上世紀90年代末的亞洲金融危機之后，各國紛紛加強對匯率的關注程度。受多種原因的影響，日元匯率自2000年至今仍處于不斷波動之中。大體而言，日元匯率的變動大體可以分為三個階段：第一階段(2000年至2002年)，自2000年日元匯率受國內(nèi)經(jīng)濟的影響，雖然間或出現(xiàn)局部反彈，但總體呈現(xiàn)貶值趨勢；第二階段(2003年至2004年)，隨著美元強勢貨幣政策的弱化，日元匯率進入升值階段；第三階段(2005年至今)，自2005年以來受世界對美國的貨幣政策預期及美國經(jīng)濟狀況的好轉的影響，日元匯率結束升值態(tài)勢呈現(xiàn)貶值趨勢，進入2006年日元匯率仍呈下降趨勢。本文將分析三個階段日元匯率變動原因，并對日元未來走勢進行預測。

一、新千年以來日元匯率變動狀況之分析

(一)第一階段，2000--2002年日元貶值

2000年至2002年日元呈現(xiàn)貶值趨勢，日元匯率從1美元：107．77日元跌至1美元：125．39日元，三年中貶值幅度達到16．35％(見表1)。這一階段引起日元大幅度貶值的原因是多方面的，既有日本國內(nèi)的經(jīng)濟原因，也有日本政府的態(tài)度原因，還有國外的因素。

1．2000年至2002年日本的經(jīng)濟處于衰退階段。經(jīng)濟的不景氣降低了日本對外經(jīng)濟實力以及日本的對內(nèi)需求，同時使多數(shù)日本企業(yè)都對投資持觀望態(tài)度，導致國內(nèi)投資需求嚴重不足。由于日本國內(nèi)各種需求不足使得2000年至2004年日本主要經(jīng)濟指標呈下降趨勢，使日元失去穩(wěn)定的物質基礎從而導致了日元的貶值。日本GDP增長率由2000年的2．4％跌至2002年的-0．3％(見表1)，達到10年內(nèi)的第二低點，這3年的GDP增長率遠遠低于世界上同期其他國家的GDP增長率。同時日本消費物價指數(shù)由2000年的-0．3％逐年降至2002年的-1．9％。伴隨著日本經(jīng)濟的不景氣和消費物價水平的下降，進一步使得日本失業(yè)人數(shù)大幅增加，失業(yè)率逐年上升日本失業(yè)率由2000年的4．72％升至2002年的5．38％(見表1)。同時失業(yè)率的上升引起了人們對未來預期收入減少，這一預期嚴重壓抑了個人的消費增長。這一系列的經(jīng)濟數(shù)據(jù)又反過來加劇了日本經(jīng)濟的惡化，日本經(jīng)濟在3年中衰退十分嚴重。日元貶值將有利于將公眾對進口產(chǎn)品的需求轉移到國內(nèi)，同時有利于出口的增加。

2．根據(jù)著名的蒙戴爾一弗萊明模型，在日本實行的浮動匯率制下，貨幣政策是有效的，而財政政策是無效的，“因為寬松的貨幣政策可以通過國內(nèi)利率的下降，促進資本流出，使本幣貶值，刺激出口”。所以寬松的貨幣政策是日本在浮動匯率制下保持經(jīng)濟內(nèi)部平衡的主要手段。自2001年3月以來，為了防止物價持續(xù)下跌并刺激經(jīng)濟持續(xù)增長，日本央行向金融體系注入“極度富余”的資金，并把金融機構存款余額的數(shù)量作為貨幣市場的操作目標，從而構成“數(shù)量寬松”的貨幣政策，又稱為超寬松貨幣政策。在經(jīng)濟不景氣的情況下，中央銀行實行寬松的貨幣政策，重點是擴大貨幣供給量，所以日本貨幣市場利率由2000年的0．11％降至2002年的0．01％(見表1)，這就引起了資金從日本流出，由此對外匯需求增大，使外匯升值，日元貶值。

3．日元貶值有利于降低日本企業(yè)出口產(chǎn)品的價格，還可以通過提高進口商品價格的傳導來提高國內(nèi)物價水平，減輕通貨緊縮壓力這是日本政府縱容日元匯率貶值的直接原因。在3年中日本政府不斷宣稱不會對匯率進行直接干預，尤其在2001年12月日元匯率急速下滑時，日本官員公開宣稱：“日元貶值反映了日本經(jīng)濟的狀況，日元匯率水平是合適的?！边@都極其強烈的向市場傳遞著日本政府縱容甚至鼓勵日元貶值的明確態(tài)度。

4．2001年由于“9．11”事件的突然發(fā)生以及2002年美國的安然、安達信、世通等大公司財務丑聞相繼曝光，造成美國式資本主義的誠信危機，使人們對美國經(jīng)濟和美元的信心大跌。為了保持美元強勢，減少美國國內(nèi)資金外流，促進經(jīng)濟復蘇，美國政府在“9．1”事件后也對日元貶值采取了默許態(tài)度。

(二)第二階段，2003—2004年日元升值

2003年至2004年隨著日本各項主要經(jīng)濟指標的好轉以及美元強勢貨幣政策的弱化，日元匯率從2002年的1美元：125．39日元升至2004年的1美元：108．19日元(見表1)。

1．自2003年初日本經(jīng)濟出現(xiàn)復蘇跡象，GDP增長率變負為正升至1．4％，2004年GDP增長率升至2．7％(見表1)，達到5年內(nèi)最高值。日本經(jīng)濟復蘇的實質性部分是由外國需求支持的，國外需求對日本2003年GDP增長率的貢獻是0．42個百分點，對2004年CDP增長率的貢獻是0．8個百分點，國外需求的增加使對日元需求增加，引起日元增值。同時隨著國內(nèi)經(jīng)濟形勢的好轉，日本失業(yè)率出現(xiàn)下降趨勢。2003年日本失業(yè)率為5．26％，2004年失業(yè)率降至4．72％(見表1)，失業(yè)率的下降使公眾對未來預期收人增加，增加了日本的對內(nèi)需求，穩(wěn)定了日元的物質基礎，使日元升值。在這2年中日本的出口和生產(chǎn)緩慢增加，企業(yè)收益得到改善，設備投資有所增加，經(jīng)濟出現(xiàn)緩慢回升。

2．由于2002年美國頻頻爆發(fā)的大公司會計丑聞，嚴重打擊了投資者信心，自2003年開始美國不再是國際資本的避風港，國際資本紛紛選擇撤離美國。隨著國際資本紛紛流出美國，原先并不起眼的日美貿(mào)易順差額逐漸成為影響日元匯率走勢的主導因素，造成日元超常升值。

3．2003年以來美國匯率政策逐漸發(fā)生改變，美國財政部長斯諾在多次講話中暗示美國政府將不會再以市場價值來衡量美元的強勢，同時強調美元的真正價值應由市場來決定，政府不應干預外匯市場。這些講話表明，布什政府為了刺激出口，降低通貨緊縮的壓力，在逐漸放棄強勢美元政策，這也是日元的升值的一個原因。

(三)第三階段，2005年至今日元貶值

2005年日元對美元匯率結束2004年的上漲趨勢從年初的1美元：104．29日元逐步下降至2005年12月底的1美元：118．98日元下降比率為14．09％，至2006年4月為止日元對美元匯率仍保持下跌趨勢，2005年影響日元匯率下降的原因主要有兩個方面：

1．經(jīng)濟層面

2005年日本經(jīng)濟持續(xù)復蘇，各項經(jīng)濟指標均處于升勢。GDP增長率升至2．8％，就業(yè)狀況持續(xù)好轉，失業(yè)率降至4．5％(見表1)。2005年11月和12月連續(xù)兩個月消費者物價轉為0．1％的微弱正增長，這說明通縮壓力明顯緩解。但是隨著日本經(jīng)濟的復蘇，2005年日元匯率并沒有持續(xù)2004年的升勢，反而呈現(xiàn)跌勢。筆者認為2005年影響日元匯率下跌的最主要的因素是自2004年6月以來，美聯(lián)儲連續(xù)十三次以每次25個基點的相同幅度提息，其中2005年美聯(lián)儲共計加息八次。美聯(lián)儲的連續(xù)加息，抵消了因日本經(jīng)濟好轉帶來的日元升值壓力。

美聯(lián)儲本輪加息的主要目的是應對能源價格不斷攀升帶來的通脹風險，至2005年12月為止美元對日元的利差高出415個基本點，這樣就給國際投機資本造出了套利空間。由于日元利率極低國際投機資本從日本借出日元，在金融市場上兌換成高利率國家貨幣投資于債券等金融資產(chǎn)，這樣就可以很小的資金成本獲得高額收益。2005年間國際資本的主要流動方向之一，是將日元兌換成美元，從而提升了美元匯率，使美元重新展現(xiàn)強勢。去年高回報率促使類似的“攜帶交易”在全球盛行，致使日元在國際貨幣市場供給過多，造成日元匯率下跌。

2．政治層面

2005年間日本政府由于歷史及能源、領土等問題與亞洲鄰國關系進一步交惡，使得日本在亞洲的市場基礎受到動搖，日本政府為了促進企業(yè)的出口，以求得經(jīng)濟的回升，對日元貶值樂見其成。自2005年初日本大藏省表示將恢復實行日元“自貶”的政策以抬高美元匯率，對日本出口商給予支持，到2005年末日本央行行長福井俊彥于G7財長會議閉幕時舉行的新聞發(fā)布會上稱，日元兌美元匯率近期跌勢與日本經(jīng)濟政策相符，“不是什么嚴重的問題”均表明日本政府在2005年間對匯率波動持容忍態(tài)度。日本政府的表態(tài)進一步刺激了日元匯率的下跌。

二、今后日元長期走勢預測

從長期來看，筆者認為隨著日本經(jīng)濟的進一步復蘇以及超寬松貨幣政策的結束，2005年將成為日元匯率走勢的分水嶺，日元將在2006年底或2007年初擺脫持續(xù)貶值的狀態(tài)。

1．2005年，日本的GDP增幅達到2．8％，據(jù)預測2006年日本GDP增長率也有望達到這一水平，失業(yè)率將會降至4．4％以上。今年日本經(jīng)濟仍將持續(xù)去年的增長勢頭，貿(mào)易保持順差，世界對日本的出口商品需求將會持續(xù)增加。從長期來看，貿(mào)易順差以及對日本出口商品需求的增加，將會使日本外匯儲備進一步增加，最終將導致日元的升值。

2．2006年開始隨著各類債券的到期，對沖基金開始獲利變現(xiàn)，出售債券，兌換成日元還清債務。新的日本財年的資金回流將會在未來時段有所增加，日元的大量買進在未來將使日元匯率呈現(xiàn)上升趨勢。

3．美國對日本采取阻止日元升值措施給予壓力。美國財政部副部長亞當斯2006年3月16日同日本財務省以及日本央行的高級官員進行了會晤，席間他表示日本不應有意識采取措施來防止日元的升勢。美國認為正是由于日本等亞洲國家過多的采取各種措施干預匯率，才使得這些國家的出口商品競爭力加大，從而導致了美國貿(mào)易賬戶出現(xiàn)巨額赤字，這將打壓美元的未來走勢。美國為了減少貿(mào)易赤字，將會采取實際措施阻止日本對日元升值進行干預。

4．2006年3月9日，日本央行的政策委員會金融政策決定會議上，以7對1的多數(shù)票通過決議，宣布解除“數(shù)量寬松”的貨幣政策，將逐步把短期利率調整到符合經(jīng)濟和物價情況的水平，同時引入新的貨幣政策操作框架，改變貨幣市場的操作目標。日本央行的行動顯示央行在對抗通貨緊縮的斗爭中已經(jīng)贏得了部分勝利，日元的利率有望逐漸恢復至正常水平，理應利好日元，“數(shù)量寬松”的貨幣政策的解除為以后提高利息率掃清了最大的障礙。利率的提高，有利于外國資本的流入，將加大日元升值壓力，促使日元升值。

5．2006年日本央行解除超寬松金融政策后對日本經(jīng)濟產(chǎn)生的積極影響也將日益凸現(xiàn)。日本長期實行零利率金融政策迫使投資資金流入股票市場和房地產(chǎn)市場，2005年以來日本股市已經(jīng)上漲了40％以上，東京等大城市的地價和房產(chǎn)價格已經(jīng)開始上漲，高檔公寓熱銷。解除“數(shù)量寬松”的貨幣政策這一舉措有助于防止日本股市和房地產(chǎn)市場產(chǎn)生泡沫，從而預防日本重蹈上世紀90年代初泡沫經(jīng)濟的覆轍，有利于日本經(jīng)濟的穩(wěn)定。同時隨著日本貨幣供給增長的百分比的減少日本通貨膨脹率也將隨之減少，目前日本央行確定0至2％，61的參考通脹范圍，以維持中長期物價穩(wěn)定，這是一個國家經(jīng)濟走強的重要標志。隨著日本通貨膨脹率的下降，日本的實際利率將會上升，從而引起外幣存款預期收益率的減少，境內(nèi)外投機資本將會流入日本，日元將逐漸升值。

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