巴黎百富勤中國研究部

中國投資拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式之后，加快的城市化將成為中國經(jīng)濟(jì)增長關(guān)鍵驅(qū)動(dòng)力之一，消費(fèi)繁榮時(shí)代即將到來。在過去10年中，盡管中國政府采取限制人口流動(dòng)的政策，經(jīng)濟(jì)改革帶動(dòng)城市化比率仍然保持每年1．1％增長。假設(shè)在未來20年時(shí)間中國人口自然增長率維持2002年0．645％水平不變，城市化比率每年增長1．1％，中國城市化比率到2010年達(dá)到48％，到2020年達(dá)到59％。城市化將帶動(dòng)城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、房地產(chǎn)開發(fā)、服務(wù)設(shè)施發(fā)展和服務(wù)行業(yè)擴(kuò)張(圖1)。

中產(chǎn)階級清晰呈現(xiàn)

越來越多人口搬遷到城市居住，中產(chǎn)階級清晰呈現(xiàn)出來，他們做著白領(lǐng)工作，靠著穩(wěn)定工資和其他收入生活，在就業(yè)市場上具有明顯優(yōu)勢，具有中高端消費(fèi)購買力。我們給中產(chǎn)階級一個(gè)明確的定義，他們?nèi)司昃C合收入25000～30000元人民幣，或者家庭購買力達(dá)到每年75000～10萬元人民幣。綜合收入包括非工資收入(1999年國家統(tǒng)計(jì)局調(diào)查顯示，非工資收入占到綜合收入的55．5％)(圖2)。

中產(chǎn)階級家庭到2010年達(dá)到總?cè)丝诘?5％～30％，和20世紀(jì)50年代美國和1975年的日本相近。這意味著1～1．2億家庭達(dá)到中高檔收入(年均收入超過1萬美元)水平，能夠買得起時(shí)尚消費(fèi)品，而在目前只有少數(shù)人能買得起。從絕對數(shù)字上來說，這個(gè)數(shù)字和美國目前規(guī)模相似，盡管收入少了很多。但是，按照中國標(biāo)準(zhǔn)，這1億個(gè)家庭將過著富裕生活，擁有私人房屋、汽車、個(gè)人計(jì)算機(jī)、信用卡和私人教練及每年定期旅行等典型中產(chǎn)階級娛樂項(xiàng)目。新興的城市中產(chǎn)階級引領(lǐng)中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)入一個(gè)新時(shí)代。隨著富裕人口增多，我們預(yù)測消費(fèi)和國內(nèi)需求將替代投資和出口成為中國經(jīng)濟(jì)增長新動(dòng)力，到2010年中國經(jīng)濟(jì)將達(dá)到2萬億美元。

消費(fèi)結(jié)構(gòu)性變化出現(xiàn)

當(dāng)中國城市居民越來越富裕，他們的消費(fèi)結(jié)構(gòu)開始出現(xiàn)顯著變化。當(dāng)收入增加時(shí)，花費(fèi)在食品、服裝上的比率會(huì)下降，花費(fèi)在醫(yī)療保健、教育、娛樂和耐用消費(fèi)品的比率上升(表1)。

到2010年中國人均GDP將和1985年韓國的水平相似。中國的文化傳績和消費(fèi)習(xí)慣與韓國相似。另外，韓國社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展在時(shí)間上與中國最接近，我們消費(fèi)結(jié)構(gòu)預(yù)測基于韓國消費(fèi)結(jié)構(gòu)和中國自己的特點(diǎn)，包括政策改變和城市農(nóng)村的差異化等等。

當(dāng)許多大型投資和工業(yè)品升級項(xiàng)目在2006～2008年完成后，未來幾年中國經(jīng)濟(jì)將從投資拉動(dòng)型轉(zhuǎn)變?yōu)樾枨罄瓌?dòng)型。韓國是一個(gè)最好的例子。在20世紀(jì)80年代，韓國經(jīng)歷資源密集型繁榮，就像中國現(xiàn)在這樣。當(dāng)投資繁榮時(shí)期過后，富裕階層的增加推動(dòng)消費(fèi)快速增長，從20世紀(jì)90年代早期開始韓國消費(fèi)占GDP的比重出現(xiàn)一個(gè)強(qiáng)勁的上漲趨勢。

中國消費(fèi)比率明顯低于其他國家，并且處在歷史的地點(diǎn)(圖3)。我們認(rèn)為消費(fèi)傾向?qū)⒉粩嗵岣?，主要由以下因素推?dòng)：1．快速經(jīng)濟(jì)增長和可支配收入高增長；2．中產(chǎn)階級增長；3．消費(fèi)者消費(fèi)信用發(fā)展；4．社會(huì)保障體系發(fā)展?？紤]這些因素，我們預(yù)測：

*中國GDP增長2003——2005年為7.5%——8.5%，2006——2010年為7.5%——8.0%，2011——2015年為7.0%——7.5%，2016——2020年為6.5%——7.0%。在2003——2020年平均增長為7.1%——7.8%。

*消費(fèi)在2003——2020年平均每年增長11.5%;消費(fèi)占GDP比率將從目前60%左右，到2010年上升為65%，2020年達(dá)到71%。消費(fèi)總額從2002年7340億美元，到2010年達(dá)到1.8萬億美元，2020年為5.2萬億美元。

*人均消費(fèi)在2003——2020年增長10.8%。消費(fèi)者年人均花費(fèi)到2010年將為1302美元。

*人均消費(fèi)在2003——2020年增長10.8%。消費(fèi)者年人均花費(fèi)到2010年將為1302美元，到2020年為3132美元，達(dá)到世界平均水平。

*城市人口將從2002年5.02億人上升到2010年6.48億人，城市人品將占全國總?cè)丝诘?8%。在2010年城市人口將超過農(nóng)村人口，達(dá)到8農(nóng)18億人，占全國總?cè)丝诘?7%。

因此，我們推薦服裝業(yè)、紡織業(yè)、旅游業(yè)、零售業(yè)、食品飲料業(yè)和醫(yī)療保健業(yè)等具有消費(fèi)升級理念的行業(yè)。

服裝業(yè)

中國高級時(shí)裝和運(yùn)動(dòng)服飾市場定位在個(gè)人消費(fèi)品升級，強(qiáng)調(diào)價(jià)值提升而不是實(shí)用主義。具體來說，中國受全球一體化影響和更加強(qiáng)大的人均購買力帶來新生活方式，舒適、健康、多樣性。中國高級時(shí)裝和運(yùn)動(dòng)服飾行業(yè)正在推動(dòng)人們生活觀念的轉(zhuǎn)變，形成了美好的發(fā)展前景(圖4)。

運(yùn)動(dòng)服飾市場一殘酷競爭

中國運(yùn)動(dòng)服飾市場進(jìn)入門檻低，市場分散、國際品牌在高消費(fèi)階層市場居于壟斷地位，與休閑鞋子和服飾零售行業(yè)的市場交疊。中國運(yùn)動(dòng)服飾企業(yè)正在面臨激烈競爭。到2004年底，我們相信市場將進(jìn)一步細(xì)分化，市場整合將有利于實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)。李寧(2331．HK)在中端市場找到一個(gè)合適的定位，目標(biāo)客戶定位在年輕一代和運(yùn)動(dòng)愛好者。在采取品牌形象更新和供應(yīng)鏈重組之后，李寧已經(jīng)從贊助奧運(yùn)會(huì)和國際品牌授權(quán)產(chǎn)生的波浪效應(yīng)中獲得利潤，2004～2006年凈利潤增長率平均將超過30％。

高級時(shí)裝一高速增長正確判斷

中國高級時(shí)裝市場的客戶目標(biāo)是具有高忠誠度的高端客戶。由于產(chǎn)品價(jià)格不菲和個(gè)性化強(qiáng)，中國高級時(shí)裝市場罕有人頭攢動(dòng)的場面。由于中國富裕階層快速增長(2003年底達(dá)到24萬人，年增長率超過12％，共占有財(cái)富9690億美元)，我們判斷中國高級時(shí)裝會(huì)比運(yùn)動(dòng)服飾以更快的速度增長。寶姿(589．HK)是供應(yīng)鏈垂直整合的高級時(shí)裝品牌。它的高級時(shí)裝以卓越品質(zhì)已經(jīng)贏得世界認(rèn)可。我們預(yù)測寶姿2004～2006年平均增長率將不低于32%。

紡織業(yè)

我們相信2005年1月1日服裝紡織品配額取消，中國將是主要受益者。增長率將會(huì)與中國加入世貿(mào)組織以后2002年、2003年持平。我們認(rèn)為，將會(huì)對從中國進(jìn)口貨物實(shí)施保護(hù)性措施，但不會(huì)在2005年晚期之前執(zhí)行。到那時(shí)候，從中國進(jìn)口貨物可能已經(jīng)占有重要市場份額，7．5％的增長限制意味著中國進(jìn)口市場份額在2005年以后仍會(huì)持續(xù)增加。

行業(yè)領(lǐng)先者受惠于行業(yè)整合

自從2004年二季度以來棉花供應(yīng)量增大，棉紡行業(yè)整合速度已經(jīng)加快。出口退稅率下降(從17％下降到13％)和信用緊縮，已經(jīng)將許多小型和缺乏競爭力紡織公司推到破產(chǎn)邊緣。行業(yè)領(lǐng)先者，如魏橋紡織，利用這個(gè)機(jī)會(huì)低成本擴(kuò)張。事實(shí)上，魏橋坯布出口市場份額已經(jīng)從2003年一季度的5％上升到2004年一季度的10％左右。

棉花價(jià)格持續(xù)下跌

另一方面，自從2004年4月以來棉花價(jià)格已經(jīng)下跌了30%，主要原因是棉花進(jìn)口量大增和2004～2005年棉花大豐收的預(yù)期。如果沒有大的災(zāi)害，今年棉花產(chǎn)量可能會(huì)比2003年增長了20%，紡織行業(yè)利潤將會(huì)增加。然而，小公司的融資能力不足，可能無法像行業(yè)領(lǐng)先者一樣從低廉棉花成本中獲益(圖5)。

紡織公司將受益于出口的增長、行業(yè)整合和低廉棉花成本，收入將大幅度增長。在這些公司中，魏橋紡織是我們的首選。

旅游業(yè)

我們推薦旅游服務(wù)產(chǎn)業(yè)，因?yàn)槁糜我彩侵袊鴩鴥?nèi)居民收入不斷上升和中國居民境外旅游增加的直接受益者。然而，我們希望中國旅游業(yè)能在境內(nèi)和境外兩個(gè)市場之間取得同步發(fā)展。高度分散的市場為新的商業(yè)模式出現(xiàn)和從現(xiàn)有國有旅行社手中爭奪市場份額提供絕佳的機(jī)會(huì)。

到中國旅行的外國旅游者每年數(shù)量大概在l億人次左右，帶來的收入超過200億美元。同時(shí)國內(nèi)旅行者超過9億人次，收入超過3880億元人民幣。內(nèi)地旅游業(yè)的收入與GDP的比率相當(dāng)?shù)停瑑H有5．4％。每個(gè)外國游客平均花費(fèi)超過200美元，而國內(nèi)游客花費(fèi)僅為450元人民幣。隨著收入增長和強(qiáng)制休假，旅游在家庭支出比重正在快速上升。境外旅游市場十分火爆。世界旅行聯(lián)合會(huì)預(yù)測在20年之內(nèi)中國到海外旅行人數(shù)將會(huì)增加到每年l億人次(圖6)。

分散的行業(yè)

中國旅游行業(yè)要比看起來競爭更加激烈、市場更加分散。中國有三大國有旅行服務(wù)網(wǎng)絡(luò)：中國旅行社、中國青年旅行社和中國國際旅行社。然而，在這些旅行社內(nèi)部并沒有真正的股權(quán)關(guān)系，在不同城市的分支機(jī)構(gòu)只屬于當(dāng)?shù)毓芾頇C(jī)構(gòu)。這些分支機(jī)構(gòu)互相競爭，甚至在同一組織內(nèi)部競爭。缺乏協(xié)調(diào)導(dǎo)致無法令人滿意的效率和服務(wù)質(zhì)量。

新的商業(yè)模式出現(xiàn)

混亂局面給新進(jìn)入者提供大量探索的機(jī)會(huì)。近年來，新的商業(yè)模式出現(xiàn)，廣泛采用呼叫中心和互聯(lián)網(wǎng)在線平臺(tái)。這些低成本、高效率的運(yùn)作模式將爭奪不斷上升的自助旅游市場，自助旅游將成為中國旅游市場重要的組成部分。

攜程是我們中國旅游業(yè)首選，是中國酒店住宿和航空機(jī)票預(yù)定的行業(yè)整合領(lǐng)先者。背靠2100家酒店和國內(nèi)所有航線，攜程能夠給自助旅游者提供高性價(jià)比的旅行服務(wù)。旅行者既可以通過網(wǎng)站，也可以通過呼叫中心，完成自助旅游服務(wù)。

零售業(yè)

我們看好中國零售業(yè)，它是中國消費(fèi)繁榮時(shí)代的直接受益者。中國零售業(yè)領(lǐng)先者正在進(jìn)行擴(kuò)張，我們認(rèn)為這是十分重要的，因?yàn)橐?guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)能帶來更高利潤。同時(shí)，今年中國政府的宏觀凋控政策對于零售額影響較小，投資零售業(yè)股票比工業(yè)類股票更加具有防御性(圖7)。

食品零售Vs電器零售

在食品零售業(yè)和電器零售業(yè)兩者中，我們更愿意選擇后者。

電器增長更加強(qiáng)勁。電器零售業(yè)前五名的銷售額年增長109％，而同期食品零售業(yè)前五名僅增長了17％。

更少的國際競爭。那些國際食品零售商已經(jīng)進(jìn)入中國很長時(shí)間，而電器零售業(yè)一直被國內(nèi)業(yè)者壟斷。

更多增長動(dòng)力。同一電器零售店可能被電子產(chǎn)品或電腦等多種產(chǎn)品推動(dòng)銷售額的大幅增長。

食品飲料行業(yè)

可支配收入增長帶動(dòng)過去被認(rèn)為是高檔食品飲料產(chǎn)品消費(fèi)量猛增，比如牛奶和果汁。在食品飲料行業(yè)中，乳品行業(yè)正在經(jīng)歷高速增長期，見證中國需求增長巨大能量。這主要?dú)w因于中國人均消費(fèi)量低和人們飲食習(xí)慣的轉(zhuǎn)變(圖8)。

乳品行業(yè)演繹一段消費(fèi)傳奇

我們相信中國乳品行業(yè)與其他食品飲料行業(yè)相比，是一個(gè)更加吸引人的行業(yè)。其他食品飲料行業(yè)增長潛力較小，因?yàn)橄鄳?yīng)的人均消費(fèi)量較高。事實(shí)上，一個(gè)緩慢增長行業(yè)意味著行業(yè)競爭更加激烈。因此，我們相信行業(yè)高速增長應(yīng)給乳品行業(yè)帶來更多溢價(jià)。

我們相信香港主要食品飲料行業(yè)上市公司，青島啤酒(啤酒)、統(tǒng)一(速食面和飲料)、中糧國際(食用油和葡萄酒)和蒙牛乳業(yè)(牛奶)，都能從中國食品飲料消費(fèi)支出上升中受益。隨著市場份額的增大，他們也是行業(yè)整合的受惠者。

醫(yī)療保健業(yè)

我們推薦中國醫(yī)療保健產(chǎn)品行業(yè)，因?yàn)楸＝∫庾R(shí)增強(qiáng)和人均可支配收入的持續(xù)增長將不斷促進(jìn)醫(yī)療保健產(chǎn)品的需求，帶動(dòng)每年超過20％市場規(guī)模的增長。由于城市化進(jìn)程加快和財(cái)富不斷增加，人均可支配收入(特別是在城市地區(qū))年均增長24％。在滿足每日吃飯住宿等基本需求后，更多消費(fèi)者將他們購買力轉(zhuǎn)移到醫(yī)療保險(xiǎn)和保健產(chǎn)品等服務(wù)上。

根據(jù)中國衛(wèi)生部數(shù)據(jù)，自1993年以來中國個(gè)人醫(yī)療保健消費(fèi)年均增長l3％，達(dá)3500億元人民幣。然而，它儀占中國GDP的4．5％左右，低于發(fā)達(dá)國家8％的水平。中國經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)增長將不斷給醫(yī)療保健消費(fèi)的增長注入新的動(dòng)力，為醫(yī)院等保健企業(yè)提供一個(gè)巨大市場空間(圖9)。

高品質(zhì)的醫(yī)院服務(wù)需求迅速成長

中國醫(yī)療保健服務(wù)長期以來被國有企業(yè)壟斷。它們服務(wù)品質(zhì)差和運(yùn)營效率低，這給政府帶來了巨大財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)。近年來，財(cái)政補(bǔ)貼、稅收優(yōu)惠和國內(nèi)醫(yī)療保險(xiǎn)計(jì)劃的認(rèn)可已經(jīng)將國有公共醫(yī)院推到一個(gè)有利位置。但是，外圍人數(shù)量不斷增加，加上中國居民的保健意識(shí)和支付能力的增強(qiáng)，已經(jīng)推動(dòng)醫(yī)院?？苹臀鞣交蹌?wù)需求的增長。因此，大量的國內(nèi)和外國投資者看好這一行業(yè)，在中國投資組建他們的醫(yī)院網(wǎng)絡(luò)。

小就是美

這些新醫(yī)院更加專科化，不像國有同行們一股經(jīng)營著大型綜合類醫(yī)院。他們通常通過醫(yī)院網(wǎng)絡(luò)提供服務(wù)，網(wǎng)絡(luò)主要分布在大城市，由50～100個(gè)床位小型醫(yī)院組成，每個(gè)都配有相互關(guān)聯(lián)的診所。

事實(shí)上，在我們證券市場中并沒有太多醫(yī)院上市公司，我們比較喜歡納斯達(dá)克上市的美中互利國際公司，在北京和上海兩地運(yùn)營和睦家醫(yī)院，公司建立高端醫(yī)院網(wǎng)絡(luò)，將目標(biāo)客戶定位在高收入階層，主要在中國外籍人士。公司已經(jīng)在北京取得初步成功，正在進(jìn)軍上海市場，計(jì)劃還要進(jìn)入廣州、溫州、廈門和寧波等城市。

在醫(yī)療保健產(chǎn)品方面，我們推薦同仁堂科技，因?yàn)樗鼡碛休^高的品牌知名度，這使它在中國醫(yī)療保健產(chǎn)品需求上升時(shí)候很容易獲得較大市場份額。另外充足的低成本原料藥供應(yīng)能夠使同仁堂科技保持穩(wěn)定利潤。