摘 要：本文對(duì)企業(yè)并購的具體動(dòng)因進(jìn)行了分析，以期對(duì)我國企業(yè)并購提供理論借鑒。

關(guān)鍵詞：企業(yè)并購；動(dòng)因；財(cái)務(wù)決策

前言：作為市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的伴生現(xiàn)象，企業(yè)并購有著悠久的歷史。企業(yè)并購可以促進(jìn)存量資產(chǎn)的優(yōu)化組合，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和優(yōu)化升級(jí)，擴(kuò)大企業(yè)經(jīng)營規(guī)模，增強(qiáng)實(shí)力。與國外100多年的并購史相比，我國企業(yè)并購還只有20多年的歷史，各方面的經(jīng)驗(yàn)和動(dòng)機(jī)都比較缺乏和不成熟，而我國又迫切需要通過并購擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模，增強(qiáng)企業(yè)競(jìng)爭實(shí)力，可國內(nèi)并購成功的案例不多。且重大并購的失敗對(duì)企業(yè)未來發(fā)展打擊甚大，本文就企業(yè)并購的動(dòng)因進(jìn)行分析，以期對(duì)我國企業(yè)并購提供理論借鑒。

企業(yè)作為一個(gè)資本組織，必然謀求資本的最大增值。而企業(yè)并購作為一項(xiàng)重要的資本經(jīng)營活動(dòng)。它產(chǎn)生的動(dòng)力主要源于追求資本最大增值的動(dòng)機(jī)，以及源于競(jìng)爭壓力。但就單個(gè)企業(yè)的并購行為而言，又會(huì)有不同的動(dòng)因。不同企業(yè)根據(jù)自己的發(fā)展戰(zhàn)略，確定并購的目的，實(shí)現(xiàn)并購的價(jià)值。并購的具體動(dòng)因有如下幾個(gè)方面：

一、通過企業(yè)并購實(shí)現(xiàn)合理避稅

由于股息收入、利息收入、營業(yè)收益與資本收益間的稅率差別較大，在并購中采取恰當(dāng)?shù)呢?cái)務(wù)處理方法可以達(dá)到合理避稅的效果。在稅法中規(guī)定了虧損遞延的條款。擁有較大盈利的企業(yè)往往考慮把那些擁有相當(dāng)數(shù)量累積虧損的企業(yè)作為并購對(duì)象，納稅收益作為企業(yè)現(xiàn)金流人的增加，可以增加企業(yè)的價(jià)值。企業(yè)用多余資金收購目標(biāo)企業(yè)，對(duì)企業(yè)和股東都將產(chǎn)生一定的納稅收益，較之企業(yè)將現(xiàn)金用于發(fā)放紅利、投資有價(jià)證券、回購股票等能更好的降低成本，增加企業(yè)的盈利。另外，在換股收購中，收購公司既未收到現(xiàn)金也未收到資本收益，因而這一過程是免稅的。企業(yè)通過資產(chǎn)流動(dòng)和轉(zhuǎn)移，使資產(chǎn)所有者實(shí)現(xiàn)追加投資和資產(chǎn)多樣化目的。并購方還可以通過發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券換取目標(biāo)企業(yè)的股票，這些債券在一段時(shí)間后再轉(zhuǎn)換成股票。這樣發(fā)行債券的利息可先從收入中扣除，再以扣除后的盈余計(jì)算所得稅。同時(shí)，企業(yè)可以保留這些債券的資本收益直至其轉(zhuǎn)換為股票為止，資本收益的延期償付可使企業(yè)少付資本收益稅。

二、通過企業(yè)并購降低企業(yè)的交易成本

企業(yè)與市場(chǎng)是兩種可以互相替代的資源配置手段，運(yùn)用企業(yè)組織交易較之通過市場(chǎng)進(jìn)行交易，其交易成本或費(fèi)用要低，這些費(fèi)用包括交易進(jìn)行前選擇合作對(duì)象，交易過程中發(fā)生的選擇交易方式和監(jiān)督交易進(jìn)行的費(fèi)用。企業(yè)通過并購可以節(jié)約交易費(fèi)用表現(xiàn)如下：

第一，企業(yè)通過研究和開發(fā)的投入獲得知識(shí)，在信息不對(duì)稱和外部性的情況下，知識(shí)的市場(chǎng)價(jià)值難以實(shí)現(xiàn)，即使得以實(shí)現(xiàn)，也需要付出高昂的談判成本。此時(shí)，如果通過并購使知識(shí)在同一企業(yè)內(nèi)使用，就達(dá)到了節(jié)約交易費(fèi)用的目的；

第二，有些企業(yè)的生產(chǎn)需要大量的中間產(chǎn)品投入，而中間產(chǎn)品的市場(chǎng)存在供給的不確定性、質(zhì)量難以控制。企業(yè)通過并購，將合作者變?yōu)閮?nèi)部機(jī)構(gòu)，可以消除上述問題；

第三，企業(yè)通過并購，形成規(guī)模龐大的組織，使組織內(nèi)部的職能相分離，形成一個(gè)以管理為基礎(chǔ)的內(nèi)部市場(chǎng)體系。一般而言，用企業(yè)內(nèi)的行政指令協(xié)調(diào)內(nèi)部組織活動(dòng)所需的管理成本，較市場(chǎng)運(yùn)作的交易成本要低。

三、通過企業(yè)并購增加企業(yè)的營業(yè)收入

并購必須講求一定的經(jīng)濟(jì)效益，一項(xiàng)成功的企業(yè)并購活動(dòng)，可產(chǎn)生擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，增強(qiáng)對(duì)市場(chǎng)進(jìn)入新行業(yè)或新市場(chǎng)等多種協(xié)同效應(yīng)。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下的企業(yè)，作為一種特殊的商品，可在特定的市場(chǎng)(如產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)、證券市場(chǎng))上作為買賣的對(duì)象。獲得諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)的史蒂格爾教授在研究中發(fā)現(xiàn)。世界大的500家企業(yè)全都是通過資產(chǎn)聯(lián)營、兼并、收購、參股、控股等手段發(fā)展起來的。也就是說，并購已成為企業(yè)超常規(guī)發(fā)展的重要途徑。并購的重要原因是因?yàn)檎虾蟮钠髽I(yè)可能會(huì)有更多的總營業(yè)收入，營業(yè)收入的增加主要來源于市場(chǎng)營銷、戰(zhàn)略優(yōu)勢(shì)和對(duì)市場(chǎng)控制力的增強(qiáng)等。首先，在市場(chǎng)營銷上。并購后會(huì)改善以前效果欠佳的廣告薄弱的分銷網(wǎng)絡(luò)和不平衡的產(chǎn)品系列等情況；其次，某些并購能獲得技術(shù)和行業(yè)的戰(zhàn)略優(yōu)勢(shì)。也能增加未來經(jīng)營柔性；最后，企業(yè)并購能增大其市場(chǎng)力量，使之對(duì)市場(chǎng)的控制能力增強(qiáng)，通過減少競(jìng)爭而增加實(shí)質(zhì)上的壟斷性質(zhì)收入。

四、通過企業(yè)并購實(shí)現(xiàn)企業(yè)的多角經(jīng)營

一個(gè)企業(yè)處在某一行業(yè)的時(shí)間越長，其承受的風(fēng)險(xiǎn)壓力越大。由于同業(yè)間競(jìng)爭越發(fā)激烈，產(chǎn)品的存在周期越發(fā)縮短，替代產(chǎn)品的不斷出現(xiàn)，企業(yè)必須關(guān)注新行業(yè)或相關(guān)行業(yè)的發(fā)展，機(jī)會(huì)成熟時(shí)，果斷進(jìn)行多角化經(jīng)營。通過并購實(shí)行多角經(jīng)營，一是可以分散投資風(fēng)險(xiǎn)；二是可以適應(yīng)多樣化消費(fèi)需求，提高市場(chǎng)占有率；三是可以增強(qiáng)企業(yè)對(duì)景氣變動(dòng)所引起的風(fēng)險(xiǎn)的應(yīng)變能力。

五、通過企業(yè)并購實(shí)現(xiàn)快速籌資

并購一家掌握有大量資金盈余但股票市價(jià)偏低的企業(yè)，可以同時(shí)獲得其資金以彌補(bǔ)自身資金不足?；I資是迅速成長企業(yè)共同面臨的一個(gè)難題，設(shè)法與一個(gè)資金充足的企業(yè)聯(lián)合是一種有效的解決辦法。由于資產(chǎn)的重置成本通常高于其市價(jià)，在并購中企業(yè)熱衷于并購其他企業(yè)而不是重置資產(chǎn)。有效市場(chǎng)條件下，反映企業(yè)經(jīng)濟(jì)價(jià)值的是以企業(yè)盈利能力為基礎(chǔ)的市場(chǎng)價(jià)值而非賬面價(jià)值。被兼并方企業(yè)資產(chǎn)的賣出價(jià)值往往出價(jià)較低，兼并后企業(yè)管理效率提高，職能部門改組降低有關(guān)費(fèi)用，這些都是并購籌資的有利條件。當(dāng)前許多國有企業(yè)實(shí)施的技術(shù)改造急需大量發(fā)展資金投入，因此采取產(chǎn)權(quán)流動(dòng)形式使企業(yè)資產(chǎn)在不同方式下重新組合，能盤活存量以減少投入，迅速形成新的生產(chǎn)力。舉例來說，在香港注冊(cè)上市的上海實(shí)業(yè)控股有限公司斥資6000萬元收購了上海霞飛日化公司，為我國企業(yè)探索出一條間接利用外資發(fā)展國產(chǎn)品牌的新路。霞飛雖然擁有馳名商標(biāo)的優(yōu)勢(shì)，但是由于缺乏資金，仍然發(fā)展緩慢。并購?fù)瓿珊?，注?cè)香港的公司就可作為向海外融資的途徑。

六、通過企業(yè)并購提高企業(yè)的經(jīng)營效率

一個(gè)企業(yè)要生存、發(fā)展，靠的是經(jīng)營效率，而要達(dá)到此目的有兩條途徑：

第一，管理效率。有的經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，企業(yè)間管理效率的高低成為并購的主要?jiǎng)恿?。如果?yōu)勢(shì)企業(yè)A具有良好的管理效率，而劣勢(shì)企業(yè)B無效管理且存在提高效率的潛力，這種雙方管理效率差異的存在，就會(huì)驅(qū)使A企業(yè)并購B企業(yè)，A通過對(duì)B的改造和加強(qiáng)管理，使B的效益增加，而且也獲得了企業(yè)間效率的差異，極大地提高了創(chuàng)造價(jià)值的機(jī)會(huì)，這就是所謂的協(xié)同效應(yīng)，獲得了1+1＞2的效果。協(xié)同效應(yīng)表現(xiàn)為經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)和財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)。如邯鋼用上市募集的資金收購冶金部舞陽鋼鐵公司，使舞鋼5個(gè)月后實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，管理水平及其生產(chǎn)設(shè)備利用效率有效提高。邯鋼也因此擴(kuò)大規(guī)模，增加產(chǎn)品品種，增強(qiáng)了抗風(fēng)險(xiǎn)能力，獲得了經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)。亞泰集團(tuán)以承債方式收購長春雙陽水泥集團(tuán)，因而享受“掛賬免息”政策，即一次性免去雙陽歷年所欠銀行利息2.47億元，而貸款本金4.44億元?jiǎng)t可分6年償還，在償還期內(nèi)免息，并且獲得了10:8的高比例配股資格。該年亞泰集團(tuán)凈利潤增長124.76％，每股收益達(dá)到0.66元。這一并購給亞泰帶來了巨大的財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)。

第二，規(guī)模經(jīng)濟(jì)。企業(yè)間的并購重組是實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)的重要途徑。并購給企業(yè)帶來的規(guī)模效應(yīng)主要體現(xiàn)在以下兩個(gè)方面：一方面，企業(yè)的生產(chǎn)規(guī)模效應(yīng)。并購活動(dòng)發(fā)生后，首先，并購雙方可根據(jù)自身狀況及企業(yè)的戰(zhàn)略發(fā)展，對(duì)并購雙方資產(chǎn)進(jìn)行調(diào)整，達(dá)到最佳經(jīng)營規(guī)模，降低生產(chǎn)成本；其次，并購可以在保持整體產(chǎn)品結(jié)構(gòu)前提下，有效解決生產(chǎn)專業(yè)化問題，使各生產(chǎn)過程之間有機(jī)配合，從而產(chǎn)生規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。另一方面，企業(yè)的經(jīng)營規(guī)模效應(yīng)。企業(yè)通過并購，可針對(duì)不同市場(chǎng)進(jìn)行專門的生產(chǎn)和服務(wù)，滿足不同消費(fèi)的需求；可集中足夠的經(jīng)費(fèi)用于研究、設(shè)計(jì)、開發(fā)和生產(chǎn)工藝改進(jìn)等方面，迅速地推出新產(chǎn)品。

七、通過企業(yè)并購實(shí)現(xiàn)企業(yè)資源的優(yōu)化配置

生產(chǎn)技術(shù)、企業(yè)組織變化以及社會(huì)資源在企業(yè)、部門和地區(qū)間的經(jīng)常性流動(dòng)，客觀要求社會(huì)資源的再配置。企業(yè)并購實(shí)際上就是資產(chǎn)在不同企業(yè)、部門和地區(qū)間重組的一個(gè)過程，成為社會(huì)資源再配置的一種不可或缺的方式。第一，并購是企業(yè)獲取某些特殊資產(chǎn)的快捷方式(特殊資產(chǎn)通常是對(duì)企業(yè)發(fā)展至關(guān)重要的資產(chǎn))。但是，并購方不能直接生產(chǎn)或買這種資產(chǎn)或者是取得這項(xiàng)資產(chǎn)需要很高的成本，而當(dāng)目標(biāo)公司擁有該項(xiàng)資產(chǎn)時(shí)，并購公司可以通過并購目標(biāo)公司直接擁有此類資產(chǎn)，且在經(jīng)過雙方整合后達(dá)到雙贏的局面。第二，充分利用價(jià)值低估效應(yīng)獲得價(jià)值高的資產(chǎn)價(jià)值低估理論認(rèn)為，當(dāng)目標(biāo)公司的市場(chǎng)價(jià)值由于某種原因，未能反映其真實(shí)價(jià)值時(shí)，并購活動(dòng)將發(fā)生。一方面，盡管目標(biāo)公司可能擁有優(yōu)良資產(chǎn)，但卻無法被發(fā)掘，這時(shí)候并購方就可低價(jià)收購目標(biāo)企業(yè)，然后將自身較高的管理效率投入到管理效率極低的被并購企業(yè)，以此“激活”被并購方原有資產(chǎn)，從而實(shí)現(xiàn)管理資源與生產(chǎn)資源的有效組合。另一方面，并購方有時(shí)比被并購方更了解它所擁有的某些資產(chǎn)實(shí)際價(jià)值。如目標(biāo)公司可能擁有有價(jià)值的土地或其他不動(dòng)產(chǎn)，在其會(huì)計(jì)賬簿上可能是已經(jīng)折舊的歷史成本反映，低估了資產(chǎn)現(xiàn)實(shí)重置價(jià)，使得并購方能廉價(jià)地購買這家公司。如并購公司想增加生產(chǎn)特別產(chǎn)品的能力，就可通過購買生產(chǎn)此類產(chǎn)品的目標(biāo)公司來達(dá)到目的，這樣會(huì)節(jié)約很多成本。這是推動(dòng)有實(shí)力、有前途而難以擴(kuò)展的企業(yè)進(jìn)行并購的極其關(guān)鍵因素。

八、通過并購獲取股票上市的預(yù)期效應(yīng)

所謂預(yù)期效應(yīng)是指由于并購時(shí)股票市場(chǎng)對(duì)企業(yè)股票評(píng)價(jià)發(fā)生改變而影響股價(jià)的效應(yīng)，是股票投機(jī)的基礎(chǔ)，而股票投機(jī)又促使并購發(fā)生。股價(jià)在短時(shí)期內(nèi)一般不會(huì)有很大變動(dòng)，只有在企業(yè)的市盈率或盈利增長率有很大提高時(shí)，價(jià)格收益比才會(huì)有所提高。但是一旦出現(xiàn)企業(yè)并購，市場(chǎng)對(duì)公司評(píng)價(jià)提高就會(huì)引發(fā)雙方股價(jià)上漲。企業(yè)可以通過并購具有較低價(jià)格收益但是有較高每股收益的企業(yè)，提高企業(yè)每股收益，讓股價(jià)保持上升的勢(shì)頭。在美國的并購熱潮中，預(yù)期效應(yīng)的作用使企業(yè)并購?fù)殡S著投機(jī)和劇烈的股價(jià)波動(dòng)。

九、通過企業(yè)并購爭奪“殼”資源

上市公司的“殼”是一種稀缺的資源，公司上市意味著公司獲得了一個(gè)較為穩(wěn)定的融資渠道。而成為“殼”目標(biāo)的公司一般是擁有和保持上市資格，業(yè)績一般或無業(yè)績，總股本或流通股本規(guī)模小，股價(jià)較低的上市公司。我國有關(guān)證券法規(guī)定，上市公司連續(xù)三年虧損的將被特別處理，有被摘牌的危險(xiǎn)；前三年平均凈資產(chǎn)收益率低于10％的上市公司不準(zhǔn)配股。上市公司的大股東為了不使“殼”資源浪費(fèi)，多通過行政手段采取資產(chǎn)置換的方式，通過不平等的特定的關(guān)聯(lián)交易，影響上市公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，以提高企業(yè)的業(yè)績，從而避免上市公司摘牌或使上市公司業(yè)績不低于10％收益率的配股下限要求。這種并購重組多帶有做業(yè)績的色彩，僅起到治標(biāo)的作用。然而，由于公司上市又還有一定的程序和條件，使一些優(yōu)秀的公司不能上市，限制了企業(yè)的發(fā)展。而非上市公司收購上市公司股權(quán)，獲得“殼”資源，無疑是非上市公司取得上市資格，實(shí)現(xiàn)低成本的“買殼上市”的一條捷徑，為企業(yè)價(jià)值的猛增和融資、再融資以求進(jìn)一步發(fā)展提供了很好的機(jī)會(huì)。近些年來，通過收購股份而在滬深交易所買殼上市的非上市公司增多，出現(xiàn)了許多買殼上市的經(jīng)典，如中國遠(yuǎn)洋運(yùn)輸公司協(xié)議并購眾成實(shí)業(yè)法人股，天津大港油田通過二級(jí)市場(chǎng)收購愛使股份股票，成為愛使股份的第一大股東等。

十、通過并購打破壁壘，為進(jìn)入新市場(chǎng)提供條件

企業(yè)在進(jìn)入一個(gè)新的領(lǐng)域或地域往往面臨著許多方面的障礙，不僅有培養(yǎng)人才、開拓市場(chǎng)、技術(shù)開發(fā)的成本，更重要的是有進(jìn)入產(chǎn)業(yè)的市場(chǎng)壁壘。如進(jìn)入產(chǎn)業(yè)中的大型企業(yè)壟斷對(duì)中小企業(yè)的壁壘、技術(shù)壁壘、最低經(jīng)濟(jì)規(guī)模的投資額壁壘、行業(yè)管制，以及地區(qū)封鎖、部門壟斷和進(jìn)入國外市場(chǎng)的關(guān)稅及非關(guān)稅壁壘。如果通過并購的方式進(jìn)入新領(lǐng)域，不僅可以規(guī)避壁壘，而且可以低成本迅速進(jìn)入目標(biāo)市場(chǎng)，既降低了投資風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)也贏得了時(shí)間和機(jī)遇。因此，并購重組成為企業(yè)在尋求新領(lǐng)域或新地域擴(kuò)展時(shí)，最常用的手段和最易接受的投資方式。例如20世紀(jì)90年代末，美國柯達(dá)公司通過收購我國廈門福達(dá)感光材料有限公司、汕頭感光材料有限公司，組建柯達(dá)(中國)股份有限公司，通過收購無錫阿爾梅感光化學(xué)公司組建柯達(dá)(無錫)股份有限公司，使柯達(dá)公司成功地進(jìn)入了我國的感光材料生產(chǎn)領(lǐng)域。