王曉軍

一個企業(yè)的債務資本是企業(yè)外部債權人對企業(yè)的投資，企業(yè)利用債權人的投資進行經營就是舉債經營。通過舉債經營，可以為企業(yè)和股東創(chuàng)造更大的經濟利益，因為在經濟處于上升階段和通貨膨脹比較嚴重的情況下，舉債經營無論對企業(yè)還是對股東都是有益處的。它可以減少通貨膨脹對企業(yè)的危害，使股東獲得額外收益。負債經營既可為企業(yè)帶來厚利，又使企業(yè)面臨巨大的風險，因為不論企業(yè)經營好壞，都需要固定支付債務利息，到期償還本金。因此，企業(yè)必須在效益和風險之間做出適當的權衡。在市場經濟條件下，競爭激烈，風險叢生，要使企業(yè)立于不敗之地，一個重要問題就是控制避免財務風險的發(fā)生，充分利用財務帶來的利益。這就要求企業(yè)要有一個健全的資本運行機制和采取強有力措施，以控制和避免風險的發(fā)生。

一、負債經營的優(yōu)勢

(一)負債經營能有效地降低企業(yè)的加權平均資本成本

這種效應主要體現在兩個方面：一方面，對于資本市場的投資者來說，債權性投資的收益率固定，能到期收回本金，其風險比股權性投資小，相應的所要求的報酬率也低。對于企業(yè)來說，負債籌資的資金成本低于權益資本籌資的資金成本。另一方面，負債經營可以從“減稅效應”中獲益。由于負債籌資的利息是稅前支付，使企業(yè)能獲得少交納所得稅的好處，而實際負擔的債務利息一般都低于其向投資者支付的利息。在這兩方面因素的影響下，在資金總額一定時，一定比例的負債經營能降低企業(yè)的加權平均資金成本。

(二)負債經營能給投資者帶來“財務杠桿效應”

企業(yè)舉借債務一般都要支付相應的利息費用，而支付給債權人的利息是一項應計入當期費用的固定費用，因此如果企業(yè)的總資產收益發(fā)生變動，就會因此而給權益資本帶來更大的波動，從而產生杠桿效應。一般情況下，企業(yè)權益資本收益率的變動受企業(yè)資本結構的影響很大，當企業(yè)的總資產收益率大于負債利息率時，提高負債的比重，就能更大幅度地提高權益資本收益率，這就是所謂的財務杠桿效應。由于債務利息一般是相對固定的，隨著息稅前利潤的增長，單位利潤負擔的固定利息就會減少，企業(yè)所有者擁有的稅后利潤就會隨著增加。

(三)負債經營能使企業(yè)從通貨膨脹中獲益

在通貨膨脹環(huán)境中，貨幣貶值，物價上漲，而企業(yè)負債的償還仍然以賬面價值為標準而不考慮通貨膨脹因素。這樣，企業(yè)實際償還款項的真實價值低于其所借入款項的真--實價值，使企業(yè)獲得貨幣貶值的好處。

(四)負債經營有利于企業(yè)控制權的保持

在企業(yè)面臨新的籌資決策時，如果以發(fā)行股票方式籌集權益資本，勢必帶來股權的分散，影響到現有股東對于企業(yè)的控制權。而負債籌資在增加企業(yè)資金來源的同時不影響到企業(yè)控制權，有利于保持現有股東對于企業(yè)的控制。

(五)舉債可以增加權益資本收益

這除了杠桿利益的原因外，還由于在經濟上升的階段，企業(yè)經營比較順利，獲利水平往往較高，特別是投資收益率大于債務資本利息率時，企業(yè)舉債越多，其權益資本的收益率就越高，從而給股東帶來了超額利潤。

二、負債經營風險的影響因素

(一)負債規(guī)模

負債規(guī)模是指企業(yè)負債總額的大小或負債在資金總額中所占比重的高低。企業(yè)負債規(guī)模大，利息費用支出增加，由于收益降低而導致喪失償付能力或破產的可能性也增大。同時，負債比重越高，企業(yè)的財務杠桿系數：息稅前利潤，(息稅前利潤N息)就越大，股東收益變化的幅度也隨之增加。所以負債規(guī)模越大，財務風險也越大。

(二)負債的利息率

在同樣負債規(guī)模的條件下，負債的利息率越高，企業(yè)所負擔的利息費用支出就越多，企業(yè)破產危險的可能性也隨之增大。同時，利息率對股東收益的變動幅度也大有影響，因為在息稅前利潤一定的條件下，負債的利息率越高，財務杠桿系數越大，股東收益受影響的程度也越大。

(三)負債的期限結構

是指企業(yè)所使用的長短期借款的相對比重。如果負債的期限結構安排不合理，例如應籌集長期資金卻采用了短期借款，或者相反，都會增加企業(yè)的籌資風險。原因在于：第一，如果企業(yè)采用長期借款來籌資，它的利息費用在相當長的時間內將固定不變，但如果企業(yè)用短期借款來籌資，則利息費用可能會有大幅度的波動；第二，如果企業(yè)大量舉借短期借款，并將短期借款用于長期資產，則當短期借款到期時，可能會出現難以籌措到足夠的現金來償還短期借款的風險，此時，若債權人由于企業(yè)財務狀況差而不愿意將短期借款延期，則企業(yè)有可能被迫宣告破產；第三，長期借款的融資速度慢，取得成本通常較高，而且還會有一些限制性條款。

(四)預期現金流入量和資產的流動性

負債的本息一般要求以現金(貨幣資金)償還，因此，即使企業(yè)的贏利狀況良好，但其能否按合同、契約的規(guī)定按期償還本息，還要看企業(yè)預期的現金流入量是否足額及時，資產的整體流動性如何，現金流入量反映的是現實的償債能力，資產的流動性反映的是潛在償債能力。如果企業(yè)投資決策失誤，或信用政策過寬，不能足額或及時地實現預期的現金流入量，以支付到期的借款本息，就會面臨財務危機。此時企業(yè)為了防止破產可以變現其資產，各種資產的流動性(變現能力)是不一樣的，其中庫存現金的流動性最強，而固定資產的變現能力最弱。企業(yè)資產的整體流動性不同，即各類資產在資產總額中所占比重不同，對企業(yè)的財務風險關系甚大，當企業(yè)資產的總體流動性較強，變現能力強的資產較多時，其財務風險就較小；反之，當企業(yè)資產的整體流動性較弱，變現能力弱的資產較多時，其財務風險就較大。很多企業(yè)破產不是沒有資產，而是因為其資產不能在較短的時間內變現，結果不能按時償還債務，只好宣告破產。

(五)金融市場

金融市場是資金融通的場所。企業(yè)負債經營要受金融市場的影響，如負債利息率的高低就取決于取得借款時金融市場的資金供求情況，而且金融市場的波動，如利率、匯率的變動，都會導致企業(yè)的籌資風險。當企業(yè)主要采取短期貸款方式融資時，如遇到金融緊縮，銀根抽緊，短期借款利率大幅度上升，就會引起利息費用劇增，利潤下降，更有甚者，一些企業(yè)由于無法支付高漲的利息費用而破產清算。

三、負債經營風險的控制措施

(一)正確把握負債規(guī)模。適度控制債務利息

無論什么企業(yè)，首先企業(yè)的息稅前利潤率應高于借款利息率。這是企業(yè)負債經營的先決條件。其次，引入償債能力指標。一般情況下，債務利息償還倍數可作為主要指標。債務利息償付倍數=(凈收益+利息費用+所得稅)，利息費用。再次，要掌握最佳負債規(guī)模，選擇一種比較穩(wěn)健的籌資模型。企業(yè)應兼顧財務杠桿利益和財務風險，充分考慮企業(yè)未來時期銷售收入的增長幅度及穩(wěn)定程度，企業(yè)所處行業(yè)競爭的情況等因素，以確定最佳負債規(guī)模，保持主權資金和負債之間適當的比例關系。

(二)確定適當的負債來源

企業(yè)在舉債投資時，必須考慮合適的舉債方式和資金類別。隨著經濟的發(fā)展，舉債方式由過去單一向銀行借款，發(fā)展到可多渠道籌集資金，企業(yè)應根據借款的多少，使用時間的長短，可承擔利率的大小來選擇不同的籌資方式。1，銀行借款。2向資金市場拆借。3，發(fā)行債券。4，商業(yè)信用。5引進外資，即通過種種渠道從國外引進資金。6，融資租賃。

(三)適度利用財務杠桿

在企業(yè)資本結構一定的情況下，企業(yè)從息稅前利潤中支付的債務利息、優(yōu)先股股息等資本成本是相對固定的。當息稅前利潤增長時，每一元利潤負擔的資本成本就會減少，從而使普通股的每股收益以更快的速度增長：當息稅前利潤減少時，每一元利潤負擔的資本成本就會相應的增加，從而導致普通股的每股收益以更快的速度下降。這種由于籌集資本的成本固定引起的普通股每股收益的波動幅度大于息稅前利潤波動幅度的現象稱為財務杠桿。同樣財務杠桿既有有利的一面，也有風險的一面。在初創(chuàng)階段，多數企業(yè)面臨著很高的風險，產品剛進入市場，顧客對新產品不了解，產品銷售量增長緩慢，某些技術問題暫時難以克服，生產批量未達到合理規(guī)模，生產成本較高，利潤較低甚至出現虧損，企業(yè)處于高風險狀態(tài)。因此初創(chuàng)期的債務是比股權更昂貴的資金來源。

當企業(yè)度過困難的初創(chuàng)期，便進入了成長期。這一時期企業(yè)所面對的風險就小得多。成長期的產品由于已被用戶所了解，并受到歡迎，銷售量增長較快，產品由試產試銷開始轉向大批量生產，利潤大幅度增長。處在快速成長時期的企業(yè)對現金的需求是巨大的，由于這一階段企業(yè)仍面對較大的經營風險，舉債成本仍然很高。因此，處于這一階段的企業(yè)最好還是保持較低的債務比率，采取各種方法籌集額外的股權資金來滿足流動性。

在快速成長之后，企業(yè)就進入了成熟階段。企業(yè)的利潤水平開始較為穩(wěn)定，盡管現有固定資產可能更新，在不存在高通貨膨脹的情況下，企業(yè)絕大部分資金需求應當由折舊基金來滿足；如果不存在實際的擴張，企業(yè)原則上應將全部稅后利潤用于支付現金股利。在成熟階段，企業(yè)在市場中的地位已經相當穩(wěn)定，經營風險也處于較低水平，這時可用負債籌資替代股權籌資，以滿足流動性；企業(yè)也可用舉債來增加現金股利的支付水平，以便更快地調整資本結構。

(四)合理預期將來的市場風險和收益

負債經營最重要的作用是為提高企業(yè)的資本利潤率。在對負債經營企業(yè)防范風險的分析中，需要對預期收益的抗風險能力進行分析，為此可對資金成本水平和現金流量水平進行測度分析。當企業(yè)息稅前資本金利潤率大于負債成本率時，負債與資本的比率與經濟收益成正比，即負債率越高，權益資本利潤率越高，經濟效益越好；反之經濟效益越差。因此，可用負債經營的實際收益與原先預測的收益之比率來確定預警信息。當這個比率大于1.3時，無需發(fā)出預警信息；當這個比率處于1.1——1.3時，需要發(fā)出輕度預警信息；當這個比率處于0.9——1.1時，需要發(fā)出中度預警信息；當這個比率小于0.9時，需要發(fā)出強度預警信息。此外，企業(yè)有償還債務的能力，且負債經營實際收益比預期的要好得多，并不意味著企業(yè)有現金支付能力，此時負債經營仍需進行風險預警，企業(yè)必須對未來償付債務本息的現金流量進行充分的估計。負債額越大，期限越短，現金流量的測定越重要。具體可用某一時段的現金流量測定值與到期的債務本息之比來分析。當該比率大于1.15時，無需發(fā)出預警信息；當該比率處于1.05——1.15時，需要發(fā)出輕度預警信息；當該比率處于0.95——1.05時，需要發(fā)出中度預警信息；當該比率小于0.95時，需要發(fā)出強度預警信息。當測定的現金流量明顯不足于支付到期的債務本息時，需要及時采取措施加以補救。