隨著我國(guó)對(duì)外開(kāi)放的逐步深入，對(duì)外貿(mào)易快速發(fā)展，實(shí)現(xiàn)持續(xù)順差，吸引外商直接投資規(guī)模逐年擴(kuò)大，質(zhì)量不斷提高，使我國(guó)國(guó)際收支平衡表中經(jīng)常項(xiàng)目、資本和金融項(xiàng)目持續(xù)實(shí)現(xiàn)雙順差，繼而導(dǎo)致我國(guó)外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)成為一種在短期內(nèi)難以逆轉(zhuǎn)的趨勢(shì)，引起社會(huì)各方的高度關(guān)注。

一、我國(guó)外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)的基本情況

外匯儲(chǔ)備是一國(guó)財(cái)富積累和綜合國(guó)力提高的具體體現(xiàn)，它是出口貿(mào)易所得、外商直接投資、海外投資收益、個(gè)人外匯匯入等，中央銀行通過(guò)結(jié)匯，向企業(yè)、銀行或個(gè)人兌換所得。在1979年之前，我國(guó)外匯儲(chǔ)備規(guī)模極小，個(gè)別年份甚至為負(fù)值，但上世紀(jì)90年代以來(lái)，出現(xiàn)迅猛增長(zhǎng)(如表1所示)。截至2006年10月底，我國(guó)外匯儲(chǔ)備余額超過(guò)1萬(wàn)億美元大關(guān)，達(dá)到10096．26億美元，成為世界上外匯儲(chǔ)備最多的國(guó)家。據(jù)世界銀行預(yù)計(jì)，到2007年底，我國(guó)外匯儲(chǔ)備將增至1．349萬(wàn)億美元。

目前我國(guó)外匯儲(chǔ)備已占到世界外匯儲(chǔ)備總量的25％，與同期GDP只占世界GDP總量的5％形成鮮明對(duì)比。據(jù)國(guó)際貨幣基金組織(IMF)統(tǒng)計(jì)，截至2005年底，外匯儲(chǔ)備最大的10個(gè)經(jīng)濟(jì)體擁有世界外匯儲(chǔ)備總量的67．6％，如表2所示，我國(guó)與日本的外匯儲(chǔ)備遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其他國(guó)家和地區(qū)。

從上述情況可以看出，無(wú)論是縱向比較，還是橫向比較，我國(guó)外匯儲(chǔ)備的增長(zhǎng)速度和絕對(duì)數(shù)額都達(dá)到了相當(dāng)高的水平，在很大程度上，已經(jīng)超出了合理的水平范圍。判斷一國(guó)外匯儲(chǔ)備規(guī)模是否合理，有兩個(gè)指標(biāo)可以參照：一是進(jìn)口用匯規(guī)模。對(duì)發(fā)展中國(guó)家而言，進(jìn)口用匯規(guī)模的衡量標(biāo)準(zhǔn)為3個(gè)月，即年進(jìn)口規(guī)模的25％，并可根據(jù)情況上浮30％－40％。2005年我國(guó)進(jìn)口總額為6601．2億美元，按此標(biāo)準(zhǔn)計(jì)算，約需要外匯儲(chǔ)備2145－2310億美元。二是外債規(guī)模，即根據(jù)當(dāng)年外債還本付息規(guī)模和短期外債來(lái)確定。截至2005年底，我國(guó)外債規(guī)模約為3000億美元，以10％的利率來(lái)計(jì)算，付息約需要外匯儲(chǔ)備300億美元；我國(guó)短期外債約占外債總規(guī)模的50％，約為1500億美元。因此，即使考慮到國(guó)際政治、經(jīng)濟(jì)和金融危機(jī)乃至突發(fā)事件所需要的外匯，我國(guó)外匯儲(chǔ)備都存在規(guī)模過(guò)大的傾向。當(dāng)然，目前對(duì)于我國(guó)巨額的外匯儲(chǔ)備，最重要的并不是簡(jiǎn)單地以規(guī)模來(lái)判斷其是大是小，而應(yīng)以需求和效率為標(biāo)準(zhǔn)，在保證其安全性的基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)增值。

二、我國(guó)高額外匯儲(chǔ)備形成的原因分析

(一)持續(xù)的貿(mào)易順差是高額外匯儲(chǔ)備形成的直接原因

改革開(kāi)放以來(lái)，我國(guó)一直實(shí)行以出口為導(dǎo)向的經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略，通過(guò)擴(kuò)大對(duì)外開(kāi)放和深化外貿(mào)體制改革，對(duì)外貿(mào)易已成為我國(guó)經(jīng)濟(jì)中發(fā)展最快的領(lǐng)域，國(guó)內(nèi)貿(mào)易環(huán)境不斷優(yōu)化，出口產(chǎn)品在國(guó)際市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)力不斷提高，成為世界第三大貿(mào)易體。2004年5月－2006年10月，我國(guó)已連續(xù)30個(gè)月實(shí)現(xiàn)貿(mào)易順差，累計(jì)達(dá)2790．37億美元，這成為我國(guó)外匯儲(chǔ)備激增的直接原因。但我國(guó)以巨額貿(mào)易順差換得的外匯儲(chǔ)備激增，是在國(guó)內(nèi)居民需求不振、消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拉動(dòng)作用明顯不足的背景下實(shí)現(xiàn)的。在換取巨額資金的同時(shí)，我國(guó)也付出了大量出口資源類初級(jí)產(chǎn)品以及資源和環(huán)境的高昂代價(jià)。

(二)吸引外商直接投資對(duì)新增外匯儲(chǔ)備的貢獻(xiàn)率不斷上升

近年來(lái)，我國(guó)不斷推進(jìn)和完善外商投資管理體制改革，積極有效地利用外資，成為世界上吸引外資最多的國(guó)家之一，并且連續(xù)13年成為吸引外資最多的發(fā)展中國(guó)家。截至2006年10月，我國(guó)實(shí)際吸收外商直接投資總額累計(jì)達(dá)7767．38億美元。各級(jí)地方政府為追求政績(jī)，千方百計(jì)引進(jìn)外資，也為外商直接投資的增加起到了推波助瀾的作用。近年來(lái)，與經(jīng)常項(xiàng)目順差對(duì)新增外匯儲(chǔ)備的貢獻(xiàn)度呈下降趨勢(shì)相反，資本順差的貢獻(xiàn)度逐漸上升。但值得關(guān)注的是，大部分外商直接投資的進(jìn)入，只是利用我國(guó)廉價(jià)的勞動(dòng)力形成了龐大的出口加工業(yè)，并沒(méi)有帶來(lái)先進(jìn)的技術(shù)設(shè)備，大規(guī)模流入的國(guó)際資本沒(méi)有完全被實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門(mén)吸收，相當(dāng)一部分滯留在金融系統(tǒng)內(nèi)成為相對(duì)過(guò)剩的資本，直接導(dǎo)致了外匯儲(chǔ)備的增加。

(三)人民幣升值預(yù)期導(dǎo)致大量國(guó)際短期資本進(jìn)入

2005年7月以來(lái)，我國(guó)開(kāi)始實(shí)行以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)，參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制度，自此人民幣實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步升值。2006年9月人民幣兌美元月末中間價(jià)曾達(dá)到1：7．9087，升值幅度為0．63％，成為年內(nèi)升值幅度最高的月份，再次引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)人民幣加快升值的預(yù)期。這種狀況不斷吸引大量國(guó)際短期投機(jī)資本流入我國(guó)。以房地產(chǎn)市場(chǎng)為例，大量海外資金進(jìn)入，以期人民幣升值實(shí)行獲利，成為我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格虛高的主要原因之一，而且它們的財(cái)富示范效應(yīng)會(huì)吸引更多的海外資金進(jìn)入。雖然政府已出臺(tái)政策對(duì)境外資金投資房地產(chǎn)進(jìn)行了限制，但由于存在漏洞，效果難以在短期內(nèi)實(shí)現(xiàn)。這些國(guó)際短期資本占據(jù)了我國(guó)資本流入的很大比重，其中很大一部分最終轉(zhuǎn)化為央行的外匯儲(chǔ)備。另外，我國(guó)存在的長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)機(jī)會(huì)也是吸引國(guó)際游資進(jìn)入的原因之一。

(四)主要國(guó)家針對(duì)我國(guó)實(shí)行出口管制政策間接造成我國(guó)外匯儲(chǔ)備持續(xù)增加

目前，主要發(fā)達(dá)國(guó)家出于對(duì)軍事、經(jīng)濟(jì)等多方面的考慮，對(duì)我國(guó)實(shí)行出口管制，我國(guó)急需進(jìn)口的產(chǎn)品特別是高技術(shù)產(chǎn)品均受到嚴(yán)格限制，這成為我國(guó)高額外匯儲(chǔ)備形成的間接原因。如2006年7月，美國(guó)正式公布新的對(duì)華高技術(shù)產(chǎn)品出口管制政策草案，對(duì)我國(guó)實(shí)行嚴(yán)格的高技術(shù)出口限制政策。新的政策體現(xiàn)了美國(guó)對(duì)我國(guó)高技術(shù)實(shí)施全面控制的原則，明確提出希望通過(guò)外交手段，對(duì)我國(guó)高技術(shù)輸出實(shí)施全面控制。出口賺取的外匯因限制而無(wú)法進(jìn)口國(guó)內(nèi)急需的產(chǎn)品，間接造成我國(guó)外匯儲(chǔ)備持續(xù)增加。

三、我國(guó)高額外匯儲(chǔ)備的影響分析

對(duì)于國(guó)民經(jīng)濟(jì)的健康穩(wěn)定發(fā)展，高額外匯儲(chǔ)備是一把雙刃劍，它可以提高我國(guó)對(duì)外支付能力和償債能力，增強(qiáng)防范金融風(fēng)險(xiǎn)的能力，維護(hù)金融體系穩(wěn)定和國(guó)家經(jīng)濟(jì)安全，體現(xiàn)我國(guó)足以影響世界的經(jīng)濟(jì)實(shí)力。但如果外匯儲(chǔ)備過(guò)快增長(zhǎng)超出適度合理區(qū)間，且結(jié)構(gòu)不盡合理，將不可避免地給經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來(lái)不利影響。

(一)降低貨幣政策有效性，加重金融調(diào)控難度

外匯儲(chǔ)備及其變動(dòng)不僅是一國(guó)聯(lián)結(jié)國(guó)內(nèi)和對(duì)外金融政策的紐帶，更是體現(xiàn)和制約貨幣政策有效性的重要因素。近年來(lái)，我國(guó)外匯儲(chǔ)備激增，國(guó)際收支不平衡的矛盾持續(xù)累積，外匯大量流入導(dǎo)致外匯占款不斷增加，使貨幣政策難以保持較大的自主性和靈活性，在相當(dāng)大的程度上陷入減輕人民幣升值壓力與抑制貨幣供給增長(zhǎng)難以兼顧的兩難境地，縮小了貨幣政策的調(diào)整空間，加重了金融調(diào)控難度。外匯占款導(dǎo)致基礎(chǔ)貨幣投放繼續(xù)放大，不僅會(huì)改變我國(guó)貨幣供給結(jié)構(gòu)，而且會(huì)加大中央銀行的貨幣對(duì)沖壓力。2005年央行用于對(duì)沖操作而發(fā)行的票據(jù)總量高達(dá)27700億元，如果按一年期央行票據(jù)利率1．9％的水平計(jì)算，央行每年為對(duì)沖操作要支付一筆很大的成本。

(二)引發(fā)通貨膨脹和投資膨脹風(fēng)險(xiǎn)

巨額外匯儲(chǔ)備在央行賬目上的對(duì)應(yīng)項(xiàng)是外匯占款，外匯占款是構(gòu)成基礎(chǔ)貨幣投放的主要組成部分，2005年基于外匯占款投放的基礎(chǔ)貨幣大致占基礎(chǔ)貨幣總量的90％左右。盡管政府會(huì)采取“對(duì)沖”政策來(lái)吸收過(guò)多的貨幣，但囿于金融工具短缺的限制，難以對(duì)沖過(guò)多的外匯占款。如果對(duì)沖量不足，基礎(chǔ)貨幣的投放速度加快，將進(jìn)一步構(gòu)成通貨膨脹的潛在威脅。同時(shí)，基礎(chǔ)貨幣投放所導(dǎo)致的大量流動(dòng)性，給銀行信貸擴(kuò)張?zhí)峁┝速Y金條件，可能會(huì)引發(fā)信貸規(guī)模的膨脹和固定資產(chǎn)投資的高速增長(zhǎng)。2006年1－5月份，我國(guó)投資貸款資金總額達(dá)到6760．6億元，同比增長(zhǎng)24．1％，增幅同比提高10．4個(gè)百分點(diǎn)。通貨膨脹和投資膨脹風(fēng)險(xiǎn)的存在將會(huì)在很大程度上影響宏觀調(diào)控的有效性。

(三)以美元為主的外匯儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)面臨貶值風(fēng)險(xiǎn)

據(jù)估計(jì)，目前我國(guó)保有的美國(guó)國(guó)債約占我國(guó)外匯儲(chǔ)備的30％，我國(guó)外匯儲(chǔ)備的60％是美元資產(chǎn)。這種過(guò)于單一的儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)使我國(guó)外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)面臨兩個(gè)主要問(wèn)題：一是美國(guó)長(zhǎng)期收益率下降，降低了外匯儲(chǔ)備債券投資的收益。雖然美國(guó)已連續(xù)16次加息，但美國(guó)國(guó)庫(kù)券的回報(bào)率卻很低，上漲空間很有限。而世界銀行對(duì)我國(guó)120個(gè)城市的12400家企業(yè)進(jìn)行調(diào)查后發(fā)現(xiàn)，目前外資企業(yè)在我國(guó)的投資回報(bào)率高達(dá)22％?？梢钥闯觯谖覈?guó)犧牲消費(fèi)和投資機(jī)會(huì)向美國(guó)提供了大量低息融資的同時(shí)，外資企業(yè)卻在我國(guó)賺取了高額利潤(rùn)。二是美元作為主要的儲(chǔ)備貨幣，其匯率持續(xù)走低，增加了我國(guó)以美元為主要內(nèi)容的外匯儲(chǔ)備的貶值風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，如果未來(lái)美元貶值，投資于美國(guó)國(guó)債的外匯資產(chǎn)也將遭受?chē)?yán)重?fù)p失，安全性將面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。

(四)造成人民幣升值壓力，不利于形成穩(wěn)定的外部環(huán)境，我國(guó)外匯儲(chǔ)備激增被視為人民幣被低估的具體體現(xiàn)

我國(guó)外匯儲(chǔ)備超過(guò)1萬(wàn)億美元大關(guān)，將可能使美國(guó)等主要國(guó)家對(duì)人民幣升值發(fā)起更加強(qiáng)勁的攻勢(shì)。2006年11月份美國(guó)中期選舉結(jié)果揭曉，在野的民主黨在眾參兩院都戰(zhàn)勝了布什領(lǐng)導(dǎo)的共和黨。民主黨控制國(guó)會(huì)將會(huì)使美國(guó)對(duì)華經(jīng)濟(jì)政策更趨強(qiáng)硬，人民幣升值問(wèn)題將再成焦點(diǎn)，要求對(duì)華采取制裁措施的呼聲會(huì)更加強(qiáng)烈，預(yù)計(jì)屆時(shí)難免會(huì)將我國(guó)列為“匯率操縱國(guó)”。總之，外匯儲(chǔ)備的激增將會(huì)引起國(guó)際上對(duì)我國(guó)人民幣升值和貿(mào)易狀況的高度關(guān)注，容易引發(fā)爭(zhēng)端，造成更多的貿(mào)易摩擦，引起反傾銷(xiāo)等一系列問(wèn)題。人民幣升值反過(guò)來(lái)會(huì)助長(zhǎng)外匯儲(chǔ)備增加，二者形成惡性循環(huán)。

部分專家學(xué)者建議實(shí)現(xiàn)人民幣快速升值，釋放升值壓力，以擠出外匯儲(chǔ)備中投機(jī)性資本泡沫。筆者認(rèn)為這種做法極為不妥，人民幣快速升值可能造成眾多低工資就業(yè)機(jī)會(huì)的消失，會(huì)使我國(guó)廣大農(nóng)民和民工受到重創(chuàng)，影響國(guó)民經(jīng)濟(jì)的健康穩(wěn)定發(fā)展。

四、對(duì)策建議

(一)改善外匯儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)，增強(qiáng)安全性與盈利性

外匯儲(chǔ)備管理首先要滿足流動(dòng)性和安全性的要求，在此基礎(chǔ)上盡可能提高收益性。因此要通過(guò)多元化來(lái)增強(qiáng)其安全性，增加除美元外其他國(guó)家貨幣比重，鑒于與其他國(guó)家相比，我國(guó)黃金儲(chǔ)備占比過(guò)低的狀況，應(yīng)選擇適當(dāng)時(shí)機(jī)，適度增加黃金儲(chǔ)備，逐步形成以美元、歐元和日元等世界三大貨幣和黃金為主體的多元外匯儲(chǔ)備體系。調(diào)整外匯儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)應(yīng)采取循序漸進(jìn)的方式，避免對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生較大影響。同時(shí)選擇適當(dāng)時(shí)機(jī)對(duì)部分外匯儲(chǔ)備進(jìn)行分散投資，提高其他資產(chǎn)如長(zhǎng)期國(guó)債、公司債券或優(yōu)質(zhì)證券的投資組合比例，通過(guò)有效的管理獲取合理的預(yù)期回報(bào)，減少持有外匯儲(chǔ)備的機(jī)會(huì)成本。

(二)逐步完善外資、外貿(mào)政策

在引進(jìn)外資中要更加注重技術(shù)和知識(shí)含量，改進(jìn)地方政府業(yè)績(jī)考核體系，徹底改變“全民招商”的局面。鑒于目前跨國(guó)公司給我國(guó)帶來(lái)的不容忽視的環(huán)境污染問(wèn)題，要嚴(yán)格控制引進(jìn)可能對(duì)環(huán)境造成不良影響的外商投資項(xiàng)目，敦促跨國(guó)公司承擔(dān)更多的社會(huì)責(zé)任。構(gòu)建質(zhì)量效益導(dǎo)向的外貿(mào)考核體系和調(diào)控體系，增強(qiáng)外貿(mào)發(fā)展的自主調(diào)控能力，促使外貿(mào)出口從規(guī)模導(dǎo)向轉(zhuǎn)向效益導(dǎo)向。嚴(yán)格控制資源性、高耗能、高污染產(chǎn)品的出口，防止調(diào)控效果出現(xiàn)反彈。加快資源、要素價(jià)格改革步伐，使出口價(jià)格真正能夠反映產(chǎn)品的生產(chǎn)成本，避免廉價(jià)資源的出口，緩解國(guó)際收支失衡。為進(jìn)口企業(yè)提供融資支持和信息服務(wù)，鼓勵(lì)擴(kuò)大重大裝備關(guān)鍵件、先進(jìn)技術(shù)和設(shè)備及國(guó)內(nèi)稀缺的資源性商品的進(jìn)口。加強(qiáng)溝通，爭(zhēng)取主要國(guó)家放寬對(duì)我國(guó)高技術(shù)產(chǎn)品的出口管制政策。

(三)適度適時(shí)放松外匯管制，分散外匯儲(chǔ)備的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)

在國(guó)家保持適度外匯儲(chǔ)備的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步放松我國(guó)外匯管制政策，改革外匯賬戶管理，在已經(jīng)允許企業(yè)保留一些經(jīng)常項(xiàng)目外匯收入的基礎(chǔ)上，逐步放寬國(guó)內(nèi)企業(yè)和居民的用匯條件和范圍，進(jìn)一步放松對(duì)企業(yè)和個(gè)人使用外匯數(shù)額的限制，簡(jiǎn)化企業(yè)購(gòu)付匯憑證和手續(xù)，實(shí)現(xiàn)藏匯于民，分散外匯儲(chǔ)備的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。拓寬外匯投資渠道，進(jìn)行外匯投資產(chǎn)品創(chuàng)新。建立健全合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者(QDII)制度，積極推動(dòng)QDII開(kāi)展境外投資業(yè)務(wù)，開(kāi)拓國(guó)內(nèi)居民投資者分享國(guó)際金融市場(chǎng)成長(zhǎng)收益的適當(dāng)途徑。

(四)完善外匯管理體制，加強(qiáng)外匯市場(chǎng)建設(shè)

進(jìn)一步改革外匯管理體制，逐步轉(zhuǎn)變鼓勵(lì)外資流入、限制資本流出的管理體制。健全和完善外匯市場(chǎng)，中央銀行利用法律手段、經(jīng)濟(jì)手段輔之于行政手段對(duì)外匯市場(chǎng)進(jìn)行管理，維護(hù)正常秩序。加強(qiáng)對(duì)國(guó)外短期資本進(jìn)入的監(jiān)管與管理，尤其是那些為賺取投機(jī)收益進(jìn)入我國(guó)金融市場(chǎng)或房地產(chǎn)市場(chǎng)的國(guó)際游資，盡量避免這些資金的進(jìn)出給我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來(lái)的不良影響。

(五)進(jìn)一步鼓勵(lì)企業(yè)實(shí)施“走出去”戰(zhàn)略

鼓勵(lì)企業(yè)實(shí)施“走出去”戰(zhàn)略，不僅是產(chǎn)業(yè)調(diào)整的需要，也是緩解高額外匯儲(chǔ)備壓力的一個(gè)重要舉措。實(shí)施“走出去”戰(zhàn)略必須建立健全風(fēng)險(xiǎn)防范機(jī)制。對(duì)企業(yè)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)指導(dǎo)。加強(qiáng)對(duì)東道國(guó)政治、經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況的監(jiān)測(cè)分析，建立健全涉外經(jīng)濟(jì)的預(yù)測(cè)預(yù)警體系，加強(qiáng)監(jiān)管力度。明確“走出去”的目標(biāo)，完善投資決策程序，引入健全的法律咨詢與審查意見(jiàn)。完善激勵(lì)和約束制度，注重積累海外市場(chǎng)管理經(jīng)驗(yàn)和人力資源，實(shí)行人才本土化戰(zhàn)略，吸引東道國(guó)當(dāng)?shù)氐膬?yōu)秀人才。采取有效措施，保護(hù)“走出去”企業(yè)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)。

(六)拓寬外匯儲(chǔ)備的使用范圍

發(fā)揮國(guó)家外匯儲(chǔ)備對(duì)促進(jìn)國(guó)家能源戰(zhàn)略的實(shí)施和確保經(jīng)濟(jì)金融安全的積極作用。加大原材料進(jìn)口及對(duì)國(guó)外資源的開(kāi)發(fā)力度，對(duì)境外資源開(kāi)發(fā)給予相應(yīng)鼓勵(lì)。國(guó)家可以考慮運(yùn)用部分外匯儲(chǔ)備，用于東北等老工業(yè)基地建設(shè)等和國(guó)有大中型企業(yè)的技術(shù)改造。筆者認(rèn)為應(yīng)謹(jǐn)慎對(duì)待將外匯儲(chǔ)備向國(guó)有商業(yè)銀行注資的做法，這可能帶來(lái)道德風(fēng)險(xiǎn)，從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看可能會(huì)侵蝕金融穩(wěn)定的基礎(chǔ)。