摘要:我國(guó)國(guó)有企業(yè)“一股獨(dú)大”的股權(quán)結(jié)構(gòu)存在一系列問(wèn)題，需要通過(guò)減持讓股權(quán)結(jié)構(gòu)適度分散化#65377;現(xiàn)在的減持思路遇到一系列問(wèn)題，如承接資金來(lái)源有限，可實(shí)現(xiàn)速度較慢且僅涉及上市公司的國(guó)有股減持等#65377;因此，提出一種新的減持思路——國(guó)有投資主體交互減持，即讓在股東角色和股東權(quán)益上彼此獨(dú)立的各國(guó)有投資主體交互成為國(guó)有股減持的戰(zhàn)略投資者，以完善公司法人治理結(jié)構(gòu)，并實(shí)現(xiàn)國(guó)有企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)優(yōu)化與公有制的有機(jī)結(jié)合#65377;

關(guān)鍵詞:一股獨(dú)大;國(guó)有股減持;交互減持

中圖分類號(hào):F830.91 文獻(xiàn)標(biāo)志碼:A 文章編號(hào):1673-291X(2007)05-0084-02

一、國(guó)有股減持的目的

國(guó)有企業(yè)改革進(jìn)行了28年，在“放權(quán)#65380;讓利#65380;四自”等一系列的改革中，我國(guó)國(guó)有企業(yè)改革取得了相當(dāng)?shù)某删?，?guó)企效率有了大幅提高#65377;但改革還任重而道遠(yuǎn)，國(guó)有企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)優(yōu)化調(diào)整即其中之一#65377;據(jù)權(quán)威學(xué)者張卓元先生的研究:“截至2003年6月底，我國(guó)重點(diǎn)監(jiān)測(cè)的國(guó)有及國(guó)有控股的3 117家大型企業(yè)中，國(guó)有獨(dú)資與國(guó)資絕對(duì)控股的就有2 696家，占86.5%，其中189家中央直管的大型企業(yè)中，只有9家是多元投資主體#65377;十余萬(wàn)家中型國(guó)有企業(yè)，絕大多數(shù)也是國(guó)有獨(dú)資#65377;”[1]我國(guó)國(guó)有企業(yè)目前的這種股權(quán)結(jié)構(gòu)存在一系列的嚴(yán)重問(wèn)題，這一點(diǎn)得到專家學(xué)者的普遍認(rèn)同#65377;著名學(xué)者楊瑞龍對(duì)此進(jìn)行了精辟的歸納總結(jié)，認(rèn)為國(guó)有股“一股獨(dú)大”問(wèn)題更大:第一，所有者行為的行政化導(dǎo)致企業(yè)內(nèi)缺乏真正的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)主體#65377;第二，國(guó)有獨(dú)資或一股獨(dú)大導(dǎo)致不同治理主體相互制衡機(jī)制失靈#65377;第三，激勵(lì)與約束不健全導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)營(yíng)者行為官員化#65377;因此，為解決國(guó)有股“一股獨(dú)大”問(wèn)題就必須進(jìn)行股權(quán)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化調(diào)整，實(shí)現(xiàn)投資主體多元化，從而完善公司法人治理結(jié)構(gòu)，建立真正的現(xiàn)代企業(yè)制度#65377;正是認(rèn)識(shí)到目前國(guó)有股股權(quán)結(jié)構(gòu)的弊端，國(guó)家提出了通過(guò)國(guó)有股的減持來(lái)優(yōu)化其股權(quán)結(jié)構(gòu)#65377;

二、現(xiàn)有減持方案存在的問(wèn)題

對(duì)如何進(jìn)行股權(quán)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化調(diào)整，我國(guó)理論界經(jīng)過(guò)多年的探索，提出了各式各樣的國(guó)有股減持方案:配售#65380;回購(gòu)#65380;協(xié)議轉(zhuǎn)讓#65380;股轉(zhuǎn)債等#65377;對(duì)于以上方案各自的優(yōu)缺點(diǎn)，學(xué)者們論述頗多，在此不再贅述#65377;綜觀各種方案，我們認(rèn)為，各方案存在一些共同的缺陷:

(1)基本上都是國(guó)有股轉(zhuǎn)讓給非國(guó)有單位或個(gè)人，使國(guó)有股從數(shù)量和比例上同時(shí)減持，以達(dá)到股權(quán)分持，從而消除國(guó)有股“一股獨(dú)大”的缺陷#65377;但我國(guó)作為社會(huì)主義國(guó)家，如果從國(guó)有企業(yè)“全面退出”，將會(huì)加劇國(guó)民之間的收入差距，使走向共同富裕的體制基礎(chǔ)不復(fù)存在#65377;而且這也不符合黨的十四屆五中全會(huì)提出的“有進(jìn)有退，有所為有所不為”的戰(zhàn)略決策#65377;

(2)都以上市公司為主要研究對(duì)象，而沒有考慮到我國(guó)10多萬(wàn)家國(guó)有企業(yè)約九成是國(guó)有獨(dú)資或國(guó)資絕對(duì)控股，都需要進(jìn)行股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整#65377;從企業(yè)數(shù)來(lái)看，截至2006年10月，我國(guó)滬深股市共有上市公司1 400余家，約占全部國(guó)企總數(shù)1%，由此可見，上市公司“一股獨(dú)大”問(wèn)題的解決只占全部國(guó)企改革任務(wù)的“冰山一角”#65377;

(3)可實(shí)現(xiàn)速度問(wèn)題#65377;考慮到國(guó)有股的數(shù)量龐大，大規(guī)模減持對(duì)資本市場(chǎng)可能存在的沖擊，以及受承接資金的制約，目前的方案很難達(dá)到既快又穩(wěn)大規(guī)模減持國(guó)有股的目的#65377;然而奚君羊認(rèn)為，隨著時(shí)間的推移，由于貼現(xiàn)因子λ的作用，隨著股市行情的下跌，國(guó)有股減持的收益會(huì)不斷減少，可見國(guó)有股減持的速度越快越好，否則拖得越久改革成本就越大[2]#65377;

(4)未提出需要國(guó)家控制行業(yè)和領(lǐng)域中企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)優(yōu)化方案#65377;對(duì)于需要國(guó)家控制的關(guān)系國(guó)民經(jīng)濟(jì)命脈的四大行業(yè)和領(lǐng)域，普遍認(rèn)為國(guó)家必須控股，這樣一來(lái)此類國(guó)企似乎天生就必須經(jīng)受國(guó)有股“一股獨(dú)大”問(wèn)題的折磨#65377;所有方案都沒有針對(duì)這類國(guó)企提出具體的改革方案，形成改革中的“盲點(diǎn)”#65377;

(5)承接資金問(wèn)題#65377;全國(guó)13.8萬(wàn)戶國(guó)有企業(yè)(共約8萬(wàn)億經(jīng)營(yíng)性國(guó)有資本)即使都以存量調(diào)整方式調(diào)整股權(quán)結(jié)構(gòu)，平均按35%的持股比例為減持目標(biāo)，也需5.2萬(wàn)億資金承接減持下來(lái)的國(guó)有股份#65377;若都以增量調(diào)整方式進(jìn)行，則需向國(guó)企投資14.85萬(wàn)億#65377;目前方案由于受讓方限定為非國(guó)有單位或個(gè)人，承接資金來(lái)源有限#65377;光靠非國(guó)有資本承接，只會(huì)延緩國(guó)有企業(yè)改革的進(jìn)程#65377;

由此可見，一方面，我國(guó)國(guó)有企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整迫在眉睫#65377;另一方面，目前通過(guò)國(guó)有股減持調(diào)整國(guó)企股權(quán)的方案僅涉及到上市公司中不需國(guó)家控制的行業(yè)和領(lǐng)域，并且由于未找到切實(shí)可行的方案，使得改革進(jìn)程受阻#65377;如果不找到一條又快又穩(wěn)且對(duì)所有國(guó)企都具有可行性的股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整新路子，國(guó)企治理結(jié)構(gòu)的完善將可望而不可即#65377;

三、國(guó)有股減持新思路：國(guó)有投資主體交互持股下的交互減持

針對(duì)上述不足，我們提出:讓在股東角色和股東權(quán)益上彼此獨(dú)立的各國(guó)有投資主體交互成為國(guó)有股減持的戰(zhàn)略投資者，即讓國(guó)有股東甲在減持國(guó)有股之后，用所得現(xiàn)金按市場(chǎng)原則再購(gòu)買國(guó)有股東乙#65380;丙等擬減持的別的國(guó)企的國(guó)有股份，國(guó)有股東乙#65380;丙等獲得變現(xiàn)資金后，又可購(gòu)買(承接)其他國(guó)有股東擬減持的國(guó)有股，依此類推#65377;即上一輪減持為下一輪減持提供所需的承接資金#65377;

一個(gè)企業(yè)減持國(guó)有股，可以由非國(guó)有投資者購(gòu)買，但為什么不能由別的國(guó)有股東購(gòu)買呢?從理論上說(shuō)，國(guó)有資本是同質(zhì)的，所有國(guó)有資本的終極所有者是同一主體#65377;但是實(shí)際上，國(guó)有資本是由各級(jí)各地的政府分散占有的，具體占有主體是各級(jí)各地的國(guó)資委及其下屬的國(guó)有控股公司，它們?cè)谕顿Y決策和股東權(quán)益上是彼此獨(dú)立的，它們之間買賣股份的現(xiàn)實(shí)性和可行性，類同于各國(guó)有企業(yè)之間買賣商品的現(xiàn)實(shí)性和可行性[3]#65377;各國(guó)資委之間買賣股份是絲毫沒有問(wèn)題的，但同一國(guó)資委下的各控股公司之間能否買賣股份，則有待商榷#65377;結(jié)論的得出不取決于理論分析，而是取決于它們之間是否有足夠大的權(quán)益獨(dú)立性#65377;而且雖說(shuō)我國(guó)國(guó)企存在效率較低的現(xiàn)象，但國(guó)企每年有近萬(wàn)億元的盈利，在投資收益最大化的驅(qū)動(dòng)下，各國(guó)有投資主體也是會(huì)有動(dòng)機(jī)投資別的國(guó)企的存量國(guó)有股的#65377;

在國(guó)有股減持過(guò)程中，我們只要貫徹一個(gè)共同的原則:規(guī)定每個(gè)國(guó)有股東在減持之后，必須在一定時(shí)間內(nèi)用變現(xiàn)資金再買入其他企業(yè)擬減持的國(guó)有股，這樣可迫使減持者在實(shí)施減持之前就預(yù)先物色好擬買入的國(guó)有股，那么上一輪國(guó)有股減持就可推動(dòng)下一輪的減持#65377;從而使同一國(guó)企并存多個(gè)國(guó)有股東，單個(gè)國(guó)有股東在國(guó)有獨(dú)資或國(guó)有控股公司持股比例下降#65377;

當(dāng)然，這并不意味著對(duì)所有國(guó)有企業(yè)“一刀切”，都應(yīng)該通過(guò)國(guó)有投資主體交互持股來(lái)優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)#65377;我們必須本著“有進(jìn)有退，有所為有所不為”的方針，具體情況具體分析，我們并不排斥非國(guó)有戰(zhàn)略投資者參與國(guó)企股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整，承接擬減持的國(guó)有股#65377;為此，我們把國(guó)有企業(yè)分為四類，并從各類企業(yè)提出具體的股權(quán)調(diào)整設(shè)想:

(1)需繼續(xù)保持國(guó)有獨(dú)資的企業(yè)#65377;這類企業(yè)集中于關(guān)系國(guó)家安全的行業(yè)，由于行業(yè)的特殊性，應(yīng)由國(guó)家壟斷經(jīng)營(yíng)，不宜非國(guó)有資本介入，調(diào)整后原國(guó)有股東可保留維持其相對(duì)控股地位持股比例的股份，剩余股份由其他國(guó)有股東承接，并形成幾個(gè)持股比例不低的次大股東，他們的持股比例加起來(lái)能與第一大股東抗衡#65377;

(2)需國(guó)家絕對(duì)控股的企業(yè)#65377;主要集中在與人民生活關(guān)系密切的社會(huì)公共產(chǎn)品生產(chǎn)行業(yè)或公益性事業(yè)等，在保持國(guó)有資本絕對(duì)控股的情況下，由單個(gè)國(guó)有投資主體相對(duì)控股，其他股份由別的國(guó)有投資主體和非國(guó)有投資主體分持#65377;公司由國(guó)有資本占主體#65377;

(3)由國(guó)家相對(duì)控股的企業(yè)，主要是關(guān)系國(guó)計(jì)民生的重要競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)以及高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和正在成為支柱產(chǎn)業(yè)的行業(yè)#65377;此類企業(yè)可由一個(gè)國(guó)有股東相對(duì)控股，另外還有幾個(gè)國(guó)有股東持股，但非國(guó)有股東持股所占比例應(yīng)相對(duì)較大#65377;

(4)一般性競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)中的企業(yè)#65377;國(guó)有資本可讓出控股權(quán)，非國(guó)有資本應(yīng)在整個(gè)企業(yè)股份中占大頭，在條件許可的情況下，國(guó)有資本可考慮全部退出#65377;

根據(jù)先易后難的原則，減持推行次序依次為上市公司#65380;非上市股份公司#65380;中央國(guó)企#65380;省屬國(guó)企#65380;地市級(jí)國(guó)企#65377;而且在現(xiàn)階段，對(duì)于后兩類企業(yè)也可先由國(guó)有股東交互持股，實(shí)現(xiàn)其治理結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，待時(shí)機(jī)成熟時(shí)再把相應(yīng)比例的股份轉(zhuǎn)讓給非國(guó)有單位或個(gè)人，從而增強(qiáng)國(guó)有經(jīng)濟(jì)的控制力#65380;影響力#65380;帶動(dòng)力#65377;

四、國(guó)有投資主體交互持股的獨(dú)特優(yōu)勢(shì)

進(jìn)行如此調(diào)整之后，既保留對(duì)國(guó)有產(chǎn)權(quán)及企業(yè)利潤(rùn)的“剩余索取權(quán)和控制權(quán)”，又可使股權(quán)分散化，從而使企業(yè)法人治理結(jié)構(gòu)得以最終建立和完善#65377;與其他方案相比，本方案的優(yōu)勢(shì)可謂“得天獨(dú)厚”:

(1)思想上具有優(yōu)勢(shì)#65377;由于此方案可實(shí)現(xiàn)公有制與股權(quán)結(jié)構(gòu)分散化在企業(yè)級(jí)微觀層面的有機(jī)結(jié)合，對(duì)充分發(fā)揮社會(huì)主義的優(yōu)勢(shì)，消除人與人之間的貧富差距具有不可磨滅的作用，符合公有制企業(yè)意識(shí)形態(tài)與文化傳統(tǒng)的要求，因此，人們更容易從思想上接受此方案#65377;

(2)不存在承接資金不足的問(wèn)題#65377;理論上，只要每個(gè)國(guó)有股東把減持自身股份所獲的資金用于購(gòu)買別的國(guó)有股東擬減持的股份，那么無(wú)論減持規(guī)模有多大，都不會(huì)出現(xiàn)資金不足問(wèn)題，因?yàn)闇p持規(guī)模正好等于在購(gòu)買規(guī)模#65377;

(3)可減少改革成本#65377;正因?yàn)椴淮嬖谒枷?65380;資金上的問(wèn)題，且主要為存量調(diào)整，不會(huì)對(duì)現(xiàn)有股市造成大的沖擊，所以可在一開始就大規(guī)模地推行，以最短的時(shí)間和最快的速度實(shí)現(xiàn)對(duì)所有國(guó)有企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化調(diào)整#65377;

(4)為國(guó)有股變現(xiàn)所得資金找到出路#65377;根據(jù)現(xiàn)代財(cái)務(wù)理論，資本要實(shí)現(xiàn)保值增值，最佳的途徑就是“以錢生錢”，減持變現(xiàn)所得資金數(shù)目巨大，很難為其都找到有利可圖的新創(chuàng)投資項(xiàng)目#65377;引導(dǎo)減持變現(xiàn)的國(guó)有資本購(gòu)買別的國(guó)有企業(yè)擬減持的股份，為減持變現(xiàn)的國(guó)有資本開辟了一條新路徑，而且可以避免優(yōu)勢(shì)國(guó)有企業(yè)因國(guó)有股減持致使“肥水流入外人田”的局面#65377;

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[責(zé)任編輯張凌]