摘 要：股東行為的優(yōu)化是資本市場建設(shè)的重要工作。鄂武商控股權(quán)之爭，各方面股東行為基本上在法律規(guī)范的范圍之內(nèi)運(yùn)作，是一種進(jìn)步；但嚴(yán)格分析，有諸多問題和缺陷。法律服務(wù)應(yīng)該在規(guī)范股東、特別是大股東行為，保護(hù)小股東權(quán)益方面發(fā)揮重要而不可替代的作用。

關(guān)鍵詞：股東行為；法律服務(wù)；控股權(quán)；權(quán)益保護(hù)

中圖分類號：F830．91 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1004-0544(2007)01-0119-03

在我國目前的資本市場環(huán)境下，大股東侵占上市公司利益頻頻發(fā)生。股權(quán)相對集中而導(dǎo)致大股東與股東之間出現(xiàn)嚴(yán)重的代理問題，在我國資本市場上屢見不鮮。大股東在直接或間接控制董事會，進(jìn)而能夠?qū)ι鲜泄緦?shí)施有效控制的情況下，常常為追求自身利益最大化而產(chǎn)生諸多不利于上市公司的行為。雖然股權(quán)分置的改革已基本完成，大股東與中小股東之間的利益分配與調(diào)整的沖突將大為減少，大股東通過資金占用、違規(guī)擔(dān)保等方式直接侵占中小股東利益的行為將得到一定程度的遏制。但大股東對中小股東的強(qiáng)勢地位并沒有根本的改變，內(nèi)部人控制仍然存在，兩類股東的利益沖突依然激烈。因此，通過各種途徑，特別是完善法律法規(guī)，加強(qiáng)法律服務(wù)，優(yōu)化大股東行為，保護(hù)小股東權(quán)益依然十分重要。最近，被媒體稱為全流通并購第一案的鄂武商控股權(quán)之爭，從2006年4月份開始，9月份達(dá)到高潮，目前仍未結(jié)束。其間各類股東的行為值得分析和思考。

一、鄂武商控股權(quán)之爭

作為鄂武商大股東武漢國資公司引進(jìn)的戰(zhàn)略投資者，銀泰系在取得鄂武商近20％的持股比例后，派人進(jìn)入鄂武商董事會、參與鄂武商公司治理的意愿開始顯現(xiàn)。特別在鄂武商業(yè)績一直處于低位徘徊、股價(jià)難以提高的情況下尤為強(qiáng)烈。2006年9月在與武漢國資公司及鄂武商董事會協(xié)商未果的情況下，銀泰系及一致行動人提議自主召開臨時(shí)股東大會，議案有二，一是銀泰系擬向鄂武商派出一名董事(先罷免一名董事以騰出名額)，另一個(gè)是提高武漢廣場租金。

臨時(shí)股東大會于2006年9月21日下午召開。表決結(jié)果：罷免天澤董事選舉銀泰系人進(jìn)入董事會議案未獲通過，而武漢廣場提租議案以剛過半數(shù)通過。武漢國資阻擋了銀泰系進(jìn)入董事會的步伐，而銀泰系極富感召力的提租殺招得手。有意思的是，在臨時(shí)股東大會召開之前，武漢國資以《異議函》直指提租議案在提案時(shí)效、提案人身份及提案內(nèi)容三個(gè)方面爭議。特別是武漢國資認(rèn)為股東不應(yīng)越俎代庖、代替經(jīng)營層和董事會提出具體的方案。具體表決。銀泰系在派人進(jìn)入董事會議案上主動棄權(quán)，而在提租議案上寸步不讓。武漢國資則一概反對，不僅反對銀泰系人進(jìn)入董事會，還反對武漢廣場提租。大股東武漢國資作為鄂武商事實(shí)上的控制者，且不說掌控鄂武商多年，業(yè)績一直不佳，投資者實(shí)際得利很少，頗有怨氣，僅大股東一直以來理直氣壯毫無歉意的態(tài)度也讓人異議。而且，作為大股東選派進(jìn)入董事會并擔(dān)任董事長的X某，對武漢廣場租金案的反應(yīng)十分激烈，態(tài)度強(qiáng)硬，聲稱一旦議案通過而執(zhí)行，必將帶來巨大風(fēng)險(xiǎn)和災(zāi)難。四位獨(dú)董也與大股東態(tài)度一致，公開表明立場，反對大幅提租。

由此可以看出，大股東、董事長、獨(dú)立董事儼然一個(gè)戰(zhàn)壕的戰(zhàn)友。撇開銀泰系進(jìn)入董事會議案，單就武漢廣場提租一事，想在董事會層面達(dá)到中小股東的目標(biāo)值，也是完全不可能的。

二、鄂武商控股權(quán)之爭的股東行為分析

鄂武商控股權(quán)之爭，嚴(yán)格地講，是以武漢國資為代表和以董事長為首的經(jīng)營層，對抗二股東銀泰系，阻止其參與公司治理，以保持其對公司的絕對控制權(quán)之爭。這一點(diǎn)，內(nèi)行人一看就明白?？刂茩?quán)之爭本來就是上市公司最具魅力的市場行為，只要嚴(yán)格按照法律法規(guī)運(yùn)作，不以其他的方法進(jìn)行和干預(yù)，都是允許的。而且，嚴(yán)格意義上講，它是一種商業(yè)行為，是以經(jīng)濟(jì)利益為最高目標(biāo)，所以也不能過分地以傳統(tǒng)道德觀念和過高的道德標(biāo)準(zhǔn)來要求和約束。口頭承諾和沒有處罰措施的書面承諾并不具備法律意義上的實(shí)際約束意義。

首先，分析銀泰系。作為持股超過20％，且與第一大股東武漢國資持股比例十分接近的銀泰系，真金白銀出資幾個(gè)億，一方面得不到大股東的配合，遲遲進(jìn)入不了董事會，無法參與公司治理，掌握公司信息；另一方面因鄂武商近幾年效益較差，無法取得分紅收益，股價(jià)低位盤整。在與大股東協(xié)商未果的情況下，不得已與一致行動人一道召開臨時(shí)股東大會，實(shí)屬無奈之舉。出席大會的簽證律師認(rèn)為，此次股東大會合法有效。而鄂武商的順利復(fù)牌表明交易所也認(rèn)同律師的觀點(diǎn)。

再來看武漢國資。在臨時(shí)股東大會召開前夕，武漢國資以《異議函》形式，對提案時(shí)效、一致人身份和提租案內(nèi)容進(jìn)行質(zhì)疑，并認(rèn)為臨時(shí)股東大會提案違背了《公司法》精神，股東大會不應(yīng)對租金調(diào)整這類具體經(jīng)營性事務(wù)越權(quán)處理。臨時(shí)股東大會表決時(shí)，武漢國資對所有議案均投了反對票。會后，武漢國資向證券監(jiān)管部門書面提出了異議，并表明有可能啟動司法程序否決有關(guān)議案。

最后來看其他中小股東。從投票現(xiàn)場及結(jié)果來看，除武漢國資及一致行動人外，武漢當(dāng)?shù)氐亩跷渖谭ㄈ斯蓶|全部站在武漢國資一方，所有參會的武漢本地企業(yè)對議案均投了反對票，其它參加會議的部分中小流通股表決不一，但多數(shù)均對議案投了贊成票。而網(wǎng)上投票情況，參加網(wǎng)上投票的股東共計(jì)669人，代表股份總數(shù)1．3億股，對銀泰系派人進(jìn)入董事會議案，贊成票為2847．34萬股，占網(wǎng)上投票總數(shù)的21．88％；對提租議案，贊成票達(dá)到1．22億股，占網(wǎng)上投票總數(shù)的93．94％。顯然中小股東對議案特別是提租案的結(jié)果有相當(dāng)重要的影響。

應(yīng)該說，圍繞控股權(quán)之爭及召開臨時(shí)股東大會，各方面股東的行為基本上遵循了相關(guān)法律法規(guī)。如果事實(shí)上武漢本地企業(yè)的投票都是自主自愿行為，沒有其他因素影響的話，值得肯定。這是中國證券市場逐漸走向成熟的一個(gè)標(biāo)志，同時(shí)也反映了站在武漢國資背后的政府有關(guān)部門“依法辦事”的姿態(tài)和誠信水平。但從武漢國資《異議函》的內(nèi)容來看，似乎說明武漢國資作為大股東，對法律的理解有一些片面，言語中隱隱約約看出與其他普通股東身份不一般的傲態(tài)。此番控制權(quán)之爭與其說是對武漢國資公司法律意識的檢驗(yàn)，倒不如說對政府部門依法行政的考驗(yàn)。盡管如此，筆者仍然認(rèn)為本次鄂武商股權(quán)之爭到現(xiàn)在為止，基本上都是在法律法規(guī)的框架內(nèi)進(jìn)行的，值得肯定。

但是，作為本次股權(quán)之爭的重要角色之一的鄂武商董事長，其表現(xiàn)倒是有幾點(diǎn)值得推敲。

其一：公開質(zhì)疑股東提案，甚至公開表示不執(zhí)行股東大會決議。股東大會是上市公司的最高權(quán)力機(jī)構(gòu)，董事會、經(jīng)營層只是代理，是給股東打工的。股東大會決議，董事會必須執(zhí)行，否則違法。作為董事長，公開質(zhì)疑股東提案，揚(yáng)言不執(zhí)行股東大會決議，是典型的漠視股東權(quán)益的違法行為。

其二：臨時(shí)股東大會召開前三天，緊急約見記者，告知已向董事會遞交了辭呈，正式提出辭去鄂武商公司董事、董事長職務(wù)，但是并未安排董事會秘書正式向外公告，而且沒有同時(shí)辭去僅有二個(gè)股東且由鄂武商絕對控股(占股51％)的武漢廣場管理有限公司的董事及董事長職務(wù)。根據(jù)規(guī)定，上市公司的董事長辭職屬重大信息，應(yīng)先按照規(guī)定公告，不能以個(gè)人名義召開記者會。同時(shí)應(yīng)該在辭去作為母公司的上市公司董事的同時(shí)，也辭去控股子公司的董事。而且，事后鄂武商董事會又否認(rèn)董事長辭職一事，似乎是一場鬧劇。

其三：對武漢廣場提租議案反映過分，本末倒置，態(tài)度傾向于子公司武漢廣場，有損害鄂武商中小股東利益之嫌。他認(rèn)為，一是提租幅度太大，有負(fù)面影響；二是股東大會不應(yīng)越過董事會來決定經(jīng)營層面的事。與之對比，銀泰系代言人就比他理直氣壯得多，也動情得多，他認(rèn)為股東利益最大化、讓投資者盡可能多賺錢天經(jīng)地義，是董事會和經(jīng)營者的最高目標(biāo)。事實(shí)的邏輯也是這樣，作為與鄂武商主業(yè)完全一致的武漢廣場公司，當(dāng)初以合資方式成立且與之近在咫尺，同室操戈，究竟有多大的必要值得商榷。十年的合資經(jīng)營過程，對商業(yè)經(jīng)營并不嫻熟的合資外方究竟給武漢廣場公司帶來了多大的品牌效應(yīng)和經(jīng)營經(jīng)驗(yàn)，委實(shí)難以肯定。在這種情形下，為什么第二個(gè)十年租期還要繼續(xù)將武漢廣場大樓以極低廉的價(jià)格租給合資公司呢?而且還得以合資方同意和保證合資公司有利潤作為第二個(gè)租期租金制定的前提和依據(jù)，否則合資方不同意而難以達(dá)成協(xié)議，的確匪夷所思令人費(fèi)解。如果董事長僅僅以母公司鄂武商利益最大化為原則，那么此次租金爭議應(yīng)該不難以解決：以招標(biāo)的方式確定下一個(gè)租期的租金。同等租金條件下，優(yōu)先租給合資公司，否則租給其他的公司。合資公司可另找地方經(jīng)營，也可清盤。作為國際知名國內(nèi)一流的商業(yè)企業(yè)，以鄂武商自身的品牌效應(yīng)和管理能力，自己經(jīng)營武漢廣場大樓，取得合資公司相同的效益應(yīng)該說并不困難。與其說武商借武廣取得效益，不如說武廣借武商吸引客戶謀取利益。退一步說武漢廣場的成功即使是借助了合資外方的力量，也屬正常，畢竟合資的目的之一是為了學(xué)習(xí)掌握對方的經(jīng)營管理方法和經(jīng)驗(yàn)。合作到期后從商業(yè)角度講，另立門戶也無可厚非。盡管從道德范疇講不一定在理，但完全合法。

三、鄂武商控股權(quán)之爭的其他相關(guān)分析和結(jié)論-

此次鄂武商股權(quán)之爭，盡管銀泰系進(jìn)入董事會未果，但卻以武漢廣場提租來給武漢國資和鄂武商的董事會出了一個(gè)不大不小的難題。這既體現(xiàn)了作為民營資本在中國資本市場上運(yùn)作比較成功的銀泰系手道老成、功夫深厚，也委實(shí)是在目前我國資本市場法律體系不夠健全、公司治理不夠規(guī)范的情況下的權(quán)宜之舉。其結(jié)果可能是暫時(shí)傷害了鄂武商，卻有益于我國資本市場整體運(yùn)作水平和效率，特別地有益于規(guī)范大股東行為、優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)，長遠(yuǎn)講是有利于鄂武商的。

當(dāng)初武漢國資公司肩負(fù)政府之命，為鄂武商引進(jìn)戰(zhàn)略投資者銀泰系，本以為有了對方不當(dāng)?shù)谝淮蠊蓶|的承諾而萬事大吉。殊不知，資本逐利的本性在民營企業(yè)身上表現(xiàn)得比國有企業(yè)要強(qiáng)烈得多，民營資本進(jìn)入上市公司，絕不是助人為樂、扶貧濟(jì)世，而是為了攝取最大的利益。他們投入大筆資金于他們認(rèn)為可以有很好贏得前景的上市公司后，由于經(jīng)營層原因而遲遲不能給他們實(shí)實(shí)在在的回報(bào)，那么他們的耐心是有限度的。此時(shí)，要么虛置一槍，炒一把小賺一筆，用腳投票逃之夭夭；要么放棄承諾，增持股份，從第一大股東手中爭奪控制權(quán)，攝取更大的利益。在這種情況下，有政府背景的國資公司，如果不能迅速轉(zhuǎn)變觀念未雨綢繆，時(shí)刻保持對市場各構(gòu)成因素的敏感性，依法合規(guī)地謀劃各種反并購策略，積極采取一些預(yù)防性措施，那么就會象武漢國資公司一樣，面對二股東的兇猛攻勢措手不及、慌不擇路，演繹出董事長的一聲嘆息、國資發(fā)言人的蒼白無力話語，令鄂武商董事會和經(jīng)營層進(jìn)退維谷、倍嘗艱辛。而且，依據(jù)民營企業(yè)決策高效運(yùn)作果斷的優(yōu)勢，銀泰系絕不會善罷干休、就此止步。種種跡象表明，鄂武商控股權(quán)之爭還遠(yuǎn)未結(jié)束，隨著第一次正面交戰(zhàn)的結(jié)束，雙方的近期戰(zhàn)局可能圍繞武漢廣場提租案的“執(zhí)行效果”來展開，也有可能展開司法訴訟。

股東大會是公司的最高權(quán)力機(jī)構(gòu)，它有權(quán)就公司的任何事情做決議(絕不是武漢國資所認(rèn)為的，不應(yīng)對租金調(diào)整這類經(jīng)營性事務(wù)越權(quán)處理)。只有經(jīng)營層和董事會越權(quán)，沒有股東大會越權(quán)。因?yàn)槎聲?、?jīng)營層的一切權(quán)力都是股東大會所授予的。所以，對臨時(shí)股權(quán)大會通過的提租決議，鄂武商的董事會和經(jīng)營層只能盡最大努力去執(zhí)行，哪怕得罪合資方而讓合資公司清算關(guān)門。從法律的角度來講，執(zhí)行效果不理想，所有的股東都有權(quán)向董事會發(fā)難。而且，提租決議一旦執(zhí)行不了，銀泰系完全可以依法召開股東大會，罷免現(xiàn)任董事，重組董事會和經(jīng)營班子。作為大股東的武漢國資公司，也在經(jīng)受著嚴(yán)峻的考驗(yàn)，目前其頭等大事無疑是鞏固持股優(yōu)勢、保住第一大股東地位?？啃姓袨楹偷胤奖Ｗo(hù)主義聯(lián)絡(luò)武漢當(dāng)?shù)氐钠髽I(yè)股東，肯定難以持久，而且還要付出成本；靠主觀片面解釋《公司法》不得無故罷免董事的“故”也不一定經(jīng)得起法律專家的推敲，這樣不僅不能最終阻止銀泰系進(jìn)入董事會，反而自己背上“侵害廣大股東利益”的名聲，損害武漢市的投資環(huán)境，在下一步與銀泰系的博弈中將“失道寡助”。當(dāng)然，銀泰系也并不輕松。雖然舉牌鄂武商近一年、持股比例達(dá)到20％以上，盡管有著多年從事商業(yè)經(jīng)營的經(jīng)歷，且在其他地方有成功控股商業(yè)企業(yè)的先例，但在武漢向鄂武商選派董事參加公司治理的愿望卻始終未能實(shí)現(xiàn)。這固然與大股東武漢國資公司的頑強(qiáng)阻撓密切相關(guān)，然而其對時(shí)限的把握及本身的策略和籌劃運(yùn)作也不無可推敲之處。提租案顯然是銀泰系介入鄂武商經(jīng)營的一次嘗試，能否如愿，還未可知。如果提租議案得不到有效落實(shí)，對銀泰系也絕非幸事，那就意味著銀泰系控股鄂武商將面臨更艱難的爭奪和更大的成本，是否劃算，還不一定。

一般認(rèn)為，股權(quán)制衡能夠?qū)Υ蠊蓶|行為產(chǎn)生制約力量，這在西方國家的上市公司，應(yīng)該是比較成功。所謂股權(quán)制衡是指股權(quán)安排中，由兩個(gè)以上的大股東分享控制權(quán)，通過各大股東之間相互牽制、互相監(jiān)督，使得任何一個(gè)大股東都無法單獨(dú)控制企業(yè)的決策，從而在一定程度上抑制大股權(quán)對小股東的侵占。這些年，在證券監(jiān)管當(dāng)局的推動下，我國資本市場在積極推崇股權(quán)制衡方面，做了大量的工作，也取得了比較好的成效。但由此也暴露出一些新的問題，比如上市公司控制權(quán)轉(zhuǎn)移頻繁、前任董事會拒不移交公司經(jīng)營執(zhí)照、公章、財(cái)務(wù)資料而出現(xiàn)象宏智科技那樣的“雙頭董事會”的鬧劇，使公司蒙受重大損失。所以法律制度是規(guī)范大股東、保護(hù)中小股東利益的最關(guān)鍵也是最后的一道屏障，加強(qiáng)資本市場的法律服務(wù)勢在必行。

法律制度通常被視為一種廣義的公司外部治理機(jī)制，與公司的內(nèi)部治理機(jī)制一起構(gòu)成一套完整的公司治理體系。它對防止由于大股東的敗德行為而使內(nèi)部治理機(jī)制不同程度的失效具有重要的作用。有學(xué)者認(rèn)為，一個(gè)國家法律對投資者權(quán)利的保護(hù)程度是這個(gè)國家資本市場和公司治理水平的決定性因素。法律制度對投資者的保護(hù)主要有三個(gè)方面：一是通過強(qiáng)制性信息披露制度保證上市公司披露信息及時(shí)、真實(shí)、準(zhǔn)確；二是通過法律法規(guī)、制度準(zhǔn)則來規(guī)范公司行為；三是通過行政執(zhí)法和賦予投資者訴訟權(quán)，以事后的懲罰給當(dāng)事者施加威懾。我國資本市場建立時(shí)間不長，相關(guān)法律法規(guī)制度處于逐步完善之中。

在鄂武商控制權(quán)之爭的過程中，上述法律制度發(fā)生作用的三個(gè)方面都有具體的體現(xiàn)，嚴(yán)格分析，也都存在一定的問題。董事長以個(gè)人名義召開記者會的形式宣布辭職，在信息披露方面就不合規(guī)；大股東武漢國資不遺余力地阻止銀泰系進(jìn)入董事會，有濫用權(quán)力之嫌；獨(dú)立董事的公開表態(tài)，雖然具體內(nèi)容不無道理，但在當(dāng)時(shí)的環(huán)境下，本應(yīng)代表廣大中小股東利益的獨(dú)董，明顯地站到了大股東一方，成為大股東的御用代言人，有違獨(dú)立董事制度設(shè)立的初衷，也讓人對獨(dú)立董事的作用產(chǎn)生懷疑。臨時(shí)提案提交的時(shí)間似乎有點(diǎn)倉促，有“超限”之嫌。我國資本市場由于存在大量的國有股而存在很多的特殊性，大股東和小股東、董事與股東、經(jīng)營層與董事會之間的代理問題尤為嚴(yán)重。國有股的代表國資方身份雙重，使得要么挾天子以令諸侯，以勢壓人；要么被民營資本收買而助紂為虐。這在現(xiàn)實(shí)中有很多事例。

法律服務(wù)應(yīng)該在規(guī)范大股東行為、保護(hù)中小股東權(quán)益過程中發(fā)揮重要而不可替代的作用。大股東之所以不規(guī)范運(yùn)作、肆意侵占中小股東利益，除了中小股東在利用投票權(quán)維護(hù)自己的權(quán)益方面努力不夠、參與意識不強(qiáng)之外，違法成本太低也是—個(gè)十分重要的原因。這些年，大量的上市公司被大股東掏空，而最終受到處罰則很輕：一方面行政處罰，時(shí)間長數(shù)量低，且大多無法執(zhí)行；另一方面司法追究未成制度，隨意性強(qiáng)，《破產(chǎn)法》尚未發(fā)生作用，民事賠償制度不健全還沒有產(chǎn)生足夠的威懾，許多責(zé)任人并未受到嚴(yán)厲的法律懲罰。所以千萬不要以為中國資本市場的法制建設(shè)已經(jīng)大功告成。相對于歐美發(fā)達(dá)國家，我們的法律法規(guī)水平、作用力度和反應(yīng)速度有較大差距。建立“高效、合理”的資本市場，必須具備一系列與之相匹配的法律法規(guī)制度和主動積極完善的法律服務(wù)。沒有適當(dāng)?shù)姆煞ㄒ?guī)制度，規(guī)范大股東行為保護(hù)中小股東利益將很難落實(shí)到位，許多造成系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的原因?qū)㈦y以化解，資本市場的效率將大打折扣。沒有良好的法律服務(wù)，中小投資者的權(quán)益保護(hù)也無法落實(shí)到實(shí)處。鄂武商控股權(quán)之爭雖然激烈，但至今基本上還在法律的軌道上運(yùn)行，值得慶賀。下一步如何演變，關(guān)鍵看武漢國資公司和鄂武商董事會的行動和姿態(tài)，同時(shí)也要依賴于證券監(jiān)管當(dāng)局的公正嚴(yán)格執(zhí)法和有關(guān)專業(yè)人員及時(shí)提供優(yōu)質(zhì)的法律服務(wù)。只有在法律法規(guī)的框架內(nèi)有序運(yùn)作，摒棄行政手段和地方保護(hù)主義的干擾，各個(gè)股東依法作為、以上市公司的利益為重，積極主動地參與公司治理和捍衛(wèi)自己權(quán)益，才能真正有利于中國資本市場健康可持續(xù)發(fā)展。

責(zé)任編輯 宋敬華

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