[摘要] 以中小企業(yè)板2004年上市的34家制造業(yè)企業(yè)為樣本，采用單變量t檢驗法，對高額現(xiàn)金持有對企業(yè)各項支出的影響展開實證研究。結果表明：高額現(xiàn)金持有公司經(jīng)營性現(xiàn)金流出并沒有顯著高于控制樣本公司，但其傾向于大量進行其他對外投資，可能存在企業(yè)并購等低價值的濫用現(xiàn)金流的行為。

[關鍵詞] 中小企業(yè)板 高額現(xiàn)金持有 單變量檢驗

一、引言

國外實證研究發(fā)現(xiàn)在產(chǎn)權保護弱的國家，上市公司的現(xiàn)金持有量較多（Dittman等，2003；Pinkowitz等，2004）。我國在2000年～2003年上市公司平均的現(xiàn)金持有量為18.9% ，而根據(jù)Kim等（1998）的研究，美國的比例為8.1%，根據(jù)Okzan等（2004）的研究，英國的比例為9.9%。Harford（1999）通過對美國上市公司的并購活動研究發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)金持有越多的企業(yè)越會進行一些低價值的并購活動；曾亞敏等（2005）也發(fā)現(xiàn)在我國，上市公司會濫用自由現(xiàn)金流來進行股權收購行為。

為了發(fā)展中小企業(yè)，解決高成長性中小企業(yè)的融資問題，我國經(jīng)過長達六年的論證與討論，終于于2004年在深圳證券交易所開創(chuàng)了中小企業(yè)板。在我們對中小企業(yè)板上市公司現(xiàn)金持有量的研究中，我們發(fā)現(xiàn)其現(xiàn)金持有量普遍較高 。那么，目前我國中小企業(yè)板高額現(xiàn)金持有公司是如何支出其所持有的現(xiàn)金？是否存在濫用現(xiàn)金流的行為？這些正是本文所要研究的問題。我們認為回答出這些問題，對我們正確認識我國中小企業(yè)的現(xiàn)金持有行為，從而制定出相應科學合理的政策以保護現(xiàn)金安全，提高資金使用效率具有重要的現(xiàn)實意義。

本研究結構如下：除了引言之外，第二部分采用單變量t檢驗法，分析高額現(xiàn)金持有公司是如何支出其所持有的現(xiàn)金？是否存在濫用現(xiàn)金流的行為？第三部分根據(jù)我們的研究結論提出相應建議。

二、高額現(xiàn)金持有對企業(yè)各項支出的影響

眾所周知，我國中小企業(yè)板是2004年才開辦的，考慮這一板塊的實際情況，同時鑒于資料的可獲得性，我們主要針對2003年～2006年這四年進行研究，分析高額現(xiàn)金持有對企業(yè)各項支出的影響。我們選取2004年在中小企業(yè)板上市的34家制造業(yè)企業(yè)為樣本，研究方法上，首先我們根據(jù)現(xiàn)金持有量將所有的樣本企業(yè)劃分為兩部分：高額現(xiàn)金持有公司和控制樣本公司。本研究對高額現(xiàn)金持有公司的定義為：現(xiàn)金持有量在2003，2004連續(xù)兩年高于當年所有樣本的中位數(shù)，并且至少有一年其現(xiàn)金持有量高于當年的第三個四分位數(shù)。之所以這樣定義是為了防止現(xiàn)金持有的短期行為，選取長期持有高額現(xiàn)金的企業(yè)。運用這一標準我們篩選出了11家企業(yè)作為高額現(xiàn)金持有公司，另外的23家企業(yè)則為控制樣本公司。

引起企業(yè)的現(xiàn)金流出的活動可以概括為三個方面：經(jīng)營活動、投資活動和籌資活動。我們擬從經(jīng)營活動和投資活動兩個方面進行研究，通過比較高額現(xiàn)金持有公司和控制樣本公司各項現(xiàn)金流出與扣除現(xiàn)金的總資產(chǎn)的比例，來分析二者是否存在差異，確知存在差異，再進一步通過單變量t統(tǒng)計量檢驗差異是否顯著。

在具體的分析中，本研究選取的現(xiàn)金流出活動有：經(jīng)營活動現(xiàn)金總流出，購買商品接受勞務支付的現(xiàn)金，投資活動現(xiàn)金總流出，購買固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金，其他投資支出。其中，其他投資支出本研究的定義為：其他投資支出=投資活動現(xiàn)金總流出-購買固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金。為了減少極端值的影響，本研究對各項支出比例的分析數(shù)據(jù)均是選取2005、2006兩年的平均數(shù)。具體分析結果見表。

資料來源：根據(jù)中小企業(yè)板的財務報告原始數(shù)據(jù)，利用EXCEL分析計算得出。

分析表得知：首先，經(jīng)營活動現(xiàn)金流出方面。高額現(xiàn)金持有公司和控制樣本公司的經(jīng)營活動現(xiàn)金流出比例和購買商品、接受勞務支付的現(xiàn)金比例均沒有通過顯著性檢驗，即雖然高額現(xiàn)金持有公司的經(jīng)營活動現(xiàn)金流出比例平均水平高于控制樣本公司，但二者之間的t統(tǒng)計量僅為0.4243，其差異統(tǒng)計上并不顯著，這表明高額現(xiàn)金持有公司經(jīng)營活動的現(xiàn)金流出比例并不顯著比控制樣本公司高，高額現(xiàn)金持有對企業(yè)的經(jīng)營活動現(xiàn)金流出的影響并不明顯。而在購買商品、接受勞務支付的現(xiàn)金這項支出上，控制樣本公司的支出比例平均值還高于高額現(xiàn)金持有公司，當然二者之間的差異在統(tǒng)計上并不顯著，t統(tǒng)計量的值僅為-0.2836，但這也是值得我們注意的，高額現(xiàn)金持有卻并沒有增加其購買商品、接受勞務支付的現(xiàn)金比例，這種現(xiàn)象從理論上講還是比較異常的。

其次，投資活動的現(xiàn)金支出方面。首先是投資活動現(xiàn)金流出總額的比例，根據(jù)分析結果，我們可以看到高額現(xiàn)金持有公司在投資活動的現(xiàn)金流出比例的平均水平高于控制樣本公司，而且二者之間的差異在α=0.1時顯著。這表明，高額現(xiàn)金持有企業(yè)的投資活動現(xiàn)金支出比例的確明顯較高。但投資活動又可具體細分為兩大部分：購買固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)等支付的現(xiàn)金和其他投資支出。理論上講，固定資產(chǎn)等投入生產(chǎn)運營可以給企業(yè)帶來較大收益，而其他投資支出則可能包含著企業(yè)并購等濫用現(xiàn)金流的行為。由我們的研究，樣本企業(yè)中在購買固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)等支付的現(xiàn)金比例雖然從平均水平上看高額現(xiàn)金持有公司是高于控制樣本公司的，但二者之間的差異在α=0.1時并不顯著。與之相對應的是在其他投資支出這一變量上，高額現(xiàn)金持有公司和控制樣本公司的差異卻比較顯著，其t統(tǒng)計量可以通過α=0.1的顯著性檢驗。這說明我國中小企業(yè)板上市公司，高額現(xiàn)金持有公司的確可能存在企業(yè)并購等濫用現(xiàn)金流的行為。

三、研究結論及相關建議

根據(jù)本研究對中小企業(yè)板2004年上市的34家制造企業(yè)的實證分析，我們得知：高額現(xiàn)金持有企業(yè)的經(jīng)營性現(xiàn)金流出并沒有顯著高于控制樣本公司；但其傾向于大量進行其他對外投資，可能存在企業(yè)并購等低價值的濫用現(xiàn)金流的行為。即：高額現(xiàn)金持有對企業(yè)產(chǎn)生了不利影響。對此，我們提出以下建議：

首先，微觀層面上，各企業(yè)管理者必須合理控制本企業(yè)的現(xiàn)金持有水平。根據(jù)企業(yè)以往經(jīng)營活動的實際需要，并考慮當前的實際情況保持合理的現(xiàn)金持有量，盡量避免持有過高現(xiàn)金。

其次，宏觀層面上，國家應制定相應的政策法規(guī)對中小企業(yè)板上市公司的現(xiàn)金持有量進行相應規(guī)定，運用強制手段禁止企業(yè)持有過高現(xiàn)金。因為高額現(xiàn)金給企業(yè)濫用現(xiàn)金流提供了前提條件，實際操作中，我們認為可嘗試著做出硬性規(guī)定，如規(guī)定：企業(yè)持有現(xiàn)金量超過一定額度就必須將多余部分以股利形式發(fā)放給股東等。

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注：本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請以PDF格式閱讀原文。