[摘要] 本文對(duì)國(guó)際幾個(gè)主要股票市場(chǎng)進(jìn)行了收益率與波動(dòng)相關(guān)性的實(shí)證分析，最終得出這樣的結(jié)論：美國(guó)、英國(guó)、日本、中國(guó)香港、滬市、深市的指數(shù)是存在協(xié)整關(guān)系的；通過(guò)多元GARCH分析，看出中國(guó)股票市場(chǎng)與其他股票市場(chǎng)有一定的波動(dòng)相關(guān)性，但不是很強(qiáng)；在國(guó)內(nèi)看來(lái)，滬市與深市的波動(dòng)相關(guān)性很強(qiáng)。

[關(guān)鍵詞] 協(xié)整(Cointegration) 廣義自回歸條件異方差(GARCH) 波動(dòng)相關(guān)性

一、引言

由于經(jīng)濟(jì)一體化的程度加深，主要發(fā)達(dá)國(guó)家的股票市場(chǎng)具有顯著的聯(lián)動(dòng)特征。如Hung和Cheung(1995)研究發(fā)現(xiàn)，東南亞五個(gè)新興的股票市場(chǎng)相互間以美元計(jì)價(jià)的股指存在顯著的Granger因果關(guān)系和協(xié)整效應(yīng)。

股票市場(chǎng)除了收益率備受關(guān)注外，股票價(jià)格的頻繁波動(dòng)也是股票市場(chǎng)最明顯的特征之一。1982年，Engle等提出了一元自回歸條件異方差A(yù)RCH模型，1986年Bollerslev對(duì)此進(jìn)行了推廣，建立了廣義自回歸條件異方差(GARCH)模型，十多年來(lái)在描述經(jīng)濟(jì)金融領(lǐng)域中倍受青睞。而幾乎同時(shí)被提出的多元ARCH模型及多元GARCH模型，由于未知參數(shù)繁多，在經(jīng)濟(jì)金融領(lǐng)域或其它領(lǐng)域的研究中并沒(méi)有如同一元模型那樣得到充分的應(yīng)用。

因此許多學(xué)者致力于給這一“繁重”的模型加上一些合理的參數(shù)限制以減少條件方差表達(dá)式中待估未知參數(shù)的個(gè)數(shù)，得到幾種不同的模型簡(jiǎn)化形式。

本文研究的是美國(guó)、英國(guó)、日本、中國(guó)香港及中國(guó)上海、深圳的股票市場(chǎng)之間收益率與波動(dòng)性的相互影響關(guān)系。通過(guò)運(yùn)用協(xié)整檢驗(yàn)研究各國(guó)股票市場(chǎng)指數(shù)之間的收益相關(guān)性。并且通過(guò)多元GARCH模型對(duì)股票市場(chǎng)的價(jià)格波動(dòng)特征進(jìn)行深入的刻畫。

二、數(shù)據(jù)描述

我們選取了代表這六個(gè)股票市場(chǎng)的指數(shù)：美國(guó)的道?瓊斯工業(yè)平均指數(shù)(DJIA)，英國(guó)的金融時(shí)報(bào)指數(shù)(FTSE100)，香港的恒生成分股指數(shù)(HSI)，日本的日經(jīng)225指數(shù)(NIKKEI225)，以及上證綜合指數(shù)(SS)，深證成分指數(shù)(SZ)。數(shù)據(jù)時(shí)間段為1996年12月26日到2007年10月31日(數(shù)據(jù)來(lái)自雅虎財(cái)經(jīng))，其中截掉了各個(gè)市場(chǎng)未同時(shí)開(kāi)市的數(shù)據(jù)。

首先我們對(duì)這六個(gè)指數(shù)進(jìn)行取對(duì)數(shù)差分處理，用LDJ、LFT、LHS、LNI、LSS、LSZ表示進(jìn)行對(duì)數(shù)處理后的指數(shù)序列；用RDJ、RFT、RHS、RNI、RSS、RSZ表示進(jìn)行一階對(duì)數(shù)差分處理后的收益率序列。當(dāng)股票價(jià)格指數(shù)波動(dòng)不是十分劇烈的時(shí)候，它確實(shí)近似的等于股票價(jià)格指數(shù)的日變化率。

三、實(shí)證研究及結(jié)果分析

1.單位根檢驗(yàn)

單位根檢驗(yàn)結(jié)果表明，對(duì)數(shù)指數(shù)序列都是I(1)過(guò)程，收益率序列是I(0)過(guò)程。

2.協(xié)整檢驗(yàn)

通過(guò)單位根檢驗(yàn)，我們知道對(duì)數(shù)指數(shù)序列LDJ、LFT、LHS、LNI、LSS、LSZ都是I(1)過(guò)程，可以對(duì)它們進(jìn)行Johansen協(xié)整檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果表明六個(gè)指數(shù)具有協(xié)整關(guān)系。

通過(guò)實(shí)證分析我們知道，LDJ與LFT、LHS、LSZ有顯著的同向變動(dòng)關(guān)系，與LNI、LSS有著反向變動(dòng)關(guān)系。從影響程度來(lái)看，LFT對(duì)LDJ影響最大，而且是正的。日經(jīng)指數(shù)對(duì)道指有負(fù)的影響，這同美國(guó)與日本經(jīng)濟(jì)發(fā)展差異一致。上證指數(shù)與道指反向變動(dòng)，是因?yàn)橹忻蕾Q(mào)易順差問(wèn)題，2005年中國(guó)貿(mào)易順差達(dá)到1019億美元，外匯儲(chǔ)備總額達(dá)到8189億美元，去年達(dá)到1400億美元，這就造成了大量資本流入中國(guó)，對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生了負(fù)面影響。對(duì)于上證綜指與深證成指反向變動(dòng)，可以解釋為：中國(guó)上證綜指主要是由國(guó)有大中型企業(yè)板塊構(gòu)成，而深證成指主要是由中小企業(yè)板塊構(gòu)成，近年來(lái)我國(guó)進(jìn)行的大型國(guó)有企業(yè)股份制改革，使滬市成為改革的重心，滬市大幅增長(zhǎng)抑止了深市的發(fā)展。

3.波動(dòng)相關(guān)性的的實(shí)證結(jié)果分析

現(xiàn)有的涉及市場(chǎng)之間的相關(guān)性的研究主要是考察不同市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì)的時(shí)序相關(guān)性。然而，平行觀測(cè)不同市場(chǎng)運(yùn)行態(tài)勢(shì)的聯(lián)動(dòng)特征，并不能準(zhǔn)確判斷市場(chǎng)之間價(jià)格波動(dòng)的因果關(guān)系。因此，我們想用多元GARCH模型來(lái)刻畫股票市場(chǎng)之間波動(dòng)的相關(guān)性。

我們運(yùn)用六元BEEK模型來(lái)研究這些股市的波形相關(guān)性。通過(guò)運(yùn)算得出各個(gè)股市波動(dòng)相關(guān)系數(shù)。六個(gè)股票市場(chǎng)的波動(dòng)相關(guān)系數(shù)可得到15個(gè)相關(guān)系數(shù)圖，概況起來(lái)可以分為三類：第一類為除了上市深市外其余股市之間的波動(dòng)相關(guān)性，有較強(qiáng)的波動(dòng)相關(guān)性，如圖1所示；第二類為除上市深市外其余股市分別與滬市和深市的波動(dòng)相關(guān)性，表明雖然有一定的波動(dòng)相關(guān)性，但是相關(guān)性較弱，如圖2所示；第三類相關(guān)系數(shù)圖表明滬市和深市的波動(dòng)相關(guān)性非常強(qiáng)，如圖3所示。

這說(shuō)明我國(guó)股票市場(chǎng)與其他主要的國(guó)際股票有一定的相互影響，但是因?yàn)橹袊?guó)股市是新興的市場(chǎng)，還不是發(fā)展的很成熟，因此與其他股市的影響程度不高，有待于我國(guó)股市的進(jìn)一步完善與發(fā)展。

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