摘要：本文以我國上市公司為主要對象，對EVA體系的兩個主要方面——EVA指標和EVA報酬體系——適用的若干條件進行了分析。分析發(fā)現(xiàn)，這些條件總體上并不完全具備。最后，針對這些條件的改善提出了若干建議。

關鍵詞：EVA；有效性；EVA報酬體系

一、引言

EVA（Economic Added Value），即經(jīng)濟增加值，在經(jīng)濟上表述為經(jīng)濟利潤，在數(shù)值上EVA等于稅后經(jīng)營利潤減去所使用的資金成本（包括債務和股權成本）后的余額。

EVA中的稅后經(jīng)營利潤是對會計凈利潤進行調(diào)整后得到的，以更準確地反映企業(yè)的真實盈利。1997年，Jeffery對EVA指標進行了改進，提出了修正的EVA指標，即REVA。REVA對所使用的總資產(chǎn)的計價方法由原來的按經(jīng)濟價值計價改為按市場價值計價。由于考慮到了所使用資金的成本，同時對會計科目中不能真正反映企業(yè)盈利狀況的部分進行了調(diào)整，一般認為EVA（包括改進后的REVA）指標較好地反映了企業(yè)的真實盈利能力。EVA指標產(chǎn)生之后，基于這一指標發(fā)展出了一個應用于企業(yè)管理的EVA體系。整個EVA體系包括四個大的方面：評價指標(Measurement)、管理體系(Management)、激勵制度(Motivation)以及理念體系(Mindset)。其中主要的部分在于評價指標和激勵制度（也就是報酬體系）。本文將對這兩個方面進行分析。

二、EVA體系在我國適用的若干條件分析

1． EVA評價指標在我國適用的條件分析。

一項好的財務指標必須能夠真實正確地反映企業(yè)的經(jīng)營狀況。EVA評價指標的一個重要出發(fā)點在于認為如果EVA為正，那么企業(yè)就是創(chuàng)造了財富，企業(yè)價值因此得以增加。由于企業(yè)價值本身并不能直接被觀察到，因此，要考察EVA變動引起的企業(yè)價值的變動須通過一定的中介指標。對上市公司來說，使用MVA（Market Added Value 即市場增加值）這一指標來達到這一目的。MVA用公式表示為：

MVA=市值-總資本

這樣，EVA指標要能夠反映企業(yè)價值的變動，必須滿足兩個條件：（1）EVA指標能與MVA指標一一對應；（2）MVA指標能與企業(yè)價值一一對應。換言之，三個指標之間是否存在高的正相關關系。從條件（1）來看，我國上市公司兩個指標之間的相關度相當?shù)汀Ｋ固囟?斯圖爾特公司對中國證券市場的EVA、MVA進行了計算，結(jié)果表明，中國上市公司的EVA和MVA之間的相關性僅為0.1左右，而在美國市場，這一數(shù)值達到了0.81，日本的數(shù)值為0.7。EVA與MVA指標之間的低相關性表明了MVA指標并不能反映公司的EVA指標，條件（1）不成立。

現(xiàn)分析條件（2），從前面給出的MVA的計算公式：MVA=市值-總資本，公司的市場增加值反映為公司市值與所投入的總資本的差額，這里的投入的總資本是在前期的企業(yè)價值，而MVA又反映了企業(yè)價值的變動，很顯然這一公式假定了企業(yè)的股票市值反映了企業(yè)的價值。因此，條件（2）要能夠成立，市場應該是有效的，這個時候，股票市場能夠?qū)ζ髽I(yè)的價值作出正確的判斷。從我國實際情況來看，一般認為我國股票市場的效率是偏弱的。如最早俞喬（1994）的研究認為中國股市不具弱式有效，吳世農(nóng)（1994，1995）也認為中國股市不具弱式有效，陳小悅（1997）認為從1993年后中國股市逐漸達到了弱式有效，沈藝峰、吳世農(nóng)（1999）的研究表明中國股市未達半強式有效，而最近的張亦春、周穎剛（2001）、楊兵、蘇錦霞、周寧（2002）的研究都表明中國股市尚未達到弱式有效。在我國股票市場投機氣氛濃厚、股權結(jié)構(gòu)不合理、政策因素影響巨大、股票價格波動幅度巨大、企業(yè)信息披露嚴重地不真實的情況下，外部市場難以對企業(yè)價值作出較為準確的判斷，不能認為股票價格反映了股票的內(nèi)在價值。如穆良平、史代敏（2002）的研究表明，我國股票市場的波動并不取決于上市公司業(yè)績的好壞。以上分析表明MVA不能反映企業(yè)價值的變動，條件（2）不成立。

綜合以上分析來看，對我國上市公司來說，EVA指標并不是有效的，實際的情況也證明了這一點，2000年在斯特恩.斯圖爾特公司對我國上市公司進行的EVA排名中，銀廣夏、藍田股份分別名列最具財富創(chuàng)造力的上市公司的第14位和20位。

2． EVA薪酬體系在我國適用的條件分析。

以EVA為基礎的報酬體系認為其可以使企業(yè)經(jīng)營者從企業(yè)股東財富最大化的目標出發(fā)，盡力使企業(yè)價值最大化。EVA報酬體系可以達到這一目標的原因在于：在EVA報酬體系下，作為報酬依據(jù)的EVA指標在與企業(yè)價值相聯(lián)系的同時也與經(jīng)營者及員工的報酬相聯(lián)系，并且這兩種聯(lián)系都是正相關的。因此，經(jīng)營者及員工在努力增加企業(yè)的EVA以增加自身報酬的同時也實現(xiàn)了企業(yè)價值的不斷增加即股東財富的不斷增加，從而實現(xiàn)了經(jīng)營者自身利益最大化和股東財富最大化的結(jié)合。

這表明，首先，高的個人努力導致高的EVA指標，高的EVA指標則導致高的個人報酬，最終高的個人報酬重又導致更高的個人努力。其次，另一方面，不斷增加的個人努力導致高的EVA值，而高的EVA值則意味著高的企業(yè)價值。因此，在不斷加強循環(huán)中達到了個人報酬和股東財富的不斷增加，這就是EVA報酬體系發(fā)生作用的理論過程。上述加強型循環(huán)要成立，其條件在于：（1）個人努力與EVA指標存在對應關系；（2）EVA與企業(yè)價值存在對應關系；（3）企業(yè)價值與個人報酬存在對應關系；（4）個人報酬與個人努力存在對應關系。由于一般都假設個人報酬與個人努力成對應關系，因此直接認為該環(huán)節(jié)成立，不再進行討論。另前面已經(jīng)討論過EVA值與企業(yè)價值間的關系，這里不再討論，而直接認為其成立。所以，對EVA報酬體系能否適用的條件的討論就變?yōu)閮蓚€：（1）個人努力與EVA指標存在對應關系；（2）企業(yè)價值（股東財富）與個人報酬存在對應關系?，F(xiàn)分別對這兩個條件的成立與否進行分析。

（1）個人努力與EVA指標之間存在對應關系。在使整個EVA報酬體系發(fā)生作用的過程中，第一步即是個人努力與EVA指標間的一一對應關系。在這里，EVA指標是作為績效的表示。一般假設，個體的努力與績效是正相關的。但是，要進一步依據(jù)個體的績效對個體進行激勵，還要求個體的努力和績效之間能夠一一對應。即EVA指標要作為決定個人報酬的基礎還必須使得EVA指標與個人努力之間能夠一一對應或至少能做到大致一一對應。只有這樣，個體的努力才能得到相應的報酬。如果個人的努力不能經(jīng)由EVA報酬體系得到有效的酬報，則將使個體產(chǎn)生不公平的感覺，影響個體努力，從而影響績效，而報酬體系也將因此受到動搖。但在實際情況中，首先，人力資本作為一種特殊的資本，它與實物資本有很大的不同。人力資本不僅其非流動性高于實物資本，而且度量其貢獻的難度也高于實物資本。其次，企業(yè)經(jīng)營是以一種團隊生產(chǎn)的形態(tài)出現(xiàn)，在很多情況下是難以準確區(qū)分個人的業(yè)績和貢獻的。由于這兩個方面的原因，EVA報酬體系的適用就遇到了困難。

（2）企業(yè)價值（股東財富）與個人報酬存在對應關系。實際在企業(yè)中要做到這一點，要求公司股東能夠做到使用EVA報酬體系對經(jīng)營者進行報酬，即股東要有決定經(jīng)營者報酬的能力。這就涉及到公司控制權問題，股東必須能夠?qū)具M行有效的控制。在我國的實際情況是，上市公司存在著不同程度的內(nèi)部人控制和大股東控制。由于大部分上市公司是國有企業(yè)，并且大股東一般為國有單位，擁有絕對的控制權。在所有者虛位和企業(yè)高層管理人員大部分由上級任命的情況下，就出現(xiàn)了管理人員和大股東（實際上是大股東的代理人）合謀獲取公司控制權的情況。在這種情況下，其他股東要真正能通過公司控制權決定管理人員的報酬幾乎是不可能的。我國上市公司還存在的極端情況在于：一部分上市公司管理人員是不從公司獲取報酬的。這種情況下，股東對管理人員報酬的控制更無從談起。

公司股東能夠有效決定經(jīng)理人員報酬的另一個條件是外部經(jīng)理人員市場的成熟。外部成熟的經(jīng)理人員市場的存在使得股東決定經(jīng)理人員報酬的能力增強。原因在于：外部成熟經(jīng)理市場的存在使得股東有可能使用外部人員替換其認為不適合內(nèi)部經(jīng)理人員，被替換的可能性的存在使得股東討價還價的能力增強，即增強了股東決定經(jīng)理人員報酬的能力。因此，外部經(jīng)理市場的成熟度與股東決定薪酬的能力成正比。我國的經(jīng)理人員市場一般認為是不成熟的。具體表現(xiàn)為：（1）管理人員的流動率低，管理人員通過市場進行配置的很少；（2）企業(yè)內(nèi)部的經(jīng)理人員存在能獎不能罰、能升不能降等問題。經(jīng)理市場發(fā)育不成熟使得股東通過市場配置經(jīng)理人員難以實現(xiàn)，經(jīng)理人員即使不稱職也難以找到合適的人員替換，經(jīng)理人員被替換的可能性的低下使得管理人員在報酬問題上討價還價的能力增強而股東決定薪酬的能力下降。這樣，股東要在企業(yè)實行新的EVA報酬體系困難就將增大。

另外，股東決定經(jīng)理人員報酬的能力還受到其他一些因素的影響。如公司規(guī)模的影響、經(jīng)理人員工資剛性的影響、經(jīng)理人員人力資本的特殊性等。

從對公司控制權、經(jīng)理市場成熟度、公司規(guī)模影響、工資剛性影響的分析表明，我國上市公司股東決定經(jīng)理人員報酬的能力并不強，結(jié)果應該將大大削弱EVA新酬體系的在實際應用中的剛性，從而使EVA新酬體系流于形式。

三、結(jié)語

從目前來看，我國實行EVA體系的條件并不是很成熟，引入EVA指標或者整個EVA體系，不說是錯誤的，起碼也是冒險的。由以上分析，要使EVA體系在我國上市公司能夠得到有效地實施，提出如下建議：（1）加強股票市場建設，加強對股票市場和上市公司的監(jiān)管；（2）加強對中介機構(gòu)（證券公司、會計師、律師事務所）的監(jiān)管，加快中介機構(gòu)自身自律機制的建立，以提高上市公司信息披露的質(zhì)量；（3）加強對中小股東優(yōu)惠政策的制定，使除第一大股東以外的其他股東能夠更好地參與到公司治理中?？梢钥紤]在適當?shù)臅r機再次啟動國有股的減持；（4）加強經(jīng)理人員市場建設，減少地區(qū)、部門之間對人員流動的限制、制訂相應法規(guī)減少行政部門對企業(yè)人事調(diào)配的直接干預；（5）在企業(yè)報酬制訂中，盡量將報酬所依賴的標準細化，使得報酬與績效之間的關系盡量明晰。

參考文獻：

1．李維安著．中國公司治理原則與國際比較．北京：中國財政經(jīng)濟出版社，2001．

２．張劍文著．公司治理與股權激勵．廣州：廣東經(jīng)濟出版社，2001．

（作者簡介：廈門大學管理學院碩士生）