諱莫如深

近兩周，一條消息在業(yè)界傳得沸沸揚揚：湖南省政府準(zhǔn)備把省內(nèi)所有上市公司的國有股權(quán)，拿到即將于10月中旬召開的2003年湖南（深圳）投資洽談會上，與符合條件的國內(nèi)外資本進行招商合作。

“國有股權(quán)招商”，而且是上市公司的國有股權(quán)，足以引起極大的遐想。業(yè)界難免揣測，湖南此舉的真實意圖是趁著10月中旬高交會舉辦期間萬商云集時，競價拍賣自己的國有股。

這種揣測經(jīng)媒體放大后，顯然使湖南省有關(guān)部門格外尷尬被動。本周，《財經(jīng)》記者采訪此事時，無論是具體操辦此次招商的湖南省地方證券金融辦公室，還是據(jù)傳要到深圳去尋找國有股新買家的當(dāng)?shù)厣鲜泄?，表態(tài)都格外謹(jǐn)慎。

湖南省地方證券金融辦公室公司處副處長何華梁在接受記者采訪時，小心翼翼地否認(rèn)這是國有股權(quán)的交易。他說，即將舉行的招商洽談會，并非股權(quán)交易的場所，而只是一個擴大接觸面的窗口?！罢皇谴罱ㄒ粋€招商引資平臺”，“將在依照證券監(jiān)管部門的法律、法規(guī)基礎(chǔ)上，引進戰(zhàn)略投資者?！?/p>

何華梁還表示，這事最后怎么定，還需與證監(jiān)會商議；到底有哪些上市公司會參加國有股招商洽談，目前還不能披露。

而不少湖南上市公司則干脆否認(rèn)此事。記者接觸了幾位上市公司的董事會秘書，他們不約而同地表示：公司只是報名參加了深洽會而已，并未涉及國有股權(quán)的招商。

不過，如此諱莫如深，更令人猜疑。一個不可忽視的背景是，近兩年國有股轉(zhuǎn)讓如火如荼，甚為敏感的上市公司的國有股轉(zhuǎn)讓也在不斷加速。據(jù)《中國經(jīng)濟時報》統(tǒng)計，到2002年底，公告國有股權(quán)向非國有單位轉(zhuǎn)讓的共有90家上市公司，轉(zhuǎn)讓國有股130起。根據(jù)已明確公告轉(zhuǎn)讓價格和股數(shù)的67家公司96起轉(zhuǎn)讓結(jié)果統(tǒng)計，轉(zhuǎn)讓股數(shù)共計40.63億股，涉及金額約102.22億元，轉(zhuǎn)讓平均價格為2.516元/股。今年上半年，滬深兩市共有106家上市公司轉(zhuǎn)讓國有股144起，共轉(zhuǎn)讓國有股總數(shù)67億股，占滬深兩市所有上市公司國有股總數(shù)的2.57％。

當(dāng)然，這些轉(zhuǎn)讓都是“合法”的協(xié)議轉(zhuǎn)讓。所謂“合法”，主要即指符合中國證監(jiān)會2001年發(fā)布的119號文，其中規(guī)定，“上市公司非流通股的轉(zhuǎn)讓必須遵循法律規(guī)定，在依法設(shè)立的證券交易場所進行?！?/p>

顯見，業(yè)界對湖南此舉之所以如此關(guān)注，無非是想看看湖南的所謂“招商”，其真實意圖是否想要撇開“合法”的證交所，自行在招商會上去賣個高價？

前車覆轍就在眼前：今年6月，南京新百公告稱，南京新百大股東——南京市國有資產(chǎn)經(jīng)營控股有限公司所持南京新百的56382626股國有股份(占公司總股本24.49％)，打算在南京市產(chǎn)權(quán)交易中心掛牌轉(zhuǎn)讓。結(jié)果在最后一刻，此舉被證監(jiān)會叫停，其依據(jù)便是119號文——規(guī)定了必須在證券交易所進行，為什么還要到產(chǎn)權(quán)交易中心轉(zhuǎn)讓？

是否違規(guī)

眾人觀望之時，“最高當(dāng)局”的表態(tài)自然備受關(guān)注。據(jù)媒體報道，國資委的態(tài)度是靜觀其變。無論是其新聞處還是產(chǎn)權(quán)局股權(quán)處的負(fù)責(zé)人，在接受媒體采訪時都審慎表示“關(guān)注，正在研究之中”，并沒有明確表示反對。

國資委的態(tài)度情有可原。今年5月公布的《企業(yè)國有資產(chǎn)監(jiān)督管理暫行條例》規(guī)定，國有資產(chǎn)監(jiān)督管理機構(gòu)決定其所出資企業(yè)的國有股權(quán)轉(zhuǎn)讓。其中，轉(zhuǎn)讓全部國有股權(quán)或者轉(zhuǎn)讓部分國有股權(quán)致使國家不再擁有控股地位的，報本級人民政府批準(zhǔn)。雖然該條規(guī)定了國有股轉(zhuǎn)讓的主體和權(quán)限，但是并無可操作性的具體細則。今年7月，李榮融在中央企業(yè)負(fù)責(zé)人會議上的講話中，也曾提及今年計劃抓緊研究起草與《條例》相配套的《企業(yè)國有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓暫行辦法》，但目前為止沒有出臺任何細則。

既然如果沒有操作細則，對湖南的“國有股招商”之舉和其蘊含的內(nèi)在意義，國資委自然只能予以“關(guān)注”。

證監(jiān)會則是另一種態(tài)度。中國證監(jiān)會一位不愿意透露姓名的官員向《財經(jīng)》表示，不管湖南怎么“招商”，一旦交易雙方就上市公司國有股初步達成轉(zhuǎn)讓意向時，就必須向交易所報告，交易所需要對轉(zhuǎn)讓過程中的信息披露、轉(zhuǎn)讓方式、對于流通股市場的影響等做出判斷，并做出相應(yīng)決定，同時要求上市公司做出停牌或發(fā)布公告等信息披露措施。

這位官員強調(diào)的顯然是交易的程序問題，而對于此中三昧，湖南省想必心知肚明。湖南省地方證券金融辦公室公司處副處長何華梁表示，目前由湖南省地方證券金融辦公室對上市公司國有股轉(zhuǎn)讓工作進行協(xié)調(diào)和指導(dǎo)，并在雙方簽訂協(xié)議之后代表省政府進行審批和辦理，然后報國資委批準(zhǔn)，同時要在上交所或深交所進行信息披露。再者，洽談會并非國有股轉(zhuǎn)讓的實質(zhì)性的一步，真正實現(xiàn)轉(zhuǎn)讓還需通過中國證監(jiān)會這一關(guān)。

因此，如果湖南的股權(quán)交易手續(xù)最后按現(xiàn)行政策操作，便并無違規(guī)傾向。

動機何在

不管湖南省此次招商活動能否最終成功，此舉凸現(xiàn)了地方處理國有資產(chǎn)的積極性。

對此，國務(wù)院發(fā)展研究中心企業(yè)所副所長張文魁認(rèn)為，隨著國有經(jīng)濟改革不斷推進，通過處置國有資產(chǎn)獲得資金，以支付國有經(jīng)濟改革成本和體制轉(zhuǎn)軌成本，是最重要、最現(xiàn)實的來源，也幾乎是惟一的來源。

過去，在國資委成立之前，地方國有股權(quán)的轉(zhuǎn)讓原則上都要報財政部審批。國資委員成立后，試圖改變這種效率低下的方式，提出把原先的國有資產(chǎn)的“分級管理”變?yōu)椤胺旨壭惺巩a(chǎn)權(quán)”。一旦“分級行使產(chǎn)權(quán)”，就意味著地方有權(quán)處置屬于地方的國有資產(chǎn)。

而地方一旦取得了國有資產(chǎn)處置的主導(dǎo)權(quán)，勢必比中央更有處置國資的積極性，因為地方要靠處置國有資產(chǎn)獲得資金，支付諸如社會保障等等的巨額費用。而正因為有積極性，地方就會想出許多辦法，而所有這些辦法的主要目的只有一個——將國有資產(chǎn)盡可能地賣出更好的價錢。

比起以往在“分級管理”的舊國資本體制下的協(xié)議轉(zhuǎn)讓，張文魁認(rèn)為，湖南此舉是 “在更大范圍內(nèi)尋求比較好的上市公司國有股權(quán)受讓方”。這樣，既可避免以往一對一的協(xié)議轉(zhuǎn)讓帶來的暗箱操作，又可引進充分的市場機制，將國有股賣一個好價錢。

觸動了最敏感的神經(jīng)

但無論湖南省將上市公司國有股進行招商洽談的動機是什么，它都不可避免地觸及到了一個相當(dāng)敏感的領(lǐng)域——流通股市場。

2002年6月23日國務(wù)院決定停止通過證券市場減持國有股之后，以協(xié)議方式轉(zhuǎn)讓非流通的國有股法人股，仍是被允許的可行方式。余下的只有兩個問題，如何轉(zhuǎn)讓，價格幾何。這兩個問題，直接關(guān)系到非流通股轉(zhuǎn)讓的市場和流速。關(guān)于如何轉(zhuǎn)讓，中國證監(jiān)會曾在在2001年9月發(fā)出了119號文——《關(guān)于加強對上市公司非流通股協(xié)議轉(zhuǎn)讓活動規(guī)范管理的通知》。

191號文首先禁止場外股份拍賣活動，同時強調(diào)，上市公司非流通股的協(xié)議轉(zhuǎn)讓，必須在證券交易所和證券登記結(jié)算公司的管理下，在有證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)資格和證券交易所會員資格的證券公司的參與下有序進行。對于需要采用公開征集方式確定協(xié)議轉(zhuǎn)讓價格和受讓人的，191號文明確規(guī)定，必須由證券交易所和證券登記結(jié)算公司統(tǒng)一組織安排，制定出具體規(guī)則，報中國證監(jiān)會批準(zhǔn)后才能執(zhí)行。

在191號文之前，非流通股的場外交易往往在交易完成后，直接到證券登記公司登記，同時向市場公告，其間過程外界不得而知。191號文無疑明確了交易方式，從而加強了非流通股交易的透明度。但協(xié)議交易如何定價，是買賣雙方的事情，外界當(dāng)然無從干預(yù)。

問題在于自2002年6月停止國有股減持之后，市場仍然有全流通預(yù)期，而且期望在全流通實現(xiàn)之時，對流通股股東予以補償。具體的補償主張不一，但這種要求聲音強大，“補償憧憬”其實成了支撐股價的一種力量。

于是就出現(xiàn)一個悖論：國有股協(xié)議轉(zhuǎn)讓如果不進行或極少進行，而且低價進行，則“補償”可能性就更大，“補償憧憬”也就存在。然而，如果協(xié)議轉(zhuǎn)讓出現(xiàn)大規(guī)模推進，且國有股逐步“民營化”，則會對“補償憧憬”形成直接打擊。這就是許多資深市場人士反復(fù)在強調(diào)的“必須保護流通股股東利益”的原因所在。

湖南的做法只是一個省、若干家公司，但至少提示了這樣一種可能，即上市公司的非流通股將相對地大筆出手，而且可能尋求到比一對一私下協(xié)議轉(zhuǎn)讓更好的價格。這種提示，即已經(jīng)使事件變得格外敏感。

據(jù)《財經(jīng)》了解，目前對于非流通股轉(zhuǎn)讓的市場發(fā)展，有關(guān)當(dāng)局尚未形成統(tǒng)一意見。目前的選擇，其實是三種可能：

一是以拍賣或更積極的方式處理國有股和法人股。此一方法的好處，自然在于可以使賣主收益最大化。而分析人士所持異議，主要在于擔(dān)心買家可能過于投機，“不利于上市公司長遠發(fā)展”。此外，有關(guān)交易場所也存有爭議，國資部門認(rèn)為可由地方政府進行，而證券監(jiān)管有關(guān)部門和市場人士認(rèn)為應(yīng)納入統(tǒng)一證監(jiān)系統(tǒng)。

二是在現(xiàn)有的交易所交易框架下，通過證券公司推動交易進行，盡快建立起證監(jiān)會統(tǒng)一監(jiān)管下的公開透明的非流通股交易平臺，促進場外交易更加市場化，從而使非流通股交易提速。持這一主張的人指出，場外交易市場化有利于大量專業(yè)機構(gòu)介入，使交易價格更接近公司的真實價值；而且目前非流通股的結(jié)構(gòu)并非單一國有股，還包括法人股，其場外市場化交易的推進，將有利于分散的法人股逐步集中，從而為戰(zhàn)略投資者提供入場機會。

三是繼續(xù)擱置，從而放緩場外協(xié)議轉(zhuǎn)讓步伐，繼續(xù)維持非流通股與流通股并存、價格懸殊的局面——然后直接通過補償流通股股東實現(xiàn)全流通。

前兩種情況，事實上仍為日后全流通留下懸念。但分析家指出，盡管現(xiàn)在已經(jīng)停止通過證券市場減持國有股，但國有經(jīng)濟逐步退出的方向并不會因此而改變，只要場外市場形成，流通與非流通股的價格差就會走向合理化，則全流通的矛盾將逐步緩解。所以，未來全流通并不會有多大障礙。

事態(tài)的發(fā)展還有待觀察。分析家認(rèn)為，類似湖南試圖通過“競爭性協(xié)議轉(zhuǎn)讓”出售國有股，其實是不可能阻擋的趨勢。在非流通股場外交易市場未形成之前，“補償憧憬”可能會繼續(xù)存在，但這或許僅僅是憧憬而已。