QDII（Qualified Domestic Institutional Investors，即合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者），自提出之始就引起了各界的極大關(guān)注。在QFII（Qualified Foreign Institutional Investors，即合格境外機(jī)構(gòu)投資者）已在內(nèi)地實(shí)行后，作為相對(duì)應(yīng)的制度安排以及振興香港證券市場(chǎng)的措施，QDII被寄予了很高的期望值。近來(lái)許多香港公司更是紛紛在內(nèi)地進(jìn)行各種形式的推介活動(dòng)，QDII持續(xù)升溫。

然而事實(shí)上，QDII已然存在，幾大行的外匯交易中心均設(shè)在香港，“北水”沒(méi)少南下。所不同的是，境內(nèi)的機(jī)構(gòu)投資者并不投資于香港股市，而公眾投資者則缺乏投資香港股市的正式渠道。部分人心目中的QDII是在中國(guó)境內(nèi)發(fā)行的投資于香港證券市場(chǎng)的公募海外投資基金，這也正是目前QDII引起多方爭(zhēng)議的重要原因。

首先，內(nèi)地的普通投資者的成熟度還并不高，在對(duì)異地市場(chǎng)缺乏充分了解前，在市場(chǎng)信息的獲得受到一定限制的情況下，公募性質(zhì)的基金在操作上面臨很多困難。其次，內(nèi)地缺少具有國(guó)際經(jīng)驗(yàn)的中介機(jī)構(gòu)來(lái)完成這一使命，而完全依靠外國(guó)金融機(jī)構(gòu)條件也并不成熟，沒(méi)有Q就不可能有真正的I。而不通過(guò)I（投資）的實(shí)踐，也永遠(yuǎn)出現(xiàn)不了Q。怎么辦？

根據(jù)目前的實(shí)際條件，因此，在實(shí)現(xiàn)公募的QDII前，應(yīng)先進(jìn)行三個(gè)步驟的工作。

第一步，在香港市場(chǎng)推出一些優(yōu)質(zhì)的定息類產(chǎn)品，即各類債券，吸引內(nèi)地的一些機(jī)構(gòu)投資者參與進(jìn)來(lái)。對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者來(lái)說(shuō)，定息類產(chǎn)品是首選，而香港缺少的正是這樣的產(chǎn)品。

第二步，建議允許一部分擁有外匯的機(jī)構(gòu)，例如保險(xiǎn)公司、社保基金和一些出口企業(yè)，從他們的外匯收入中，拿出一定比例的資金投資香港證券市場(chǎng)。同時(shí)香港市場(chǎng)則推出一些金融創(chuàng)新產(chǎn)品，以增加他們的投資渠道。這些產(chǎn)品包括股本產(chǎn)品、債券產(chǎn)品以及和股本掛鉤的債券產(chǎn)品等。通過(guò)上述這些機(jī)構(gòu)投資者的進(jìn)入，以及新產(chǎn)品的投石問(wèn)路，逐步讓內(nèi)地的機(jī)構(gòu)投資者熟悉香港和創(chuàng)新的金融產(chǎn)品。

第三步，在條件成熟時(shí)，可以通過(guò)創(chuàng)造一些打通香港與內(nèi)地兩地市場(chǎng)的產(chǎn)品來(lái)進(jìn)一步加強(qiáng)兩地市場(chǎng)的溝通，即允許國(guó)內(nèi)企業(yè)在內(nèi)地與香港同時(shí)發(fā)行股票并掛牌上市，在香港推出HDR （Hong Kong Depositary Receipt，即香港存托憑證）。

目前，發(fā)行HDR的時(shí)機(jī)是成熟的。首先，國(guó)內(nèi)有很多企業(yè)既發(fā)行了H股又發(fā)行了A股。盡管在兩個(gè)市場(chǎng)上市的先后不同，但都同時(shí)擁有兩地股票。顯然，企業(yè)對(duì)這兩個(gè)市場(chǎng)均存在需求，而這兩個(gè)市場(chǎng)的投資者也對(duì)他們有著濃厚的投資興趣。實(shí)際上，任何公司股票的國(guó)際發(fā)行，都是不同市場(chǎng)同時(shí)發(fā)售，且最主要的發(fā)行和流通地是在母國(guó)市場(chǎng)。一方面，這是同股同價(jià)的天然要求，另一方面，對(duì)于發(fā)行體來(lái)講，融資效率也大幅提高，這無(wú)疑是國(guó)際上最市場(chǎng)化也最基本的發(fā)行方式。其次，中國(guó)大型企業(yè)的發(fā)行完全依賴海外市場(chǎng)，導(dǎo)致國(guó)內(nèi)投資者無(wú)法分享這些優(yōu)質(zhì)企業(yè)成長(zhǎng)的收益，對(duì)國(guó)內(nèi)投資者也有失公平。

內(nèi)地證券市場(chǎng)經(jīng)過(guò)幾年的快速成長(zhǎng)，已經(jīng)迅速壯大，市場(chǎng)容量今非昔比。同時(shí)，國(guó)際投資者也越來(lái)越重視一家上市公司是否得到了母國(guó)市場(chǎng)的認(rèn)同。A股與H股的同時(shí)發(fā)行在法律上并不存在大的障礙。HDR的推出將真正實(shí)現(xiàn)香港市場(chǎng)與內(nèi)地市場(chǎng)的溝通。

最后，在HDR實(shí)行的基礎(chǔ)上，再由機(jī)構(gòu)投資者逐步擴(kuò)大到公眾投資者。

在操作中，HDR的風(fēng)險(xiǎn)也是可以管理的。首先，可由外匯管理局指定專門(mén)的商業(yè)銀行管理HDR的發(fā)行和賬戶；其次，發(fā)行HDR的公司需要得到批準(zhǔn)；第三，發(fā)行HDR的公司股票數(shù)量和邊界是清楚的；最后，HDR與A股的轉(zhuǎn)換是有條件的。由于方向是正確的，這套制度安排也將有利于外匯管理體制改革。

在同股同價(jià)的理念下，由于國(guó)內(nèi)投資者對(duì)公司的了解和投資信心，估值很有可能會(huì)更高一些，這樣既有助于增強(qiáng)上市股票的流動(dòng)性，也可以支持股價(jià)。這種產(chǎn)品在適當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)也可以允許香港企業(yè)發(fā)行，以促進(jìn)兩地證券市場(chǎng)的交流。

總之，設(shè)計(jì)兩地通的產(chǎn)品，旨在打通兩地市場(chǎng)方為發(fā)展香港經(jīng)濟(jì)的正途，由于符合內(nèi)地改革發(fā)展的需要，也能贏得內(nèi)地的支持。香港實(shí)行的是“一國(guó)兩制”，但并不妨礙統(tǒng)一市場(chǎng)的建立。事實(shí)上，在中國(guó)經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)化的進(jìn)程中，香港理應(yīng)扮演更加主動(dòng)和積極的角色。作為中國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革中一個(gè)重要的支持力量，香港應(yīng)更多地從區(qū)域合作、共同市場(chǎng)的建立乃至中國(guó)經(jīng)濟(jì)改革的角度出發(fā)，規(guī)劃發(fā)展藍(lán)圖、設(shè)計(jì)金融產(chǎn)品，這對(duì)香港的經(jīng)濟(jì)發(fā)展才真正有利，香港也才能真正成為國(guó)際金融中心。

作者是工商?hào)|亞金融控股有限公司執(zhí)行總裁