摘 要：香港作為一個(gè)具有獨(dú)特地位的自由港，不僅是人民幣離岸交易的樞紐，也是人民幣國際化戰(zhàn)略中不可或缺的一環(huán)，其金融市場(chǎng)的運(yùn)作模式與上海自貿(mào)區(qū)那種“境內(nèi)關(guān)外”的政策框架有著諸多共通之處。因此香港的相關(guān)制度和實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)為內(nèi)地運(yùn)用自貿(mào)區(qū)發(fā)展離岸人民幣債券市場(chǎng)提供了寶貴借鑒。文章試圖通過向量自回歸模型實(shí)證檢驗(yàn)香港離岸人民幣債券市場(chǎng)發(fā)展程度、人民幣升（貶）值預(yù)期、離岸人民幣債券當(dāng)月平均收益水平、香港人民幣存款利率之間的聯(lián)動(dòng)關(guān)系。文章將通過介紹香港離岸人民幣債券市場(chǎng)的發(fā)展現(xiàn)狀，分析香港人民幣債券市場(chǎng)的發(fā)展優(yōu)勢(shì)以及局限性，以探究香港離岸人民幣債券市場(chǎng)取得成功的主要因素，并結(jié)合上海自貿(mào)區(qū)的獨(dú)特優(yōu)勢(shì)，為我國債券市場(chǎng)的改革與創(chuàng)新提供新思路，更好地服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

關(guān)鍵詞：上海自貿(mào)區(qū)；香港離岸人民幣債券市場(chǎng)；離岸債券；上海國際金融中心建設(shè)；人民幣國際化

中圖分類號(hào)：F207；F830 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：2096-0298（2025）07（a）--05

1 引言

債券市場(chǎng)是資金融通和風(fēng)險(xiǎn)管理的重要平臺(tái)，為金融工具提供合理定價(jià)，是國際金融中心建設(shè)的核心。上海建設(shè)國際金融中心的戰(zhàn)略定位，本質(zhì)在于確立其在人民幣資產(chǎn)定價(jià)體系中的主導(dǎo)地位。其中債券市場(chǎng)的發(fā)展與完善是核心，其開放將為金融中心注入活力，推動(dòng)人民幣國際化。

從我國的實(shí)際情況來看，拓寬人民幣回流機(jī)制大體上有三條路徑：貿(mào)易流入、資本賬戶開放和境外結(jié)算中心建設(shè)。盡管已實(shí)現(xiàn)貿(mào)易項(xiàng)下人民幣自由兌換，但僅靠此遠(yuǎn)遠(yuǎn)不足。境外人民幣持有者想?yún)⑴c金融市場(chǎng)主要有兩條路徑：一是在中國資本項(xiàng)目一定程度開放的情況下參與中國境內(nèi)的金融市場(chǎng)；二是發(fā)展離岸人民幣中心。資本賬戶未完全開放是人民幣國際化面臨的一大挑戰(zhàn)，但若盲目放開資本管制，會(huì)威脅中國的經(jīng)濟(jì)和金融安全。建立離岸債券市場(chǎng)能為中國資本賬戶的開放提供必要的風(fēng)險(xiǎn)緩沖，深化金融市場(chǎng)的對(duì)外開放，也是構(gòu)建“雙循環(huán)”新發(fā)展格局的必然要求。為深入執(zhí)行中央的決策部署，應(yīng)積極推動(dòng)上海在海外融資服務(wù)領(lǐng)域取得新突破，旨在構(gòu)建一個(gè)完整、高效的離岸金融體系。在滬建設(shè)離岸人民幣債券市場(chǎng)是重要的突破口。

香港是全球離岸人民幣債券市場(chǎng)中發(fā)展得最好的地區(qū)，同時(shí)也是最大的境外結(jié)算中心，持有逾六千億元人民幣儲(chǔ)備。同時(shí)，其作為國際首要的人民幣債券離岸發(fā)行平臺(tái)，集聚包括中國財(cái)政部、跨國金融機(jī)構(gòu)及企業(yè)在內(nèi)的多元化發(fā)行主體。通過滬港通、深港通、債券通等方式為投資者提供了方便快捷的渠道。同時(shí)兩地建立基金互認(rèn)，能促進(jìn)跨國資產(chǎn)管理。因此對(duì)香港離岸人民幣債券市場(chǎng)的研究會(huì)對(duì)上海建立“在岸的離岸債券市場(chǎng)”提供有益參考。

2 文獻(xiàn)綜述

已有的研究對(duì)境外人民幣債券市場(chǎng)的討論多是從其促進(jìn)人民幣國際化的角度進(jìn)行。大多將其視為人民幣國際化過程中的一部分，側(cè)重于介紹。Fungamp;Yau（2012）[1]認(rèn)為香港作為連接內(nèi)地與國際金融市場(chǎng)的重要橋梁，其人民幣貨幣互換機(jī)制和離岸人民幣存款市場(chǎng)發(fā)展將促進(jìn)人民幣流通以及債券發(fā)行交易。朱孟楠等人（2009）[2]提出了人民幣國際化的新思路即從債券市場(chǎng)入手。王增武、范麗君（2011）[3]指出，國內(nèi)外債券市場(chǎng)之間的聯(lián)動(dòng)是促進(jìn)人民幣國際化的一個(gè)重要因素。裴長洪、余穎豐（2011）[4]人民幣離岸債券市場(chǎng)的構(gòu)建是一個(gè)重要的戰(zhàn)略選擇。王如忠、竇佼（2012）[5]對(duì)境外人民幣債券市場(chǎng)的成因及存在的問題進(jìn)行了剖析，并提出相應(yīng)對(duì)策。董有德、張弘意（2013）[6]強(qiáng)調(diào)了離岸人民幣債券市場(chǎng)是連接境內(nèi)市場(chǎng)與境外資本的橋梁，其完善可降低結(jié)算成本，提升人民幣全球流通效率。周先平等人（2015）[7]對(duì)離岸在岸人民幣債券市場(chǎng)的聯(lián)動(dòng)關(guān)系進(jìn)行了研究。李海靜（2020）[8]發(fā)現(xiàn)離岸債券市場(chǎng)規(guī)模與貨幣國際化之間的關(guān)系的理論研究主要聚焦于貨幣回流機(jī)制和貨幣國際化機(jī)制兩方面。

由于離岸債券市場(chǎng)發(fā)展時(shí)間并不長，研究多聚焦于美元、日元、歐元、英鎊等國際貨幣，對(duì)國內(nèi)參考意義有限。關(guān)于離岸人民幣債券市場(chǎng)的研究大多采用定性分析的方法，旨在試圖揭示市場(chǎng)的運(yùn)行規(guī)律和潛在特征，而通過定量分析的方法進(jìn)行分析的文獻(xiàn)較為稀缺。目前隨著離岸人民幣市場(chǎng)逐步擴(kuò)張，境外投資者對(duì)人民幣資產(chǎn)的需求越來越強(qiáng)。故有必要從定性和定量相結(jié)合的角度對(duì)香港離岸人民幣債券市場(chǎng)因素進(jìn)行分析。

3 香港離岸人民幣債券市場(chǎng)發(fā)展概況、特征以及存在的問題

3.1 發(fā)展概況

2007年以來，香港境外人民幣債券發(fā)行規(guī)模持續(xù)攀升，截至2022年，香港境外人民幣債券發(fā)行總額已達(dá)3300億元，是2010年的10倍。2023年在港發(fā)行的人民幣債券（包括存款證）總量高達(dá)5400億元，相較2020年增長了3.5倍[9]。

點(diǎn)心債發(fā)行主體經(jīng)營所在地遍及多個(gè)國家和地區(qū)，并以金融機(jī)構(gòu)和政府為主，特別是商業(yè)銀行和中央銀行，企業(yè)債券發(fā)行占比仍相對(duì)較低。主要發(fā)行地區(qū)有中國香港、中國內(nèi)地、中國澳門和澳大利亞。

3.2 特征

香港市場(chǎng)上的債券產(chǎn)品主要分為兩大類：點(diǎn)心債券和合成債券。從發(fā)行規(guī)模來看，點(diǎn)心債券是香港人民幣債券市場(chǎng)的中堅(jiān)力量。但合成債券為投資者參與人民幣資產(chǎn)配置提供了一種創(chuàng)新選擇，其預(yù)期收益水平通常優(yōu)于傳統(tǒng)的點(diǎn)心債券產(chǎn)品。對(duì)發(fā)債人而言，發(fā)行人民幣合成債券可有效降低融資成本，同時(shí)相較于美元債券發(fā)行，人民幣合成債券在信息披露等方面的監(jiān)管要求相對(duì)寬松，為發(fā)債企業(yè)提供了更為靈活的融資選擇[10]。

企業(yè)是主要發(fā)行主體。香港人民幣離岸債券分為政府債、金融債和企業(yè)債三種類型。其中政府債的發(fā)行主體是國家。而金融債和企業(yè)債的發(fā)行主體都是企業(yè)。金融債由中外金融機(jī)構(gòu)發(fā)行，包括國內(nèi)政策性銀行和外國銀行如新加坡華僑銀行等。企業(yè)債是由各種類型的企業(yè)所發(fā)行，主要用于滿足企業(yè)自身經(jīng)營擴(kuò)張或資本運(yùn)作的需要。

香港離岸債券市場(chǎng)與在岸市場(chǎng)在企業(yè)債券票面利率方面存在差異，其定價(jià)差異主要源于金融環(huán)境與監(jiān)管政策的不同。內(nèi)地公司赴港發(fā)債需履行較為復(fù)雜的審批流程；同時(shí)，境外募集人民幣資金調(diào)回境內(nèi)時(shí)需符合跨境資金管理的相關(guān)監(jiān)管規(guī)定，這在實(shí)際操作中會(huì)產(chǎn)生相應(yīng)的合規(guī)成本。這兩個(gè)因素導(dǎo)致境內(nèi)企業(yè)更傾向于選擇在岸融資渠道，從而在一定程度上形成了兩地債券市場(chǎng)的利率差異現(xiàn)象[11]。

3.3 存在的問題

二級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)疲軟。香港人民幣債券多經(jīng)香港金融管理局營運(yùn)的中央證券托管機(jī)構(gòu)進(jìn)行登記，二級(jí)市場(chǎng)是以場(chǎng)外交易為主，規(guī)模及交易量相對(duì)較小。香港金管局?jǐn)?shù)據(jù)顯示二級(jí)市場(chǎng)最活躍的是財(cái)政部發(fā)行的高安全性、高流動(dòng)性債券。其次是國內(nèi)政策性銀行及國有商業(yè)銀行發(fā)行的債券，其以穩(wěn)定的信用等級(jí)和相對(duì)較低的利率吸引國際資本。

發(fā)行的債券價(jià)格缺乏明確的基準(zhǔn)利率作為參考。香港人民幣債券定價(jià)機(jī)制不成熟，債券發(fā)行時(shí)所設(shè)利率與發(fā)行人實(shí)際承擔(dān)的信用風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)需求不匹配。這樣的定價(jià)偏差既影響投資者對(duì)債券的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估，也使市場(chǎng)上的債券利率難以成為其他投資決策的有效指引。此外，這種機(jī)制下的價(jià)格發(fā)現(xiàn)過程亦可能因信息不對(duì)稱而扭曲，進(jìn)而影響市場(chǎng)資源的合理配置[12]。

4 香港離岸人民幣債券市場(chǎng)影響因素聯(lián)動(dòng)關(guān)系的實(shí)證研究

4.1 模型設(shè)定

香港離岸人民幣債券市場(chǎng)發(fā)展程度、離岸人民幣債券當(dāng)月平均收益水平、人民幣升（貶）值預(yù)期、香港人民幣存款利率這四個(gè)變量間存在復(fù)雜的、動(dòng)態(tài)的交互作用，難以將解釋變量與被解釋變量分開。我們將這4種因素放入同一個(gè)模型中進(jìn)行研究，需要解決如下三個(gè)方面的問題：變量間的位置應(yīng)是對(duì)稱的；需在模型中同時(shí)引入4個(gè)變量；將內(nèi)生性因素納入考慮范圍。向量自回歸（VAR）模型是解決這一問題的有效手段。本文選擇上述4個(gè)指標(biāo)構(gòu)建VAR模型：

Yt=α1+β1i1，t-i+γ1i1，t-i+ω1i1，t-i+ Π1i1，t-i+ε1，t（1）

DPRt=α2+β2i1，t-i+γ2i1，t-i+ω2i1，t-i+ Π21，t-i+ε2，t（2）

NDF*t=α3+β3i1，t-i+γ3i1，t-i+ω3iINC1，t-i+ Π3i1，t-i+ε3，t（3）

INCt=α4+β4i1，t-i+γ4i1，t-i+ω4i1，t-i+ Π4i1，t-i+ε4，t（4）

k為VAR模型的滯后階數(shù)，α、β、γ、ω是模型中的待估參數(shù)，εt為隨機(jī)擾動(dòng)向量。

4.2 數(shù)據(jù)說明

本文選擇2018年6月至2023年12月的月度數(shù)據(jù)，共67個(gè)樣本。主要研究香港離岸人民幣債券市場(chǎng)發(fā)展程度、香港人民幣存款利率、人民幣升（貶）值預(yù)期、離岸人民幣債券當(dāng)月平均收益水平四者之間的動(dòng)態(tài)聯(lián)動(dòng)關(guān)系。離岸市場(chǎng)人民幣債券平均收益率的數(shù)據(jù)取自2018年6月至2019年2月期間中銀香港制作的離岸人民幣債券指數(shù)，該數(shù)據(jù)自2019年2月開始停止更新，2019年3月開始數(shù)據(jù)取自彭博制作的離岸人民幣債券指數(shù)，以每月最后一個(gè)交易日離岸人民幣債券指數(shù)代表當(dāng)月平均水平。人民幣升（貶）值預(yù)期=預(yù)期－即期。預(yù)期匯率利用離岸市場(chǎng)一年期（NDF）月均均價(jià)作為替代變量，即期匯率為境內(nèi)銀行間市場(chǎng)中間價(jià)月均價(jià)。香港人民幣存款利率來自香港金管局。以上數(shù)據(jù)由中國央行、香港金管局、彭博及Wind資訊提供。本文用stata18進(jìn)行實(shí)證。香港人民幣債務(wù)余額以百萬人民幣計(jì)，總債務(wù)余額以百萬港元計(jì)，用月均匯率統(tǒng)一為百萬人民幣。

4.3 實(shí)證分析

4.3.1 數(shù)據(jù)平穩(wěn)性檢驗(yàn)

本文用ADF單位根檢驗(yàn)方法，對(duì)四個(gè)時(shí)間序列Y、DPR、NDF*、INC進(jìn)行穩(wěn)定性檢驗(yàn)，結(jié)果如表1所示。原序列臨界值都未通過，故一階差分后再檢。進(jìn)一步的檢驗(yàn)表明，當(dāng)“截距+趨勢(shì)”滿足時(shí)，三個(gè)變量都拒絕原假設(shè)，通過了平穩(wěn)性檢驗(yàn)，故可用VAR模型進(jìn)行分析。故本文選擇一階差分后的數(shù)據(jù)回歸，DY為香港人民幣債券市場(chǎng)的發(fā)展相鄰周期的變化幅度，DDPR為香港人民幣存款儲(chǔ)蓄率的相鄰周期的變動(dòng)率，DINC為人民幣債券收益率相鄰周期變動(dòng)率，DNDF*為人民幣升（貶）值預(yù)期變化。

VAR模型估算4個(gè)變量之間的聯(lián)動(dòng)關(guān)系之前要先確定模型的滯后階，計(jì)算出LL、LR、df、p等多項(xiàng)評(píng)估指標(biāo)值。選擇最優(yōu)滯后階原則：滯后階數(shù)*數(shù)目最多時(shí)選用該階。若滯后階數(shù)*數(shù)目相同應(yīng)選較小的階。經(jīng)檢驗(yàn)確定滯后二階有最多的*，故本文選擇VAR（2）建模。

4.3.2 協(xié)整檢驗(yàn)

為確保所得向量自回歸模型不是基于偽回歸的假設(shè)，須進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)。因本文涉及多個(gè)變量故采用Johansen Cointegra-tion Test進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)。

H0：存在協(xié)整關(guān)系。若該統(tǒng)計(jì)量的值小于5%的閾值，原假設(shè)不能被拒絕。表2結(jié)果顯示本文變量之間存在協(xié)整關(guān)系，意味著長期存在平衡關(guān)系，即便短期會(huì)有波動(dòng)。故本文所選指標(biāo)適用于VAR模型。

4.3.3 VAR模型估計(jì)

對(duì)DY、DDPR、DNDF*、DINC4個(gè)變量進(jìn)行實(shí)證分析，得到向量自回歸模型的估算結(jié)果如表3所示。

4.3.4 單位根檢驗(yàn)

單位根檢驗(yàn)結(jié)果如圖1所示，雖部分變量未通過，但特征值均在單位圓內(nèi)，整體構(gòu)成穩(wěn)定系統(tǒng)。故本文建立的VAR模型估計(jì)結(jié)果具有良好的穩(wěn)定性，能夠有效解釋DY、DDPR、DNDF*、DINC四者之間的聯(lián)動(dòng)關(guān)系。

4.3.5 脈沖響應(yīng)分析

從以上VAR模型的分析中可以判斷，香港離岸人民幣債券市場(chǎng)發(fā)展程度相鄰周期變化幅度、香港人民幣存款利率變動(dòng)率、人民幣升（貶）值預(yù)期變化幅度、離岸人民幣債券相鄰周期收益率變動(dòng)率這四個(gè)變量間展現(xiàn)出既相對(duì)穩(wěn)定又錯(cuò)綜復(fù)雜的不對(duì)稱關(guān)聯(lián)性。為深入探討這些變量間聯(lián)動(dòng)的沖擊特性，本文基于VAR模型的分析方法，對(duì)這些變量進(jìn)行脈沖響應(yīng)分析，結(jié)果如圖2所示，實(shí)線代表我們需要密切關(guān)注的關(guān)鍵變化趨勢(shì)，上下虛線則分別表示了95%置信區(qū)間內(nèi)的預(yù)測(cè)波動(dòng)范圍。

當(dāng)香港人民幣存款利率在受外部1個(gè)單位沖擊后，10個(gè)周期內(nèi)未能恢復(fù)到原來的水平。當(dāng)離岸人民幣債券水平受到人民幣存款利率的沖擊后，在前四期徘徊在原點(diǎn)附近，后轉(zhuǎn)為負(fù)面沖擊，始終沒有回落至原點(diǎn)。這是因?yàn)楫?dāng)貨幣緊縮時(shí)，銀行加息會(huì)讓無風(fēng)險(xiǎn)投資更有吸引力。債券吸引力下降，造成債券市價(jià)下降。若買入的債券價(jià)格較低，意味著持有到期的收益率就會(huì)提高，這是一種長期穩(wěn)定反向關(guān)系。而人民幣升值預(yù)期對(duì)人民幣存款利率的負(fù)向沖擊作用在前六期持續(xù)走強(qiáng)，后續(xù)減弱，但最后也沒有回歸到原點(diǎn)。香港人民幣存款利率對(duì)香港離岸人民幣債券市場(chǎng)發(fā)展的作用比較平緩，這說明香港地區(qū)人民幣存款利率與離岸人民幣債券市場(chǎng)保持長期穩(wěn)定的關(guān)系。

當(dāng)離岸人民幣債券收益水平在受外部1個(gè)單位沖擊后，首期對(duì)自身影響最大，后逐漸減弱并趨于零點(diǎn)，甚至有消極效果。離岸人民幣債券收益水平對(duì)香港人民幣存款利率沖擊作用前期較大，但會(huì)逐漸回歸到原點(diǎn)。長期來看，離岸人民幣債券收益水平對(duì)人民幣升值預(yù)期及香港人民幣債券市場(chǎng)發(fā)展的沖擊作用都是前期呈負(fù)面影響，隨后減弱直至回歸原點(diǎn)。但短期內(nèi)相比較而言，離岸人民幣債券收益水平對(duì)人民幣升值預(yù)期的波動(dòng)較為敏感，第一、三期沖擊最大，并且前五期內(nèi)沖擊程度的波動(dòng)較大，但最后回歸原點(diǎn)。

當(dāng)人民幣升值預(yù)期受外部1個(gè)單位的沖擊后，首期影響最大，10期內(nèi)未能回歸到原點(diǎn)。人民幣升值預(yù)期對(duì)香港人民幣存款利率、離岸人民幣債券收益水平及香港離岸人民幣債券市場(chǎng)發(fā)展的沖擊作用都是負(fù)向沖擊，不同的是人民幣升值預(yù)期對(duì)香港人民幣存款利率、離岸人民幣債券收益水平的負(fù)面影響在第五期時(shí)逐漸減弱，并在最后有回歸原點(diǎn)的趨勢(shì)。而人民幣升貶值預(yù)期對(duì)香港離岸人民幣債券市場(chǎng)發(fā)展的沖擊有長期負(fù)向影響。這是因?yàn)閲鴥?nèi)資本項(xiàng)目存在一定管制，人民幣未能完全實(shí)現(xiàn)自由可兌換，人民幣匯率壓力常存。所以一旦匯率出現(xiàn)波動(dòng)，羊群效應(yīng)會(huì)加大匯率波動(dòng)幅度，不利于離岸人民幣債券市場(chǎng)發(fā)展。

4.3.6 方差分解

為探尋香港人民幣存款利率變動(dòng)率、人民幣升（貶）值預(yù)期變化度、離岸人民幣債券相鄰周期收益率變動(dòng)率，當(dāng)外部沖擊作用于某一變量時(shí)，周期對(duì)沖擊的分解作用。本文對(duì)香港人民幣存款利率變動(dòng)率、人民幣升（貶）值預(yù)期變化度、離岸人民幣債券相鄰周期收益率變動(dòng)率三者之間聯(lián)動(dòng)關(guān)系進(jìn)行了滯后12期的方差分解。從長期來看香港離岸人民幣債券市場(chǎng)的發(fā)展主要受自身沖擊影響最大，所占比重在第七期前一直在90%以上，后期所占比重有所下降。人民幣存款儲(chǔ)蓄率及離岸人民幣債券收益水平雖然在數(shù)值上相對(duì)較弱，但對(duì)香港離岸人民幣債券市場(chǎng)發(fā)展的沖擊效應(yīng)隨著滯后階數(shù)的增加而增大，這也與經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)相吻合。人民幣升貶值預(yù)期在第5期沖擊最大，為4.84。即香港離岸人民幣債券市場(chǎng)的發(fā)展波動(dòng)的4.84%可由人民幣升貶值預(yù)期的變動(dòng)來解釋。

5 有關(guān)的政策建議

香港不僅是人民幣離岸交易的樞紐，也是人民幣國際化戰(zhàn)略中不可或缺的一環(huán)。 上海的“在岸的離岸市場(chǎng)”代表了人民幣的一個(gè)重要發(fā)展方向，所以香港離岸人民幣市場(chǎng)與上海的在岸市場(chǎng)之間必須建立有效的聯(lián)動(dòng)機(jī)制。上海自貿(mào)區(qū)的設(shè)立有利于推動(dòng)上海境外金融業(yè)務(wù)的發(fā)展，促進(jìn)人民幣資產(chǎn)與離岸市場(chǎng)之間的有效互動(dòng)。兩地離岸市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)可實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，形成雙贏的局面[13]。此舉對(duì)加強(qiáng)上海國際金融中心的地位、拓展中國金融市場(chǎng)的國際影響力及滿足“一帶一路”倡議中所涉及的投融資需求極具重要性。

第一，要進(jìn)一步深化金融體系改革，改革應(yīng)著眼于改變目前以銀行貸款為主的融資模式，轉(zhuǎn)而采用多元化的金融工具和服務(wù)。同時(shí)，要推動(dòng)金融機(jī)構(gòu)的創(chuàng)新發(fā)展，讓做市商的角色得到最大程度地發(fā)揮，推動(dòng)投資主體多元化。此外，還要繼續(xù)實(shí)行穩(wěn)健的財(cái)政與貨幣政策。盡管擴(kuò)大財(cái)政支出有助于提升國內(nèi)的貨幣供應(yīng)與債券需求，推動(dòng)市場(chǎng)的活躍度。但從長遠(yuǎn)視角審視，持續(xù)累積的巨額財(cái)政赤字存在損害國家信用資質(zhì)的風(fēng)險(xiǎn)，并可能由此對(duì)本國貨幣債券市場(chǎng)的健康發(fā)展產(chǎn)生負(fù)面影響。

第二，積極推動(dòng)資本賬戶開放，完善相關(guān)法律法規(guī)，推進(jìn)制度體系建設(shè)。在資本賬戶開放方面，目前香港人民幣債券市場(chǎng)被政府債券所主導(dǎo)，公司債券起步面臨著諸多挑戰(zhàn)和機(jī)遇。因此有必要大力開展公司債券市場(chǎng)的建設(shè)，為了吸引更多國際資本參與發(fā)行和投資，我國可適當(dāng)開放金融市場(chǎng)。但需堅(jiān)持審慎、逐步推進(jìn)的原則。在制度建設(shè)方面，加大力度保護(hù)債權(quán)人的合法權(quán)益。需在法律層面上完善相關(guān)機(jī)制，更需加快推進(jìn)金融基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，強(qiáng)化征信管理系統(tǒng)。

第三，構(gòu)建我國人民幣債券市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)防控機(jī)制，通過FT賬戶建立離岸人民幣流入的預(yù)警機(jī)制。在此框架下，可以考慮對(duì)離岸人民幣資金流入設(shè)置適當(dāng)?shù)拇婵顪?zhǔn)備金要求。這一制度安排既有助于防范跨境資金流動(dòng)可能帶來的金融風(fēng)險(xiǎn)，又能為人民幣國際化進(jìn)程提供穩(wěn)健的制度保障。

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