摘"要：我國(guó)城鎮(zhèn)化進(jìn)入了減速期，未來(lái)城鎮(zhèn)化水平提升空間有限，在城鎮(zhèn)化與投資互為因果的情況下，如何維持合理的城鎮(zhèn)化水平和投資率具有重要研究意義。建立城鎮(zhèn)化率與投資率的理論模型，選擇42個(gè)國(guó)家1980—2022年的面板數(shù)據(jù)，并引入杠桿率作為調(diào)節(jié)變量，研究城鎮(zhèn)化率與投資率的關(guān)系，結(jié)果發(fā)現(xiàn)：（1）城鎮(zhèn)化率與投資率之間存在顯著的倒U型關(guān)系，在老齡化國(guó)家更為顯著；（2）杠桿率是影響城鎮(zhèn)化率與投資率之間倒U型關(guān)系的調(diào)節(jié)變量，在低杠桿和高杠桿、政府部門和非金融企業(yè)部門都十分顯著。進(jìn)一步提出中國(guó)城鎮(zhèn)化率的上限在80%左右、投資率的下限在20%左右的政策建議，同時(shí)發(fā)揮杠桿率的調(diào)節(jié)作用，推進(jìn)以人為核心的新型城鎮(zhèn)化。

關(guān)鍵詞：城鎮(zhèn)化；投資率；杠桿率；城鎮(zhèn)化率上限

中圖分類號(hào)：F20""""文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A""""文章編號(hào)：1005-6378（2024）05-0001-14

DOI：10.3969/j.issn.1005-6378.2024.05.001

一、問(wèn)題的提出

黨的二十大報(bào)告提出“新型城鎮(zhèn)化戰(zhàn)略”要“推進(jìn)以人為核心的新型城鎮(zhèn)化”“推進(jìn)以縣城為重要載體的城鎮(zhèn)化建設(shè)”。根據(jù)美國(guó)學(xué)者諾瑟姆提出的城鎮(zhèn)化S形曲線，城鎮(zhèn)化率低于20%時(shí)屬于初始期，城鎮(zhèn)化率20%～50%屬于加速期，城鎮(zhèn)化率50%～70%屬于減速期，城鎮(zhèn)化率高于70%屬于飽和期［1］。盡管不同國(guó)家之間存在差異，比如意大利和奧地利城鎮(zhèn)化率達(dá)到60%后速度明顯下降，德國(guó)和瑞士城鎮(zhèn)化率達(dá)到75%后緩慢下降，美國(guó)和英國(guó)城鎮(zhèn)化率達(dá)到80%后趨于穩(wěn)定，但一般認(rèn)為城鎮(zhèn)化率超過(guò)60%后，其增速都會(huì)出現(xiàn)一些變化高國(guó)力《“十四五”我國(guó)新型城鎮(zhèn)化進(jìn)入快速發(fā)展的“五期疊加”》，國(guó)家發(fā)展和改革委員會(huì)網(wǎng)站，https：//www.ndrc.gov.cn/wsdwhfz/202202/t20220217_1315711_ext.html.

。2023年中國(guó)城鎮(zhèn)化率已經(jīng)超過(guò)了66%，基本可以判斷進(jìn)入了所謂的“減速期”或“緩速期”。

消費(fèi)、投資、出口是拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的“三駕馬車”，其中投資是許多國(guó)家從不發(fā)達(dá)走向發(fā)達(dá)的重要支撐，早在1994年世界銀行就建議發(fā)展中國(guó)家城市基礎(chǔ)設(shè)施投資占全部固定資產(chǎn)投資比重應(yīng)在9%～15%，占GDP比重應(yīng)在3%～5%，城鎮(zhèn)化首先是一種投資活動(dòng)［2］。城鎮(zhèn)化是經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的一個(gè)結(jié)果，隨著經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展程度升高，城鎮(zhèn)化率一般也會(huì)提高，但同時(shí)城鎮(zhèn)化也是經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的一個(gè)誘因，如果一個(gè)國(guó)家或地區(qū)為了推進(jìn)城鎮(zhèn)化，也會(huì)圍繞城鎮(zhèn)化開展一些政策部署、投資支持，從某種程度上看，城鎮(zhèn)化與投資互為因果，即城鎮(zhèn)化促進(jìn)了投資，投資也促進(jìn)了城鎮(zhèn)化。

從各國(guó)發(fā)展經(jīng)驗(yàn)看，中國(guó)未來(lái)城鎮(zhèn)化率提升空間有限，特別是考慮到城鄉(xiāng)生計(jì)資本相互作用、經(jīng)濟(jì)因素驅(qū)動(dòng)和外部政策推動(dòng)等因素，過(guò)度城鎮(zhèn)化會(huì)導(dǎo)致農(nóng)村“空心化”［3］。在這種情況下，研究城鎮(zhèn)化水平如何影響投資率，如何確定相對(duì)合理平衡的城鎮(zhèn)化率和投資率水平，具有重要的理論和現(xiàn)實(shí)意義?；诔擎?zhèn)化率與投資率的數(shù)理關(guān)系，本文嘗試兩方面的研究：一是城鎮(zhèn)化率對(duì)投資率影響的實(shí)證分析；二是引入杠桿率的因素，考察杠桿率是否起到了助推作用。

二、文獻(xiàn)綜述

目前，對(duì)城鎮(zhèn)化水平與投資率關(guān)系的研究，主要可分為定性和定量?jī)纱箢?。定性研究聚焦城?zhèn)化與資本、投資的互動(dòng)關(guān)系，定量研究則聚焦二者關(guān)系的實(shí)證分析。

從定性研究看，城鎮(zhèn)化與資本、投資密不可分。從需求端看，推進(jìn)城鎮(zhèn)化需要資本和投資。各國(guó)在推進(jìn)城鎮(zhèn)化過(guò)程中，都會(huì)面臨資金缺口較大的問(wèn)題，2015—2030年中國(guó)新型城鎮(zhèn)化建設(shè)所需資金為105.38萬(wàn)億元［4］，中國(guó)同時(shí)還面臨投資主體單一、土地財(cái)政不可持續(xù)、投融資平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)較大等問(wèn)題［5］，需要大力創(chuàng)新城鎮(zhèn)化投融資。主體方面，政府部門以及地方政府投融資平臺(tái)公司是重要的投資主體，但是又存在資產(chǎn)結(jié)構(gòu)單一、盈利能力弱、融資渠道單一等問(wèn)題；機(jī)制方面，確立城鎮(zhèn)化融資機(jī)制的市場(chǎng)化改革方向，需要深化土地、財(cái)稅、價(jià)格改革，健全多種途徑的城鎮(zhèn)化融資債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)約束機(jī)制［6］。從供給端看，資本和投資也需要尋找潛力領(lǐng)域和價(jià)值洼地。中國(guó)在推進(jìn)城鎮(zhèn)化過(guò)程中，各地方采取了許多探索模式，比如成都市以政府主導(dǎo)、資本介入的方式，實(shí)現(xiàn)了農(nóng)民集中居住（農(nóng)民上樓）與農(nóng)業(yè)的規(guī)模經(jīng)營(yíng)（資本下鄉(xiāng)）［7］，這是投資促進(jìn)城鎮(zhèn)化的重要方式。中國(guó)較低的資本有機(jī)構(gòu)成和不斷走低的利率為增加投資需求提供了空間，而大力推進(jìn)城鎮(zhèn)化和市民化則能為實(shí)現(xiàn)投資提供充分必要條件［8］。此外，城鎮(zhèn)化與消費(fèi)也存在密切關(guān)聯(lián)，城鎮(zhèn)化可以改變消費(fèi)結(jié)構(gòu)［9］，影響能源消費(fèi)［10］，通過(guò)消費(fèi)進(jìn)一步影響投資。

從定量研究看，城鎮(zhèn)化水平與投資率存在雙向因果關(guān)系，相關(guān)研究成果主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面。其一，從投資對(duì)城鎮(zhèn)化的影響看，內(nèi)生增長(zhǎng)理論支持政府投資促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和城鎮(zhèn)化的觀點(diǎn)［11］，亞洲和拉丁美洲的國(guó)家實(shí)證數(shù)據(jù)表明對(duì)農(nóng)業(yè)投資形成的高農(nóng)業(yè)密度和種植業(yè)農(nóng)業(yè)，極大地刺激了欠發(fā)達(dá)地區(qū)的城鎮(zhèn)化［12］，但這種促進(jìn)是線性還是非線性關(guān)系并無(wú)定論。有學(xué)者認(rèn)為外商投資與當(dāng)?shù)匦滦统擎?zhèn)化之間存在“先下降、后上升”的非線性關(guān)系［13］，綠色公共投資對(duì)綠色城鎮(zhèn)化發(fā)展水平存在顯著的“類U”型關(guān)系［14］。其二，從城鎮(zhèn)化對(duì)投資的影響看，根據(jù)瓦格納定律，城鎮(zhèn)化促進(jìn)了公共基礎(chǔ)設(shè)施的投資［15］，特別是像中國(guó)在改革開放后處于城鎮(zhèn)化快速發(fā)展時(shí)期，包括城市建設(shè)等在內(nèi)的各方面投資需求巨大。印度的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)表明，在大多數(shù)情況下，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和城鎮(zhèn)化促進(jìn)了交通基礎(chǔ)設(shè)施投資［16］。

盡管當(dāng)前關(guān)于城鎮(zhèn)化與投資關(guān)系的研究已有許多有意義的結(jié)論，但是還存在兩個(gè)問(wèn)題需要進(jìn)一步完善，一個(gè)是對(duì)城鎮(zhèn)化率與投資率之間的實(shí)證關(guān)系相對(duì)缺乏，另一個(gè)是城鎮(zhèn)化率通過(guò)何種調(diào)節(jié)機(jī)制影響投資率相對(duì)欠缺。本文的邊際貢獻(xiàn)在于：一是建立跨國(guó)面板數(shù)據(jù)的計(jì)量模型，檢驗(yàn)城鎮(zhèn)化率與投資率之間的關(guān)系；二是引入杠桿率作為調(diào)節(jié)變量，研究城鎮(zhèn)化率如何通過(guò)杠桿率調(diào)節(jié)投資率。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）模型設(shè)計(jì)

從消費(fèi)端看，消費(fèi)者的消費(fèi)主要包括衣、食、住、行、文化旅游等方面，可用C1、C2、C3、C4、C5分別代表著五種消費(fèi)。與此相應(yīng)，供給則可以用Y1、Y2、Y3、Y4、Y5來(lái)表示。如果只考慮資本存量K，不考慮資本積累的因素，那么整個(gè)社會(huì)的總產(chǎn)出可以表示為：

Y=φiKi=∑5i=1Ii+∑5i=1Yi（1）

其中Ii表示社會(huì)投資品的產(chǎn)出。從長(zhǎng)期看，消費(fèi)市場(chǎng)的供給和需求達(dá)到均衡，亦即Yi=Ci，那么式（1）可以變換為：

Y=∑5i=1Ii+∑5i=1Ci（2）

如果將住房消費(fèi)也視作投資，那么投資率就等于［17］：

investment=I1+I2+I3+I4+I5+C3Y（3）

隨著城鎮(zhèn)化率提高，產(chǎn)出會(huì)增加，消費(fèi)者對(duì)衣、食、行、文化旅游的消費(fèi)也會(huì)上升，那么可以假設(shè)城鎮(zhèn)化率與這些消費(fèi)的關(guān)系為：

Y=α0+α1urban（4）

Ci=βi0+βi1urban（5）

其中i≠3，并且式（4）和式（5）的所有系數(shù)都為正數(shù)。住房消費(fèi)與其他消費(fèi)不同，當(dāng)在城鎮(zhèn)化初期，消費(fèi)者對(duì)住房消費(fèi)的需求會(huì)逐漸增加，但是當(dāng)城鎮(zhèn)化率達(dá)到一定水平后，消費(fèi)者對(duì)住房消費(fèi)的需求更多體現(xiàn)在改善性方面，而非剛性。換言之，消費(fèi)者對(duì)住房消費(fèi)需求可能會(huì)減少。由此可以假設(shè)城鎮(zhèn)化率與住房消費(fèi)的關(guān)系為：

C3（urban）=γ0+γ1urban+γ2urban2（6）

其中，γ2為負(fù)值，γ1為正值。綜合式（1）至式（5），并且考慮到α0+α1urban的負(fù)一次項(xiàng)影響較小，將其省略，那么投資率可以寫為：

investment≈θurban2+λurban+cons（7）

其中θ=γ2α11+1φ3＜0，λ=γ1α11+1φ3＞0，cons為常數(shù)項(xiàng)。由式（7）可知，城鎮(zhèn)化率與投資率之間可能存在倒U型關(guān)系，而事實(shí)上外商直接投資和城鎮(zhèn)化之間存在較為顯著的非線性關(guān)系［18］。根據(jù)這些分析，設(shè)定的計(jì)量模型為：

investmentit=ρ2urban2it+ρ1urbanit+cons+μit+τit+εit（8）

其中μi表示個(gè)體固定效應(yīng)，τt表示時(shí)間固定效應(yīng)，εit表示標(biāo)準(zhǔn)殘差項(xiàng)，i=1，2，3，…，N，t=1，2，3，…，T。

（二）變量與數(shù)據(jù)

被解釋變量方面，根據(jù)國(guó)民核算的定義，資本形成總額包括兩部分，一部分是固定資本形成總額，另一部分是存貨增加，用資本形成總額與支出法GDP比值表示投資率investment。核心解釋變量方面，用城鎮(zhèn)化率urban表示城鎮(zhèn)化水平，即城鎮(zhèn)（城市）人口占總?cè)丝诘谋戎怠？刂谱兞糠矫妫€有一些影響投資率的變量，當(dāng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率growth較高時(shí)，經(jīng)濟(jì)主體出于對(duì)未來(lái)較好的預(yù)期，投資率也會(huì)隨之上升［19］；在國(guó)民經(jīng)濟(jì)核算中，儲(chǔ)蓄等于投資是一個(gè)恒等式，儲(chǔ)蓄率savings的高低與投資率的高低相一致［20］；通貨膨脹率inflation代表著物價(jià)水平的變動(dòng)，也會(huì)對(duì)投資率產(chǎn)生影響；產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變化同樣影響投資率，用第三產(chǎn)業(yè)占比service表示產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變化。

此外為了進(jìn)一步分析，還引入了實(shí)體部門杠桿率debt（實(shí)體部門債務(wù)與GDP比值）作為調(diào)節(jié)變量，城鎮(zhèn)化率對(duì)投資率的影響會(huì)受到杠桿率高低的影響，當(dāng)經(jīng)濟(jì)主體的杠桿率水平較高時(shí)，經(jīng)濟(jì)主體的負(fù)擔(dān)也比較重，投資決策也會(huì)發(fā)生變化，而當(dāng)經(jīng)濟(jì)主體的杠桿率水平較低時(shí)，經(jīng)濟(jì)主體的負(fù)擔(dān)較輕，有可能做出不同的投資決策［21］。實(shí)體部門由政府、家庭、非金融企業(yè)三個(gè)部門組成，所以也引入了政府部門杠桿率debt1、家庭部門杠桿率debt2、非金融企業(yè)部門杠桿率debt3。

數(shù)據(jù)方面，國(guó)際清算銀行公布了42個(gè)國(guó)家實(shí)體部門杠桿率，包括澳大利亞、奧地利、比利時(shí)、加拿大、瑞士、捷克、德國(guó)、丹麥、西班牙、芬蘭、法國(guó)、英國(guó)、希臘、愛(ài)爾蘭、以色列、意大利、日本、韓國(guó)、盧森堡、荷蘭、挪威、新西蘭、葡萄牙、瑞典、新加坡、美國(guó)等26個(gè)發(fā)達(dá)國(guó)家，阿根廷、巴西、智利、中國(guó)、哥倫比亞、匈牙利、印度尼西亞、印度、墨西哥、馬來(lái)西亞、波蘭、俄羅斯、沙特阿拉伯、泰國(guó)、土耳其、南非等16個(gè)新興國(guó)家國(guó)際貨幣基金組織指出“發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體”包括39個(gè)國(guó)家和地區(qū)，他們是：澳大利亞、奧地利、比利時(shí)、加拿大、塞浦路斯、捷克、丹麥、愛(ài)沙尼亞、芬蘭、法國(guó)、德國(guó)、希臘、中國(guó)香港、冰島、愛(ài)爾蘭、以色列、意大利、日本、韓國(guó)、拉脫維亞、立陶宛、盧森堡、中國(guó)澳門、馬耳他、荷蘭、新西蘭、挪威、葡萄牙、波多黎各、圣馬力諾、新加坡、斯洛伐克、斯洛文尼亞、西班牙、瑞典、瑞士、中國(guó)臺(tái)灣、英國(guó)及美國(guó)。其他為新興市場(chǎng)及發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體。詳見(jiàn)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局官網(wǎng)：https：//data.stats.gov.cn/files/lastestpub/gjnj/2018/zk/html/zb.htm.，選擇這42個(gè)國(guó)家1980—2022年的面板數(shù)據(jù)作為研究對(duì)象。其中杠桿率數(shù)據(jù)來(lái)源于國(guó)際清算銀行數(shù)據(jù)庫(kù)，其他數(shù)據(jù)均來(lái)源于世界銀行數(shù)據(jù)庫(kù)，變量的統(tǒng)計(jì)性描述詳見(jiàn)表1。

四、回歸分析

（一）基本回歸

以投資率作為被解釋變量，以城鎮(zhèn)化率作為核心解釋變量，逐步加入控制變量，可以檢驗(yàn)城鎮(zhèn)化率與投資率之間的非線性關(guān)系。對(duì)于面板數(shù)據(jù)，首先要確定選擇固定效應(yīng)模型還是隨機(jī)效應(yīng)模型，Hausman檢驗(yàn)的結(jié)果拒絕了原假設(shè)，所以選擇固定效應(yīng)模型。并且，通過(guò)簡(jiǎn)單的倒U型檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，極值點(diǎn)在數(shù)據(jù)范圍之內(nèi)，能夠在1%的顯著性水平下拒絕原假設(shè)，所以可認(rèn)為這種倒U型關(guān)系具有實(shí)際意義（表2）。

從表2的模型（1）至模型（3）可以看出，隨著逐步加入控制變量，城鎮(zhèn)化率的一次項(xiàng)始終為正值，二次項(xiàng)始終為負(fù)值，城鎮(zhèn)化率與投資率之間存在明顯的倒U型關(guān)系。這表示當(dāng)城鎮(zhèn)化水平低于某一個(gè)值時(shí)，投資率會(huì)隨著城鎮(zhèn)化率的提高而上升，城鎮(zhèn)化率越高，投資率也會(huì)越高，而當(dāng)城鎮(zhèn)化水平高于某一個(gè)值時(shí)，投資率會(huì)隨著城鎮(zhèn)化率的提高而下降，城鎮(zhèn)化率越高，投資率反而越低。出現(xiàn)這種現(xiàn)象的原因可能在于：一是城鎮(zhèn)化水平具有“最大值效應(yīng)”，理論上一個(gè)國(guó)家的城鎮(zhèn)化率最大值為100%，亦即所有地區(qū)都變成了城鎮(zhèn)、所有人都成了城鎮(zhèn)人口，如果考慮糧食生產(chǎn)特別是大國(guó)糧食安全，城鎮(zhèn)化率的最大值將低于100%，不過(guò)仍然可能存在一個(gè)最大值，當(dāng)城鎮(zhèn)化率較低時(shí)，發(fā)展機(jī)會(huì)比較多，投資熱情比較高，投資率與城鎮(zhèn)化率呈現(xiàn)同向變動(dòng)關(guān)系。當(dāng)城鎮(zhèn)化率已經(jīng)達(dá)到較高水平時(shí)，發(fā)展機(jī)會(huì)相對(duì)減少后，投資熱情也會(huì)消退，即使城鎮(zhèn)化率仍然能上升，但投資率已經(jīng)開始下降，二者呈現(xiàn)反向變動(dòng)關(guān)系。新加坡是一個(gè)特例，1980年以來(lái)新加坡的城鎮(zhèn)化率一直都是100%，但是投資率卻從1980年的45%下降至2022年的21.9%。二是投資與消費(fèi)具有“相互轉(zhuǎn)化效應(yīng)”，投資率和消費(fèi)率（最終消費(fèi)與支出法GDP比值）反映了一定時(shí)期內(nèi)生產(chǎn)活動(dòng)的最終成果用于建設(shè)與用于生活的比例關(guān)系，二者在不同發(fā)展階段會(huì)發(fā)生相互轉(zhuǎn)化，通常在城鎮(zhèn)化率較低時(shí)依靠投資驅(qū)動(dòng)，在城鎮(zhèn)化率較高時(shí)依靠消費(fèi)驅(qū)動(dòng)，這也符合許多國(guó)家的實(shí)踐。三是投資具有“國(guó)際轉(zhuǎn)移效應(yīng)”，在經(jīng)濟(jì)全球化時(shí)代，投資也是全球化的，當(dāng)一個(gè)國(guó)家的城鎮(zhèn)化率達(dá)到一定水平之后，投資也會(huì)尋求其他低城鎮(zhèn)化水平國(guó)家的機(jī)會(huì)，以獲得更大的收益。典型的例子是加拿大，早在1980年加拿大的城鎮(zhèn)化率就已經(jīng)達(dá)到了75.7%，為了尋求更好的國(guó)際投資機(jī)會(huì)，20世紀(jì)80—90年代加拿大投資率出現(xiàn)一定程度下降。

從現(xiàn)實(shí)看，不同國(guó)家呈現(xiàn)不同特點(diǎn)，大致包括三類。第一類是城鎮(zhèn)化率從低位快速上升，投資率也相對(duì)上升，對(duì)應(yīng)倒U型曲線的左側(cè)。中國(guó)1980年城鎮(zhèn)化率還不到20%，但到2022年已經(jīng)高達(dá)63.6%，1980—2002年投資率基本在30%～40%，2003—2022年投資率則躍升至40%～50%，城鎮(zhèn)化率與投資率呈現(xiàn)正向變動(dòng)關(guān)系；印度尼西亞城鎮(zhèn)化率從1980年的22.1%躍升至2022年的57.9%，投資率也從1980年的20.9%上升至1997年的30.3%，不過(guò)受1997年亞洲金融危機(jī)的沖擊，投資率出現(xiàn)了下降，到2008年國(guó)際金融危機(jī)后投資率又重回30%以上。第二類是城鎮(zhèn)化率在高位慢漲，投資率相對(duì)下降，對(duì)應(yīng)倒U型曲線的右側(cè)。許多發(fā)達(dá)國(guó)家呈現(xiàn)這樣的特點(diǎn)，德國(guó)城鎮(zhèn)化率從1980年的72.8%緩慢上升至2022年的77.6%，但是投資率從1980年的最高點(diǎn)27.2%呈下降趨勢(shì)，其中有些年份甚至低于20%；英國(guó)城鎮(zhèn)化率從1980年的78.5%緩慢上升至2022年的84.4%，但是投資率從1980—1990年的基本超過(guò)20%，此后下降至20%以下，最低甚至只有15%（2009年）；日本表現(xiàn)更為明顯，城鎮(zhèn)化率從1980年的76.2%上升至2022年的92%，而同期投資率從36%下降至不到26%。第三類是城鎮(zhèn)化率在高位平穩(wěn)波動(dòng)，投資率也相對(duì)平穩(wěn)，對(duì)應(yīng)倒U型曲線的頂部。澳大利亞1980年城鎮(zhèn)化率為85.6%，2022年城鎮(zhèn)化率為86.5%，變化幅度很小，投資率變化也不是很大，基本在20%～30%相對(duì)穩(wěn)定地波動(dòng)；瑞士1980年城鎮(zhèn)化率為74.5%，此后甚至出現(xiàn)了“逆城市化”現(xiàn)象，2000年和2001年的城鎮(zhèn)化率只有73.4%，到2022年城鎮(zhèn)化率也只有74.1%，但同期投資率基本在30%上下波動(dòng)。

（二）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了檢驗(yàn)基本回歸結(jié)果的穩(wěn)健性，需要對(duì)計(jì)量模型和變量數(shù)據(jù)進(jìn)行一些變化。主要采取四種變化：第一種是變換核心解釋變量，詳見(jiàn)表3模型（1），一般認(rèn)為城鎮(zhèn)化率的提高會(huì)帶來(lái)人口結(jié)構(gòu)的變化，這種變化表現(xiàn)在年齡層面就是老齡化程度加深或總撫養(yǎng)比變大，對(duì)中國(guó)農(nóng)村人口的發(fā)展態(tài)勢(shì)測(cè)算表明，如果城鎮(zhèn)化率從目前水平上升至80%，那么農(nóng)村人口老齡化率將高達(dá)36%～40%，總撫養(yǎng)比將上升至100%左右［22］，因此可以選擇總撫養(yǎng)比dependency（15歲以下或64歲以上受撫養(yǎng)人與15—64歲工作年齡人口比值）作為城鎮(zhèn)化率的替代變量。第二種是變換控制變量，詳見(jiàn)表3模型（2），就業(yè)與投資存在密切相關(guān)的聯(lián)系，投資率比較高，創(chuàng)造的就業(yè)機(jī)會(huì)也比較多。反過(guò)來(lái)看，如果勞動(dòng)參與率employment（勞動(dòng)人口占15歲以上總?cè)丝诘谋戎担┍容^高，投資率可能也比較高。投資還與信貸密切相關(guān)，如果信貸比較少，經(jīng)濟(jì)主體的投資也可能相應(yīng)減少，選擇私人部門國(guó)內(nèi)信貸占比credit作為控制變量。第三種是變換計(jì)量方法，詳見(jiàn)表3模型（3），用多維面板固定效應(yīng)模型替代簡(jiǎn)單的固定效應(yīng)模型。第四種是變換樣本范圍，詳見(jiàn)表3模型（4），根據(jù)國(guó)家首字母排序，對(duì)編號(hào)為22—42的一半樣本國(guó)家（包括以色列、印度、意大利、日本、韓國(guó)、盧森堡、墨西哥、馬來(lái)西亞、荷蘭、挪威、新西蘭、波蘭、葡萄牙、俄羅斯、沙特阿拉伯、瑞典、新加坡、泰國(guó)、土耳其、美國(guó)、南非），以及時(shí)間為1997年之前的樣本進(jìn)行回歸分析。

從表3來(lái)看，模型（1）顯示總撫養(yǎng)比與投資率之間存在顯著的倒U型關(guān)系，即當(dāng)總撫養(yǎng)比低于某個(gè)值時(shí)，總撫養(yǎng)比越大，投資率也會(huì)越大；而當(dāng)總撫養(yǎng)比高于某個(gè)值時(shí)，總撫養(yǎng)比越大，投資率卻會(huì)越小。在替換控制變量和變換樣本范圍后，模型（2）和模型（4）也表明城鎮(zhèn)化率與投資率之間存在顯著的倒U型關(guān)系，至少在5%的顯著性水平下通過(guò)了檢驗(yàn)。模型（3）中城鎮(zhèn)化率的二次項(xiàng)未能通過(guò)顯著性檢驗(yàn)，但其系數(shù)也為負(fù)值，一次項(xiàng)則為正值且在5%的顯著性水平下通過(guò)了檢驗(yàn)。盡管城鎮(zhèn)化率與投資率的倒U型關(guān)系未能通過(guò)顯著性檢驗(yàn)，但至少計(jì)量結(jié)果呈現(xiàn)出倒U型的特點(diǎn)。由此可以認(rèn)為，城鎮(zhèn)化率與投資率之間的倒U型關(guān)系具有一定的穩(wěn)健性。

（三）異質(zhì)性分析

為了檢驗(yàn)異質(zhì)性，分兩種方式。第一種方式分析國(guó)家類型異質(zhì)性，詳見(jiàn)表4模型（1）和模型（2），26個(gè)發(fā)達(dá)國(guó)家為一類，16個(gè)新興國(guó)家為另一類。第二種方式是分析老齡化程度異質(zhì)性，詳見(jiàn)表4模型（3）和模型（4），國(guó)際上通常把 60 歲及以上的人口占總?cè)丝诒戎剡_(dá)到 10%，或65 歲及以上的人口占總?cè)丝诘谋戎剡_(dá)到 7% 作為一個(gè)國(guó)家或地區(qū)進(jìn)入老齡化社會(huì)（或老年型人口）的標(biāo)準(zhǔn)，此處選擇后一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，如果65歲及以上人口占總?cè)丝诒戎卮笥诨虻扔?%，則視為老齡化，反之則視為非老齡化。

表4的異質(zhì)性檢驗(yàn)結(jié)果表明，城鎮(zhèn)化率對(duì)投資率的倒U型關(guān)系并不具有國(guó)家類型異質(zhì)性，模型（1）發(fā)達(dá)國(guó)家、模型（2）新興國(guó)家的計(jì)量結(jié)果顯示，城鎮(zhèn)化率的一次項(xiàng)和二次項(xiàng)都未能通過(guò)顯著性檢驗(yàn)，也就是說(shuō)城鎮(zhèn)化率與投資率的倒U型關(guān)系是一個(gè)整體效應(yīng)，不論單看發(fā)達(dá)國(guó)家，還是單看新興國(guó)家，都不存在倒U型關(guān)系。出現(xiàn)這種現(xiàn)象的原因可能在于，盡管不同國(guó)家設(shè)定城鎮(zhèn)化水平的目標(biāo)不同、實(shí)現(xiàn)城鎮(zhèn)化的步驟不同，但發(fā)達(dá)國(guó)家和新興國(guó)家都在積極追求城鎮(zhèn)化，所以不同國(guó)家類型的城鎮(zhèn)化率對(duì)投資率的影響并不顯著。模型（3）的城鎮(zhèn)化率一次項(xiàng)、二次項(xiàng)分別通過(guò)了5%、1%的顯著性檢驗(yàn)，模型（4）的城鎮(zhèn)化率一次項(xiàng)和二次項(xiàng)都未能通過(guò)顯著性檢驗(yàn)，這表明在老齡化社會(huì)，城鎮(zhèn)化率與投資率存在顯著的倒U型關(guān)系，在非老齡化社會(huì)不存在這種關(guān)系。一般而言，非老齡化社會(huì)的城鎮(zhèn)化率也比較低，城鎮(zhèn)化率與投資率的關(guān)系可能更符合倒U型的左側(cè)特征，而老齡化社會(huì)的城鎮(zhèn)化率也相對(duì)較高，其城鎮(zhèn)化率與投資率的關(guān)系經(jīng)歷了整個(gè)倒U型過(guò)程。

五、考慮杠桿率的進(jìn)一步分析

（一）非線性模型的調(diào)節(jié)效應(yīng)

調(diào)節(jié)效應(yīng)指的是核心解釋變量對(duì)被解釋變量的關(guān)系受到調(diào)節(jié)變量的影響，調(diào)節(jié)變量所起到的效應(yīng)就是調(diào)節(jié)效應(yīng)。對(duì)于非線性模型，調(diào)節(jié)效應(yīng)主要作用有兩個(gè)，一個(gè)是調(diào)節(jié)變量可以改變自變量與因變量反轉(zhuǎn)的節(jié)點(diǎn)，即臨界點(diǎn)的位置;另一個(gè)是調(diào)節(jié)變量可以改變自變量對(duì)因變量的瞬時(shí)變化率，即曲線的形狀［23］。對(duì)于非線性模型，如果引入杠桿率作為調(diào)節(jié)變量，可以表示為：

investment=ω0+ω1urban+ω2debt+ω3urban×debt+ω4urban2+ω5urban2×debt（9）

對(duì)式（9）進(jìn)行合并，可以得到：

investment=ω0+ω2debt+（ω1+ω3debt）urban+（ω4+ω5debt）urban2（10）

式（10）中的（ω1+ω3debt）表示斜率項(xiàng)，（ω4+ω5debt）表示曲率項(xiàng)，如果曲率項(xiàng)顯著，則不論斜率項(xiàng)是否顯著，都能說(shuō)明自變量和因變量之間存在曲線關(guān)系；如果曲率項(xiàng)不顯著，斜率項(xiàng)顯著，那么說(shuō)明自變量和因變量之間存在線性關(guān)系；如果曲率項(xiàng)和斜率項(xiàng)都不顯著，那么說(shuō)明自變量和因變量之間不存在關(guān)系。綜上所述，自變量和因變量的曲線關(guān)系取決于曲率項(xiàng)，如果系數(shù)ω5顯著，那么調(diào)節(jié)變量debt能夠調(diào)節(jié)自變量urban對(duì)因變量investment的曲線關(guān)系。同時(shí)，還可以對(duì)調(diào)節(jié)變量debt在低水平、高水平下的顯著性進(jìn)行檢驗(yàn)，這樣可以更加直觀了解調(diào)節(jié)變量debt如何影響自變量urban對(duì)因變量investment的曲線關(guān)系。

（二）實(shí)體部門杠桿率的調(diào)節(jié)效應(yīng)

根據(jù)非線性模型的調(diào)節(jié)效應(yīng)計(jì)量方法，可以對(duì)加入實(shí)體部門杠桿率后城鎮(zhèn)化率與投資率的關(guān)系進(jìn)行檢驗(yàn)，同時(shí)由于實(shí)體部門杠桿率的平均值為192.5%，以此作為分界線，低于這個(gè)均值的視為低杠桿，高于這個(gè)均值的視為高杠桿，進(jìn)一步觀察調(diào)節(jié)變量的影響（表5）。

在模型（1）、模型（2）和模型（3）中，城鎮(zhèn)化率平方項(xiàng)和實(shí)體部門杠桿率交乘項(xiàng)的系數(shù)、城鎮(zhèn)化率平方項(xiàng)的系數(shù)至少在5%的顯著性水平下通過(guò)了檢驗(yàn)，曲率項(xiàng)顯著，說(shuō)明城鎮(zhèn)化率與投資率之間確實(shí)存在非線性關(guān)系。并且在低杠桿情況下，當(dāng)杠桿率低于115.6%時(shí)，經(jīng)過(guò)運(yùn)算的城鎮(zhèn)化率平方項(xiàng)的系數(shù)必然為負(fù)值，城鎮(zhèn)化率與投資率之間必然為倒U型關(guān)系；在高杠桿的情況下，當(dāng)杠桿率高于225.8%，經(jīng)過(guò)運(yùn)算的城鎮(zhèn)化率平方項(xiàng)的系數(shù)必然為負(fù)值，城鎮(zhèn)化率與投資率之間必然為倒U型關(guān)系；當(dāng)杠桿率介于115.6%到225.8%之間時(shí)，經(jīng)過(guò)運(yùn)算的城鎮(zhèn)化率平方項(xiàng)的系數(shù)為正值，城鎮(zhèn)化率與投資率之間呈現(xiàn)U型關(guān)系，但這并不影響二者之間的非線性關(guān)系。綜合來(lái)看，考慮實(shí)體部門杠桿率的調(diào)節(jié)效應(yīng)檢驗(yàn)強(qiáng)化了基本回歸、穩(wěn)健性檢驗(yàn)、異質(zhì)性分析的結(jié)果，城鎮(zhèn)化率與投資率之間存在顯著的倒U型關(guān)系。

（三）分部門杠桿率的調(diào)節(jié)效應(yīng)

如果將實(shí)體部門杠桿率分解，可以得到政府部門杠桿率、家庭部門杠桿率、非金融企業(yè)部門杠桿率，用分部門杠桿率作為調(diào)節(jié)變量，同時(shí)考慮低杠桿、高杠桿的情況，研究調(diào)節(jié)變量對(duì)

當(dāng)政府部門杠桿率作為調(diào)節(jié)變量時(shí)，城鎮(zhèn)化率平方項(xiàng)和實(shí)體部門杠桿率交乘項(xiàng)的系數(shù)、城鎮(zhèn)化率平方項(xiàng)的系數(shù)都在1%的顯著性水平下通過(guò)了檢驗(yàn)，曲率項(xiàng)顯著時(shí)自變量和因變量必然存在非線性關(guān)系，也就是說(shuō)城鎮(zhèn)化率和投資率之間必然存在非線性關(guān)系。以政府部門杠桿率平均值60.2%作為分界點(diǎn)，發(fā)現(xiàn)在低杠桿和高杠桿下曲率項(xiàng)無(wú)法通過(guò)顯著性檢驗(yàn)，斜率項(xiàng)也未能通過(guò)顯著性檢驗(yàn)，至少可以說(shuō)明城鎮(zhèn)化率與投資率的倒U型關(guān)系在低杠桿、高杠桿下不存在影響。究其原因，可能在于政府部門是投資的重要主體，不管是低杠桿的國(guó)家，還是高杠桿的國(guó)家，政府部門都會(huì)通過(guò)加杠桿去投資。事實(shí)上，新興國(guó)家政府部門杠桿率從2008年的30.9%上升至2022年的65.3%，發(fā)達(dá)國(guó)家政府部門杠桿率從1999年的71.6%上升至2022年的102.8%。

當(dāng)家庭部門杠桿率作為調(diào)節(jié)變量時(shí)，城鎮(zhèn)化率平方項(xiàng)和實(shí)體部門杠桿率交乘項(xiàng)的系數(shù)未能通過(guò)顯著性檢驗(yàn)，城鎮(zhèn)化率平方項(xiàng)的系數(shù)在10%的顯著性水平下通過(guò)了檢驗(yàn)，但這并不必然保證曲率項(xiàng)可以通過(guò)顯著性檢驗(yàn)，斜率項(xiàng)的檢驗(yàn)也并不必然通過(guò)。同時(shí)，在低杠桿（家庭部門杠桿率低于49.1%）、高杠桿（家庭部門杠桿率高于49.1%）情況下，曲率項(xiàng)和斜率項(xiàng)同樣并不必然通過(guò)顯著性檢驗(yàn)，所以家庭部門杠桿率無(wú)法調(diào)節(jié)城鎮(zhèn)化率與投資率的非線性關(guān)系。究其原因，可能在于家庭部門是消費(fèi)的主體，并非投資的主體，所以家庭部門杠桿率無(wú)論如何變化，并不會(huì)成為城鎮(zhèn)化率與投資率非線性關(guān)系的調(diào)節(jié)變量。

當(dāng)非金融企業(yè)部門杠桿率作為調(diào)節(jié)變量時(shí)，城鎮(zhèn)化率平方項(xiàng)和實(shí)體部門杠桿率交乘項(xiàng)的系數(shù)、城鎮(zhèn)化率平方項(xiàng)的系數(shù)至少在5%的顯著性水平下通過(guò)了檢驗(yàn)，城鎮(zhèn)化率與投資率之間的非線性關(guān)系顯著。以非金融企業(yè)部門杠桿率平均值82.2%作為分界點(diǎn)，低杠桿情況下曲率項(xiàng)通過(guò)了顯著性檢驗(yàn)，說(shuō)明城鎮(zhèn)化率與投資率之間存在非線性關(guān)系；高杠桿情況下曲率項(xiàng)并不必然通過(guò)顯著性檢驗(yàn)，斜率項(xiàng)也不必然通過(guò)顯著性檢驗(yàn)，說(shuō)明非金融企業(yè)部門高杠桿無(wú)法調(diào)節(jié)城鎮(zhèn)化率與投資率的非線性關(guān)系。可能的原因在于，非金融企業(yè)部門也是重要的投資主體，發(fā)達(dá)國(guó)家非金融企業(yè)部門杠桿率從1999年的80.2%增長(zhǎng)至2022年的90.8%，新興國(guó)家非金融企業(yè)部門杠桿率從2008年的59.1%增長(zhǎng)至2022年的107.1%，杠桿率的高低會(huì)影響非金融企業(yè)部門的投資決策，一般來(lái)說(shuō)杠桿率較低時(shí)非金融企業(yè)部門敢于加杠桿投資，杠桿率較高時(shí)非金融企業(yè)部門負(fù)擔(dān)較重，不太敢輕易再加杠桿投資。換言之，當(dāng)非金融企業(yè)部門杠桿率較低時(shí)，通過(guò)加杠桿可以發(fā)揮調(diào)節(jié)城鎮(zhèn)化率與投資率非線性關(guān)系的影響，但是當(dāng)非金融企業(yè)部門杠桿率較高時(shí)，便無(wú)法通過(guò)加杠桿發(fā)揮調(diào)節(jié)城鎮(zhèn)化率與投資率非線性關(guān)系的影響。

六、結(jié)論與建議

通過(guò)上述分析，可以得出三條結(jié)論：一是城鎮(zhèn)化率與投資率之間存在顯著的倒U型關(guān)系，不具有國(guó)家類型的異質(zhì)性，但是在老齡化國(guó)家更為顯著；二是實(shí)體部門杠桿率是影響城鎮(zhèn)化率與投資率之間倒U型關(guān)系的調(diào)節(jié)變量，在低杠桿和高杠桿下都十分顯著；三是政府部門和非金融企業(yè)部門杠桿率影響了城鎮(zhèn)化率與投資率之間的倒U型關(guān)系。

進(jìn)一步來(lái)看，如果以表2中模型（3）作為例子，可以計(jì)算出投資率達(dá)到最大時(shí)城鎮(zhèn)化率的數(shù)值，即閾值為61.5%。也就是說(shuō)，當(dāng)城鎮(zhèn)化率低于61.5%時(shí)，城鎮(zhèn)化率與投資率之間存在正向關(guān)系；當(dāng)城鎮(zhèn)化率高于61.5%時(shí)，城鎮(zhèn)化率與投資率之間存在負(fù)向關(guān)系。這就蘊(yùn)含著一個(gè)矛盾的情況，一個(gè)國(guó)家要想在61.5%的基礎(chǔ)上繼續(xù)提高城鎮(zhèn)化水平，肯定離不開投資率，而城鎮(zhèn)化率越高，對(duì)投資率的影響卻是負(fù)向的。只要還有資本形成，一個(gè)國(guó)家的投資率就不可能低到0，事實(shí)上在所選樣本中投資率最低也有10.9%，新加坡城鎮(zhèn)化率已經(jīng)達(dá)到了100%，但其投資率仍保持在20%以上，那么可以推斷出城鎮(zhèn)化率可能存在一個(gè)限度，這個(gè)限度可能會(huì)低于100%。因此，提出如下對(duì)策建議。

第一，設(shè)定中國(guó)城鎮(zhèn)化率的上限。中國(guó)有18億畝耕地紅線的限制，糧食安全必須牢牢抓在自己手里，同時(shí)農(nóng)村土地制度、城市戶籍制度在短期內(nèi)難以有大幅度改革，農(nóng)村對(duì)人口的黏性肯定要高于土地自由流轉(zhuǎn)和沒(méi)有戶籍制度的發(fā)達(dá)國(guó)家，因此中國(guó)的城鎮(zhèn)化率不僅不會(huì)達(dá)到100%，也可能會(huì)低于發(fā)達(dá)國(guó)家平均水平。根據(jù)聯(lián)合國(guó)《世界城市報(bào)告2022：持續(xù)城市化的價(jià)值》預(yù)測(cè)，中國(guó)城鎮(zhèn)化率將在2030年達(dá)到70.6%，2035年達(dá)到73.9%；中國(guó)學(xué)者預(yù)計(jì)我國(guó)將在“十四五”期間出現(xiàn)城鎮(zhèn)化由高速推進(jìn)向逐步放緩的“拐點(diǎn)”，2035年后進(jìn)入相對(duì)穩(wěn)定發(fā)展階段，中國(guó)城鎮(zhèn)化率峰值大概率出現(xiàn)在75%至80%此處數(shù)據(jù)參考UN Habitat.World Cities Report 2022：Envisaging the Future of Cities.Jun 2022.https：//unhabitat.org/sites/default/files/2022/06/wcr_2022.pdf.以及張車偉，蔡翼飛：《人口與勞動(dòng)綠皮書：中國(guó)人口與勞動(dòng)問(wèn)題報(bào)告No.22》，社會(huì)科學(xué)文獻(xiàn)出版社2022年版。；本文所選樣本中發(fā)達(dá)國(guó)家2022年城鎮(zhèn)化率平均水平為82.7%。綜合這些數(shù)據(jù)，可以設(shè)定中國(guó)城鎮(zhèn)化率的上限為80%左右。

第二，保持投資率穩(wěn)定合理。盡管當(dāng)城鎮(zhèn)化率超過(guò)某個(gè)閾值時(shí)，城鎮(zhèn)化率對(duì)投資率的影響為負(fù)，但這并不是說(shuō)不要投資率，相反，應(yīng)盡量保持投資率在穩(wěn)定合理的水平。阿根廷、巴西等拉美國(guó)家，印度尼西亞、馬來(lái)西亞等東南亞國(guó)家，之所以在20世紀(jì)80年代和90年代未能得到很好的發(fā)展，反而陷入了“中等收入陷阱”，很重要的一個(gè)原因就是投資率較低，低到20%甚至不到20%。反觀韓國(guó)，之所以能夠成為發(fā)達(dá)國(guó)家，很重要的一個(gè)原因是投資率基本保持在30%以上，即使城鎮(zhèn)化率上升緩慢，至少確保經(jīng)濟(jì)能夠持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展。目前中國(guó)的投資率較高，基本保持在40%以上，到2035年或2050年，投資率可能會(huì)有所下降，但也應(yīng)像許多發(fā)達(dá)國(guó)家一樣，至少將投資率保持在20%甚至更高水平之上。

第三，適當(dāng)發(fā)揮杠桿率調(diào)節(jié)作用。2023年中國(guó)城鎮(zhèn)化率為66.2%，城鎮(zhèn)化進(jìn)程邁入增速換擋期，城鎮(zhèn)化格局進(jìn)入穩(wěn)定優(yōu)化期，城市發(fā)展轉(zhuǎn)向存量挖潛期，鄉(xiāng)村振興進(jìn)入全面推進(jìn)期，未來(lái)特別是2035年之后推進(jìn)城鎮(zhèn)化的速度將大大放緩。在這種情況下，如果仍然要提高城鎮(zhèn)化率、提升城鎮(zhèn)化質(zhì)量，可以發(fā)揮杠桿率的調(diào)節(jié)作用。2023年我國(guó)少部分省級(jí)地方政府青海、貴州、吉林和天津的杠桿率分別達(dá)到87.8%、72.3%、69.2%和66.4%。的杠桿率超過(guò)了歐盟對(duì)其成員國(guó)60%的警戒線，其加杠桿空間較小，但中央政府和其他省級(jí)政府有一定的加杠桿空間。2024年政府工作報(bào)告提出，從2024年開始，我國(guó)擬連續(xù)幾年發(fā)行超長(zhǎng)期特別國(guó)債；擬安排地方政府專項(xiàng)債券3.9萬(wàn)億元，比上年增加1 000億元。這是中央政府和一些省級(jí)政府加杠桿的具體實(shí)踐。根據(jù)萬(wàn)得（wind）統(tǒng)計(jì)，2022年A股上市公司資產(chǎn)負(fù)債率平均值約42%，中位數(shù)約40%，除了房地產(chǎn)行業(yè)上市公司資產(chǎn)負(fù)債率大多超過(guò)80%，其他行業(yè)也有一定加杠桿的空間。當(dāng)然，考慮到2016年國(guó)務(wù)院印發(fā)《關(guān)于積極穩(wěn)妥降低企業(yè)杠桿率的意見(jiàn)》，2018年國(guó)家發(fā)展改革委等五部門聯(lián)合印發(fā)《2018年降低企業(yè)杠桿率工作要點(diǎn)》，部分國(guó)有企業(yè)并不具備充足的加杠桿空間。應(yīng)充分發(fā)揮杠桿率的調(diào)節(jié)作用，助力中國(guó)城鎮(zhèn)化實(shí)現(xiàn)量的提高和質(zhì)的提升。

第四，推進(jìn)以人為核心的新型城鎮(zhèn)化。需要改變城鎮(zhèn)化加速期追求數(shù)量型增長(zhǎng)的思路，轉(zhuǎn)向質(zhì)量型提升的思路，推進(jìn)以人為核心的新型城鎮(zhèn)化。要全面落實(shí)《國(guó)家新型城鎮(zhèn)化規(guī)劃（2021—2035年）》，在改革土地管理制度、改革戶籍制度、將城市融資建立在更可持續(xù)的基礎(chǔ)之上、應(yīng)對(duì)環(huán)境壓力、改善地方政府治理等六大領(lǐng)域發(fā)力［24］，加快農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)移人口市民化，以城市群、都市圈為依托構(gòu)建大中小城市協(xié)調(diào)發(fā)展格局，同時(shí)推進(jìn)以縣城為重要載體的城鎮(zhèn)化建設(shè)，提升城市規(guī)劃、建設(shè)、治理水平，深入推進(jìn)城鄉(xiāng)融合發(fā)展。

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（責(zé)任編輯"吳"姣，李汶卓）

A Study on the Impact of Urbanization Rate on Investment Rate

LI Jiangtao1，WANG Xuekai2

（1.National Governance Teaching and Research Department，Party School of the Central Committee of C.P.C （National Academy of Governance），Beijing 100089;2.School of Marxism，Party School of the Central Committee of C.P.C （National Academy of Governance），Beijing 100091，China）

Abstract：China，s urbanization has entered a period of deceleration，and there is limited room for improvement of urbanization in the future.In the context of mutual causality between urbanization and investment，it is of great significance to maintain a reasonable level of urbanization and investment rate.This paper establishes a theoretical model for urbanization rate and investment rate，selects panel data of 42 countries from 1980 to 2022，and introduces leverage ratio as a moderating variable to study the relationship between urbanization rate and investment rate.The results show that：（1） there is a significant inverted U-shaped relationship between urbanization rate and investment rate，which is more significant in aging countries.（2） Leverage ratio is a moderating variable that affects the inverted U-shaped relationship between urbanization rate and investment rate，which is significant in both low leverage and high leverage，as well as both government departments and non-financial corporations.Furthermore，it is proposed that the upper limit of China，s urbanization rate should be around 80%，and the lower limit of investment rate should be around 20%.At the same time，we should exert the regulatory effect of leverage ratio，and promote a new type of urbanization centered around people.

Key words：urbanization;investment rate;leverage ratio;the upper limit of urbanization rate