摘要： 隨著ESG理念深入人心，利益相關(guān)者愈發(fā)重視企業(yè)ESG表現(xiàn)，管理者為迎合利益相關(guān)者的ESG訴求可能選擇降低ESG信息披露質(zhì)量，造成企業(yè)外部ESG披露與內(nèi)部ESG實踐解耦?；谄髽I(yè)行為理論，以2017—2021年A股上市企業(yè)數(shù)據(jù)為樣本，探索企業(yè)ESG解耦的影響因素。研究發(fā)現(xiàn)，“歷史績效反饋順差—行業(yè)績效反饋落差”促進了企業(yè)ESG解耦，“歷史績效反饋落差—行業(yè)績效反饋順差”抑制了企業(yè)ESG解耦。機構(gòu)投資者作為重要利益相關(guān)者，對企業(yè)的“分心”程度會強化“歷史績效反饋順差—行業(yè)績效反饋落差”對ESG解耦的正向影響，削弱“歷史績效反饋落差—行業(yè)績效反饋順差”對ESG解耦的負向影響。研究發(fā)現(xiàn)從雙重績效反饋不一致角度揭示企業(yè)ESG解耦的動因，補充拓展了ESG相關(guān)研究，為利益相關(guān)者識別并約束企業(yè)ESG解耦行為提供了啟示。

關(guān)鍵詞：雙重績效反饋不一致；ESG解耦；機構(gòu)投資者“分心”；利益相關(guān)者

中圖分類號：F270 文獻標識碼：A

基金項目：山東省自然科學(xué)基金青年項目“集團視角下子公司績效反饋對擴張變革的影響研究”（ZR2020QG012）。

0 引言

ESG理念要求企業(yè)在追求股東價值的同時，兼顧環(huán)境保護、社會責(zé)任和公司治理等要素，其目標與我國“雙碳”目標高度契合。積極踐行ESG理念不僅是企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的必由之路，也事關(guān)利益相關(guān)者的權(quán)益，致使各方利益主體愈發(fā)關(guān)注企業(yè)的ESG行為。對企業(yè)而言，積極響應(yīng)利益相關(guān)者的ESG訴求能有效增強其品牌影響力，吸引優(yōu)質(zhì)資源注入，形成高質(zhì)量發(fā)展態(tài)勢[1]。然而，由于目前ESG披露標準不完善、披露內(nèi)容多為文本信息且缺乏有效監(jiān)管，企業(yè)在面對利益相關(guān)者ESG訴求時可能會選擇降低ESG的信息披露質(zhì)量，采取象征性的ESG行為以迎合利益相關(guān)者，而內(nèi)在經(jīng)營方式并未發(fā)生實質(zhì)改變，呈現(xiàn)一種“言過其實”現(xiàn)象，即ESG解耦[2]。ESG解耦不僅有損企業(yè)可持續(xù)發(fā)展，而且會改變市場競爭態(tài)勢，扭曲良性資源配置，不利于國家“雙碳”目標的有序?qū)崿F(xiàn)?，F(xiàn)有研究主要將ESG解耦看作是企業(yè)為滿足利益相關(guān)者ESG訴求的一種迎合行為[3-4]，較少探索企業(yè)管理者選擇ESG解耦的主觀動因。在利益相關(guān)者壓力難以約束企業(yè)ESG解耦的情境下，明晰企業(yè)管理者主觀層面的ESG解耦動機尤為重要，這有利于從企業(yè)層面識別ESG解耦的影響因素，為后續(xù)有針對性地采取措施約束企業(yè)ESG解耦提供啟示。

根據(jù)企業(yè)行為理論，企業(yè)管理者主要根據(jù)績效反饋狀況制訂經(jīng)營決策，并且利益相關(guān)者壓力也與企業(yè)經(jīng)營狀況密切相關(guān)，如當(dāng)企業(yè)處于績效反饋落差時，不僅會引發(fā)股東問詢，還會招致投資者質(zhì)疑，企業(yè)必須對其做出回應(yīng)。因而企業(yè)績效反饋表現(xiàn)可以作為管理者借助ESG回應(yīng)利益相關(guān)者壓力的切入點?，F(xiàn)有研究采用歷史期望目標或采用行業(yè)期望目標考察企業(yè)經(jīng)營狀況[5]。單一參考點下的績效反饋傳遞的信息較為清晰，管理者可以據(jù)此明晰經(jīng)營狀況并回應(yīng)利益相關(guān)者訴求。如負向行業(yè)績效反饋會引發(fā)利益相關(guān)者質(zhì)詢企業(yè)經(jīng)營行為的合法性，促使管理者采取實質(zhì)性社會責(zé)任響應(yīng)行為[6]。當(dāng)企業(yè)采用雙重績效反饋評估經(jīng)營狀況時，績效反饋一致傳遞的信息較為清晰，管理者對其的回應(yīng)方式類似于單一參考點下的績效反饋?？冃Х答伈灰恢聜鬟f的信息較為模糊，難以簡單地界定企業(yè)是否實現(xiàn)期望目標，為管理者主觀闡述企業(yè)經(jīng)營狀況提供了空間。而管理者對績效反饋不一致的信息解讀會影響其回應(yīng)利益相關(guān)者壓力的方式。現(xiàn)有研究尚未明晰管理者在績效反饋不一致情境下如何回應(yīng)利益相關(guān)者的ESG訴求。鑒于此，本文探索企業(yè)在雙重績效反饋不一致情境下回應(yīng)利益相關(guān)者壓力是否存在“言過其實”行為，以揭示管理者決策ESG解耦的動因。

在利益相關(guān)者群體中，機構(gòu)投資者扮演雙重角色，不僅作為企業(yè)的主要股東，承載著監(jiān)管治理、優(yōu)化戰(zhàn)略的重要任務(wù)；還在外部資本市場發(fā)揮重要作用，自身專業(yè)性使其能夠及時獲取有效信息，精準評估企業(yè)價值，進而引導(dǎo)市場投資風(fēng)向[7]。因而，作為企業(yè)的重要利益相關(guān)者，機構(gòu)投資者對ESG的訴求會影響企業(yè)ESG決策。然而，機構(gòu)投資者往往同時注資多家企業(yè)，受認知與精力的局限性，自身注意力難以均衡分配至各個企業(yè)，造成“分心”[8]。機構(gòu)投資者“分心”會削弱對非焦點企業(yè)的監(jiān)督強度，降低對企業(yè)的監(jiān)管壓力。由此可見，當(dāng)企業(yè)以ESG解耦的方式回應(yīng)利益相關(guān)者壓力時會受機構(gòu)投資者對其“分心”程度的影響。因此，本文探索機構(gòu)投資者“分心”狀態(tài)下企業(yè)績效反饋不一致對ESG解耦的影響，通過聚焦重要利益相關(guān)者壓力影響下的企業(yè)行為方式，進一步展現(xiàn)企業(yè)ESG解耦的影響機理。

本文考察雙重績效反饋不一致對企業(yè)ESG解耦的影響以及機構(gòu)投資者在其中發(fā)揮的作用，主要貢獻如下。①為企業(yè)ESG解耦行為提供新穎的研究視角?，F(xiàn)有文獻主要從利益相關(guān)者壓力角度考察企業(yè)ESG解耦的影響因素，少有涉及企業(yè)管理者選擇ESG解耦的主觀動因。通過揭示管理者選擇ESG解耦這一“言過其實”行為的主觀動因，補充拓展了ESG相關(guān)研究，為后續(xù)ESG解耦研究提供了方向。②厘清績效反饋不一致與企業(yè)ESG解耦間的關(guān)系。將績效反饋不一致分為“歷史績效反饋順差—行業(yè)績效反饋落差”和“歷史績效反饋落差—行業(yè)績效反饋順差”2種類型，發(fā)現(xiàn)不同類型績效反饋不一致對企業(yè)ESG解耦存在差異影響，豐富了績效反饋不一致相關(guān)研究，拓展了企業(yè)行為理論對企業(yè)ESG決策的指導(dǎo)價值。③明晰機構(gòu)投資者對企業(yè)以ESG解耦回應(yīng)利益相關(guān)者壓力的影響機制。通過考察機構(gòu)投資者“分心”狀態(tài)下企業(yè)績效反饋不一致對ESG解耦作用的變化，闡釋機構(gòu)投資者在企業(yè)履行ESG實踐中發(fā)揮的作用，為機構(gòu)投資者完善企業(yè)治理機制提供了方向。

1 文獻綜述

1.1 企業(yè)對績效反饋不一致的戰(zhàn)略回應(yīng)

根據(jù)企業(yè)行為理論，管理者通常會設(shè)置企業(yè)經(jīng)營需達到的期望目標，根據(jù)經(jīng)營績效是否實現(xiàn)期望目標來判斷當(dāng)前狀態(tài)，進而決定是否調(diào)整戰(zhàn)略。大多數(shù)績效反饋研究都假定企業(yè)只關(guān)注一個期望目標，因為一旦增加期望目標，則會出現(xiàn)績效反饋不一致這一棘手情境下的企業(yè)戰(zhàn)略回應(yīng)問題。然而隨著研究深入，多數(shù)研究已指出現(xiàn)實情況下，管理者需同時回應(yīng)多個目標反饋[9]，學(xué)者們也傾向于從單一期望目標轉(zhuǎn)向多個期望目標反饋研究，以期更好地為企業(yè)戰(zhàn)略決策提供參考[10]。當(dāng)采用多個期望目標評估經(jīng)營狀況時，績效反饋不一致是企業(yè)面臨的常態(tài)。由于績效反饋不一致傳遞的信息較為模糊，難以簡單地界定企業(yè)是否實現(xiàn)期望目標進而調(diào)整經(jīng)營戰(zhàn)略?，F(xiàn)有研究關(guān)于績效反饋不一致對企業(yè)戰(zhàn)略決策影響的研究結(jié)論也尚未達成共識，有研究證實企業(yè)傾向于實施風(fēng)險性行為[11]，也有研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)傾向于風(fēng)險規(guī)避[12]，還有部分研究認為不同類型的績效反饋不一致對企業(yè)風(fēng)險決策存在差異影響[13]。

企業(yè)對績效反饋不一致的回應(yīng)差異主要取決于管理者的關(guān)注焦點和對模糊信息的解讀情況。研究發(fā)現(xiàn)，管理者往往基于問題搜尋與自我增強2種原則來評估績效反饋不一致[14]。持問題搜尋原則的管理者更關(guān)注績效反饋不一致中的績效反饋落差，認為企業(yè)存在問題并傾向于采取措施改變現(xiàn)狀[11]。持自我增強原則的管理者更關(guān)注績效反饋順差，認為企業(yè)經(jīng)營狀況良好并傾向于維持現(xiàn)狀[12]。不同于重點關(guān)注某一期望目標，部分研究也從企業(yè)整體績效反饋狀況考察管理者同時聚焦績效反饋落差和順差時對企業(yè)經(jīng)營戰(zhàn)略的影響[15]。即管理者基于對績效反饋不一致的關(guān)注焦點和信息解讀結(jié)果指引企業(yè)戰(zhàn)略決策。

1.2 利益相關(guān)者壓力下的企業(yè)ESG解耦

利益相關(guān)者對ESG理念的普遍共識構(gòu)筑了企業(yè)的合法性壓力，企業(yè)在經(jīng)營過程中可以選擇對外披露ESG信息以迎合利益相關(guān)者對其的訴求，獲取利益相關(guān)者的認可和支持。然而，企業(yè)存在多種利益相關(guān)者，各方利益相關(guān)者關(guān)注的焦點、風(fēng)險容忍度存在較大差異甚至沖突，企業(yè)難以滿足所有利益相關(guān)者對其施加的壓力。在市場信息不對稱的情境下，企業(yè)管理者可能會選擇開展實質(zhì)性行動優(yōu)先滿足一部分利益相關(guān)者，對其他利益相關(guān)者的訴求采取象征性行動，最終造成企業(yè)對外披露的ESG信息與實質(zhì)性行動不匹配，即ESG解耦。HYATT和BERENTE[3]將利益相關(guān)者分為外部和內(nèi)部利益相關(guān)者2種類型，發(fā)現(xiàn)外部利益相關(guān)者壓力會推動企業(yè)象征性環(huán)境行為，內(nèi)部利益相關(guān)者壓力會推動企業(yè)實質(zhì)性環(huán)境行為。而RODRIGURE等[4]卻指出，內(nèi)部利益相關(guān)者賦予的環(huán)境治理壓力與企業(yè)象征性環(huán)境行為相關(guān)，與實質(zhì)性環(huán)境行為無關(guān)。即利益相關(guān)者壓力并非一定促進企業(yè)ESG實踐，也可能與企業(yè)ESG解耦密切相關(guān)。

隨著ESG解耦研究的逐漸深入，學(xué)者們發(fā)現(xiàn)，企業(yè)利用ESG解耦的方式對外構(gòu)筑良好的ESG形象雖然短時期內(nèi)可以獲取政府補貼和資源投入[16]，但從長期看容易毀損企業(yè)聲譽[17]、破壞與利益相關(guān)者之間的信任關(guān)系[18]、降低顧客滿意度[19]，最終不利于企業(yè)可持續(xù)發(fā)展。ESG解耦存在諸多負面效應(yīng)，識別ESG解耦的影響因素，有利于協(xié)助利益相關(guān)者約束企業(yè)ESG解耦，促進實質(zhì)性ESG行為以提高企業(yè)可持續(xù)發(fā)展能力。

1.3 研究述評

根據(jù)企業(yè)行為理論，績效反饋與企業(yè)的戰(zhàn)略選擇密切相關(guān)。同時企業(yè)績效反饋狀況也會影響利益相關(guān)者的利益，利益相關(guān)者對企業(yè)施加的壓力會反映企業(yè)后續(xù)經(jīng)營狀況，因此，企業(yè)在回應(yīng)績效反饋時需考慮利益相關(guān)者的訴求?，F(xiàn)有文獻研究企業(yè)對績效反饋不一致的回應(yīng)大多聚焦于企業(yè)層面的影響因素或者管理者的關(guān)注焦點，少有系統(tǒng)考慮利益相關(guān)者由于利益增減對企業(yè)戰(zhàn)略回應(yīng)的干涉影響。ESG解耦的相關(guān)研究揭示了利益相關(guān)者壓力對企業(yè)ESG解耦的影響，但較少涉及企業(yè)管理者選擇ESG解耦的主觀動因。在市場信息不對稱的情境下，當(dāng)利益相關(guān)者壓力難以約束企業(yè)ESG解耦時，明晰企業(yè)管理者選擇ESG解耦的主觀動因顯得尤為關(guān)鍵。綜上所述，本文探索利益相關(guān)者在企業(yè)以ESG解耦的方式回應(yīng)績效反饋不一致過程中發(fā)揮的作用，通過揭示不同類型績效反饋不一致下的企業(yè)ESG解耦行為，有針對性地為約束企業(yè)ESG解耦提供對策建議。

2 研究假設(shè)

2.1 績效反饋不一致與企業(yè)ESG解耦

當(dāng)企業(yè)采用雙重績效反饋評估經(jīng)營狀況時，應(yīng)用最為廣泛的是歷史績效反饋和行業(yè)績效反饋[9]。歷史績效反饋取決于企業(yè)過往績效水平，行業(yè)績效反饋取決于企業(yè)同行競爭者績效水平，二者能夠系統(tǒng)展現(xiàn)企業(yè)內(nèi)外部環(huán)境波動下的經(jīng)營狀態(tài)。績效反饋不一致存在“歷史績效反饋順差—行業(yè)績效反饋落差”和“歷史績效反饋落差—行業(yè)績效反饋順差”2種情況。不同類型的績效反饋組合傳遞的信息存在一定差異，管理者對績效反饋的關(guān)注點和利益相關(guān)者的關(guān)注點不同，對企業(yè)ESG解耦的影響也會存在明顯差異。因此，本文分別探索2種績效反饋不一致類型對企業(yè)ESG解耦的影響。

“歷史績效反饋順差—行業(yè)績效反饋落差”表明企業(yè)經(jīng)營績效實現(xiàn)歷史期望目標但未實現(xiàn)行業(yè)期望目標。根據(jù)社會心理學(xué)，管理者在績效反饋不一致情境下傾向于強調(diào)自身能力對企業(yè)發(fā)展的貢獻[20]，突出歷史績效反饋順差傳遞的積極信息，因為管理者可以通過展現(xiàn)企業(yè)經(jīng)營狀況良好的一面回應(yīng)股東問詢來保障其薪酬和職業(yè)生涯。根據(jù)企業(yè)行為理論，管理者對歷史績效反饋順差的過度關(guān)注會降低開展ESG實踐的動機。相較于高層管理者，企業(yè)內(nèi)部處于較低組織結(jié)構(gòu)層次的利益相關(guān)者（如員工、基層決策者）更關(guān)注眼前利益[21]，這與企業(yè)當(dāng)期績效表現(xiàn)息息相關(guān)。歷史績效反饋順差反映企業(yè)實現(xiàn)期望目標，經(jīng)營狀況良好，有效保障了這部分利益相關(guān)者的薪酬利益。在此情境下，員工等利益相關(guān)者對企業(yè)經(jīng)營現(xiàn)狀較為滿意，不期望發(fā)生戰(zhàn)略變革。因而當(dāng)處于“歷史績效反饋順差—行業(yè)績效反饋落差”情境下，企業(yè)管理者和內(nèi)部員工均傾向于規(guī)避ESG實踐。

然而，作為企業(yè)ESG決策的主要制訂者，管理者在戰(zhàn)略決策過程中還需關(guān)注其他利益相關(guān)者的ESG訴求。行業(yè)績效反饋落差表明企業(yè)在市場競爭中處于劣勢，經(jīng)營行為在市場的合法性下降，進而會影響機構(gòu)投資者對其的評估和投資。并且行業(yè)績效反饋落差還會影響企業(yè)與合作者間的長期關(guān)系，如市場產(chǎn)品銷量的下降會降低對上游供應(yīng)商原材料的采購和下游客戶的合作，安于現(xiàn)狀將持續(xù)削弱企業(yè)市場競爭力[22]。因而，企業(yè)管理者雖然更關(guān)注歷史績效反饋順差，但外部利益相關(guān)者壓力使其需對行業(yè)績效反饋落差做出回應(yīng)。在市場信息不對稱以及目前ESG披露標準不完善的情境下，企業(yè)管理者有動機采取ESG解耦的方式以迎合這部分利益相關(guān)者的ESG訴求。

綜上所述，在“歷史績效反饋順差—行業(yè)績效反饋落差”情境下，管理者更關(guān)注歷史績效反饋順差，開展ESG實踐的動機不高，致使其回應(yīng)利益相關(guān)者壓力時傾向于夸大披露ESG信息，實質(zhì)上并未付諸相應(yīng)的行動。因此，提出如下假設(shè)。

H1 “歷史績效反饋順差—行業(yè)績效反饋落差”促進了企業(yè)ESG解耦。

“歷史績效反饋落差—行業(yè)績效反饋順差”表明企業(yè)經(jīng)營績效實現(xiàn)行業(yè)期望目標但未實現(xiàn)歷史期望目標。同理，管理者會更關(guān)注行業(yè)績效反饋順差，強調(diào)其為提高企業(yè)市場競爭力做出的貢獻，開展ESG實踐的動機不高。然而，不同利益相關(guān)者對績效反饋不一致的關(guān)注點可能對企業(yè)的ESG決策提出要求。員工等處于企業(yè)內(nèi)部較低組織結(jié)構(gòu)層次的利益相關(guān)者的薪酬收益與企業(yè)年度財務(wù)績效息息相關(guān)[23]，歷史績效反饋落差損害了這部分人員的利益。雖然企業(yè)在行業(yè)市場的競爭優(yōu)勢可能使其薪酬高于同行企業(yè)平均水平，但由于對損失的敏感性高于收益，歷史績效反饋落差導(dǎo)致與企業(yè)當(dāng)期績效緊密關(guān)聯(lián)的員工薪酬也可能下降。在此情境下，員工要求改變現(xiàn)狀的動機提高，管理者在以ESG回應(yīng)績效反饋不一致時需考慮員工等利益相關(guān)者的訴求。供應(yīng)商、客戶等合作者也關(guān)注企業(yè)績效反饋尤其是歷史績效反饋落差，因為這關(guān)系到與企業(yè)當(dāng)年合作的資金回款程度。企業(yè)可以通過ESG構(gòu)建良好的聲譽為其提供信譽擔(dān)保[24]，穩(wěn)定與這部分利益相關(guān)者的關(guān)系。機構(gòu)投資者對企業(yè)經(jīng)營狀況的評估會綜合考慮2種績效反饋表現(xiàn)，任何一種類型績效反饋落差都會影響其對企業(yè)市場價值的評估，從而在管理者回應(yīng)績效反饋不一致時也需考慮機構(gòu)投資者的ESG訴求。

綜上所述，在“歷史績效反饋落差—行業(yè)績效反饋順差”情境下，管理者更關(guān)注行業(yè)績效反饋順差，開展ESG實踐的動機不高。而各方利益相關(guān)者均對企業(yè)ESG提出訴求，相較于其他利益相關(guān)者，員工等利益相關(guān)者在企業(yè)內(nèi)部工作中是ESG的主要執(zhí)行者，掌握企業(yè)內(nèi)部更多信息，有效緩解了信息不對稱，約束了管理者的ESG解耦動機，即管理者在“歷史績效反饋落差—行業(yè)績效反饋順差”下無法采用夸大ESG披露信息的方式迎合利益相關(guān)者訴求，從而其回應(yīng)利益相關(guān)者壓力的ESG決策更多地表現(xiàn)為實質(zhì)性ESG行為。由此，提出如下假設(shè)。

H2 “歷史績效反饋落差—行業(yè)績效反饋順差”抑制了企業(yè)ESG解耦。

2.2 機構(gòu)投資者“分心”對績效反饋不一致與企業(yè)ESG解耦關(guān)系的影響

伴隨責(zé)任投資理念逐漸全球化，ESG表現(xiàn)成為機構(gòu)投資者評估投資收益、增持企業(yè)股份的重要衡量標準[25]。機構(gòu)投資者對企業(yè)ESG水平的要求影響了企業(yè)ESG決策。一方面，機構(gòu)投資者深嵌于企業(yè)經(jīng)營過程，能夠及早識別企業(yè)ESG實施過程中存在的問題，可以有針對性地要求企業(yè)滿足其ESG訴求，完善了企業(yè)的ESG治理機制。另一方面，身為“信息交易者”，機構(gòu)投資者持股行為反映了企業(yè)經(jīng)營特質(zhì)信息，其增持、減持行為容易引發(fā)外界對企業(yè)的關(guān)注[26]，提高了企業(yè)回應(yīng)外部市場的壓力。然而，機構(gòu)投資者對企業(yè)施加的壓力隨其注意力分配而異。當(dāng)受到行業(yè)沖擊時，機構(gòu)投資者會將注意力聚焦于受沖擊的企業(yè)，降低對非沖擊企業(yè)的監(jiān)管約束，產(chǎn)生“分心”。機構(gòu)投資者“分心”會降低其對企業(yè)的監(jiān)管壓力和企業(yè)來自外部市場的監(jiān)管壓力。一方面，機構(gòu)投資者對沖擊企業(yè)的關(guān)注會減少對非沖擊企業(yè)的監(jiān)管，加劇了其與企業(yè)之間的信息不對稱，降低了管理者滿足其ESG訴求的動機。另一方面，機構(gòu)投資者對企業(yè)注意力的減少也會降低其向外部市場傳遞的信息質(zhì)量，加劇了企業(yè)與外界公眾之間的信息不對稱，為管理者以ESG解耦的方式迎合外界訴求提供了契機。

機構(gòu)投資者由于持股關(guān)系對企業(yè)績效反饋比較敏感，可以借助績效反饋評估企業(yè)經(jīng)營現(xiàn)狀，預(yù)測市場發(fā)展?jié)摿?，借此來判斷所投入資本的未來回報。企業(yè)管理者從而在以ESG解耦方式回應(yīng)績效反饋不一致時需考慮機構(gòu)投資者對其的關(guān)注度。當(dāng)企業(yè)在“歷史績效反饋順差—行業(yè)績效反饋落差”下選擇ESG解耦時，機構(gòu)投資者“分心”通過降低對企業(yè)行為的監(jiān)管緩解了企業(yè)回應(yīng)其ESG訴求的壓力，通過加劇市場信息不對稱為管理者采用ESG解耦方式回應(yīng)其他利益相關(guān)者提供了實施空間，因此機構(gòu)投資者“分心”促進了企業(yè)在“歷史績效反饋順差—行業(yè)績效反饋落差”下的ESG解耦。當(dāng)企業(yè)在“歷史績效反饋落差—行業(yè)績效反饋順差”下規(guī)避ESG解耦時，機構(gòu)投資者“分心”通過降低對企業(yè)的監(jiān)管與外部監(jiān)管壓力為管理者實施ESG解耦提供了契機，削弱了“歷史績效反饋落差—行業(yè)績效反饋順差”與ESG解耦的負向關(guān)系。因此，提出如下假設(shè)。

H3 機構(gòu)投資者“分心”強化了“歷史績效反饋順差—行業(yè)績效反饋落差”對企業(yè)ESG解耦的正向影響。

H4 機構(gòu)投資者“分心”削弱了“歷史績效反饋落差—行業(yè)績效反饋順差”對企業(yè)ESG解耦的負向影響。

3 研究設(shè)計

3.1 研究樣本

鑒于路孚特數(shù)據(jù)庫2017年以前較少收錄中國上市企業(yè)ESG績效數(shù)據(jù)（2017年之前收錄數(shù)據(jù)小于100家），為探究中國情境下績效反饋不一致與ESG解耦關(guān)系，本文選取2017—2021年A股上市企業(yè)數(shù)據(jù)為研究樣本，其中，ESG解耦數(shù)據(jù)來自路孚特數(shù)據(jù)庫與彭博數(shù)據(jù)庫，機構(gòu)投資者持股數(shù)據(jù)與行業(yè)極端收益率數(shù)據(jù)分別來自Wind數(shù)據(jù)庫與銳思數(shù)據(jù)庫，其余數(shù)據(jù)均來自CSMAR數(shù)據(jù)庫。為確保樣本數(shù)據(jù)合理性，剔除被*ST、ST與數(shù)據(jù)存在缺失的樣本企業(yè)。同時由于本文研究雙重績效反饋不一致對企業(yè)ESG解耦的影響，為了控制雙重績效反饋一致的影響，將相關(guān)樣本去除。對所有連續(xù)變量在上下1%處進行縮尾處理，最終獲取非平衡面板數(shù)據(jù)687個觀測值。

3.2 研究變量

3.2.1 ESG解耦（ESG gap） 參考ZHANG[17]和ELIWA等[2]的研究，判斷企業(yè)是否存在ESG解耦這一“言過其實”的行為，關(guān)鍵在于比較企業(yè)ESG披露得分與ESG績效得分的相對位置。本文借助彭博和路孚特數(shù)據(jù)庫提供的ESG披露數(shù)據(jù)與ESG績效數(shù)據(jù)，衡量企業(yè)ESG解耦變量，具體如下。

彭博ESG披露得分被學(xué)者們廣泛用于衡量企業(yè)ESG透明度，其數(shù)據(jù)主要來自企業(yè)社會責(zé)任報告、年度報告、網(wǎng)站信息等企業(yè)向公眾披露的ESG信息。彭博社基于這些數(shù)據(jù)評估企業(yè)披露其ESG行為的程度，雖然并未展現(xiàn)企業(yè)ESG績效，但反映了企業(yè)披露ESG的“言”的力度。并且由于當(dāng)前我國對于企業(yè)ESG非財務(wù)信息披露并未形成規(guī)范監(jiān)管框架，這一評分指標更能展現(xiàn)管理者主觀意向下的ESG披露水平，把握企業(yè)傾向?qū)ν庹故镜腅SG形象。與之相比，路孚特專注評估企業(yè)真實ESG績效水平，其數(shù)據(jù)來源于企業(yè)報告、財務(wù)信息、新聞報道、政府文件等多個層面，旨在基于企業(yè)ESG維度的相對表現(xiàn)評估其ESG績效。并且路孚特借助企業(yè)ESG爭議得分輔助評估，由于企業(yè)處于ESG爭議時，其經(jīng)營狀態(tài)更易引起資本市場關(guān)注，難以掩蓋自身真實經(jīng)營行為。因而不同爭議水平下企業(yè)的ESG評分計算存在差異，更能精確展現(xiàn)其ESG水平，反映出企業(yè)ESG“行”的力度。

本文將ESG披露得分與ESG績效得分差值定義為企業(yè)ESG解耦程度，數(shù)值越大表明解耦程度越高。而彭博數(shù)據(jù)庫與路孚特數(shù)據(jù)庫均采用0～100評分體系，評分越高表明企業(yè)ESG披露水平與ESG績效水平越高。為使2種評分數(shù)據(jù)更具可比性，對2種數(shù)據(jù)指標做歸一化處理，即借助z-core量表對數(shù)據(jù)進行轉(zhuǎn)換，轉(zhuǎn)換后計算兩者之間的差值。

3.2.2 “歷史績效反饋順差—行業(yè)績效反饋落差”（Pohs）與“歷史績效反饋落差—行業(yè)績效反饋順差”（Pahs） 參照前期研究[13]，依托歷史績效期望差距與行業(yè)績效期望差距衡量績效反饋不一致狀態(tài)，同時利用Spline函數(shù)將2種狀態(tài)具體化。歷史績效期望差距與行業(yè)績效期望差距計算方式如下。

4 實證分析

4.1 描述性統(tǒng)計與相關(guān)性分析

表2為變量的描述性統(tǒng)計與相關(guān)性分析結(jié)果。ESG解耦均值為0.006，標準差為0.011，表明不同企業(yè)間ESG解耦存在差異，其內(nèi)在影響因素值得探究。機構(gòu)投資者“分心”均值為0.473，標準差為0.303，反映機構(gòu)投資者分心程度存在較大差異。此外，“歷史績效反饋落差—行業(yè)績效反饋順差”與ESG解耦顯著負相關(guān)，投資者“分心”與企業(yè)ESG解耦顯著正相關(guān)，相關(guān)性分析初步驗證了研究結(jié)論的可行性。

4.2 回歸結(jié)果分析

表3匯報了各模型回歸結(jié)果。列（1）匯報了控制變量的影響，其中，企業(yè)規(guī)模、獨董比例顯著約束了ESG解耦，表明規(guī)模較大、獨立董事在董事會中占據(jù)較高比例的企業(yè)ESG解耦動機較低?！皟陕毢弦弧贝龠M了企業(yè)ESG解耦，表明當(dāng)董事長和總經(jīng)理為同一人時，企業(yè)ESG解耦的程度較高。列（2）和列（3）借助Spline函數(shù)考察績效反饋不一致對ESG解耦的影響。列（2）回歸結(jié)果顯示，“歷史績效反饋順差—行業(yè)績效反饋落差”回歸系數(shù)顯著為正（β = 10.369， p < 0.1），表明企業(yè)實際績效高于歷史期望目標、低于行業(yè)期望目標時，管理者選擇以ESG解耦的方式進行戰(zhàn)略回應(yīng)，H1得證。列（3）回歸結(jié)果顯示，“歷史績效反饋落差—行業(yè)績效反饋順差”回歸系數(shù)顯著為負（β = -1.180， p < 0.05），表明企業(yè)實際績效低于歷史期望目標、高于行業(yè)期望目標時，管理者進行戰(zhàn)略決策時會約束ESG解耦，H2得證。

列（5）和列（6）考察機構(gòu)投資者“分心”情境下，企業(yè)績效反饋不一致對ESG解耦的影響?；貧w結(jié)果顯示，機構(gòu)投資者“分心”與企業(yè)ESG解耦顯著正相關(guān)，表明2種績效反饋狀態(tài)下機構(gòu)投資者“分心”狀態(tài)都會導(dǎo)致企業(yè)ESG解耦，與前述假設(shè)邏輯保持一致。并且列（4）單獨檢驗了機構(gòu)投資者“分心”對ESG解耦的影響，但結(jié)果并不顯著，表明脫離了績效反饋不一致情境，機構(gòu)投資者“分心”效應(yīng)難以對企業(yè)ESG解耦產(chǎn)生影響。列（5）回歸結(jié)果顯示，Pohs與Distra的交互項呈正向顯著（β = 48.480， p < 0.05），表明機構(gòu)投資者“分心”與企業(yè)“歷史績效反饋順差—行業(yè)績效反饋落差”相互作用促進了企業(yè)ESG解耦，H3得證。列（6）回歸結(jié)果顯示，Pahs與Distra的交互項呈正向顯著（β = 2.186，p < 0.1），表明機構(gòu)投資者“分心”削弱了企業(yè)“歷史績效反饋落差—行業(yè)績效反饋順差”與ESG解耦間的負向關(guān)系，H4得證。

4.3 穩(wěn)健性檢驗

4.3.1 進一步明晰ESG解耦變量 將企業(yè)ESG解耦變量定義為企業(yè)ESG披露評分與企業(yè)ESG績效得分差值，可能會存在變量為負值的情況，即將企業(yè)“言過其實”與“行勝于言”的ESG行為納入統(tǒng)一考察。為進一步聚焦雙重績效反饋不一致對企業(yè)“言過其實”ESG解耦行為的影響，根據(jù)ESG解耦變量是否為正值將其分為“言過其實”與“行勝于言”2種類型，然后分別驗證績效反饋不一致對不同類型ESG解耦的影響?；貧w結(jié)果如表4列（1）～列（8）所示，當(dāng)ESG解耦呈現(xiàn)“言過其實”時，所得回歸結(jié)果與本文結(jié)論基本保持一致，當(dāng)ESG解耦為“行勝于言”時，所有影響均不顯著，即績效反饋不一致對企業(yè)“言過其實”的ESG解耦影響較為穩(wěn)健，本文假設(shè)得證。

4.3.2 更換解釋變量測量方式 參考KUUSELA等[27]的研究方法，替換績效期望差距計算過程中的權(quán)重參數(shù)α進行穩(wěn)健性檢驗。將α = 0.5代入式（1）、式（2）得到歷史績效期望差距與行業(yè)績效期望差距，并檢驗調(diào)整后的績效反饋不一致與ESG解耦的關(guān)系?；貧w分析結(jié)果如表4列（9）～列（12）所示，與上述主效應(yīng)和調(diào)節(jié)效應(yīng)檢驗結(jié)果基本保持一致，本文研究結(jié)論得到支持。

4.3.3 更換被解釋變量數(shù)據(jù)來源 借鑒LIU等[28]相關(guān)研究，選取商道融綠ESG評級作為企業(yè)ESG披露數(shù)據(jù)來源，商道融綠作為國內(nèi)首個建立上市企業(yè)ESG數(shù)據(jù)庫的第三方平臺，基于行業(yè)特點以及企業(yè)披露數(shù)據(jù)、公開財務(wù)報告、等數(shù)據(jù)來源來衡量企業(yè)ESG披露得分。其評價體系涵蓋3大維度與14個二級指標，最大限度地表現(xiàn)了企業(yè)ESG“言”的力度。同時，與路孚特數(shù)據(jù)庫相同，商道融綠也采用0～100評分體系，進而便于ESG解耦變量構(gòu)建。將調(diào)整后的ESG解耦變量代入模型回歸，回歸結(jié)果如表4列（13）～列（16）所示，結(jié)果基本與結(jié)論保持一致，結(jié)論較為穩(wěn)健。

4.4 內(nèi)生性檢驗

參考邵劍兵和李娜研究[29]，為減少內(nèi)生性問題的影響，使用兩階段最小二乘法對模型進行處理。第一階段依據(jù)中位數(shù)生成解釋變量的虛擬變量，采用Probit模型將影響企業(yè)ESG解耦的可能的內(nèi)生因素（與前文控制變量一致）與解釋變量的虛擬變量回歸，第二階段將第一階段計算得出的內(nèi)生性偏差調(diào)整額（Endaga）代入模型回歸，回歸結(jié)果見表5列（1）～列（4），內(nèi)生性偏差額在模型中并不顯著，結(jié)果基本與本文結(jié)論保持一致，結(jié)論依舊穩(wěn)健。

績效反饋不一致與企業(yè)ESG解耦可能會存在反向因果關(guān)系，企業(yè)ESG解耦行為也會導(dǎo)致其歷史績效與行業(yè)績效發(fā)生變化，同樣參考邵劍兵和李娜研究[29]，將解釋變量與被解釋變量滯后一期的變量同時加入控制變量，采用交叉滯后進行回歸，回歸結(jié)果如表5列（5）～列（8）所示，績效反饋不一致與企業(yè)ESG解耦關(guān)系仍然保持一致，結(jié)論依舊穩(wěn)健。

5 結(jié)論與啟示

5.1 研究結(jié)論

在市場信息不對稱和ESG披露標準不完善的情境下，企業(yè)管理者傾向于降低ESG信息披露質(zhì)量，利用象征性ESG行為迎合利益相關(guān)者訴求，其本質(zhì)上并未開展實質(zhì)性ESG實踐，造成“言過其實”的ESG脫耦。本文基于企業(yè)行為理論，探索雙重績效反饋不一致對企業(yè)ESG解耦的影響，以期明晰管理者選擇ESG解耦的動因，為利益相關(guān)者如何約束企業(yè)ESG解耦提供建議。利用2017—2021年A股上市企業(yè)數(shù)據(jù)，研究發(fā)現(xiàn)：“歷史績效反饋順差—行業(yè)績效反饋落差”促進企業(yè)ESG解耦；“歷史績效反饋落差—行業(yè)績效反饋順差”抑制企業(yè)ESG解耦。即企業(yè)在不同類型績效反饋不一致情境下的ESG解耦決策截然相反。同時，作為重要利益相關(guān)者，機構(gòu)投資者對企業(yè)的關(guān)注度會影響企業(yè)對績效反饋不一致的回應(yīng)，研究探索機構(gòu)投資者“分心”的影響發(fā)現(xiàn)，機構(gòu)投資者“分心”強化了“歷史績效反饋順差—行業(yè)績效反饋落差”與ESG解耦的正向關(guān)系，削弱了“歷史績效反饋落差—行業(yè)績效反饋順差”與ESG解耦的負向關(guān)系。

5.2 理論貢獻

第一，從利益相關(guān)者壓力視角拓展了績效反饋不一致的研究。現(xiàn)有績效反饋不一致的相關(guān)研究主要從問題搜尋和自我增強2種原則考察企業(yè)對績效反饋的戰(zhàn)略回應(yīng)，其分析的焦點在于管理者對不同期望目標注意力的分配。然而，績效反饋同樣影響了利益相關(guān)者的利益，但少有研究涉及利益相關(guān)者在企業(yè)回應(yīng)績效反饋不一致過程中發(fā)揮的作用。不同利益相關(guān)者關(guān)注的企業(yè)期望目標不同，會差異化影響企業(yè)ESG解耦。本文通過探索企業(yè)管理者在以ESG解耦回應(yīng)績效反饋不一致過程中如何回應(yīng)各方利益相關(guān)者壓力，厘清了“歷史績效反饋順差—行業(yè)績效反饋落差”“歷史績效反饋落差—行業(yè)績效反饋順差”與企業(yè)ESG解耦間的關(guān)系。不僅補充拓展了績效反饋不一致相關(guān)研究，也從利益相關(guān)者壓力的角度為企業(yè)行為理論提供了研究方向。

第二，揭示了企業(yè)管理者選擇ESG解耦的主觀動因。當(dāng)前研究主要將ESG解耦看作是企業(yè)為迎合利益相關(guān)者ESG訴求的一種“言過其實”的行為，并在此基礎(chǔ)上驗證了ESG解耦的負面效應(yīng)。不同于現(xiàn)有研究，本文從企業(yè)管理者角度入手，以期明晰管理者選擇ESG解耦的主觀動因，探索促進企業(yè)ESG實踐自覺性的對策建議。通過考察企業(yè)管理者在績效反饋不一致情境下的ESG解耦決策，補充拓展了ESG解耦相關(guān)研究，為后續(xù)從管理者層面探索ESG解耦的影響因素提供了方向。

第三，明晰機構(gòu)投資者對企業(yè)ESG解耦的影響?，F(xiàn)有研究主要基于機構(gòu)投資者持股比例、機構(gòu)投資者特征、機構(gòu)投資者實地調(diào)研、機構(gòu)投資者退出威脅等角度研究對企業(yè)行為的影響[30]，大多基于機構(gòu)投資者客觀特征，鮮有研究涉及機構(gòu)投資者注意力分配這一主觀影響因素。區(qū)別于傳統(tǒng)的機構(gòu)投資者研究視角，本文將機構(gòu)投資者“分心”作為情境變量，通過揭示其對企業(yè)績效反饋不一致與ESG解耦關(guān)系的調(diào)節(jié)影響，提供了機構(gòu)投資者影響企業(yè)決策的新證據(jù)。

5.3 研究啟示

第一，管理者應(yīng)意識到其在績效反饋不一致的情境下對績效反饋順差的過多關(guān)注容易誤導(dǎo)企業(yè)決策。為此，管理者在戰(zhàn)略決策過程中應(yīng)廣泛搜尋信息，聽取多方利益相關(guān)者意見來抑制其自我增強動機，減少決策中的非理性因素。同時，管理者需采取措施約束企業(yè)的ESG解耦，如設(shè)置專業(yè)審查委員會，對ESG披露數(shù)據(jù)進行核實與評估，并時刻關(guān)注各方利益相關(guān)者ESG訴求，調(diào)整企業(yè)ESG實踐與披露水平，確?！把孕幸恢隆保瑥母瓷暇S護企業(yè)經(jīng)營合法性。為提升可持續(xù)發(fā)展能力，管理者還需增強ESG發(fā)展理念，培養(yǎng)ESG實踐意識，對內(nèi)塑造良好的ESG文化氛圍促進ESG實施，對外履行社會責(zé)任和參與環(huán)境保護提高ESG聲譽，通過積極踐行ESG發(fā)展理念獲取利益相關(guān)者認可和支持。

第二，機構(gòu)投資者要始終發(fā)揮自身專業(yè)性，扮演好企業(yè)“信息交易者”角色，合理配置自身注意力。機構(gòu)投資者不僅要建立嚴謹?shù)钠髽I(yè)內(nèi)部監(jiān)管機制，預(yù)防外生沖擊導(dǎo)致的“分心”行為，形成持續(xù)穩(wěn)定的監(jiān)督治理效應(yīng)。還要及時對外傳遞企業(yè)特質(zhì)信息，強化自身信息溝通角色，進而約束企業(yè)ESG解耦，發(fā)揮有效監(jiān)督治理的作用。

第三，發(fā)揮第三方評級機構(gòu)的作用。第三方 ESG 評級機構(gòu)具有更專業(yè)的人才、技術(shù)和知識，為提高其在市場公布的ESG信息權(quán)威性和影響力，評級機構(gòu)需不斷完善ESG評估技術(shù)，挖掘企業(yè)在ESG文本表述中隱含的信息，縮小企業(yè)象征性ESG與實質(zhì)性ESG之間的差距，降低評級誤差，利用對企業(yè)ESG評級產(chǎn)生的軟監(jiān)管約束企業(yè)ESG解耦，促進ESG實踐。

第四，監(jiān)管部門需規(guī)范現(xiàn)有ESG披露標準與形式，細分各披露領(lǐng)域，確保披露數(shù)據(jù)的真實性與可比性。同時可以引入第三方審驗機構(gòu)制約企業(yè)ESG解耦，借助外部監(jiān)管壓力促使企業(yè)ESG實踐。從而穩(wěn)步推進ESG披露涉及范圍，重點聚焦未披露ESG信息的企業(yè)行為，緩解現(xiàn)階段企業(yè)披露不足現(xiàn)狀，為后續(xù)規(guī)范整治打好基礎(chǔ)。

5.4 研究不足與展望

本文厘清了不同類型績效反饋不一致與企業(yè)ESG解耦間的關(guān)系，但仍存在以下不足。①從利益相關(guān)者壓力的角度探索企業(yè)績效反饋不一致對ESG解耦的影響，但本文僅驗證了機構(gòu)投資者在其中發(fā)揮的作用，并未驗證員工、股東、供應(yīng)商等重要利益相關(guān)者對ESG的不同訴求如何影響企業(yè)戰(zhàn)略決策。后續(xù)將探索不同利益相關(guān)者對ESG的訴求如何相互作用影響企業(yè)的戰(zhàn)略選擇，為指導(dǎo)管理者回應(yīng)利益相關(guān)者壓力提供更貼合實際的決策環(huán)境。②ESG解耦指標的構(gòu)建由于受限于數(shù)據(jù)庫收納企業(yè)數(shù)量，整體數(shù)據(jù)量偏小，并不能夠借助足夠的樣本來驗證假設(shè)。后續(xù)研究可以借助文本分析等研究工具擴大中國企業(yè)ESG解耦數(shù)據(jù)樣本，以期更全面地展示不同企業(yè)面對復(fù)雜績效反饋情景下的ESG行為。③僅研究ESG解耦的動因，并未探討企業(yè)ESG解耦對自身績效與經(jīng)濟行業(yè)的影響效果，后續(xù)可以繼續(xù)探索企業(yè)ESG解耦的消極或積極結(jié)果，為企業(yè)的ESG決策提供借鑒。

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Impact of Dual Performance Feedback Inconsistency on the Quality of Corporate ESG Information Disclosure

ZHENG Li， FANG Kang， WANG Yuan-yuan

（School of Business， Qingdao University， Qingdao 266061， China）

Abstract： As the concept of ESG becomes more popular， stakeholders pay more attention to the corporate ESG performance. In order to meet the ESG demands of stakeholders， managers may choose to reduce the quality of ESG information disclosure， resulting in the decoupling of external ESG disclosure and internal ESG practice. Based on the theory of corporate behavior， it used the data of A-share listed corporates from 2017 to 2021 as samples to explore the influencing factors of corporate ESG decoupling. It finds that “positive history-negative industry” performance feedback promotes corporate ESG decoupling， while “negative history-positive industry” performance feedback inhibits corporate ESG decoupling. As an important stakeholder， the degree of “distraction” of institutional investors to enterprises strengthens the positive impact of “positive history-negative industry” performance feedback on ESG decoupling， and weakens the negative impact of “negative history-positive industry” performance feedback on ESG decoupling. It reveals the motivation of corporate ESG decoupling from the perspective of inconsistency of dual performance feedback， supplements and expands ESG related research， and provides enlightenment for stakeholders to identify and constrain enterprise ESG decoupling behavior.

Keywords： dual performance feedback inconsistency； ESG decoupling； institutional investors distraction；stakeholder