摘 要：

對貨幣供給究竟是內(nèi)生經(jīng)濟(jì)變量還是外生經(jīng)濟(jì)變量的認(rèn)識不同，將導(dǎo)致采取不同的貨幣政策以及選取不同的貨幣政策中介指標(biāo)。既然經(jīng)濟(jì)運行中的種種現(xiàn)象表明我國的貨幣供給具有內(nèi)生性，那么，按照內(nèi)生貨幣理論的政策建議，就應(yīng)該把利率作為貨幣政策中介指標(biāo)。然而，我國卻將貨幣供應(yīng)量作為中介指標(biāo)。實踐證明，這種選擇使得貨幣政策效果并不明顯。本文先是論證了我國的貨幣供給具有內(nèi)生性，然后分析了貨幣供給內(nèi)生性出現(xiàn)的原因，最后對央行的貨幣政策提出可行性建議。

關(guān)鍵詞：貨幣供給；內(nèi)生性；貨幣政策；中央銀行獨立性

貨幣供給的內(nèi)生性是指一國貨幣供給作為內(nèi)生變量是由經(jīng)濟(jì)活動自身創(chuàng)造出來的，是實際產(chǎn)出、利率、物價水平等經(jīng)濟(jì)總量的函數(shù)。根據(jù)貨幣理論，在貨幣內(nèi)生的情況下，一國的貨幣政策當(dāng)局是無法通過控制貨幣供應(yīng)量來自主地左右其貨幣供給的，其貨幣政策必須轉(zhuǎn)向以利率為中介目標(biāo)的需求型調(diào)控。

一、中國貨幣供給內(nèi)生性分析

在二級銀行體系中，貨幣供給可以根據(jù)公式M=B*k來說明，即貨幣供給等于基礎(chǔ)貨幣與貨幣乘數(shù)之積。在中國，由于基礎(chǔ)貨幣和貨幣乘數(shù)都不是中央銀行能獨立控制的因素，最終導(dǎo)致貨幣供給內(nèi)生性的存在。

(一)基礎(chǔ)貨幣的內(nèi)生性

基礎(chǔ)貨幣是貨幣當(dāng)局對存款機構(gòu)和非存款機構(gòu)的凈貨幣負(fù)債，其具體形態(tài)一般包括存款機構(gòu)在貨幣當(dāng)局的存款和庫存現(xiàn)金以及非銀行公眾持有的通貨。在我國，中央銀行貨幣供給主要通過三種途徑：一是通過持有對政府的債權(quán)向政府提供融資以投放貨幣；二是通過對金融機構(gòu)的再貸款或再貼現(xiàn)的方式形成對金融機構(gòu)的債權(quán)以投放貨幣；三是通過收購黃金、外匯等方式形成一國對外凈債權(quán)以投放貨幣。自1994年外匯體制改革以后，實現(xiàn)了人民幣匯率并軌和強制結(jié)售匯制度，取消了外匯額度和外匯計劃控制，外匯儲備增加迅猛，外匯占款占基礎(chǔ)貨幣的比重迅速上升，成為最主要的貨幣供給渠道（如表一）。在目前的匯率制度下，外匯儲備受國際收支狀況的影響，中央銀行不可能靈活控制外匯占款增量。而且，外匯占款的快速增加除了與我國出口持續(xù)順差和吸引外資保持良好發(fā)展勢頭有關(guān)外，還與國際上持續(xù)存在人民幣升值預(yù)期，從而誘使國際“熱錢”源源流入我國有關(guān)。為維持人民幣匯率的穩(wěn)定，央行必須大量購入外匯，從而被動形成外匯占款形式的基礎(chǔ)貨幣投放?？梢?，外匯占款具有很強的內(nèi)生性，導(dǎo)致我國基礎(chǔ)貨幣供給的內(nèi)生性（數(shù)據(jù)如表1所示）。

（二）貨幣乘數(shù)具有不可控性

如果僅僅將貨幣供應(yīng)量定義為活期存款和通貨之和，則貨幣乘數(shù)k=（r\\-c+1）/(r\\-c+r\\-d+r\\-e)，其中，r\\-c為現(xiàn)金—存款比率，r\\-d為法定準(zhǔn)備金率，r\\-e為超額準(zhǔn)備金率。

央行能夠控制只是法定存款準(zhǔn)備金率。超額準(zhǔn)備金率是由信貸機構(gòu)自行確定的，現(xiàn)金—存款比率則是所有貨幣持有者對存款和現(xiàn)金權(quán)衡之后選擇的結(jié)果，它們對貨幣乘數(shù)有著越來越大的影響，這都不是央行能夠控制的，從而貨幣乘數(shù)具有不可控性，貨幣供給具有內(nèi)生性。

二、中國貨幣供給內(nèi)生的原因分析

（一）中央銀行缺乏獨立性。

具體表現(xiàn)為：第一，組織獨立性不足。央行在組織上隸屬國務(wù)院，僅僅是“在國務(wù)院領(lǐng)導(dǎo)下的相對獨立”，第二，人事獨立性不足。從央行的人事任免制度可以看出，政府部門、金融機關(guān)在央行貨幣政策機構(gòu)的人事滲透過多，使之產(chǎn)生行政依賴性和缺少廣泛的代表性；第三，職能獨立性不足。貨幣政策的決策權(quán)集中于國務(wù)院，央行缺乏應(yīng)有的決策自主權(quán)，實際只有執(zhí)行權(quán)；第四，經(jīng)濟(jì)獨立性不足。由于常常受到財政、地方政府甚至商業(yè)銀行的干涉或影響，央行難以按照自己的意愿行事，不能根據(jù)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要適時調(diào)節(jié)利率和貨幣供應(yīng)量，發(fā)揮貨幣政策的逆周期作用。相反，它作為最后貸款者，頂不住來自各級政府和金融機構(gòu)的貨幣需求壓力而被迫發(fā)行貨幣，最終成為經(jīng)濟(jì)波動的推波助瀾者?？梢哉f，央行缺乏獨立性是我國貨幣內(nèi)生現(xiàn)象的根源。

（二）中國市場經(jīng)濟(jì)運行過程中存在“需求決定供給”的現(xiàn)象

可以分三個階段來加以分析。

第一階段，1998年前的金融系統(tǒng)中存在“倒逼機制”。改革開放以后，投資體制改革了，主要表現(xiàn)是投資主體多元化，眾多的地方政府參與投資決策過程，這對提高地方政府積極性，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展起了重要作用，但卻在金融領(lǐng)域產(chǎn)生了“倒逼機制” 。“投資饑渴癥” 的出現(xiàn)使得信貸需求旺盛，專業(yè)銀行受到地方政府的干預(yù)，首先滿足商業(yè)性貸款，把政策性貸款的資金硬缺口留給央行，或者專業(yè)銀行大量的超規(guī)模貸款導(dǎo)致自身備付金下降，使銀行體系出現(xiàn)支付困難，信貸規(guī)模常常被突破，使得央行被迫調(diào)整貸款規(guī)模計劃，而不能自主控制貨幣供給目標(biāo)。即“倒逼機制”使得貨幣需求決定貨幣供給，貨幣供給具有內(nèi)生性。

第二階段，1998年至2004年銀行“惜貸”、“慎貸”，企業(yè)投資、居民消費不旺。1998年央行取消了貸款規(guī)模管理，加強了對商業(yè)銀行的監(jiān)管措施，使得“倒逼機制”的效應(yīng)減弱。然而，受1997年東南亞金融危機的影響，我國出現(xiàn)了通貨緊縮的趨勢。企業(yè)缺乏投資動機，個人缺乏消費欲望，商業(yè)銀行普遍“惜貸”、“慎貸”，貨幣需求下降。從央行的主觀角度講，擴(kuò)大基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)量，放松銀根可以有效地擴(kuò)大貨幣供給，但央行先后8次下調(diào)利率，特別是1998年一年三次下調(diào)利率，1999年一次下調(diào)達(dá)40%以上，基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)以每年14%以上的速度遞增，但商業(yè)銀行在中央銀行的超額準(zhǔn)備金仍然大幅上升?？梢娯泿判枨蠛托刨J需求在貨幣供給中發(fā)揮了更加重要的作用。央行作為最后貸款人，在一個似乎陷入“流動偏好陷阱”的經(jīng)濟(jì)體中，只能被動的接受商業(yè)銀行的再貸款，而無法主動進(jìn)行。

第三階段，2004年至今的結(jié)構(gòu)型通貨膨脹的出現(xiàn)來自需求拉動。食品、能源、原材料以及房地產(chǎn)行業(yè)的價格上漲，是由于我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中的“瓶頸”制約。以房地產(chǎn)行業(yè)為例，盡管自04年以來央行出臺了一系列以遏制房價上漲為目標(biāo)的“組合拳”，但我國的房地產(chǎn)價格指數(shù)仍然維持在高位。因為隨著人們收入水平和生活水平的提高，即使投資性（或稱投機性）需求得以抑制，普通居民住房需求的增長也足以支持房價的持續(xù)增長，在一些人居環(huán)境較好的城市，民住房需求更是居高不下。所以，供求矛盾是造成房價居高不下的根本原因，對房價持續(xù)上漲的預(yù)期又加劇了這種矛盾，央行企圖通過緊縮信貸來降低房價的想法是好的，但終歸是治標(biāo)不治本，其政策效果可想而知。

（三）其他因素

在經(jīng)濟(jì)體系中，還有一些因素將導(dǎo)致貨幣供給的內(nèi)生。如在二級銀行體制下，商業(yè)銀行在貨幣供給過程中發(fā)揮重要作用，其信貸供給能力對貨幣供給的內(nèi)生性存在著影響；再如，近些年來銀行加強了放貸過程中的風(fēng)險控制，企業(yè)因信貸要求得不到滿足而轉(zhuǎn)向商業(yè)信用，商業(yè)信用數(shù)額日益擴(kuò)大，實際上加強了貨幣供給的內(nèi)生性；與此同時，由于受金融市場發(fā)展程度的影響，央行貨幣政策的傳導(dǎo)渠道還是主要依靠信貸，這就使得貨幣供給的內(nèi)生性更加明顯。

三、貨幣供給內(nèi)生性對貨幣政策的影響?yīng)?/p>

（一）我國的貨幣政策效果分析

從以上的分析可知，中國的貨幣供給具有很強的內(nèi)生性。根據(jù)內(nèi)生貨幣供給理論可知，在貨幣內(nèi)生的經(jīng)濟(jì)中，以貨幣供應(yīng)量為中介目標(biāo)的供給型貨幣調(diào)控模式是無效的，而應(yīng)該采取以利率為中介指標(biāo)的需求型貨幣調(diào)控模式。但在我國，自1996年以來，中國人民銀行開始嘗試著以M1和M2作為貨幣政策的調(diào)控目標(biāo)，到了1998年，就完全放棄了信貸規(guī)模，開始正式使用貨幣供應(yīng)量作為貨幣政策的中間目標(biāo)。從理論上，這將導(dǎo)致貨幣政策的無效；幾年來的實踐也表明：作為中介目標(biāo)的貨幣供應(yīng)量在指標(biāo)可控性、可測性和與最終目標(biāo)關(guān)聯(lián)度上，與當(dāng)初的預(yù)期相去甚遠(yuǎn)，貨幣政策效果差強人意。

自1995年開始，央行開始采取“軟著陸”政策控制通貨膨脹，但1997年爆發(fā)的東南亞金融危機，使我國深受影響，出現(xiàn)了有效需求不足的現(xiàn)象。面對突如而來的“通貨緊縮”現(xiàn)象，央行采取了“穩(wěn)健的貨幣政策”，但對啟動內(nèi)需、拉動經(jīng)濟(jì)增長的作用不大，反倒使得1998——2003年中國物價持續(xù)走低。從2004年開始，我國出現(xiàn)了結(jié)構(gòu)性通貨膨脹的趨勢，能源、原材料、有色金屬、房地產(chǎn)食品等行業(yè)的價格持續(xù)上升。央行堅持“穩(wěn)健的貨幣政策”及至“緊縮的貨幣政策”，但以上行業(yè)的價格水平仍居高不下，且有由結(jié)構(gòu)性通貨膨脹向全面通脹轉(zhuǎn)化的態(tài)勢（見表2）。

（二）政策建議

基于內(nèi)生貨幣政策的理論建議，在我國的貨幣供給具有內(nèi)生性的前提下，應(yīng)采取以利率作為中介目標(biāo)的貨幣需求調(diào)控模式。然而，受制于中國金融市場發(fā)展程度以及其他方面因素的影響，我國的利率尚未實現(xiàn)市場化，不具備可操控性。目前，我們可以采取以下措施來加強央行對貨幣供應(yīng)量的控制能力，從而能獨立自主的執(zhí)行貨幣政策，進(jìn)行宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控。

1.加強中央銀行的獨立性。首先要修改《中國人民銀行法》，賦予央行組織和人事的獨立，而不再是國務(wù)院的附屬機構(gòu)。還要明確央行獨立制定與實施貨幣政策的權(quán)限，制定明確的貨幣政策目標(biāo)；再次要進(jìn)一步強化行長負(fù)責(zé)制，使之真正擁有貨幣政策的決策權(quán)；最后要保證央行的經(jīng)濟(jì)獨立，不受來自政府和金融機構(gòu)壓力的影響。只有加強央行的獨立性，才能從根源上避免貨幣內(nèi)生對貨幣政策效果的沖擊，發(fā)揮出貨幣政策的逆周期穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)的作用。

2.增強匯率政策的靈活性，以緩解外匯占款壓力。保持人民幣匯率的基本穩(wěn)定并不意味著人民幣匯率決定和匯率形成機制一成不變。雖然完全的浮動匯率制度在目前的狀況下是無法實現(xiàn)的，但只通過公開市場操作回籠由于外匯占款而形成的大量基礎(chǔ)貨幣，會使央行處于被動的局面，因此靈活的匯率制度將為具體的操作過程提供良好的制度基礎(chǔ)。而且，適當(dāng)放松機構(gòu)和個人使用外匯的限制，逐步變強制企業(yè)結(jié)售匯為意愿結(jié)售匯，并最終實現(xiàn)自由結(jié)售匯能緩解外匯占款壓力，抑制貨幣供給的內(nèi)生性。

3.積極推進(jìn)利率市場化進(jìn)程，完善貨幣政策傳導(dǎo)機制。當(dāng)務(wù)之急不僅是發(fā)展貨幣市場、健全利率渠道，更重要的是加快國有銀行體制改革和地方性中小影銀行發(fā)展，盡快形成比較完善的金融體系，使得利率、匯率及資產(chǎn)價格都成為主要的貨幣政策傳導(dǎo)機制。并最終實現(xiàn)以利率作為中介指標(biāo)的貨幣政策，提高貨幣政策的有效性。

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（作者通訊地址:浙江工商大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院 杭州 310018）