創(chuàng)業(yè)投資作為科技成果轉(zhuǎn)化的“催化劑”和新質(zhì)生產(chǎn)力培育的“風(fēng)向標(biāo)”，在我國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級中發(fā)揮著關(guān)鍵作用。當(dāng)前，我國創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域面臨結(jié)構(gòu)性困境，需要結(jié)合國際經(jīng)驗(yàn)與政策實(shí)踐，構(gòu)建適配新質(zhì)生產(chǎn)力的創(chuàng)業(yè)投資生態(tài)體系路徑，為我國突破核心技術(shù)瓶頸、培育未來產(chǎn)業(yè)提供理論和實(shí)踐參考。

一、我國創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展40年：從跟跑到生態(tài)構(gòu)建

（一）萌芽與探索階段（1985-2005年）：政策驅(qū)動下的早期試水

我國創(chuàng)業(yè)投資的起源可追溯至1985年《中共中央關(guān)于科學(xué)技術(shù)體制改革的決定》，其中，首次提出“設(shè)立創(chuàng)業(yè)投資”概念。同年，中國新技術(shù)創(chuàng)業(yè)投資公司（中創(chuàng)公司）成立，標(biāo)志著官方主導(dǎo)的創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)正式登上歷史舞臺。這一階段的典型特征是政府主導(dǎo)色彩濃厚，資金主要來源于財(cái)政撥款，投資方向集中于電子信息、生物醫(yī)藥等少數(shù)高新技術(shù)領(lǐng)域。例如，1999年國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于建立風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)制的若干意見》后，各地紛紛設(shè)立科技型中小企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新基金，形成“財(cái)政資金 + 國有資本”的初始格局。數(shù)據(jù)顯示，截至2005年，我國創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)數(shù)量僅約300家，管理資本規(guī)模不足700億元，且投資項(xiàng)目多集中于成熟期企業(yè)，種子期企業(yè)投資占比不足 5% 。此時的創(chuàng)業(yè)投資更多的是對科技項(xiàng)目的“輸血式”支持，尚未形成市場化運(yùn)作機(jī)制。

（二）快速擴(kuò)張階段（2006-2016年）：市場化與國際化雙輪驅(qū)動

2006年《國家中長期科學(xué)和技術(shù)發(fā)展規(guī)劃綱要（2006—2020年）》的頒布，開啟了創(chuàng)業(yè)投資的黃金十年。這一時期，外資機(jī)構(gòu)加速入場，本土創(chuàng)投迅速崛起，形成“外資機(jī)構(gòu)引領(lǐng)行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)、本土機(jī)構(gòu)快速模仿”的格局。2009年創(chuàng)業(yè)板開板，為創(chuàng)業(yè)投資提供了重要退出渠道，推動行業(yè)進(jìn)入爆發(fā)期。數(shù)據(jù)顯示，2016年我國創(chuàng)業(yè)投資管理資本規(guī)模突破8000億元，復(fù)合增速達(dá) 26.5% ，超越歐洲成為全球第二大創(chuàng)投市場。此階段的顯著特征是投資生態(tài)多元化：政府引導(dǎo)基金開始試點(diǎn)，市場化母基金崛起，天使投資、風(fēng)險(xiǎn)投資（VC）、私募股權(quán)（PE）分工逐步明晰。投資領(lǐng)域從互聯(lián)網(wǎng)擴(kuò)展至先進(jìn)制造、新能源等戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，培育出一批獨(dú)角獸企業(yè)。例如，2011年小米、美團(tuán)等企業(yè)獲得創(chuàng)投支持，成為新經(jīng)濟(jì)的代表。

（三）調(diào)整與轉(zhuǎn)型階段（2017年至今）：增速放緩與結(jié)構(gòu)性矛盾凸顯

2017年后，我國創(chuàng)業(yè)投資進(jìn)入調(diào)整期。從增速看，2017—2022年管理資本年均增速降至 9.9% ，2023年進(jìn)一步降至 4.8% ，與美國差距拉大；從結(jié)構(gòu)看，投資行為趨于保守，2023年種子期項(xiàng)目占比僅18. 45% ，遠(yuǎn)低于美國的 32.1% ；退出方面，2023年滬深交易所首次公開募股（IPO）數(shù)量同比減少超30% ，創(chuàng)投退出成功率降至 30.4% 9

這一階段暴露的核心問題包括：募資端依賴政府資金，市場化資本活力不足；投資端“風(fēng)險(xiǎn)厭惡”行為明顯，硬科技領(lǐng)域投入不足；退出端渠道單一，二手份額轉(zhuǎn)讓基金（S基金）、并購?fù)顺龅葯C(jī)制不健全。與此同時，國際環(huán)境變化加劇挑戰(zhàn)，美國對華創(chuàng)投投資額從2018年的194億美元驟降至2023年的約4億美元，全球化資本循環(huán)機(jī)制受阻。

二、創(chuàng)業(yè)投資與新質(zhì)生產(chǎn)力的邏輯關(guān)系：從資本賦能到生態(tài)重構(gòu)

新質(zhì)生產(chǎn)力是以科技創(chuàng)新為核心驅(qū)動力、以顛覆性技術(shù)為引領(lǐng)、以綠色低碳和數(shù)字經(jīng)濟(jì)為方向的生產(chǎn)力形態(tài)，具有高創(chuàng)新性、強(qiáng)顛覆性、長周期性和生態(tài)協(xié)同性等特征。其培育需要三個關(guān)鍵要素：前沿技術(shù)研發(fā)的“原始動能”、科技成果轉(zhuǎn)化的“催化機(jī)制”、產(chǎn)業(yè)規(guī)模化的“資本引擎”。從國際經(jīng)驗(yàn)及中國實(shí)踐均可以看出，創(chuàng)業(yè)投資通過“資本賦能一產(chǎn)業(yè)培育一生態(tài)構(gòu)建”三維路徑，實(shí)現(xiàn)從資金供給到價值創(chuàng)造的賦能。

（一）資本賦能：破解“死亡谷”難題

新質(zhì)生產(chǎn)力的孕育始于實(shí)驗(yàn)室階段，但科研成果轉(zhuǎn)化需要持續(xù)的資金投入。創(chuàng)業(yè)投資通過天使基金、種子基金介入，為早期投資提供“耐心資本”，助力科技成長型企業(yè)跨越“死亡谷”。例如，美國OpenAI在早期持續(xù)獲得創(chuàng)投支持，歷經(jīng)10年研發(fā)推出ChatGPT，成為生成式AI的標(biāo)桿。我國華為海思在芯片研發(fā)初期依賴創(chuàng)投注資，最終實(shí)現(xiàn)技術(shù)突破。

（二）產(chǎn)業(yè)培育：推動“鏈?zhǔn)椒磻?yīng)”

創(chuàng)業(yè)投資通過“投早投小投科技”，引導(dǎo)資本流向產(chǎn)業(yè)鏈關(guān)鍵環(huán)節(jié)。通過增值服務(wù)（如戰(zhàn)略規(guī)劃、市場拓展、人才引進(jìn)）提升企業(yè)競爭力，加速產(chǎn)業(yè)集群形成。如，在半導(dǎo)體領(lǐng)域，國家引導(dǎo)基金聯(lián)合社會資本投資中芯國際、長電科技等企業(yè)，補(bǔ)齊制造、封測短板；在新能源領(lǐng)域，創(chuàng)投機(jī)構(gòu)早期布局寧德時代、比亞迪，推動動力電池產(chǎn)業(yè)全球領(lǐng)先。數(shù)據(jù)顯示，我國戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)中，80% 以上的獨(dú)角獸企業(yè)獲得過創(chuàng)投支持。

（三）生態(tài)構(gòu)建：促進(jìn)“跨界協(xié)同”

創(chuàng)業(yè)投資不僅是資金提供者，更是創(chuàng)新生態(tài)的組織者。通過“創(chuàng)投+產(chǎn)業(yè)鏈龍頭+科研機(jī)構(gòu)”模式，構(gòu)建“技術(shù)研發(fā)一中試熟化一產(chǎn)業(yè)化應(yīng)用”閉環(huán)。例如，深圳天使母基金聯(lián)合華為、騰訊設(shè)立專項(xiàng)基金，聚焦AI領(lǐng)域產(chǎn)學(xué)研合作，形成技術(shù)迭代與產(chǎn)業(yè)應(yīng)用的良性互動。

三、我國創(chuàng)業(yè)投資的現(xiàn)實(shí)困境：多重約束下的生態(tài)失衡

（一）募資端：結(jié)構(gòu)單一與長期資本缺位

當(dāng)前我國創(chuàng)業(yè)投資資金來源呈現(xiàn)“三多三少”特征：政府資金多、社會資本少；短期資金多、長期資本少；財(cái)務(wù)投資多、戰(zhàn)略投資少。2023年數(shù)據(jù)顯示，國有及政府引導(dǎo)基金出資占比達(dá) 58.7% ；保險(xiǎn)資金、社?；鸬乳L期資本入市比例不足 5% 。這種結(jié)構(gòu)導(dǎo)致投資行為短期化，難以支持需要10年以上周期的硬科技項(xiàng)目。

（二）投資端：風(fēng)險(xiǎn)偏好與產(chǎn)業(yè)需求錯配

受限于考核機(jī)制與風(fēng)險(xiǎn)控制要求，創(chuàng)投機(jī)構(gòu)普遍存在“投后不投前、投熟不投生”傾向。2023年，我國創(chuàng)業(yè)投資中晚期項(xiàng)目占比近 50% ，而人工智能領(lǐng)域的投資僅占 8.2% 。與此同時，部分領(lǐng)域出現(xiàn)“扎堆投資”，如新能源汽車賽道過度競爭，導(dǎo)致產(chǎn)能過剩，而基礎(chǔ)材料、工業(yè)軟件等“卡脖子”領(lǐng)域無人問津。部分地方政府引導(dǎo)基金存在返投比例過高、考核周期過短等問題，導(dǎo)致資金沉淀率高，投資效率偏低。

（三）退出端：渠道狹窄與循環(huán)不暢

我國創(chuàng)業(yè)投資退出高度依賴首次公開募股。2023年科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板首次公開募股審核趨嚴(yán)，排隊(duì)企業(yè)超500家，退出周期延長至3一5年。并購市場發(fā)育不足，2023年創(chuàng)投支持的并購?fù)顺鲰?xiàng)目占比僅 6.8% ，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于美國。此外，二手份額轉(zhuǎn)讓基金規(guī)模僅740億元，缺乏成熟的流動性管理工具，導(dǎo)致資本循環(huán)效率低下。

（四）政策端：協(xié)同不足與監(jiān)管滯后

現(xiàn)有政策存在“碎片化”問題：科技、金融、產(chǎn)業(yè)部門各自為政，缺乏統(tǒng)一的創(chuàng)投生態(tài)規(guī)劃；監(jiān)管層面，創(chuàng)業(yè)投資被納入證券投資基金監(jiān)管框架，備案流程煩瑣，稅收優(yōu)惠落實(shí)不到位。此外，跨境投資限制較嚴(yán)，合格境外有限合伙人（QFLP）、合格境內(nèi)有限合伙人（QDLP）試點(diǎn)規(guī)模有限，難以吸引全球資本參與硬科技投資。

四、優(yōu)化創(chuàng)業(yè)投資生態(tài)的破局路徑：構(gòu)建新質(zhì)生產(chǎn)力適配體系

站在新質(zhì)生產(chǎn)力培育的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，創(chuàng)業(yè)投資肩負(fù)著打通“科技一產(chǎn)業(yè)一金融”循環(huán)的歷史使命。破解當(dāng)前困境，需要以系統(tǒng)思維重構(gòu)生態(tài)體系：在募資端打破政府主導(dǎo)的單一格局，構(gòu)建“政府引導(dǎo)一市場主導(dǎo)一全球參與”的多元資本池；在投資端摒棄短期逐利傾向，建立與硬科技生命周期匹配的投資矩陣；在政策端超越部門利益局限，形成協(xié)同高效的制度供給。

（一）募資端：拓寬來源與培育長期資本

政策引導(dǎo)與市場激勵并重。擴(kuò)大政府引導(dǎo)基金“讓利”幅度，對早期項(xiàng)目給予超額收益讓渡，吸引市場化機(jī)構(gòu)參與種子期投資。擴(kuò)大金融資產(chǎn)投資公司股權(quán)投資試點(diǎn)范圍，推動保險(xiǎn)資金、養(yǎng)老金等長期資本入市，探索“創(chuàng)投型保險(xiǎn)產(chǎn)品”，允許保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)設(shè)立專項(xiàng)基金，投資期限可延長至10年以上。深化跨境資本開放，擴(kuò)大合格境外有限合伙人試點(diǎn)范圍，優(yōu)化外匯管理流程，允許境外有限合伙人直接以人民幣出資；試點(diǎn)“跨境創(chuàng)投基金”，支持中外機(jī)構(gòu)聯(lián)合投資國際科研項(xiàng)目。設(shè)立“一帶一路”創(chuàng)業(yè)投資母基金，聚焦沿線國家技術(shù)合作與產(chǎn)業(yè)升級，構(gòu)建跨境創(chuàng)新生態(tài)。

（二）投資端：聚焦硬科技與產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同

建立差異化投資策略。設(shè)立“硬科技專項(xiàng)基金”，對人工智能、量子計(jì)算、生物醫(yī)藥等領(lǐng)域給予風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償。推行“產(chǎn)業(yè)鏈圖譜投資”，圍繞半導(dǎo)體、工業(yè)軟件等短板領(lǐng)域，繪制“技術(shù)一企業(yè)一資本”地圖，引導(dǎo)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)填補(bǔ)產(chǎn)業(yè)鏈空白。降低政府引導(dǎo)基金返投比例要求，允許跨區(qū)域、跨產(chǎn)業(yè)返投；延長考核周期至7—10年，匹配科技企業(yè)成長規(guī)律。強(qiáng)化產(chǎn)學(xué)研協(xié)同機(jī)制，支持高校、科研院所與創(chuàng)投機(jī)構(gòu)共建概念驗(yàn)證基金，對實(shí)驗(yàn)室成果進(jìn)行商業(yè)化前評估與孵化。例如，借鑒美國MIT模式，允許科研團(tuán)隊(duì)以技術(shù)入股，與創(chuàng)投機(jī)構(gòu)共同成立項(xiàng)目公司。建立“技術(shù)經(jīng)紀(jì)人”制度，培育專業(yè)化團(tuán)隊(duì)，負(fù)責(zé)科技成果估值、交易撮合，降低創(chuàng)投機(jī)構(gòu)與科研團(tuán)隊(duì)的信息不對稱程度。

（三）退出端：多元渠道與生態(tài)循環(huán)

完善資本市場退出機(jī)制。優(yōu)化科創(chuàng)板、北交所上市標(biāo)準(zhǔn)，對未盈利硬科技企業(yè)放寬營收、現(xiàn)金流要求。大力發(fā)展并購市場，對創(chuàng)投支持的企業(yè)并購給予稅收優(yōu)惠，鼓勵龍頭企業(yè)通過“股權(quán) ?⁺ 現(xiàn)金”方式收購創(chuàng)新企業(yè)。激活二手份額轉(zhuǎn)讓基金與不動產(chǎn)投資信托基金（REITs）市場，設(shè)立國家級二手份額轉(zhuǎn)讓基金交易平臺，簡化份額轉(zhuǎn)讓流程，允許政府引導(dǎo)基金份額跨區(qū)域、跨機(jī)構(gòu)流轉(zhuǎn)。試點(diǎn)科技產(chǎn)業(yè)園不動產(chǎn)投資信托基金，將創(chuàng)投支持的孵化器、中試基地等資產(chǎn)證券化，為早期投資提供階段性退出渠道。

（四）政策端：系統(tǒng)協(xié)同與監(jiān)管創(chuàng)新

建立跨部門統(tǒng)籌協(xié)同機(jī)制。由中央科技委牽頭，聯(lián)合金融、財(cái)政、稅務(wù)等部門制定全國統(tǒng)一的創(chuàng)投發(fā)展規(guī)劃，定期評估政策效果。健全符合創(chuàng)業(yè)投資行業(yè)特點(diǎn)和發(fā)展規(guī)律的國有資本出資、考核、激勵和退出的政策機(jī)制，引導(dǎo)投早投長期。創(chuàng)新監(jiān)管與風(fēng)險(xiǎn)防控，落實(shí)創(chuàng)業(yè)投資“差異化監(jiān)管”政策，豁免早期投資基金的部分合規(guī)要求（如放寬單只基金最低規(guī)模限制）。建立風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制，通過大數(shù)據(jù)監(jiān)測創(chuàng)投項(xiàng)目集中度、杠桿率等指標(biāo)，防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

（五）生態(tài)培育：人才、文化與服務(wù)體系培育復(fù)合型創(chuàng)投人才。支持高校設(shè)立“科技金融”交叉學(xué)科，培養(yǎng)兼具技術(shù)洞察與資本運(yùn)作能力的專業(yè)人才；建立“創(chuàng)投導(dǎo)師庫”，邀請成功創(chuàng)業(yè)者、科學(xué)家參與項(xiàng)目評審與輔導(dǎo)。營造寬容失敗的創(chuàng)新文化，提升社會認(rèn)知度。完善專業(yè)化服務(wù)生態(tài)，發(fā)展知識產(chǎn)權(quán)評估、科技法律咨詢等中介機(jī)構(gòu)，建立全國統(tǒng)一的知識產(chǎn)權(quán)交易平臺，解決“估值難、處置難”問題。推動區(qū)塊鏈技術(shù)在創(chuàng)投領(lǐng)域的應(yīng)用，實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目溯源、資金流存證、收益分配自動化，提升行業(yè)透明度與效率。

未來，隨著注冊制深化、跨境資本開放、ESG（環(huán)境、社會和治理）理念普及，我國創(chuàng)業(yè)投資有望從“規(guī)模擴(kuò)張”轉(zhuǎn)向“質(zhì)量躍升”，成為新質(zhì)生產(chǎn)力的核心驅(qū)動力。正如熊彼特所言，“創(chuàng)新是創(chuàng)造性破壞”，而創(chuàng)業(yè)投資正是這場破壞與重構(gòu)的核心引擎。唯有通過生態(tài)優(yōu)化釋放資本活力，才能讓更多“卡脖子”技術(shù)突破、更多未來產(chǎn)業(yè)崛起，為我國經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展注入源源不斷的新動能。

（張俊芳為中國科學(xué)技術(shù)發(fā)展戰(zhàn)略研究院研究員，周為為新疆人才發(fā)展集團(tuán)智庫咨詢部副部長）