2002年是中國(guó)入世后的第一年，是中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展的關(guān)鍵一年。盡管從市場(chǎng)人氣角度看，目前大多數(shù)人對(duì)全年資本市場(chǎng)走勢(shì)持悲觀態(tài)度，但以下因素又決定了今年中國(guó)資本市場(chǎng)的前景未必黯淡。

一、今年經(jīng)濟(jì)發(fā)展形勢(shì)支持資本市場(chǎng)向好

從宏觀經(jīng)濟(jì)面看，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)繼續(xù)支持資本市場(chǎng)向好。就中國(guó)GDP的增長(zhǎng)來說，仍將維持在6%－7%的增長(zhǎng)水平，這和整個(gè)國(guó)際經(jīng)濟(jì)2%－3%的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期仍將形成鮮明的對(duì)比，中國(guó)在新的一年里繼續(xù)保持一枝獨(dú)秀的局面。即使人們最擔(dān)心的外貿(mào)會(huì)降幅較大而影響中國(guó)的GDP增長(zhǎng)率問題，也是建立在整個(gè)國(guó)際經(jīng)濟(jì)，特別是美國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步衰退的基礎(chǔ)上。而美國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展放緩及安全現(xiàn)狀嚴(yán)重影響外資投入，中國(guó)被視為投資風(fēng)險(xiǎn)最低、增長(zhǎng)率最高的第一投資場(chǎng)所，因此，外貿(mào)增幅下降的不足完全可能被吸引外資投資力度的加大所彌補(bǔ)。而中國(guó)加入WTO后對(duì)外開放力度加大，特別是對(duì)中國(guó)現(xiàn)在企業(yè)存量股權(quán)和金融市場(chǎng)的開放無疑將加大對(duì)外資的吸引力，其對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)的影響不可低估。而從我國(guó)資本市場(chǎng)4.35萬億市值（其中還有2/3非流通股是按可流通股市值測(cè)算）和9.58萬億GDP值相比，只占45%，這和美國(guó)130%的比值相比，潛力巨大。如果不疏通這一瓶頸環(huán)節(jié)，就會(huì)束縛國(guó)民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，使我們喪失機(jī)遇，新的一年必須大力發(fā)展中國(guó)的資本市場(chǎng)，因此資本市場(chǎng)今年繼續(xù)走熊的前景首先是不具經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)，也是監(jiān)管部門不愿看到的。

二、今年我國(guó)資本市場(chǎng)政策導(dǎo)向仍很明顯

2002年我國(guó)資本市場(chǎng)政策導(dǎo)市的特征仍將明顯，中國(guó)資本市場(chǎng)走勢(shì)在很大程度上仍將取決于監(jiān)管部門在這一重要過渡時(shí)期的監(jiān)管思路和取向，具體說，有以下3個(gè)因素值得關(guān)注：

（一）非流通股可流通問題是決定市場(chǎng)走勢(shì)最重要的政策因素

新的一年里，人們?nèi)詫?duì)國(guó)有股減持問題高度敏感。然而應(yīng)看到監(jiān)管部門已調(diào)整了對(duì)這一問題的思路，正在自下而上、廣泛征集、反復(fù)比較各種國(guó)有股減持方案或意見、建議，此舉有3個(gè)意義：1.新一屆證監(jiān)會(huì)領(lǐng)導(dǎo)班子不回避矛盾，敢“啃硬骨頭”，對(duì)國(guó)家股減持和非流通股流通這一困擾著資本市場(chǎng)向前發(fā)展的“攔路虎”開刀；2.減持的指導(dǎo)思想發(fā)生重大變化，以從單一為籌集社?；疬M(jìn)行國(guó)家股減持的思路轉(zhuǎn)到以市場(chǎng)規(guī)范化和統(tǒng)一性上來，考慮國(guó)情，尊重市場(chǎng)，維護(hù)投資人利益；3.在上述思想指導(dǎo)下，若能妥善解決1200家上市公司存量股份的可流通問題，被市場(chǎng)認(rèn)知，闖過這一關(guān)，諸多問題都會(huì)迎刃而解，迎來中國(guó)資本市場(chǎng)的艷陽天。

非流通股可流通方案的內(nèi)容和實(shí)質(zhì)將決定今年市場(chǎng)的走勢(shì)，從目前種種跡象看，正如周小川主席所說，找到能夠?qū)崿F(xiàn)多贏的方案的可能性是非常大的。

目前4000多份方案已被分成七大類，通過專家論證，最終可能會(huì)集中到4－5種方案，盡管方案不會(huì)是惟一的，但其共同特點(diǎn)則是建立在上市公司股本全額流通基礎(chǔ)上，非流通股份必須對(duì)流通股股東進(jìn)行補(bǔ)償。鱗選出的方案再由上市公司根據(jù)自身特點(diǎn)自愿選擇?？闪魍ê头橇魍▋煞N類別股份的持有人通過股東大會(huì)或董事會(huì)取得共識(shí)，先取得共識(shí)者可先流通。

新的方案是建立在股份全流通前提下給予流通股股東補(bǔ)償。

1.補(bǔ)償依據(jù)：它建立在非流通股份和流通股份兩種股份類別基礎(chǔ)上，兩類股份形成的歷史不同，而且在轉(zhuǎn)讓方式上形成了巨大價(jià)差。因此一旦對(duì)接，低價(jià)非流通股和高價(jià)流通股并軌時(shí)，低價(jià)非流通股一定要向高價(jià)流通股作出補(bǔ)償；

2.補(bǔ)償水平：這兩類股份在市場(chǎng)上的價(jià)差決定了補(bǔ)償水平，即歷史單只股票價(jià)格平均值和實(shí)行非流通股流通時(shí)股價(jià)下跌后的價(jià)差；

3.補(bǔ)償來源：既可是每個(gè)上市公司非流通股份對(duì)流通股份的補(bǔ)償，也可將國(guó)家股作為一個(gè)股東，用今后上市的國(guó)家股對(duì)現(xiàn)有國(guó)有股上市公司流通股東予以補(bǔ)償。

市場(chǎng)投資人必須走出把任何國(guó)有股減持方案都當(dāng)作利空的誤區(qū)，未來的非流通股可流通方案一定會(huì)在市場(chǎng)各方取得共識(shí)的前提下才能出臺(tái)，因此，人們判斷2002年的行情走勢(shì)必須考慮，若一個(gè)被市場(chǎng)接受和歡迎的非流通股可流通方案的出臺(tái)會(huì)對(duì)整個(gè)市場(chǎng)走勢(shì)產(chǎn)生何種影響，在這一問題上，筆者對(duì)于新的非流通股可流通方案持樂觀態(tài)度。當(dāng)然，若遇障礙，市場(chǎng)接受的方案難以被推出時(shí)，我想監(jiān)管部門也應(yīng)該選擇繼續(xù)擱置這一問題的做法。

值得一提的是，關(guān)于新股的全流通也是會(huì)影響今年市場(chǎng)走勢(shì)的重要因素，其時(shí)機(jī)把握至關(guān)重要，存在3種可能：即：（1）先于已上市公司非流通股份流通；（2）后于已上市公司非流通股份流通；（3）與已上市公司非流通股份同時(shí)流通。從各種因素判斷，新股全流通優(yōu)先推出的可能應(yīng)該被排除。同時(shí)還要把握好新股全流通節(jié)奏。如規(guī)定一個(gè)較長(zhǎng)的新上市公司發(fā)起人股份全流通的鎖定期，因此，人們對(duì)新股全流通對(duì)大盤的負(fù)面影響不必過于恐懼。

（二）不能排除創(chuàng)業(yè)板開通的可能性

創(chuàng)業(yè)板問題從去年呼之欲出到陷入長(zhǎng)期無奈的等待，回過頭看這一過程是必要的，新的一年里創(chuàng)業(yè)板具有啟動(dòng)的可能性。

1.暫停創(chuàng)業(yè)板的若干外部因素正在發(fā)生變化。首先，以美國(guó)NASDAQ系統(tǒng)為首的高科技資本市場(chǎng)一年來的表現(xiàn)使我們對(duì)這一市場(chǎng)的認(rèn)識(shí)已較清晰，對(duì)這一市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)人們普遍有了警覺，既要發(fā)展這一市場(chǎng)，又要加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)防范，才是正確的選擇。

2.經(jīng)過一年來中國(guó)對(duì)主板市場(chǎng)的嚴(yán)格監(jiān)管，有關(guān)部門已積累了較豐富的經(jīng)驗(yàn)，無論是在發(fā)行規(guī)則，還是在上市監(jiān)管政策上，如退市制度，都成熟了很多。

3.對(duì)創(chuàng)業(yè)板規(guī)則門檻的爭(zhēng)論，人們的認(rèn)識(shí)也在趨于一致。從規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的角度，適當(dāng)提高門檻，如提高有形資產(chǎn)的最低比例和數(shù)額、較長(zhǎng)的發(fā)起人股份鎖定期及必要的營(yíng)利記錄等方面，有關(guān)各方也已基本取得共識(shí)。

4.中國(guó)需要建立一個(gè)多層次、多元化的資本市場(chǎng)體系，這是大勢(shì)所趨。創(chuàng)業(yè)板是去年政府提出的重大舉措，今年將召開黨的十六大，因此從常理推論，在本屆政府任內(nèi)應(yīng)該完成這一工作，此外，去年以來，深交所新發(fā)A股職能也被停止，至今未恢復(fù)，這也表明創(chuàng)業(yè)板的開通應(yīng)在總體考慮之中。

因此，今年四季度開通創(chuàng)業(yè)板是存在可能性的，它的開通無疑會(huì)對(duì)一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)都產(chǎn)生影響。當(dāng)然，創(chuàng)業(yè)板是否會(huì)從兩個(gè)主板市場(chǎng)的科技板塊發(fā)展到滬一深二模式，再回歸到科技板塊，也是值得關(guān)注的。

（三）期貨指數(shù)的推出

中國(guó)資本市場(chǎng)屬單邊市場(chǎng)，為提高其承受能力，進(jìn)一步化解金融風(fēng)險(xiǎn)，開展金融衍生產(chǎn)品交易是有必要的，但中國(guó)資本市場(chǎng)的政策特征明顯，特別是2/3股份屬非流通股份，期貨指數(shù)的開通將面臨很多問題：如對(duì)違規(guī)資金的概念不明確、信息不對(duì)稱等，則優(yōu)先獲得信息的機(jī)構(gòu)均可通過內(nèi)部信息進(jìn)行過度投機(jī)。

國(guó)有股減持和非流通股流通問題未解決，則期貨指數(shù)的推出時(shí)機(jī)就不成熟，因此，期貨指數(shù)的推出必須建立在一個(gè)被市場(chǎng)可接受的國(guó)有股減持和非流通股流通方案出臺(tái)之后才是合理的。如果上半年能夠推出非流通股份可流通方案，那么在下半年期貨指數(shù)推出的可能性是存在的。

（四）強(qiáng)力監(jiān)管政策的影響

一年來，監(jiān)管部門加強(qiáng)對(duì)上市公司的監(jiān)管，如對(duì)銀廣夏、鄭百文、東方電子等地雷和陷阱進(jìn)行無情揭露；對(duì)中介機(jī)構(gòu)與上市公司串通一氣，協(xié)助作假行為，如中天勤，進(jìn)行嚴(yán)厲處罰。從表面上看，對(duì)市場(chǎng)走勢(shì)有一定影響。但客觀上看，嚴(yán)加監(jiān)管的目的是殺一儆百，敲山震虎，處罰1、2個(gè)公司會(huì)威懾其他公司，盡快糾正把損害上市公司中小股東利益的行為。一股獨(dú)大的控股公司必須用其自有資產(chǎn)，必要時(shí)用其股權(quán)賠償對(duì)上市公司的損害，這將導(dǎo)致現(xiàn)有上市公司總體質(zhì)量的提高和后續(xù)上市公司的規(guī)范運(yùn)作。預(yù)計(jì)這一效果將會(huì)在今年逐步發(fā)揮出來，對(duì)資本市場(chǎng)的走勢(shì)產(chǎn)生正面影響，這對(duì)中國(guó)股市長(zhǎng)期發(fā)展是重大利好。因此強(qiáng)力監(jiān)管政策的最終目標(biāo)會(huì)達(dá)到使資本市場(chǎng)沿著健康方向發(fā)展，上市公司效益也會(huì)直接反映出來，投資人對(duì)此應(yīng)有正確的認(rèn)識(shí)，堅(jiān)定信心。

三、今年我國(guó)資本市場(chǎng)將逐步向上市公司主體開放

中國(guó)加入WTO后，資本市場(chǎng)將首先從中介機(jī)構(gòu)開始，逐步向上市公司主體開放。

首先是中外合資和合作基金管理公司的引入。從去年年底以來，已開始有國(guó)外基金管理人陸續(xù)登陸中國(guó)證券市場(chǎng)，根據(jù)入關(guān)規(guī)則，未來3年內(nèi)允許外商控制中外合資基金管理公司33%的股權(quán)，5年后達(dá)到49%。2002年將是中國(guó)證券投資基金大發(fā)展的一年，外國(guó)基金管理人的引入，將使我國(guó)現(xiàn)有機(jī)構(gòu)投資人發(fā)揮不盡如人意的現(xiàn)狀得到改進(jìn)，他們將帶來國(guó)外先進(jìn)的基金治理結(jié)構(gòu)，提高基金在國(guó)內(nèi)投資人心目中的地位，在保護(hù)投資人，提高基金運(yùn)作能力，改善盈利水平方面具有積極影響。

其次，中外合資證券公司出現(xiàn)和投資銀行的發(fā)展。未來3年內(nèi)允許外商控制中國(guó)證券公司33%的股權(quán)，預(yù)計(jì)海外資金進(jìn)入中國(guó)證券機(jī)構(gòu)將以海外中資機(jī)構(gòu)，如中銀國(guó)際等，先行登陸形式出現(xiàn)，隨后將出現(xiàn)中外合資證券公司。這對(duì)現(xiàn)有中國(guó)證券公司自身資金實(shí)力的擴(kuò)充影響很大，由于其不僅能開展B股、H股業(yè)務(wù)，還可開拓A股市場(chǎng)自營(yíng)與代理業(yè)務(wù)，預(yù)計(jì)這一進(jìn)程會(huì)比入世計(jì)劃規(guī)定要快。

第三，三資企業(yè)充實(shí)我國(guó)上市公司資源。跨國(guó)公司將其戰(zhàn)略重心向中國(guó)轉(zhuǎn)移，形成中國(guó)本土上市公司成為必然；同時(shí)，經(jīng)貿(mào)部等有關(guān)部門也對(duì)三資企業(yè)境內(nèi)上市作了一系列政策性準(zhǔn)備，三資企業(yè)也需上市輔導(dǎo)，預(yù)計(jì)今年四季度后，三資企業(yè)將在我國(guó)境內(nèi)上市，它將成為中國(guó)資本市場(chǎng)新的生力軍；同時(shí)，外商對(duì)境內(nèi)企業(yè)存量股權(quán)進(jìn)行購(gòu)并式重組，收購(gòu)中國(guó)具有良好發(fā)展前景的存量企業(yè)，使其盡快在境內(nèi)掛牌上市。這勢(shì)必帶來兩點(diǎn)變化：1.不僅外國(guó)戰(zhàn)略投資人，而且金融投資人，如投資銀行、創(chuàng)業(yè)投資、風(fēng)險(xiǎn)投資公司等，也看好證券市場(chǎng)的上市資源公司，針對(duì)國(guó)外金融投資人對(duì)我國(guó)存量企業(yè)的進(jìn)入，經(jīng)貿(mào)部、工商局等在政策上作了充分準(zhǔn)備，頒布了《關(guān)于設(shè)立外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的暫行規(guī)定》，他們可收購(gòu)中國(guó)企業(yè)存量股權(quán)，迅速獲得在我國(guó)上市的捷徑。他們對(duì)中國(guó)的投資充分考慮流動(dòng)性，因此引入外資將促使中國(guó)上市公司在新的一年里在效益和管理規(guī)范上得到改善和提高，帶來新的活力，從而極大促進(jìn)中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展。

四、今年將繼續(xù)對(duì)資本市場(chǎng)的發(fā)展進(jìn)行理論探討

股市大討論仍要繼續(xù)，中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展和政策密切相關(guān)，而監(jiān)管政策又直接受資本市場(chǎng)理論影響。若不明確理論問題，一旦市場(chǎng)發(fā)生波動(dòng)，一些否定股市的聲音就會(huì)出來，因此，我們需進(jìn)一步明確資本市場(chǎng)的重要地位和作用：它是我國(guó)發(fā)展社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)必不可少的重要組成部分，是國(guó)民經(jīng)濟(jì)的晴雨表，它能實(shí)現(xiàn)資源優(yōu)化配置，特別是在我國(guó)加入WTO后，它將成為對(duì)外交流、改革開放的主戰(zhàn)場(chǎng)。

政府要客觀看待股市中出現(xiàn)的問題，在規(guī)范股市發(fā)展的現(xiàn)狀時(shí)，應(yīng)充分肯定投資人的投資行為，愛護(hù)其投資積極性，特別要注意對(duì)股市中存在的一些問題不能用一些偏激的詞匯來形容，更不能把“臟水和孩子一起潑出去”。

總之，在新的一年里，如果我們對(duì)中國(guó)的經(jīng)濟(jì)有信心，那么我們就應(yīng)對(duì)中國(guó)的資本市場(chǎng)和上市公司有信心，中國(guó)的資本市場(chǎng)一定能走上健康發(fā)展的軌道。我國(guó)證券市場(chǎng)前景將非常美好。

（作者單位：首都經(jīng)貿(mào)大學(xué)公司問題研究中心）