摘要：伴隨地方政府專項債券規(guī)模的提升，專項債券的償付能力和風(fēng)險防控問題備受關(guān)注。地方政府專項債券自2018年起進入還本期，項目收益不及預(yù)期、項目收益期和還本付息期不匹配等相關(guān)問題已逐漸凸顯。本文結(jié)合地方政府專項債券發(fā)行、償還特點，針對專項債券償還方面存在的風(fēng)險提出應(yīng)對措施及建議，以期為專項債投向領(lǐng)域加強風(fēng)險控制提供參考與借鑒。

關(guān)鍵詞：地方政府專項債券 償還風(fēng)險 風(fēng)險控制

地方政府專項債券基本情況

地方政府專項債券作為政府?dāng)U投資穩(wěn)經(jīng)濟重要的投融資工具，具有期限長、利率低等特點。其發(fā)行可有效緩解政府投資項目建設(shè)中融資成本偏高的問題，保障重點工程項目的順利推進，促進地方經(jīng)濟增長。然而，經(jīng)過多年運行，地方政府專項債已進入還本期，相關(guān)風(fēng)險逐漸顯現(xiàn)。從近年來地方政府專項債券償還情況和結(jié)果來看，部分地區(qū)存在債務(wù)支出效率降低、項目收益預(yù)測不準(zhǔn)確、信息披露不全面、項目收益期和還本付息期不匹配等問題，本文擬對這些問題進行分析，并進一步提出建議。

中國地方政府債券信息公開平臺數(shù)據(jù)顯示，2017—2022年，全國各個省市累計發(fā)行地方政府專項債券規(guī)模約16.7萬億元，新增債券規(guī)模增速逐步放緩后回升。各年度地方政府專項債券發(fā)行具體情況如圖1所示。

目前我國地方政府專項債券已步入償債高峰期，債務(wù)集中償還壓力開始顯現(xiàn)。2018—2022年的專項債券還本付息額分別為3476億元、6932億元、10196億元、16118億元、17934億元，年復(fù)合增長率為42.8%。隨著時間推移，專項債券規(guī)模不斷擴大，專項債券的風(fēng)險防控已然成為亟待解決的問題（見表1）。

地方政府專項債券償還風(fēng)險成因

專項債在發(fā)揮擴投資穩(wěn)經(jīng)濟的積極作用中，也面臨資金使用效率降低、項目收益預(yù)測不準(zhǔn)確等問題，這將影響專項債項目拉動投資的效果，增加地方政府償還風(fēng)險。

（一）債務(wù)支出使用效益降低

部分地區(qū)審計廳發(fā)布的審計報告顯示，專項債管理中存在專項債券資金效益未充分發(fā)揮的情況，存在資金閑置或項目等錢、資金管理不規(guī)范等問題。以收費公路領(lǐng)域為例，目前，收費公路專項債多為第一至三季度發(fā)行，且發(fā)行后一般要求3個月內(nèi)形成實物工作量，而項目實際建設(shè)中往往第四季度建設(shè)量較大，所需資金較多，一定程度會造成項目等錢、錢等項目的問題。

（二）項目收益預(yù)測不準(zhǔn)確

在專項債項目謀劃中，部分專項債項目的收益測算偏樂觀，收益只是在理論上能夠覆蓋債務(wù)本息，但在實踐中往往難以實現(xiàn)預(yù)期收益。部分地區(qū)為獲得低成本的建設(shè)資金，往往會對項目收益進行包裝，高估預(yù)期收益、低估運營成本。且專項債項目普遍投資回報周期長，其間易受各類宏觀因素影響，可能會造成單個項目償債資金來源的不足。

（三）項目信息披露不全面

當(dāng)前我國相關(guān)的信息披露政策和實踐沒有對地方政府的信息披露行為形成實質(zhì)性約束，難以有效地緩解地方政府專項債券市場的信息不對稱問題。部分地方財政部門網(wǎng)站未開設(shè)地方政府債券信息披露專欄，各地公布的專項債券信息披露文件形式各異，公布存在一定的滯后性。同時，尚未向投資者開放專項債項目收益信息統(tǒng)計、匯總和查詢等功能，使得投資者難以識別對比各項目的投資風(fēng)險。

（四）項目收益期和還本付息期不匹配

目前，已發(fā)行的專項債券多是到期一次還本的形式。但是，一次還本付息只是緩解了項目前期的資金壓力，會增加到期償還的風(fēng)險。以收費公路領(lǐng)域為例，目前專項債的發(fā)行期限最高可達30年。而《收費公路管理條例》（2004年修訂）規(guī)定，政府還貸公路的收費期限，按照用收費償還貸款、償還有償集資款的原則確定，最長不得超過15年。國家確定的中西部省、自治區(qū)、直轄市的政府還貸公路收費期限，最長不得超過20年。不少收費公路項目都面臨收費期滿但債務(wù)未還清的問題。

（五）建設(shè)期利息償還壓力

處于建設(shè)期的專項債券項目主要面臨利息支付壓力?！兜胤秸畬ｍ梻鶆?wù)預(yù)算管理辦法》（財預(yù)〔2016〕155號文）規(guī)定，專項債務(wù)利息通過對應(yīng)的政府性基金收入、專項收入償還，不得通過發(fā)行專項債券償還。而項目在建設(shè)期基本無法實現(xiàn)收入，相關(guān)項目專項債券利息面臨資金償付風(fēng)險。在實操過程中，為避免觸碰政策紅線，項目企業(yè)通常會用自有資金墊付，加劇企業(yè)資金壓力。

（六）配套融資償還的風(fēng)險

專項債券總體規(guī)模有限，可分配至各個項目的額度往往不能完全滿足項目資金需求，需要配套融資填補項目資金缺口。根據(jù)《關(guān)于做好地方政府專項債券發(fā)行及項目配套融資工作的通知》（廳字

〔2019〕33號）要求，政府性基金收入只能用于覆蓋專項債本息。就收費公路領(lǐng)域而言，配套融資資金的償還來源是除通行費收入外的其他專項收入。相較于通行費收入，該部分收入的金額少且測算不確定性更大，難以覆蓋配套融資償還。

優(yōu)化地方專項債券償還風(fēng)險控制

（一）對地方政府的相關(guān)建議

1.優(yōu)化資金撥付程序，建立進度預(yù)警機制

為了進一步提高專項債券資金使用效率，可以考慮采取以下措施。首先，優(yōu)化資金撥付流程，減少中間環(huán)節(jié)，實現(xiàn)資金直接撥付到項目實施單位和個人賬戶。由項目單位根據(jù)工程進度撥付資金給施工方，有利于項目單位對工程質(zhì)量進行監(jiān)督，明確項目管理、資金管理責(zé)任。其次，建立支出進度通報預(yù)警機制，對專項債券進行穿透式監(jiān)測，逐個項目跟蹤資金使用情況，及時發(fā)現(xiàn)和解決支出進度滯后的問題。最后，加強專項債券資金使用效果評估，及時總結(jié)經(jīng)驗，對專項債券支出效果進行監(jiān)督和管理，以不斷提高專項債券的支出效率，從而保證資金的合理使用和項目的順利實施，實現(xiàn)專項債券資金的高效管理和運作。

2.加強專項債收益平衡測算的監(jiān)管引導(dǎo)

一方面，科學(xué)引導(dǎo)編制項目收益平衡方案。盡快研究出臺專項債券項目收益平衡方案編制指引，明確方案編制具體構(gòu)成要素，規(guī)范方案編制內(nèi)容。根據(jù)不同行業(yè)類別項目的特征，制定項目平衡測算指引參考，提高項目收益測算水平。要更加注重對風(fēng)險防控的考量，測算專項債券項目償債保障能力時，要充分預(yù)估未來可能發(fā)生的潛在風(fēng)險，并以扣除風(fēng)險因素后的實際償債能力作為融資收益平衡的測算依據(jù)，做實項目平衡方案。

另一方面，加強對第三方機構(gòu)執(zhí)業(yè)質(zhì)量的檢查。適當(dāng)提高從事專項債券評估業(yè)務(wù)的第三方機構(gòu)準(zhǔn)入門檻，優(yōu)先選擇具有地方政府專項債券發(fā)行評估經(jīng)驗、近年來未受到行業(yè)協(xié)會處罰的第三方機構(gòu)。加強對項目收益平衡測算可靠性的審核，保障投資項目的質(zhì)量，嚴(yán)禁為了上項目而對收益“注水”。

3.完善信息披露機制

各地政府應(yīng)進一步完善專項債項目信息披露機制，確保債券發(fā)行、項目建設(shè)投產(chǎn)與運營全過程公開，詳細披露資金去向、投資所形成的實物資產(chǎn)、項目收益、地方政府財力及舉債狀況、債務(wù)償還計劃等內(nèi)容，定期披露項目財務(wù)狀況和債務(wù)風(fēng)險狀況，以便于監(jiān)管部門及社會公眾進行監(jiān)督。同時，可引入第三方機構(gòu)進行審計，助力提升信息披露的透明度和有效性，從而推動地方政府債券市場健康可持續(xù)發(fā)展。

4.合理安排建設(shè)期利息償還來源

考慮到項目建設(shè)期沒有經(jīng)營性收入，建議探索研究通過政府撥付維修資金、項目企業(yè)其他的經(jīng)營性公路收入、項目資本金墊付專項債利息，之后再通過項目分紅或政府性基金收入進行歸還?？梢圆捎孟葔|付后歸還的方式，例如深圳地鐵14號線的實施方案中說明該項目49%為項目資本金，51%由發(fā)行專項債進行籌集。根據(jù)《深圳市軌道交通項目專項債券管理辦法（試行）》（深財預(yù)〔2017〕137號），“項目建設(shè)期內(nèi)，軌道交通專項債券利息由項目資金墊付，項目實現(xiàn)收入后予以歸還”。軌道交通專項債與收費公路專項債都屬于項目收益專項債，行業(yè)性質(zhì)類似，可以借鑒。同時也建議在政策上探索放開專項債券本金不得支付專項債券項目建設(shè)期利息限制。由于建設(shè)期相對項目整個周期而言時間較短，并且建設(shè)期利息可以計入資產(chǎn)成本中，因此可以參考項目貸款建設(shè)期利息償付的模式，在政策上允許利用專項債券本金對項目建設(shè)期利息進行償付。

5.完善政策配套支持

針對項目收益期與債券還本付息期不匹配的問題，以收費公路領(lǐng)域為例，有必要進一步健全收費公路車輛通行費定價體系，適當(dāng)調(diào)整通行費收費標(biāo)準(zhǔn)、最長收費年限，保障項目收益。一方面，近年來階段性減免通行費為保障公共利益、穩(wěn)定經(jīng)濟社會發(fā)展大局提供了有力支撐，但也給收費公路經(jīng)營管理單位帶來一定經(jīng)濟壓力。有必要探索適當(dāng)順延收費期限的政策支持，或者考慮對應(yīng)的財政補貼措施。若成本全部由市場化運營的公路企業(yè)承擔(dān)，不利于行業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。另一方面，伴隨著高速公路網(wǎng)規(guī)模的進一步完善發(fā)展，收費公路項目建設(shè)呈現(xiàn)社會效益好但財務(wù)效益遞減的特征，部分公路在收費期滿前難以將債務(wù)清償完畢。目前，美國大部分收費公路沒有限定收費期限。在這種狀況下，如能適當(dāng)調(diào)整收費標(biāo)準(zhǔn)、年限，可能能更好控制專項債償還風(fēng)險，助力交通強國建設(shè)。

6.擴大專項債券償還資金來源

探索拓寬特定領(lǐng)域?qū)ｍ梻椖窟€款來源。比如在收費公路領(lǐng)域，存在部分經(jīng)濟效益欠佳、社會效益突出的公路項目。建議將單個項目融資收益平衡模式調(diào)整為地方政府性基金平衡方式。即除了將與項目直接相關(guān)的通行費收入、廣告收入、服務(wù)設(shè)施費等作為專項債券還款來源外，也可適當(dāng)考慮允許以其他政府性基金收入償還債務(wù)本息，還應(yīng)支持利用其他經(jīng)濟效益突出的政府還債公路或經(jīng)營性公路收入用于專項債券償還，確保項目專項債券得到清償。

對于配套融資的償還，建議配套融資還款資金不限于專項收入，適當(dāng)考慮將超額通行費收入納入配套融資還款資金來源。根據(jù)現(xiàn)行政策要求，償還專項債券本息后，仍有剩余專項收入的重大項目，可以由項目單位根據(jù)剩余專項收入情況向金融機構(gòu)市場化融資。通行費收入是收費公路項目最主要的收益來源，而項目實際發(fā)行的專項債券往往無法達到規(guī)模上限，造成通行費收入遠超債券本息總額。超額的通行費收入建議也可納入配套融資的還款資金來源，從而增加項目的償債能力，爭取更多的配套融資。

7.構(gòu)建風(fēng)險備付機制

可以在政府性基金預(yù)算內(nèi)建立償債風(fēng)險準(zhǔn)備金，在專項債券償付出現(xiàn)風(fēng)險的情形下，履行嚴(yán)格手續(xù)后可動用償債風(fēng)險準(zhǔn)備金進行墊付，政府部門對未實現(xiàn)的項目收益享有追償權(quán)利。也可以探索引入市場化運營的專項債券償債保險制度，地方政府專項債市場雖收益率較低，但發(fā)行規(guī)模較大，可通過一定政策引入商業(yè)保險機制，為專項債券提供市場化風(fēng)險防范工具。

（二）對項目企業(yè)的相關(guān)建議

1.提高項目管理水平，提升資金使用績效

要提升專項債項目的償債能力，提高項目管理水平、資金使用績效是必然要求。項目企業(yè)應(yīng)圍繞專項債券支持的重點領(lǐng)域，做好常態(tài)化、滾動化儲備工作。扎實做好前期工作，深入推進“精選擇、重開工、促竣工”行動，抓實立項、可研、初設(shè)、施工圖各環(huán)節(jié)，落實規(guī)劃、用地、征遷、資金各要素，推動實現(xiàn)“專項債券發(fā)行之時即項目開工之日”。

在專項債項目建設(shè)期，把資金績效用實。項目企業(yè)應(yīng)建立“一日一調(diào)度、一周一通報、一月一審核”機制，保障專項債項目的工程質(zhì)量。通過制定相應(yīng)的質(zhì)量控制措施，明確質(zhì)量控制責(zé)任、增強質(zhì)量控制意識、加強質(zhì)量控制培訓(xùn)、構(gòu)建質(zhì)量控制保障，從而有效推動項目質(zhì)量管理。

在專項債項目運營期，將管護、服務(wù)、宣傳做實。要提升項目管理維護水平，建立高質(zhì)量管養(yǎng)機制。科學(xué)合理安排修理保養(yǎng)，按項目節(jié)點及時報送工程進度，保障項目工程質(zhì)量。不斷提升文明服務(wù)質(zhì)量，為相關(guān)方提供更加優(yōu)質(zhì)、便捷的服務(wù)。同時，加強宣傳交流工作。以收費公路領(lǐng)域為例，可以結(jié)合項目的通行車輛主體，面向廣大群眾，就目前收費標(biāo)準(zhǔn)、貨車超限標(biāo)準(zhǔn)、綠通政策等方面進行宣傳交流，讓政策更加透明。通過加強與相關(guān)方的信息交流，積極探索建立互利共贏長效機制，提升項目企業(yè)形象，全力推動企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展取得新成效。

2.積極探索擴大路衍等專項收入

可以通過探索擴大路衍等專項收入，以提升專項債項目償還能力。項目企業(yè)可以通過結(jié)合地方區(qū)位優(yōu)勢，做好做實招商引資和產(chǎn)業(yè)配套工作，發(fā)展路衍經(jīng)濟。例如，廣西交投在2021年某項目中就采用了路衍收入融資的方式填補項目建設(shè)資金缺口。該項目部分建設(shè)資金缺口由市場化配套融資方式解決，其還款資金來源為路衍收入及業(yè)主提供缺口補助，不占用通行費收入。因此，對于當(dāng)前正在建設(shè)或者未來需要改建的高速公路，可依托交通大數(shù)據(jù)資源，幫助政府決策，與出行、車輛保險進行合作，增加收益。還可以結(jié)合當(dāng)?shù)氐膬?yōu)勢、資源和市場潛力，規(guī)劃公路運輸項目，做好投資和產(chǎn)業(yè)導(dǎo)入，擴大收費公路相關(guān)的路衍經(jīng)濟，提高收費公路整體效益。

3.科學(xué)設(shè)計債券償還期限和方式

項目單位應(yīng)響應(yīng)《地方政府債券發(fā)行管理辦法》（財庫〔2020〕43號）號召，綜合考慮項目債務(wù)情況、投資者需求和項目收益情況等因素，合理確定專項債償還期限和方式，使債券償還與項目周期更加匹配，避免出現(xiàn)較大流動性風(fēng)險。在償還期限上，對于收益不及預(yù)期的項目，可通過發(fā)行再融資債券對專項債券進行展期，從而與項目建設(shè)周期進行匹配。針對優(yōu)質(zhì)項目，目前僅有極少數(shù)專項債項目設(shè)置有提前贖回條款，對于優(yōu)質(zhì)項目應(yīng)當(dāng)做好提前贖回準(zhǔn)備，最大程度實現(xiàn)項目收益周期與專項債期限二者之間的匹配，從而減少期限配錯帶來的償付成本和風(fēng)險。

4.提高專項債項目償付能力

要想提升專項債項目償還能力，項目企業(yè)可以建立專項債券項目償債能力評價體系，了解掌握現(xiàn)有項目收益情況，再有針對性地完善運營管理，挖掘收益來源，夯實償債資金來源。同時，項目企業(yè)可以將其他經(jīng)營性收入作為專項債配套融資項目還款來源，采取第三方保證等措施減少市場化融資方的風(fēng)險擔(dān)憂，增加項目增信，降低融資成本，從而保障償還能力。

5.構(gòu)建風(fēng)險預(yù)警機制

項目企業(yè)可通過現(xiàn)代信息化手段對專項債券資金使用進行控制，建立專項債券風(fēng)險預(yù)警機制。系統(tǒng)掌握專項債券項目的現(xiàn)金流量、規(guī)模等信息，并建立專門的工作臺賬，監(jiān)測數(shù)據(jù)變化趨勢規(guī)律，動態(tài)監(jiān)控專項債務(wù)余額和償還情況，判定整體和局部項目的風(fēng)險程度，確保專項債項目實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。特別是在項目單位負責(zé)多個發(fā)行專項債券籌資建設(shè)時，需要分項目進行獨立監(jiān)管，以減少多個項目之間的資金挪用風(fēng)險。

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