馮　齊

摘要：本文在構(gòu)建企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力指標(biāo)體系的基礎(chǔ)上，以2000—2005年發(fā)生在我國(guó)滬深兩大證券市場(chǎng)上被外資并購(gòu)的上市公司案例為研究對(duì)象，探討并購(gòu)相關(guān)性、股權(quán)集中度、主并公司地區(qū)差異、并購(gòu)方式等四大并購(gòu)因素對(duì)目標(biāo)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力變化的影響。

關(guān)鍵詞：外資并購(gòu)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力相關(guān)并購(gòu)股權(quán)集中度協(xié)議并購(gòu)

一、導(dǎo)言

自20世紀(jì)90年代以來(lái)，外資并購(gòu)已經(jīng)成為我國(guó)并購(gòu)舞臺(tái)上一支日益壯大的力量，外資并購(gòu)滬深兩市上市公司的事件層出不窮。那么，來(lái)勢(shì)洶涌的外資并購(gòu)是否真能提高我國(guó)企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力?并購(gòu)的哪些要素對(duì)提高企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力有顯著影響?科學(xué)地分析企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。

二、外資并購(gòu)下的滬深上市公司競(jìng)爭(zhēng)力實(shí)證研究

(一)企業(yè)綜合競(jìng)爭(zhēng)力變化研究

首先以2000～2005年在滬深兩市上被外資并購(gòu)的30家上市公司為樣本，通過構(gòu)建企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力模型，來(lái)評(píng)價(jià)樣本公司在被并購(gòu)前后競(jìng)爭(zhēng)力的變化情況。企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力模型構(gòu)建指標(biāo)見表1。

據(jù)此可算出，30家樣本公司從并購(gòu)前兩年至并購(gòu)后兩年的競(jìng)爭(zhēng)力得分均值，如表2。

根據(jù)表2，可畫出反映并購(gòu)前后目標(biāo)企業(yè)綜合競(jìng)爭(zhēng)力變化的折線圖，見圖1。

企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力綜合得分均值折線圖清晰地說(shuō)明，外資并購(gòu)在較短期內(nèi)并不能明顯提升企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，出現(xiàn)了一個(gè)短暫的“衰退期”。這是因?yàn)槠髽I(yè)在被并購(gòu)之后需要一段磨合期來(lái)整合資源實(shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)，即所謂的“并購(gòu)過渡期”。但從長(zhǎng)期來(lái)看，實(shí)質(zhì)性控制權(quán)轉(zhuǎn)移的外資并購(gòu)能夠大幅提高企業(yè)的整體競(jìng)爭(zhēng)力。

(二)外資并購(gòu)要素對(duì)目標(biāo)公司競(jìng)爭(zhēng)力影響的研究

1并購(gòu)相關(guān)性對(duì)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的影響

本文的30個(gè)樣本中，相關(guān)并購(gòu)子樣本有15個(gè)，非相關(guān)并購(gòu)子樣本有15個(gè)。依據(jù)前述方法可畫兩個(gè)子樣本在并購(gòu)前后競(jìng)爭(zhēng)力綜合得分折線圖，如圖2所示。

兩種類型的并購(gòu)雖然都能提高企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)競(jìng)爭(zhēng)力，但兩者的走勢(shì)不盡相同。為了更深入分析相關(guān)并購(gòu)和非相關(guān)并購(gòu)下的企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力變化；對(duì)這兩種類型的并購(gòu)進(jìn)行單因素方差分析(One-way ANOVA)：得到相伴概率為0.072。當(dāng)顯著性水平為0.1時(shí)，表示拒絕零假設(shè)，說(shuō)明兩者之間差別顯著，即相關(guān)并購(gòu)提升目標(biāo)公司競(jìng)爭(zhēng)力的效果比非相關(guān)并購(gòu)更顯著。

2股權(quán)集中度對(duì)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的影響

股權(quán)集中度常用的度量指標(biāo)之一就是第一大股東持股比例。絕對(duì)控股模式下，第一大股東擁有了公司股份總額50％以上。本文依據(jù)并購(gòu)后外資股東是否處于絕對(duì)控股地位，將外資并購(gòu)(共30個(gè))分為絕對(duì)控股樣本(13個(gè))和非絕對(duì)控股樣本(17個(gè))。依據(jù)前述方法可畫兩個(gè)子樣本在并購(gòu)前后競(jìng)爭(zhēng)力綜合得分折線圖，如圖3所示。

對(duì)這兩種類型的并購(gòu)進(jìn)行單因素方差分析(One-way ANOVA)，得到相伴概率為0.443，表示兩類樣本的差異在44.3％的顯著性水平下才顯著，而一般的統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)中是以5％或10％為顯著性水平的。因此，可以得出結(jié)論，從滬深兩市企業(yè)既有的被并購(gòu)案例來(lái)看，國(guó)外公司是否取得絕對(duì)控股權(quán)，并沒有對(duì)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力產(chǎn)生顯著差異。

3主并公司地區(qū)差異的比較分析

在30個(gè)樣本中，11個(gè)并購(gòu)案例的主并公司都是香港的公司，其余19個(gè)公司所屬地大都是歐美地區(qū)。隨著香港回歸祖國(guó)，香港企業(yè)投資大陸的主觀意愿也越發(fā)強(qiáng)烈，內(nèi)陸各地政府也積極制定出臺(tái)各種優(yōu)惠措施，意在筑巢引鳳，雙方貿(mào)易往來(lái)空前密切。那么，如此火熱的香港投資大陸潮，是否真給大陸企業(yè)帶來(lái)了比其它外資更強(qiáng)有力的福音呢?依據(jù)前述方法可畫兩個(gè)子樣本在并購(gòu)前后競(jìng)爭(zhēng)力綜合得分折線圖，如圖4所示。對(duì)這兩種類型的并購(gòu)進(jìn)行單因素方差分析(One-wayANOVA)，得到相伴概率為0.193，接近于顯著性水平0.2，說(shuō)明兩者之間還是存在一定的差別。由此可知，主并公司為香港地區(qū)的并購(gòu)在提升目標(biāo)公司的競(jìng)爭(zhēng)力方面，效果并不理想；而主并公司為非香港地區(qū)的并購(gòu)卻能較顯著地提高目標(biāo)公司的競(jìng)爭(zhēng)力。

4并購(gòu)方式差異的比較分析

縱觀全球并購(gòu)活動(dòng)，絕大多數(shù)是通過公開市場(chǎng)進(jìn)行并購(gòu)，而與國(guó)外證券市場(chǎng)不同的是，我國(guó)上市公司的股票被分為流通股與非流通股，國(guó)家股、法人股暫不參與流通。正是由于我國(guó)上市公司的特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)，造成上市公司的國(guó)家股、法人股只能通過協(xié)議的方式轉(zhuǎn)讓，這就決定了在我國(guó)上市公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓的方式中，協(xié)議收購(gòu)一直占有重要的地位。30個(gè)樣本中，就有19個(gè)并購(gòu)案例是通過協(xié)議并購(gòu)來(lái)完成的。由于樣本數(shù)量有限，本文研究中將協(xié)議并購(gòu)的19個(gè)樣本歸為一類，其余11個(gè)樣本歸為非協(xié)議并購(gòu)類型。依據(jù)前述方法可畫兩個(gè)子樣本在并購(gòu)前后競(jìng)爭(zhēng)力綜合得分折線圖，如圖5所示。

對(duì)這兩種類型的并購(gòu)進(jìn)行單因素方差分析(One-way&NOVA)，得到相伴概率為0.017，小于顯著性水平0.05，表示拒絕零假設(shè)，說(shuō)明兩者之間差別顯著，非協(xié)議并購(gòu)相對(duì)于協(xié)議并購(gòu)，更能提高目標(biāo)公司的企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力。

三、結(jié)論與啟示

根據(jù)以上實(shí)證分析的結(jié)果，我們得到以下結(jié)論及相應(yīng)的啟示：

(一)被外資并購(gòu)的上市公司在經(jīng)歷了短暫的“過渡期”后。競(jìng)爭(zhēng)力得到一定程度的提高

這是因?yàn)椴①?gòu)企業(yè)在宣布并購(gòu)后，要經(jīng)過一段時(shí)間的“并購(gòu)過渡期”，并購(gòu)方在此期間內(nèi)可能不但不能夠?qū)崿F(xiàn)并購(gòu)所帶來(lái)的種種好處，還有可能會(huì)提高企業(yè)的生產(chǎn)成本和管理成本，出現(xiàn)并購(gòu)后短暫的“衰退期”。企業(yè)真正要通過吸收外資最終提升企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力是個(gè)比較漫長(zhǎng)的過程，需要在較長(zhǎng)的考察期來(lái)考察。

(二)相關(guān)并購(gòu)提升目標(biāo)公司競(jìng)爭(zhēng)力的效果比非相關(guān)并購(gòu)吏顯著

當(dāng)發(fā)生相關(guān)并購(gòu)時(shí)，跨國(guó)公司在相關(guān)產(chǎn)品或業(yè)務(wù)上比國(guó)內(nèi)的具有一定競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，上市公司在被外資并購(gòu)后，雙方容易整合企業(yè)資源，形成規(guī)模效應(yīng)。而發(fā)生非相關(guān)并購(gòu)時(shí)，跨國(guó)公司缺少應(yīng)該擁有目標(biāo)企業(yè)的“行業(yè)專屬管理能力”和“企業(yè)專屬非管理人力”。目標(biāo)公司吸收主并公司的先進(jìn)技術(shù)、適應(yīng)并購(gòu)公司的管理機(jī)制的速度也會(huì)相對(duì)較慢。

(三)絕對(duì)控股并購(gòu)和非絕對(duì)控股并購(gòu)都能使企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力得到提升，但受本文考察樣本的限制。兩者對(duì)提升企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的差異不顯著，不能得出確切的結(jié)論

控股權(quán)是企業(yè)經(jīng)營(yíng)的制高點(diǎn)，也是我國(guó)企業(yè)與境外公司進(jìn)行并購(gòu)交涉時(shí)最難以達(dá)成共識(shí)的一個(gè)問題。我國(guó)企業(yè)在招商引資時(shí)，一方面，希望借此資緩解國(guó)內(nèi)資金矛盾，學(xué)習(xí)國(guó)外的先進(jìn)技術(shù)和管理經(jīng)驗(yàn)。而達(dá)到這樣的目的，不可避免地要以出讓部分甚至多數(shù)所有權(quán)為代價(jià)。另一方面，出于對(duì)自身經(jīng)濟(jì)的主權(quán)的考慮，我國(guó)企業(yè)也會(huì)爭(zhēng)奪控制權(quán)，積極尋求對(duì)并購(gòu)后的企業(yè)的影響力。如何在上述兩方面之間找到平衡點(diǎn)，是當(dāng)前日益頻繁的外資并購(gòu)中亟待重視的問題。國(guó)家應(yīng)當(dāng)不斷完善有關(guān)外資并購(gòu)公司的法律法規(guī)，適當(dāng)放寬某些領(lǐng)域的外資并購(gòu)門檻，對(duì)某些特殊領(lǐng)域限定適當(dāng)?shù)某止杀壤?，使得外資并購(gòu)在具體操作中有據(jù)可循。

(四)主并公司為香港地區(qū)的并購(gòu)在提升目標(biāo)公司的競(jìng)爭(zhēng)力方面，效果并不理想：而主并公司為非香港地區(qū)的并購(gòu)卻能較顯著地提高目標(biāo)公司的競(jìng)爭(zhēng)力

主并方的香港公司大多為金融投資公司或者主營(yíng)業(yè)務(wù)不鮮明的公司，其所從事的并購(gòu)多為混合型并購(gòu)。大陸企業(yè)在迫切需要招商引資的情況下，往往盛情邀請(qǐng)最容易爭(zhēng)取到的投資客戶——香港投資公司，未慎重考慮并購(gòu)是否會(huì)帶來(lái)協(xié)同效應(yīng)，反而使得并購(gòu)后的目標(biāo)公司競(jìng)爭(zhēng)力下滑。而主并公司為非香港地區(qū)的19個(gè)并購(gòu)案例中，大多為橫向或縱向并購(gòu)，主并公司往往是目標(biāo)公司所在領(lǐng)域的跨國(guó)巨頭，并購(gòu)后目標(biāo)企業(yè)能夠較快較好地發(fā)揮出與主并公司間的協(xié)同效應(yīng)，企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力得到明顯提升。

(五)非協(xié)議并購(gòu)相對(duì)于協(xié)議并購(gòu)，更能提高目標(biāo)公司的競(jìng)爭(zhēng)力

結(jié)合我國(guó)實(shí)際，主要原因在于：協(xié)議收購(gòu)過程缺乏公開透明度，缺乏市場(chǎng)的監(jiān)管；政府在企業(yè)并購(gòu)過程中參與過深，給原本應(yīng)該市場(chǎng)化的收購(gòu)活動(dòng)添加了行政色彩；協(xié)議收購(gòu)大多采用一對(duì)一的談判方式，人為干預(yù)過多，不利于并購(gòu)市場(chǎng)的良性運(yùn)作。然而，在我國(guó)目前上市公司以國(guó)有企業(yè)為主的格局下，股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓在未來(lái)相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)仍將是外資對(duì)我國(guó)上市公司股權(quán)收購(gòu)的主要方式，國(guó)家應(yīng)進(jìn)一步完善相關(guān)的法律法規(guī)，探索更多適合我國(guó)國(guó)情的并購(gòu)方式。