姜小敏

摘要：現(xiàn)在人們普遍認(rèn)為宏觀經(jīng)濟(jì)變量是引起股票價(jià)格變動(dòng)的重要因素之一。近年來，西方國內(nèi)外學(xué)者不僅從理論上研究這些變量的影響作用，而且進(jìn)行了實(shí)證分析。本文應(yīng)用協(xié)整一一誤差校正模型來分析它們之間的相互關(guān)系。協(xié)整理論建立在對(duì)單位根過程的分析基礎(chǔ)之上，它是多元回歸理論的自然延伸，同時(shí)也是套利定價(jià)定理的有益補(bǔ)充。

關(guān)鍵詞：宏觀經(jīng)濟(jì)變量；單位根檢驗(yàn)；Johansen協(xié)整檢驗(yàn)；誤差修正模型

一、變量的選擇及數(shù)據(jù)的搜集

本文選取的研究樣本區(qū)間為1999年第一季度到2008年第四季度期間的40個(gè)季度樣本數(shù)據(jù)對(duì)中國股票市場進(jìn)行實(shí)證分析，數(shù)據(jù)來自歷年的《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》、http://www.pbc.gov.cn/等。數(shù)據(jù)分析使用Eviews5，1軟件。

本文選取貨幣供應(yīng)量、國內(nèi)生產(chǎn)總值、居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)等總量經(jīng)濟(jì)指標(biāo)。選用上證綜合指數(shù)代表股票價(jià)格信息。

二、數(shù)據(jù)處理

宏觀經(jīng)濟(jì)變量國內(nèi)生產(chǎn)總值GDP、企業(yè)景氣指數(shù)CBI、居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)CPI和上證綜合指數(shù)SHANGDEX具有比較明顯的季節(jié)性，那么首先對(duì)具有季節(jié)趨勢的宏觀經(jīng)濟(jì)變量進(jìn)行季節(jié)調(diào)整，并對(duì)變量取對(duì)數(shù)處理，以避免各變量出現(xiàn)異方差問題。通過變量的對(duì)數(shù)處理以及采用移動(dòng)平均差分法對(duì)具有季節(jié)趨勢的變量進(jìn)行調(diào)整。

三、序列的平穩(wěn)性

本文采用可消除殘差自相關(guān)的ADF檢驗(yàn)方法對(duì)變量的平穩(wěn)性進(jìn)行檢驗(yàn)。零假設(shè)為變量有單位根，如果檢驗(yàn)概率值大于5％，則認(rèn)為該變量不具有平穩(wěn)性。檢驗(yàn)結(jié)果如表1所示。

通過ADF檢驗(yàn)結(jié)果可以得知，時(shí)間序列LNCPI是平穩(wěn)時(shí)間序列，即I(O)序列LNSHDEX、LNCBI、LNM2、I均為非平穩(wěn)的一階單整序列，即I(1)序列l(wèi) LNGDP、F是二階單整序列，即I(2)序列。根據(jù)協(xié)整理論，不同單整階數(shù)的時(shí)間序列之間不存在協(xié)整關(guān)系。因此，LN CPI與LNSHDEX之間不存在長期協(xié)整關(guān)系，也就是說，在我們所考察的時(shí)間段1999-2008年之間居民消費(fèi)分類價(jià)格指數(shù)與股票價(jià)格沒有長期協(xié)整關(guān)系。同樣，LNGDP與LNSHDEX之間也不存在長期協(xié)整關(guān)系，也就是說，在相同的時(shí)間段內(nèi)GDP值與股票價(jià)格不存在長期協(xié)整關(guān)系。因此，只有LNCBI、LNM2、I與LNSHDEX之間存在長期協(xié)整關(guān)系。下面我們接著考察LNCBI、LNM2、I與LNSHDEX之間的協(xié)整關(guān)系。

四、協(xié)整關(guān)系檢驗(yàn)

本文利用Johansen極大似然估計(jì)法，檢驗(yàn)確定協(xié)整關(guān)系的個(gè)數(shù)。具體步驟如下：雖然時(shí)間序列LNCBI、LNM2、I是非平穩(wěn)的一階單整序列，但其可能存在某種平穩(wěn)的線性組合。這個(gè)線性組合反映了變量之間長期穩(wěn)定的比例關(guān)系，即協(xié)整關(guān)系。結(jié)果如表3所示：

如表3所示，前兩個(gè)極大似然統(tǒng)計(jì)量的值均大于5％水平臨界值，因而有兩個(gè)原假設(shè)被拒絕，這說明，在5％顯著性水平上，上證綜合指數(shù)和企業(yè)景氣指數(shù)、貨幣供應(yīng)量、利率之間存在兩個(gè)協(xié)整關(guān)系。前人指出，系統(tǒng)中協(xié)整向量的個(gè)數(shù)越多(隨機(jī)趨勢越少)，系統(tǒng)越穩(wěn)定。而檢驗(yàn)結(jié)果表明4個(gè)變量之間存在2個(gè)協(xié)整向量，則說明這4個(gè)變量的動(dòng)態(tài)特性主要由1個(gè)共同隨機(jī)趨勢(common stochastic trend)決定。協(xié)整方程可以表示為：

LNSHDEX=4.405843LNCBI-0.360367LNM2-0.100702I-23.14361

(5.08273)(0.79275)(0.22093)(17.3901)

對(duì)協(xié)整方程的殘差進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)。通過ADF單位根檢驗(yàn)，其統(tǒng)計(jì)量在5％的顯著水平上小于臨界值，殘差是平穩(wěn)序列。驗(yàn)證了協(xié)整關(guān)系是正確的。以上長期協(xié)整方程可見，說明了企業(yè)價(jià)格指數(shù)、貨幣供應(yīng)量、利率與股票價(jià)格之間存在長期協(xié)整關(guān)系(這個(gè)長期也只是指的是在本文所考察的時(shí)間段內(nèi))。這表明了在1999年第一季度至2008年第四季度這段時(shí)間內(nèi)，上證綜合指數(shù)與企業(yè)景氣指數(shù)之間長期為正相關(guān)關(guān)系，而與貨幣供應(yīng)量、利率之間長期呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。

五、結(jié)論

1本文的分析結(jié)果表明貨幣供應(yīng)量與股價(jià)長期存在負(fù)相關(guān)的協(xié)整關(guān)系，這與美國、日本等發(fā)達(dá)國家的研究不同，也不符合一般的經(jīng)濟(jì)學(xué)原理。這主要是因?yàn)樵谖覈泿耪叽嬖跁r(shí)滯，商業(yè)銀行還存在借貸的現(xiàn)象，貨幣供應(yīng)量的增加并不能立刻增加股市的現(xiàn)金流，也不能對(duì)企業(yè)的投資產(chǎn)生即時(shí)的擴(kuò)張效應(yīng)。

2總體上來看股票市場和宏觀經(jīng)濟(jì)至今存在著聯(lián)系，但相互影響的程度還不明顯。

3本文運(yùn)用計(jì)量經(jīng)濟(jì)方法，從理論和實(shí)證兩個(gè)方面，對(duì)我國宏觀經(jīng)濟(jì)變量和股票價(jià)格行為的關(guān)系問題進(jìn)行了深入的研究和思考，研究工作雖然取得了一些進(jìn)展和收獲，但是由于本人學(xué)識(shí)能力、研究時(shí)間和其它諸多因素所限，使得本文仍然還存在著許多小足和待完善之處。