隨著近兩年來證券投資基金在我國的迅速發(fā)展，基金評價體系的構(gòu)建受到各方面的廣泛關(guān)注。我國很多機構(gòu)逐步建立起了自己的基金評價體系。目前市場上認(rèn)同度較高的有銀河證券基金評價體系，中信證券基金評價體系以及中國社科院金融研究所（IFB）基金評價體系等。這些評價體系雖然各有特色，所公布的評價結(jié)果也略有差異，但其本質(zhì)上所依賴的理論基礎(chǔ)以及評價方法是一樣的。

基金評價體系分為三個層次：投資業(yè)績評價、投資組合評價、基金管理人評價。將三方面有機地結(jié)合在一起，我們才能對一只基金作出比較全面的價值判定。

投資業(yè)績評價

基金的投資業(yè)績是衡量基金好壞的最直接的標(biāo)準(zhǔn)，也是基金投資者最為關(guān)注的指標(biāo)。投資業(yè)績主要從收益率和風(fēng)險兩方面來考察。有多種指標(biāo)可用來衡量基金的投資業(yè)績。忽略風(fēng)險因素，僅考慮基金在一定時期內(nèi)的收益，為單純收益率指標(biāo)；風(fēng)險調(diào)整收益率指標(biāo)是將風(fēng)險因素進行量化，并納入對收益率的調(diào)整中。

單純收益率

國際上比較通用的計算方法是時間加權(quán)收益率法，目前國內(nèi)的基金評價體系基本上也都是采用這種算法，或在其基礎(chǔ)上稍加變化，即假設(shè)t時刻的分紅按t時刻的資產(chǎn)凈值進行再投資，然后計算從期初到期末的累積增長率。簡單來講，如果投資者在基金分紅時不領(lǐng)取現(xiàn)金，而是選擇分紅再投資的方式，它反映的就是其在投資期間可以獲得的總收益率。

不過，單純收益率在使用過程中存在一定的局限性。單純收益率相同的兩只基金，由于它們各自所承擔(dān)的風(fēng)險水平不同，對于投資者的吸引力會大不一樣。例如，如果一只股票基金和一只債券基金在某一時段內(nèi)的收益率都是10%，則投資人一定會傾向于投資該債券基金，因為一般情況下債券的風(fēng)險明顯低于股票。僅從單純收益率的角度來評價基金業(yè)績的好壞是不夠的，解決這一問題的途徑有兩種：一是對基金進行細(xì)分，使得同一類別內(nèi)的基金具有相似的風(fēng)險水平，然后在組內(nèi)比較它們的單純收益率；二是采用風(fēng)險調(diào)整收益率來測度基金的投資業(yè)績。二者也可以結(jié)合使用。

風(fēng)險調(diào)整收益率

采用風(fēng)險調(diào)整收益率來衡量基金的投資業(yè)績，首先要確定基金投資風(fēng)險的大小。在對基金風(fēng)險大小的衡量方面，標(biāo)準(zhǔn)差和β值是最常用的兩個指標(biāo)。

標(biāo)準(zhǔn)差衡量的是一組數(shù)據(jù)偏離其均值的程度。在金融學(xué)中，通常用一段時期內(nèi)一系列收益率的標(biāo)準(zhǔn)差來衡量收益率的波動程度，從而反映出風(fēng)險的大小。一般情況下，標(biāo)準(zhǔn)差越大，即收益率的波動幅度越大，風(fēng)險也就越大。

β值反映的是基金投資組合的系統(tǒng)風(fēng)險。系統(tǒng)風(fēng)險是指存在于市場本身，與單個證券的質(zhì)地?zé)o關(guān)，不能夠通過分散化投資來消除的風(fēng)險。

β值的大小反映了基金收益率與指數(shù)收益率之間的相關(guān)程度，即上證A股指數(shù)上漲（下跌）1%可能引起基金凈值增長率的波動幅度。β值越大，基金的系統(tǒng)風(fēng)險越大，基金的收益率越不穩(wěn)定。不過，β值也并不是越小越好，因為風(fēng)險與收益是相對應(yīng)的，大于1的β值意味著當(dāng)市場上漲時，該基金投資組合的預(yù)期收益率將高于市場上漲的幅度，當(dāng)然，不可避免，如果市場下跌，基金的損失也會大于市場下跌的幅度。而β值的變化趨勢在一定程度上可以反映出基金的擇時能力，優(yōu)秀的基金會在大勢上漲時，通過增加股票倉位、增加高收益股票等方法來提升整個投資組合的β值，以期獲得高于市場平均水平的收益，而在市場下跌時則及時減少倉位和調(diào)整股票來降低整個組合的β值。

對應(yīng)于以上兩種風(fēng)險計量方法，相應(yīng)地有兩種風(fēng)險調(diào)整收益率的計算方法。所謂風(fēng)險調(diào)整收益率，就是將基金的單純收益率與其所承擔(dān)的風(fēng)險水平進行比較，計算基金每承擔(dān)“一單位”風(fēng)險所能夠獲得的收益。風(fēng)險調(diào)整收益率的高低反映了基金在相同風(fēng)險水平下的贏利能力。通常采用Sharpe和Treynor兩種比率來進行衡量。

根據(jù)收益率對基金進行評價有兩種方法，一是相對比較法，即對同一類別的基金按收益率的高低進行排序來評定基金業(yè)績的好壞，比如銀河基金評價體系中對每一類基金分別按凈值增長率的高低排名，形成不同類別不同時段的“排行榜”；另一種方法是基準(zhǔn)比較法，即將某只基金的收益率與特定的指數(shù)或特定的投資基準(zhǔn)做比較，以確定該基金的投資業(yè)績是否令人滿意。

投資組合評價

所謂投資組合評價，是指根據(jù)基金在評價期內(nèi)所持有的具體的證券組合（股票、債券、貨幣市場工具、現(xiàn)金等）來對基金的風(fēng)險收益水平以及未來一段時期內(nèi)的升值潛力進行評估。目前國內(nèi)的基金評價體系中的投資組合評價一般可以分為兩大部分內(nèi)容，一是根據(jù)組合來確定基金的投資風(fēng)格，即對基金進行分類；二是根據(jù)基金組合的一些特征和變化情況來判斷基金的操作策略。

確定基金的投資風(fēng)格

根據(jù)投資對象，基金可以劃分為股票基金、債券基金、貨幣市場基金等。例如銀河基金評價體系中，將我國目前已成立的開放式基金，按其所持有的證券組合狀況分為偏股型、股債平衡型、偏債型、純債型以及貨幣市場型等幾種類型，其風(fēng)險收益水平依次降低。偏股型基金的預(yù)期收益最高，但其所面臨的股票市場的風(fēng)險遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于債券市場和貨幣市場，適合于風(fēng)險承受能力較強的投資者。相應(yīng)地，貨幣市場基金所投資的對象具有期限短、收益較為確定、市場價格波動小等特征，使得這類基金的風(fēng)險水平很低，其預(yù)期收益相應(yīng)地也就較低，適合于風(fēng)險承受能力較低的投資者。

此外，基金可以按照其組合的構(gòu)建方式劃分為主動投資型和被動投資型。主動投資型的基金根據(jù)自身的投資目標(biāo)和投資策略有針對性的選擇一些股票（或債券）來進行投資，以期獲取超過市場平均水平的收益。而被動投資型的基金則是追蹤某一市場指數(shù)，按照指數(shù)的構(gòu)成來構(gòu)建一個相同或相似的投資組合，該組合會獲得與標(biāo)的指數(shù)相近的收益率，投資者買入該基金，就相當(dāng)于買入了某一市場指數(shù)，指數(shù)升多少，基金的收益就大約有多少。我國國內(nèi)已有若干只這種被動投資型的指數(shù)基金、如天同180指數(shù)基金，博時裕富指數(shù)基金等。

介于股票的多樣性及不同股票之間的風(fēng)險收益水平相差很大的特點，在西方一些發(fā)達國家的基金評價體系中，各個不同的基金評級機構(gòu)會使用不同的標(biāo)準(zhǔn)和不同的方法來確定股票基金的投資風(fēng)格，總體上的思路是相似的，即通過對基金所持有股票的某些特性指標(biāo)進行加權(quán)平均來確定基金的風(fēng)格，而風(fēng)格的分類一般是考慮股本規(guī)模和股票的成長性兩方面的因素。

以美國晨星公司為例，它首先根據(jù)股票市值的大小和市盈率、市凈率、市價/現(xiàn)金流比率、銷售增長率、盈利增長率等十個財務(wù)指標(biāo)，將所有股票分為九大類別。如圖1所示，由左上角的大盤價值型股票，到右下角的小盤成長型股票，橫、縱坐標(biāo)的每一個交叉點代表了一種類型，然后再根據(jù)基金所持有股票的相應(yīng)指標(biāo)的加權(quán)平均值來確定基金的投資風(fēng)格，共分為大盤價值型、大盤混合型、大盤成長型、小盤價值型、小盤混合型、小盤成長型等九種，其風(fēng)險收益水平從左上角到右下角依次增大。

由于國內(nèi)的股票市場目前規(guī)模還比較小，只有1000多只股票，而其中可以投資的質(zhì)地較好的股票可能只有幾百只，國內(nèi)的基金在股票的選擇方面有較強的趨同性，各自選股的特色不是十分鮮明，因此目前多數(shù)評級機構(gòu)還沒有對股票型基金進一步劃分投資風(fēng)格。不過，2004年以來，部分基金逐步樹立自己的投資風(fēng)格，比如新發(fā)行的國聯(lián)安德盛小盤精選基金，已明確地將自己的投資定位于小盤股基金。隨著越來越多的基金樹立起自己明確的投資策略，股票型基金的風(fēng)格劃分將會逐步納入到各個評價體系中來。

分析基金操作策略

針對投資組合的另一評價內(nèi)容就是基金的操作策略分析。通過分析基金所持有的證券明細(xì)資料，可以看出一系列與操作策略有關(guān)的特征，例如該基金是傾向于集中持有某些股票（或債券等其他投資工具），還是傾向于盡可能的分散投資，是偏好于頻繁地更替股票，追逐板塊的輪動效應(yīng)，還是偏好于慎重選股；長期持有等等。用這些特征分析的指標(biāo)具有較大的靈活性，各個評級機構(gòu)可以根據(jù)自身的側(cè)重點來設(shè)計不同的指標(biāo)，不過多數(shù)都是以簡單的比例形式來表達，便于投資者的理解和運用。

基金管理人評價

除了對基金的投資業(yè)績和投資組合做直接的評價以外，對基金管理人的調(diào)查分析也是基金評價的一個重要組成部分，因為基金管理人的管理水平和長期發(fā)展前景將在很大程度上影響到基金本身的運作。國內(nèi)基金業(yè)在2004年已經(jīng)出現(xiàn)了一些這方面的例子。個別基金公司由于出現(xiàn)股權(quán)之爭，導(dǎo)致整個公司人心渙散，人員流動頻繁，旗下基金的投資業(yè)績直線下滑，給投資者造成了很大損失。這一現(xiàn)象給國內(nèi)的基金評級機構(gòu)提出了新的課題，建立適當(dāng)?shù)幕鸸芾砣嗽u價體系將成為各個基金評級機構(gòu)下一步的目標(biāo)。

對于基金管理人的評價，定性的評估更重要。這種定性評估就需要基金評級機構(gòu)到基金管理公司進行實地訪談和調(diào)研，根據(jù)所獲得的信息對該基金管理人做出一個綜合的評價。

在西方發(fā)達國家，有一些基金評級機構(gòu)專門開展對于基金管理人的評價，例如美國的標(biāo)準(zhǔn)普爾公司，就建立了一套自己的基金管理人評價體系。該體系包括定量分析和定性分析兩部分。定量分析主要是根據(jù)基金的招募書和業(yè)績報告，從基金公司的資產(chǎn)規(guī)模、資產(chǎn)流動性、費用比率、旗下基金的業(yè)績表現(xiàn)及業(yè)績的持續(xù)性等方面來進行評估；定性分析則主要通過對基金公司的實地考察和訪談，從基金公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)及主要股東、投資決策過程、風(fēng)險控制體系、基金經(jīng)理的從業(yè)經(jīng)驗及業(yè)績、高管人員的素質(zhì)等方面來進行評估。在最后的評級中，定量分析與定性分析所占的比重約為30%和70%。所以，標(biāo)準(zhǔn)普爾對于基金公司的評級，注重的不僅僅是它旗下基金的業(yè)績表現(xiàn)，而更多地注重基金公司本身的治理結(jié)構(gòu)和管理水平。