人作為重整風(fēng)險(xiǎn)的主要甚至是唯一的承擔(dān)者，其利益保護(hù)仍然是“重整制度的固有品質(zhì)和內(nèi)在要求”。美國(guó)破產(chǎn)法中確立的債權(quán)人利益保護(hù)原則，即債權(quán)人最大利益原則、公平對(duì)待原則、絕對(duì)優(yōu)先原則、最低限度的接受原則，也為我國(guó)破產(chǎn)法所承繼并貫穿重整過(guò)程始終。債權(quán)人對(duì)重整債務(wù)人的控制，主要通過(guò)債權(quán)人機(jī)構(gòu)對(duì)重整過(guò)程的監(jiān)督表現(xiàn)出來(lái)。我國(guó)企業(yè)破產(chǎn)法賦予了債權(quán)人機(jī)構(gòu)核心的重整控制權(quán)。依法申報(bào)債權(quán)的債權(quán)人組成債權(quán)人會(huì)議對(duì)重整過(guò)程全程監(jiān)督，并對(duì)重整計(jì)劃草案進(jìn)行表決等，以此來(lái)有效約束重整中的債務(wù)人，并最大限度地維護(hù)自身利益。

③破產(chǎn)事務(wù)的管理

《企業(yè)破產(chǎn)法》規(guī)定，第一次債權(quán)人會(huì)議召開(kāi)前，由管理人決定債務(wù)人是否繼續(xù)營(yíng)業(yè)，并經(jīng)法院許可，第一次會(huì)議召開(kāi)后，由債權(quán)人會(huì)議決定。筆者以為，這種做法不妥，沒(méi)有將破產(chǎn)清算程序與重整程序進(jìn)行區(qū)分。在清算程序中由債權(quán)人會(huì)議決定比較合適，而當(dāng)債權(quán)人對(duì)挽救企業(yè)沒(méi)有興趣時(shí)，把這種權(quán)利交給債權(quán)人會(huì)議，會(huì)使債權(quán)人獲得阻礙重整程序進(jìn)行的手段，而可能使重整程序的目標(biāo)無(wú)法實(shí)現(xiàn)。另外，由于分配效應(yīng)的存在，即重整對(duì)債務(wù)人的股東而言，是風(fēng)險(xiǎn)較小甚至沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)的股權(quán)增值機(jī)會(huì)，股東可能更傾向于風(fēng)險(xiǎn)性行為。而債權(quán)人作為重整風(fēng)險(xiǎn)的主要承擔(dān)者，態(tài)度則趨向于保守，會(huì)盡量反對(duì)或限制高風(fēng)險(xiǎn)的營(yíng)業(yè)計(jì)劃。筆者認(rèn)為，在這種情形下，應(yīng)由法院來(lái)作出最終判斷，以平衡對(duì)各方主體利益的維護(hù)。

2.完善重整中上市公司信息披露機(jī)制

信息是流淌在資本市場(chǎng)體內(nèi)的血液。上市公司重整是重整制度和證券交易制度的交匯點(diǎn)，同時(shí)也是證券市場(chǎng)投資者關(guān)注和引發(fā)股價(jià)波動(dòng)的重要事項(xiàng)，重整中的上市公司應(yīng)當(dāng)按照相關(guān)法律規(guī)定履行信息披露義務(wù)，以保障利害關(guān)系方的利益。

①明確重整中信息披露的主體

《企業(yè)破產(chǎn)法》第八條對(duì)企業(yè)法人提出破產(chǎn)申請(qǐng)時(shí)所提交相關(guān)材料作出了原則性規(guī)定，但未對(duì)債務(wù)人應(yīng)如何履行信息披露義務(wù)予以明確。目前上海證券交易所的做法是，形式上仍由上市公司的董事會(huì)負(fù)責(zé)信息的披露公告工作，但是，信息披露的相關(guān)內(nèi)容需要管理人出具書(shū)面確認(rèn)文件。這樣的做法也是在法律缺位情形下的權(quán)宜之計(jì)，難以確保上市公司重整中信息的充分披露，相關(guān)法律責(zé)任的承擔(dān)也不明確。筆者認(rèn)為，可以根據(jù)公平原則和誠(chéng)實(shí)信用原則確立“誰(shuí)掌握信息誰(shuí)披露”的規(guī)則。倘若管理人接管公司的，管理人應(yīng)當(dāng)及時(shí)履行信息披露義務(wù)，倘若公司董事、監(jiān)事與高級(jí)管理人員對(duì)此有異議的，有權(quán)發(fā)表意見(jiàn)；債務(wù)人自行管理財(cái)產(chǎn)的，董事應(yīng)當(dāng)及時(shí)履行信息披露義務(wù)，但管理人對(duì)此有異議的，也有權(quán)發(fā)表意見(jiàn)。

②完善重整中信息披露的內(nèi)容

《上市公司信息披露管理辦法》明確了上市公司應(yīng)披露的信息包括：招股說(shuō)明書(shū)(募集說(shuō)明書(shū))、上市公告書(shū)、定期報(bào)告和臨時(shí)報(bào)告四大類，但未涉及上市公司進(jìn)入破產(chǎn)程序后應(yīng)披露的重大事件。根據(jù)法理，筆者認(rèn)為，上市公司在破產(chǎn)程序中應(yīng)予以披露的重大事件包括對(duì)投資者決策有重大影響的事件、可能對(duì)證券市場(chǎng)產(chǎn)生影響的事件、可能引起本公司股價(jià)波動(dòng)的情況和投資者應(yīng)當(dāng)知道的其他情況。具體而言，在破產(chǎn)重整階段上市公司應(yīng)履行披露義務(wù)的重大事件包括破產(chǎn)重整申請(qǐng)報(bào)告、裁定上市公司重整的法律文書(shū)、重整期間債務(wù)人或者管理人為繼續(xù)營(yíng)業(yè)而借款的數(shù)額及所設(shè)定的抵押信息、重整計(jì)劃草案、重整計(jì)劃草案的表決情況、人民法院裁定批準(zhǔn)重整計(jì)劃草案的法律文書(shū)、債務(wù)人不能執(zhí)行或不執(zhí)行重整計(jì)劃的人民法院經(jīng)管理人或者利害關(guān)系人請(qǐng)求裁定終止重整計(jì)劃并宣告?zhèn)鶆?wù)人破產(chǎn)的信息、重整階段上市公司高管被追究法律責(zé)任的信息和其他法律、法規(guī)規(guī)定應(yīng)該予以披露或者人民法院認(rèn)為應(yīng)該披露的信息。

3.為債轉(zhuǎn)股的運(yùn)用設(shè)定限制條件

所謂“債轉(zhuǎn)股”是指?jìng)鶛?quán)人將所持有的債權(quán)轉(zhuǎn)化為對(duì)債務(wù)人的股權(quán)的一種投資行為，不包括可轉(zhuǎn)換債券的“債轉(zhuǎn)股”。債轉(zhuǎn)股具有減輕企業(yè)財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)、盤活資產(chǎn)等優(yōu)勢(shì)，往往是上市公司債務(wù)重組的重要措施。但債轉(zhuǎn)股在實(shí)踐中得以廣泛運(yùn)用的同時(shí)，也招來(lái)不少非議，對(duì)債權(quán)能否作為出資提出質(zhì)疑。

①債轉(zhuǎn)股的可行性

第一，債權(quán)與股權(quán)互換的法理基礎(chǔ)問(wèn)題。債權(quán)與股權(quán)本質(zhì)上都屬于權(quán)利的范疇，從法理學(xué)的角度看，債權(quán)和股權(quán)都具有法律權(quán)利的共性，本質(zhì)上是一致的。根據(jù)法律權(quán)利的特性，對(duì)于法律允許范圍內(nèi)的行為，權(quán)利主體有為或不為的自主決定能力。聯(lián)系到債權(quán)和股權(quán)的相互轉(zhuǎn)換，債權(quán)人可以自主決定將原債權(quán)轉(zhuǎn)換成對(duì)債務(wù)人享有的股權(quán)，只要這種轉(zhuǎn)換能保持原債權(quán)人和債務(wù)之間權(quán)利義務(wù)的平衡，債權(quán)人的這種行為或要求應(yīng)是為法律所允許的。從本源上說(shuō)，實(shí)施“債轉(zhuǎn)股”的法理依據(jù)，源自私法的意思自治原則。

第二，債轉(zhuǎn)股實(shí)踐面臨的困境問(wèn)題。由于我國(guó)企業(yè)目前主要融資渠道是間接融資，即便是股票或債券上市交易的上市公司，銀行貸款、債券發(fā)行在公司經(jīng)營(yíng)過(guò)程中發(fā)揮的作用也不容忽視，銀行和債券持有人是上市公司債轉(zhuǎn)股時(shí)所受影響最大的兩類債權(quán)人。具體就商業(yè)銀行而言，其債轉(zhuǎn)股受投資能力的限制，因而，在債權(quán)申報(bào)期間必須為這種債權(quán)流轉(zhuǎn)設(shè)置相應(yīng)的制度空間。而對(duì)于債券持有人來(lái)說(shuō)，其是不特定的社會(huì)主體，力量分散，如果單個(gè)參加破產(chǎn)重整程序，不僅談判能力弱小，還會(huì)增加重整程序的施行成本。綜合我國(guó)目前商業(yè)銀行和債券持有人債轉(zhuǎn)股實(shí)踐所面臨的困境，客觀上要求破產(chǎn)程序中的債權(quán)進(jìn)行市場(chǎng)化流轉(zhuǎn)。然而，目前我國(guó)債權(quán)評(píng)價(jià)機(jī)制、信用評(píng)級(jí)體系方面有所欠缺，債轉(zhuǎn)股實(shí)施的客觀環(huán)境尚待完善。

②債轉(zhuǎn)股適用條件的限制

鑒于我國(guó)目前市場(chǎng)誠(chéng)信體系尚未建立，從維護(hù)社會(huì)經(jīng)濟(jì)秩序，保障公司股東及公司債權(quán)人利益的角度考慮，筆者認(rèn)為，我國(guó)對(duì)債權(quán)出資尚不宜全部放開(kāi)，可有條件地先實(shí)行本公司的債權(quán)轉(zhuǎn)換為股權(quán)的實(shí)踐，對(duì)于促進(jìn)上市公司重整成功有著重大意義。

根據(jù)有關(guān)學(xué)者的探討，債轉(zhuǎn)股應(yīng)符合以下條件：第一，債權(quán)性質(zhì)應(yīng)當(dāng)是可以合法轉(zhuǎn)讓的債權(quán)。具有人身性質(zhì)的債權(quán)如撫恤金、侵害人身權(quán)的賠償金等，因債權(quán)本身性質(zhì)其轉(zhuǎn)讓受限，不能作為出資。此外，公法上的債權(quán)如行政罰款、罰金等囿于債權(quán)的特殊性質(zhì)也不能作為出資；第二，債權(quán)原則上應(yīng)該是貨幣債權(quán)或者是其他可用貨幣評(píng)估作價(jià)的債權(quán)；第三，債權(quán)應(yīng)具有確定性。

4.引入新資本的特殊考慮

上市公司陷入財(cái)務(wù)困境后，除通過(guò)債轉(zhuǎn)股調(diào)整債權(quán)債務(wù)關(guān)系，減輕債務(wù)人現(xiàn)實(shí)負(fù)擔(dān)之外，引進(jìn)新資本對(duì)于上市公司復(fù)興也具有非常重要的意義。

①重整中發(fā)行新股的特殊規(guī)定

第一，重整中發(fā)行新股條件的豁免。在上市公司融資過(guò)程中，發(fā)行新股能為重整談判提供多元化的誘因和杠桿，便于重整過(guò)程中新資本的引入。我國(guó)《公司法》第一百三十七條和證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《關(guān)于上市公司配股的規(guī)定》第一條對(duì)上市公司發(fā)行新股條件作出了嚴(yán)格限制。顯然，一個(gè)處于重整中的困境公司是不具備如此條件的，這給重整的上市公司籌集資金帶來(lái)一定阻礙。而在我國(guó)臺(tái)灣地區(qū)“公司法”中規(guī)定，在公司重整過(guò)程中，像證券發(fā)行條件、資本出資形態(tài)、減資等法律規(guī)定可以不適用；日本及美國(guó)證券法也有類似規(guī)定，給重整企業(yè)通過(guò)發(fā)行新股募集資金預(yù)留了空間。筆者認(rèn)為，我國(guó)破產(chǎn)法可以借鑒發(fā)達(dá)國(guó)家和地區(qū)的立法經(jīng)驗(yàn)，針對(duì)上市公司重整過(guò)程中的特殊情形作出變通規(guī)定，以確保上市公司重整措施的運(yùn)用有法可依。

第二，不宜發(fā)行公眾股。關(guān)于重整中新股發(fā)行的方式，筆者認(rèn)為不宜發(fā)行公眾股。在上市公司重整的眾多融資措施中，非公開(kāi)發(fā)行股票具有獨(dú)特優(yōu)勢(shì)，既可以獲得低成本融資，也可以根據(jù)需要引進(jìn)戰(zhàn)略投資者；再者，重整中的上市公司發(fā)展前景并不確定，過(guò)度的信息披露會(huì)影響重整程序效率，增加重整費(fèi)用，若允許發(fā)行公開(kāi)股，勢(shì)必會(huì)影響公眾投資者的判斷。與公眾投資者不同的是，債務(wù)人原有股東、債權(quán)人以及新戰(zhàn)略投資者對(duì)債務(wù)人的情況比較了解，向這些主體定向發(fā)行股票具有更多的現(xiàn)實(shí)可能性。

②股份強(qiáng)制轉(zhuǎn)讓決策中的利益平衡

上市公司進(jìn)入重整程序后，股東權(quán)益產(chǎn)重縮水或已經(jīng)耗盡，此時(shí)債務(wù)人的控制權(quán)實(shí)質(zhì)上已轉(zhuǎn)移到債權(quán)人一邊。對(duì)原有股東權(quán)益的調(diào)整在很大程度上要由債權(quán)人來(lái)決定，尤其是擔(dān)保債權(quán)人。如前所述，進(jìn)入重整程序中的公司治理機(jī)制發(fā)生變化，債務(wù)人控制權(quán)轉(zhuǎn)移。在此種公司治理框架下，股份強(qiáng)制轉(zhuǎn)讓決定應(yīng)當(dāng)由管理人或者債務(wù)人在重整計(jì)劃中提出具體方案，由法院召集相關(guān)利害關(guān)系方進(jìn)行聽(tīng)證，最后由債權(quán)人分組表決通過(guò)。為避免在此過(guò)程中原有股東權(quán)益的不當(dāng)損失，法院應(yīng)該在批準(zhǔn)重整計(jì)劃有關(guān)股份強(qiáng)制轉(zhuǎn)讓決定時(shí)平衡利益，賦予股東必要的異議權(quán)等救濟(jì)手段。

③引進(jìn)戰(zhàn)略投資者時(shí)的資產(chǎn)交易與并購(gòu)重組

第一，證監(jiān)會(huì)與法院對(duì)重大資產(chǎn)交易審查的協(xié)調(diào)。在上市公司重整過(guò)程中引進(jìn)新戰(zhàn)略投資者時(shí)，新投資者以債務(wù)人重整所需的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)投資，實(shí)際上就構(gòu)成了債務(wù)人的資產(chǎn)交易。根據(jù)我國(guó)《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》的規(guī)定，重大資產(chǎn)交易需要經(jīng)過(guò)證監(jiān)會(huì)并購(gòu)重組委員會(huì)的審核。筆者以為，證監(jiān)會(huì)對(duì)上市公司重大資產(chǎn)交易的審查主要出于對(duì)上市公司及其投資者和經(jīng)濟(jì)秩序的維護(hù)，應(yīng)將其必要性和公平性審查交給法院，將并購(gòu)對(duì)公眾投資者的影響及反壟斷審查交給證監(jiān)會(huì)。如此，既保證了重整的效率要求，又維護(hù)了重大資產(chǎn)交易對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)秩序和公眾投資者利益的影響。

第二，要約收購(gòu)義務(wù)的豁免。戰(zhàn)略投資者在并購(gòu)重整的上市公司過(guò)程中，在通過(guò)資本市場(chǎng)對(duì)重整中的公司收購(gòu)時(shí)，不可避免會(huì)遇到“要約收購(gòu)”義務(wù)的困擾。2002年12月1日起施行的《上市公司收購(gòu)管理辦法》第四十九條第二項(xiàng)規(guī)定：“上市公司面臨嚴(yán)重財(cái)務(wù)困難的，收購(gòu)人為挽救該公司而進(jìn)行收購(gòu)，且提出切實(shí)可行的重組方案的”，可以豁免要約收購(gòu)義務(wù)。破產(chǎn)重整制度的運(yùn)用能為重組掃除障礙，該條中規(guī)定的“重組”應(yīng)包括依新企業(yè)破產(chǎn)法進(jìn)行的重整程序，相關(guān)立法應(yīng)根據(jù)新企業(yè)破產(chǎn)法重整制度之規(guī)定作相應(yīng)調(diào)整，以確保上市公司的重整順利進(jìn)行。

5.細(xì)化法院對(duì)重整計(jì)劃的強(qiáng)制批準(zhǔn)條件

在河北滄化的重整案中，由于大額債權(quán)組未通過(guò)重整計(jì)劃草案，致使重整計(jì)劃草案未能達(dá)到《企業(yè)破產(chǎn)法》規(guī)定的表決通過(guò)標(biāo)準(zhǔn)，最后采取由最高人民法院授權(quán)同意，再由地方法院以民事裁定強(qiáng)制批準(zhǔn)重整計(jì)劃的方式終結(jié)重整程序，成為破產(chǎn)重整制度運(yùn)作中的特例。從近年來(lái)資本市場(chǎng)的動(dòng)蕩情形來(lái)看，瀕臨退市破產(chǎn)清算的上市公司有逐漸增多的趨勢(shì)，重整程序的運(yùn)用也將愈發(fā)頻繁。逐個(gè)由最高人民法院授權(quán)同意，在實(shí)際操作中也不太可能，這一做法只能是過(guò)渡型的措施，批準(zhǔn)權(quán)應(yīng)逐步下放。在批準(zhǔn)權(quán)下放的同時(shí)，對(duì)強(qiáng)制批準(zhǔn)的條件也應(yīng)該通過(guò)具體的司法解釋予以明確。

根據(jù)有關(guān)學(xué)者的探討，法院強(qiáng)行批準(zhǔn)重整計(jì)劃一般應(yīng)符合以下條件：第一，符合最低限度的接受原則，即至少有一個(gè)權(quán)益受到影響的表決組已經(jīng)通過(guò)了重整計(jì)劃草案。第二，符合債權(quán)人最大利益原則，即一項(xiàng)重整計(jì)劃草案必須保證每一個(gè)反對(duì)這項(xiàng)計(jì)劃的債權(quán)人在重整程序中可以獲得不少于其在清算程序中可獲得的清償，這是為了保護(hù)同一表決組內(nèi)對(duì)重整計(jì)劃草案持反對(duì)意見(jiàn)的少數(shù)派。第三，符合公平對(duì)待原則，即處于同一優(yōu)先順序的債權(quán)人必須獲得按比例的清償。與債權(quán)人最大利益原則不同的是，公平對(duì)待原則只適用于持反對(duì)意見(jiàn)的表決組。第四，符合絕對(duì)優(yōu)先原則，其適用于享有不同優(yōu)先順序的債權(quán)人。具體包括兩層含義：一是如果任何一組債權(quán)人反對(duì)重整計(jì)劃草案，該重整計(jì)劃就必須保證只有在這個(gè)組的成員獲得充分清償后，清償順序低于這個(gè)組的其他組才可以獲得清償；二是重整計(jì)劃必須保證在這個(gè)組獲得充分清償之前，清償順序高于這個(gè)組的其他各組不能獲得超過(guò)其債權(quán)數(shù)額百分之百的清償。

另外，在人民法院裁定強(qiáng)制批準(zhǔn)重整計(jì)劃前，未通過(guò)重整計(jì)劃的表決組以及反對(duì)重整計(jì)劃的債權(quán)人或出資人等利害關(guān)系人對(duì)破產(chǎn)清算率是否公平、重整清償率是否實(shí)質(zhì)上高于破產(chǎn)清算率以及對(duì)出資人的權(quán)益調(diào)整是否公平、公正等問(wèn)題以書(shū)面形式提出異議的，人民法院應(yīng)當(dāng)組織債務(wù)人、債權(quán)人及利害關(guān)系人進(jìn)行聽(tīng)證。組織聽(tīng)證的時(shí)間不計(jì)入審查重整計(jì)劃草案的期間。人民法院裁定強(qiáng)制批準(zhǔn)重整計(jì)劃后，債權(quán)人等利害關(guān)系人認(rèn)為強(qiáng)制批準(zhǔn)裁定違反法律規(guī)定時(shí)，應(yīng)當(dāng)為其維護(hù)權(quán)益留有救濟(jì)渠道。如此，才能保證債權(quán)人在法院強(qiáng)制批準(zhǔn)重整計(jì)劃過(guò)程中，利益得到充分保護(hù)。

四、結(jié)語(yǔ)

上市公司陷入財(cái)務(wù)困境，申請(qǐng)進(jìn)入重整程序，其基本的財(cái)務(wù)目標(biāo)就是要實(shí)現(xiàn)自身資產(chǎn)負(fù)債的匹配性和資產(chǎn)的流動(dòng)性，從財(cái)務(wù)困境和經(jīng)營(yíng)困境中解脫出來(lái)，恢復(fù)公司的正常運(yùn)營(yíng)。然而，一旦進(jìn)入重整程序，上市公司的控制權(quán)就發(fā)生了變化。公司法中的公司治理機(jī)制開(kāi)始向破產(chǎn)法中的公司治理機(jī)制轉(zhuǎn)變，破產(chǎn)重整制度的法益平衡性也在此得到充分體現(xiàn)。

必須強(qiáng)調(diào)的是，在任何有關(guān)破產(chǎn)重整的討論中，法律規(guī)范在鼓勵(lì)談判并提供談判籌碼方面的作用是永恒的話題。破產(chǎn)重整制度的價(jià)值追求在于為當(dāng)事人尤其是相對(duì)弱勢(shì)主體提供在協(xié)商談判過(guò)程中發(fā)揮作用的空間。如此，重整程序中的公平正義才有彰顯的制度可能。只有完善的制度和配套設(shè)施的保障，我國(guó)上市公司的重整法律制度才能更加健康有序地發(fā)展，從而造福于社會(huì)，創(chuàng)造更多的社會(huì)財(cái)富。

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