摘要：本文在研究上市公司盈利預(yù)測披露概況的基礎(chǔ)上，分析目前盈利預(yù)測的總體特征。從完善公司預(yù)測性財務(wù)信息披露制度、對盈利預(yù)測采取自愿披露原則并建立免責(zé)制度、建立盈利預(yù)測民事訴訟賠償制度、界定中介機構(gòu)對上市公司信息披露的責(zé)任等四個方面探討規(guī)范盈利預(yù)測披露的幾點法律思考。

關(guān)鍵詞：盈利預(yù)測；政策建議

一、上市公司盈利預(yù)測披露概況

對于我國證券市場而言，完整、規(guī)范的盈利預(yù)測主要見于IPO招股說明書。2001年3月新股發(fā)行實行核準制之后，上市公司盈利預(yù)測披露政策發(fā)生了重要變化。一級市場盈利預(yù)測由強制性披露改為自愿性披露。

本文以1990年3月至2001年12月上市的公司為樣本進行盈利預(yù)測誤差的統(tǒng)計描述，樣本總數(shù)為1093家。在強制性政策披露之下，有97.32%的公司按要求披露了盈利預(yù)測，只有2.68%的公司出于特殊目的或是處于特殊歷史時期（如：最早的幾家上市公司）而未披露盈利預(yù)測。在自愿披露政策下，2001年3月至12月期間上市的125家公司中只有47.2%的公司主動披露了盈利預(yù)測，另外有52.8%的公司未披露盈利預(yù)測。

作為一種預(yù)測性信息，盈利預(yù)測質(zhì)量的好壞表現(xiàn)為預(yù)測準確性的高低。一般來講，盈利預(yù)測的準確性用預(yù)測誤差來反映。誤差越小，則準確性越高，說明盈利預(yù)測信息的質(zhì)量也越高；反之，誤差越大，則準確性越低，說明盈利預(yù)測信息的質(zhì)量也越低。圖1繪制了1092家上市公司盈利預(yù)測相對和絕對誤差的分布情況。

總體上講，上市公司盈利預(yù)測呈現(xiàn)以下特征：（1）盈利預(yù)測誤差跨度較大。盈利預(yù)測正誤差最高接近400%，負誤差最低接近-100%，誤差跨度大。低估盈利幅度超過50%和高估盈利超過50%的公司約占19%，整體樣本公司平均誤差約為17%。這說明我國證券市場盈利預(yù)測的可靠性不高，誤差相對幅度和整體幅度都比較大；（2）盈利預(yù)測誤差在不同年份波動較大。1996年以前，預(yù)測誤差均值控制在15%以內(nèi)。但1996年以后，特別是在1997年誤差達到歷史最高，約為30%。隨后，預(yù)測誤差開始逐年穩(wěn)步下降，雖然在2000年略有上升，但誤差仍然在20%以內(nèi)。2001年實行核準制以后，預(yù)測誤差均值降到10%以內(nèi)。在我國證券市場發(fā)展的10多年間，盈利預(yù)測誤差沒有呈現(xiàn)明顯的下降趨勢，而是波動性較大；（3）盈利預(yù)測誤差行業(yè)差異較大。房地產(chǎn)業(yè)最高，商業(yè)最低。各行業(yè)預(yù)測誤差的方差比較一致，基本是誤差率高的行業(yè)其方差也越大；（4）盈利預(yù)測總體上未呈現(xiàn)明顯的悲觀或樂觀傾向。在所有1092家上市公司當(dāng)中，有超過52%的公司（565家）出現(xiàn)正誤差，即出現(xiàn)悲觀估計；有48%的公司（527家）出現(xiàn)負誤差，即出現(xiàn)樂觀估計?；旧鲜菢酚^與悲觀預(yù)測各占一半，總體上沒有出現(xiàn)明顯的偏向。正誤差最高達到394%，負誤差最低為-97%，正誤差幅度是負誤差的四倍。研究表明，公司盈利預(yù)測會具有明顯的高估傾向，以期吸引投資者。

二、規(guī)范上市公司盈利預(yù)測披露的幾點法律思考

1． 完善公司預(yù)測性財務(wù)信息的生成、披露和審核制度。

為了保證信息披露的全面性、真實性、及時性，目前的當(dāng)務(wù)之急是建立完善的信息披露體系，規(guī)范公司預(yù)測性財務(wù)信息的生成、披露和審核制度。證監(jiān)會應(yīng)對公司披露信息的各種專門法律文件制作統(tǒng)一格式，以便于公司遵循?！豆痉ā?、《證券法》中應(yīng)明確規(guī)定公司必須提供預(yù)測性財務(wù)信息的法定要件以及可自愿提供預(yù)測性財務(wù)信息的一般情形。除此之外，監(jiān)管機構(gòu)還要加強對市場參與各方責(zé)任的限定，包括上市公司的編制責(zé)任、注冊會計師的代編責(zé)任和審核責(zé)任，以確保預(yù)測性財務(wù)信息的質(zhì)量。

對于預(yù)測性財務(wù)信息的具體內(nèi)容，本文認為：監(jiān)管部門可以在《公開發(fā)行股票公司信息披露準則》中專門制定一項《預(yù)測性財務(wù)信息的內(nèi)容與格式準則》，對信息的生成方法、內(nèi)容、表達方式、時間跨度、提供者的責(zé)任等問題作出具體規(guī)定，并給出范例供有關(guān)上市公司參考。也可在準則中對某些方面作進一步改進，如盈利預(yù)測可由確定值改為區(qū)間值，盈利預(yù)測披露間隔可進一步縮小等。

2． 對盈利預(yù)測采取自愿披露原則并建立免責(zé)制度。

上市公司預(yù)測性財務(wù)信息披露制度變遷的過程，充分說明財務(wù)預(yù)測信息的披露是一個對于資本市場及參與各方都具有重要意義的制度安排。同時也可以看到預(yù)測性財務(wù)信息公開披露制度對提高市場有效性的積極作用。從本文的研究來看，自愿性披露政策有助于提高預(yù)測的準確性，市場反映也顯得更為理性。但是，盈利預(yù)測行為至今尚未納入相關(guān)法律范疇加以規(guī)范，而僅以規(guī)范性文件的方式作出了較為寬松的原則性要求。因此目前的相關(guān)政策約束并不足以防范某些上市公司的虛假陳述動因。同時，不少上市公司及相關(guān)中介機構(gòu)為了規(guī)避責(zé)任，更多地傾向于不做盈利預(yù)測，干脆將相應(yīng)的法律責(zé)任變成為一紙空文。

有鑒于此，本文認為：在《公開發(fā)行股票公司信息披露準則》等政策法規(guī)中應(yīng)加入鼓勵上市公司自愿性信息披露的條款，以解決政策法規(guī)落后于公司實踐的矛盾。從保護投資者利益角度出發(fā)，還應(yīng)當(dāng)加強上市公司的事前信息披露和持續(xù)信息披露的義務(wù)，并明確其法律責(zé)任。同時，由于盈利預(yù)測本身所固有的不確定性，發(fā)行人不可能確保預(yù)測一定能得以實現(xiàn)。為保護善意發(fā)行人免于受到證券欺詐起訴，在制度的設(shè)立上必須為發(fā)行人制定相關(guān)免責(zé)條件。首先，應(yīng)引進預(yù)先警示制度。要求預(yù)測性信息應(yīng)當(dāng)用適當(dāng)?shù)姆绞奖磉_并伴有充足的警示性陳述以便投資者能據(jù)此做出自己的投資判斷。其次，應(yīng)建立起安全港制度。規(guī)定何種信息及哪類發(fā)行人應(yīng)受該制度保護，誰負有證明“合理基礎(chǔ)”和“誠實信用”事項的舉證責(zé)任，預(yù)測所依據(jù)的假設(shè)是否在該制度的規(guī)定范圍之內(nèi)，以及在什么程度上發(fā)行人具有更正先前陳述的義務(wù)等。

3． 建立盈利預(yù)測民事訴訟賠償制度。

作為一種事前信息披露義務(wù)，上市公司應(yīng)該對盈利預(yù)測的準確性負責(zé)。如果不能在較高的程度上完成盈利預(yù)測，公司應(yīng)當(dāng)事前及時發(fā)布提示性公告，并在事后作出合理解釋。否則應(yīng)當(dāng)追究相關(guān)人員的責(zé)任，受到損害的投資者也可據(jù)此提出索賠。但我國目前的證券發(fā)行制度只注重對證券發(fā)行當(dāng)事人的行政約束，卻忽視了對證券發(fā)行至關(guān)重要的因虛假陳述而導(dǎo)致的民事賠償責(zé)任。對于證券上市以后、交易過程中發(fā)生的虛假陳述或者信息誤導(dǎo)，處理時也往往只追究相關(guān)責(zé)任人員的行政責(zé)任或刑事責(zé)任，而無視投資者的民事?lián)p害。具體到不能實現(xiàn)盈利預(yù)測的法律責(zé)任，相關(guān)條款的規(guī)定又過于原則化，缺乏具體可操作的細節(jié)。例如：投資者的損失如何認定，重大遺漏如何界定，應(yīng)該采用何種訴訟程序等都沒有具體規(guī)定。所以，投資者如果因公司未實現(xiàn)盈利預(yù)測要求賠償，在法律上較難找到充足的依據(jù)。

本文認為：關(guān)于盈利預(yù)測的披露亟需法律法規(guī)的引導(dǎo)，在盈利預(yù)測中應(yīng)引入民事賠償責(zé)任，量化虛假盈利預(yù)測應(yīng)承擔(dān)的賠償數(shù)額。就盈利預(yù)測等前瞻性信息披露不實構(gòu)成證券欺詐的法律要件如責(zé)任主體、損害事實、因果關(guān)系和賠償標(biāo)準的確定等做出具體的規(guī)范。若盈利預(yù)測無法實現(xiàn)，投資者可以訴稱發(fā)行人存在虛假陳述，從而提起證券欺詐訴訟，要求其對不實陳述的后果承擔(dān)損害賠償責(zé)任。這樣才能彌補行政監(jiān)管的不足，發(fā)揮市場調(diào)節(jié)作用，也對規(guī)范業(yè)績預(yù)測披露起到有力的保障作用。

4． 界定中介機構(gòu)對上市公司信息披露的責(zé)任。

目前會計師事務(wù)所、承銷商等中介機構(gòu)在上市公司發(fā)行過程中所起的作用十分有限。由于市場中介機構(gòu)的特殊行業(yè)性質(zhì)，本文認為應(yīng)充分發(fā)揮市場中介機構(gòu)在公司信息披露中的作用。首先，建立權(quán)威的公司信息披露質(zhì)量評價體系。信息披露質(zhì)量評級應(yīng)由市場中介機構(gòu)根據(jù)其擁有的專業(yè)知識和對公司內(nèi)部信息的充分了解，對公司做出的全方位評價，以警示普通投資者可能會面臨的風(fēng)險。其次，加強主承銷商對上市公司行為規(guī)范的責(zé)任，建立上市公司保薦制度。保薦制度中的一個重要內(nèi)容就是主承銷商對公司盈利預(yù)測的科學(xué)、合理和合法性進行監(jiān)督。目前我國尚未建立該項制度，不利于主承銷商對上市公司的監(jiān)督。此外，還應(yīng)嚴格執(zhí)行《信譽主承銷商考評試行辦法》、《信譽主承銷商信譽積分規(guī)則》，加大對于會計師事務(wù)所、資產(chǎn)評估事務(wù)所的責(zé)任，促進這些機構(gòu)通過建立內(nèi)部業(yè)務(wù)操作標(biāo)準、工作質(zhì)量控制制度、內(nèi)部風(fēng)險控制制度提高質(zhì)量。

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（作者簡介：張雁翎，中山大學(xué)嶺南學(xué)院會計學(xué)博士；申愛濤，中山大學(xué)法學(xué)院法律碩士）