摘要：我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs的合規(guī)運(yùn)作、投資者權(quán)益保護(hù)亟須進(jìn)一步防范利益沖突。本文具體分析各參與方面臨的主要利益沖突并剖析其成因，在現(xiàn)行法律法規(guī)與監(jiān)管框架內(nèi)提出完善基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs基金治理、落實(shí)與同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)緩釋措施、強(qiáng)化關(guān)聯(lián)交易審查與決策、發(fā)揮當(dāng)事人意思自治與提升信息披露質(zhì)量等防范利益沖突的建議。

關(guān)鍵詞：基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs 利益沖突 代理問(wèn)題 治理

2020年4月24日，證監(jiān)會(huì)和國(guó)家發(fā)展改革委聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點(diǎn)相關(guān)工作的通知》（證監(jiān)發(fā)〔2020〕40號(hào)），我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs揚(yáng)帆起航。2023年3月1日，國(guó)家發(fā)展改革委發(fā)布《關(guān)于規(guī)范高效做好基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（REITs）項(xiàng)目申報(bào)推薦工作的通知》（發(fā)改投資〔2023〕236號(hào)），進(jìn)一步推進(jìn)其常態(tài)化發(fā)行。

我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs是指依法向社會(huì)投資者公開募集資金形成基金財(cái)產(chǎn)，通過(guò)基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)支持證券（ABS）等特殊目的載體持有基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，由基金管理人等主動(dòng)管理運(yùn)營(yíng)上述基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，并將產(chǎn)生的絕大部分收益分配給投資者的標(biāo)準(zhǔn)化金融產(chǎn)品。我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs在證券交易所上市交易。

基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs是兼具投資和融資屬性的資產(chǎn)管理產(chǎn)品。在運(yùn)作模式方面，我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs在集合投資計(jì)劃框架下采用“公募基金+ABS+項(xiàng)目公司”模式，治理結(jié)構(gòu)采取以基金管理人為主導(dǎo)、原始權(quán)益人參與的模式，同時(shí)采用外部管理模式?；A(chǔ)設(shè)施公募REITs較為復(fù)雜的結(jié)構(gòu)易導(dǎo)致多重代理問(wèn)題，識(shí)別、判斷利益沖突并持續(xù)完善利益沖突防范機(jī)制是促進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目高質(zhì)量發(fā)展、保護(hù)投資者合法權(quán)益的重要環(huán)節(jié)。

原始權(quán)益人面對(duì)的利益沖突

基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs的原始權(quán)益人深耕基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)，是底層資產(chǎn)提供方、戰(zhàn)略投資者。運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)一般由原始權(quán)益人或其關(guān)聯(lián)方擔(dān)任。從原始權(quán)益人及其關(guān)聯(lián)方合計(jì)持有基金份額情況看，根據(jù)萬(wàn)得（Wind）數(shù)據(jù)，截至2023年6月末，在已上市的28只基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs中，原始權(quán)益人及其關(guān)聯(lián)方合計(jì)持有20%基金份額的REITs為6只，持有基金份額超過(guò)20%且不超過(guò)51%的REITs為13只，持有基金份額在51%以上的REITs為9只。

因基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)分離導(dǎo)致的第一類代理問(wèn)題（以下簡(jiǎn)稱“第一類代理問(wèn)題”）集中表現(xiàn)為原始權(quán)益人與基金管理人的利益沖突。因控股股東不能完全被中小股東監(jiān)督而產(chǎn)生的第二類代理問(wèn)題（以下簡(jiǎn)稱“第二類代理問(wèn)題”）集中表現(xiàn)為原始權(quán)益人與公眾投資者的利益沖突。原始權(quán)益人作為戰(zhàn)略投資者和運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)，有助于緩解第一類代理問(wèn)題，但隨之也會(huì)帶來(lái)第二類代理問(wèn)題，原始權(quán)益人作為控制股東可能濫用控制權(quán)而損害公眾投資者的權(quán)益。

（一）作為資產(chǎn)提供方與公募基金的利益沖突

1.底層資產(chǎn)篩選可能存在逆向選擇問(wèn)題

基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs聚焦于基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域，所處行業(yè)具有很強(qiáng)的公共服務(wù)屬性，需兼顧經(jīng)濟(jì)效益與社會(huì)效益。根據(jù)發(fā)行要求，底層資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)是運(yùn)營(yíng)良好、產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，打包裝入基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs后，原始權(quán)益人可能會(huì)面臨優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)流失的風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)公司的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力產(chǎn)生一定影響。原始權(quán)益人在篩選基礎(chǔ)資產(chǎn)時(shí)可能存在逆向選擇問(wèn)題，即過(guò)多關(guān)注經(jīng)濟(jì)效益而對(duì)社會(huì)效益、發(fā)展的可持續(xù)性有所忽視。

2.持有眾多同類資產(chǎn)導(dǎo)致同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)

根據(jù)國(guó)家發(fā)展改革委發(fā)布的《關(guān)于進(jìn)一步做好基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點(diǎn)工作的通知》（發(fā)改投資〔2021〕958號(hào)），原始權(quán)益人具有較強(qiáng)的擴(kuò)募能力，可擴(kuò)募資產(chǎn)原則上不低于擬首次發(fā)行基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs資產(chǎn)規(guī)模的2倍，符合申報(bào)條件的原始權(quán)益人必然持有較多的同類資產(chǎn)。雖然底層資產(chǎn)已經(jīng)從原始權(quán)益人名下剝離至項(xiàng)目公司，但底層資產(chǎn)與原始權(quán)益人持有的其他眾多同類資產(chǎn)在區(qū)域、客戶等方面有可能存在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)。特別是當(dāng)項(xiàng)目公司在人員、機(jī)構(gòu)、業(yè)務(wù)決策與運(yùn)營(yíng)方面未保持獨(dú)立性，同原始權(quán)益人混同時(shí)，項(xiàng)目公司會(huì)對(duì)原始權(quán)益人存在過(guò)度依賴。原始權(quán)益人可能在利益驅(qū)動(dòng)下將屬于項(xiàng)目公司的商業(yè)機(jī)會(huì)分配給自己，加劇同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目未來(lái)現(xiàn)金流及市場(chǎng)估值造成不利影響。

（二）作為戰(zhàn)略投資者與公眾投資者的利益沖突

1.可能怠于管理

原始權(quán)益人通過(guò)發(fā)行基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs，實(shí)現(xiàn)了降低杠桿率、提升知名度的目標(biāo)。但是其作為戰(zhàn)略投資者僅通過(guò)持有基金份額獲得分紅收益，且當(dāng)原始權(quán)益人的關(guān)聯(lián)方作為運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)，運(yùn)營(yíng)管理服務(wù)費(fèi)包含激勵(lì)管理費(fèi)但未約定不達(dá)目標(biāo)基準(zhǔn)的懲罰措施時(shí)，原始權(quán)益人可能怠于升級(jí)服務(wù)、改善設(shè)施，疏于提高基礎(chǔ)設(shè)施的長(zhǎng)期運(yùn)營(yíng)水平。

2.可能濫用控制權(quán)

合計(jì)持有基金份額51%以上的原始權(quán)益人繼續(xù)對(duì)底層資產(chǎn)享有控制權(quán)，實(shí)現(xiàn)合并財(cái)務(wù)報(bào)表。當(dāng)原始權(quán)益人利用其控制地位追求自身收益最大化時(shí)，可能會(huì)出現(xiàn)濫用控制權(quán)的情況，通過(guò)操縱基金份額持有人大會(huì)決定擴(kuò)募、重大關(guān)聯(lián)交易、基金投資等重大議案，以公眾投資者的利益為代價(jià)進(jìn)行尋租。

（三）作為關(guān)聯(lián)方發(fā)生利益沖突交易

1.與項(xiàng)目公司的關(guān)聯(lián)交易

關(guān)聯(lián)交易的本質(zhì)是利益沖突交易。原始權(quán)益人可能利用關(guān)聯(lián)交易攫取項(xiàng)目公司收益、進(jìn)行利益輸送，涉及的關(guān)聯(lián)交易包括購(gòu)買ABS、聘請(qǐng)運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)、運(yùn)營(yíng)中的交易等。原始權(quán)益人可能通過(guò)調(diào)整項(xiàng)目公司、運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)關(guān)鍵崗位人員等途徑轉(zhuǎn)移人力資源成本并加強(qiáng)對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的控制；通過(guò)提高產(chǎn)品、服務(wù)的價(jià)格或者由其協(xié)調(diào)將基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的客戶資源轉(zhuǎn)移至原始權(quán)益人；在原始權(quán)益人是基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目重要供應(yīng)商或客戶的情形下，可能定價(jià)不公允。同時(shí)，原始權(quán)益人也可能出于支持項(xiàng)目公司發(fā)展的考慮，讓渡自身資源，購(gòu)買項(xiàng)目公司的產(chǎn)品或服務(wù)，壓降基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的費(fèi)用或進(jìn)行補(bǔ)貼，對(duì)項(xiàng)目公司進(jìn)行反向利益輸送，以增加項(xiàng)目公司的營(yíng)業(yè)收入、利潤(rùn)和現(xiàn)金流，推進(jìn)項(xiàng)目的申報(bào)發(fā)行，提高基金的財(cái)務(wù)表現(xiàn)。

2.與擴(kuò)募相關(guān)的關(guān)聯(lián)交易

原始權(quán)益人推進(jìn)擴(kuò)募的主要目的是融資，故其主要關(guān)注項(xiàng)目估值和擴(kuò)募發(fā)行價(jià)格。就基金投資者而言，擴(kuò)大資產(chǎn)組合數(shù)量有助于增加單位可分派現(xiàn)金，提升基金規(guī)?？晌嗤顿Y者并提升流動(dòng)性，故基金投資者關(guān)注新購(gòu)入項(xiàng)目的資產(chǎn)類型及運(yùn)營(yíng)情況、定價(jià)與投資回報(bào)。原始權(quán)益人、基金管理人融資及擴(kuò)大基金規(guī)模的動(dòng)機(jī)，與基金投資者追求穩(wěn)定回報(bào)的投資目標(biāo)存在錯(cuò)配，原始權(quán)益人對(duì)新購(gòu)入資產(chǎn)估值及發(fā)行價(jià)格的要求與公眾投資者要求擴(kuò)募資產(chǎn)估值合理、現(xiàn)金流穩(wěn)定增長(zhǎng)的目標(biāo)有所背離。

基金管理人面對(duì)的利益沖突

基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs基金管理人作為全業(yè)務(wù)鏈條管理人，面臨與基金投資者、運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)等主體的利益沖突。

（一）與基金投資者的利益沖突

公眾投資者追求穩(wěn)定的投資回報(bào)，而基金管理人謀求資產(chǎn)規(guī)模與管理費(fèi)增長(zhǎng)，長(zhǎng)期目標(biāo)包括構(gòu)建一體化綜合業(yè)務(wù)平臺(tái)，基金管理人有推進(jìn)并購(gòu)、提高財(cái)務(wù)杠桿比例的動(dòng)機(jī)。此外，不合理的激勵(lì)機(jī)制可能導(dǎo)致激勵(lì)扭曲，加之當(dāng)前階段存在的主動(dòng)管理能力不足、通道化問(wèn)題，基金管理人可能作出不利于基金投資者的運(yùn)營(yíng)決定或收購(gòu)決策。

（二）與運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)的利益沖突

根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，截至2023年6月末，已上市項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)均為原始權(quán)益人或其關(guān)聯(lián)方，基金管理人的利益、基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目收益的實(shí)現(xiàn)高度依賴運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)的產(chǎn)業(yè)運(yùn)作能力。運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)可能同時(shí)管理原始權(quán)益人持有的相同類型資產(chǎn)或者存在競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系的資產(chǎn)，存在招商、潛在客戶、市場(chǎng)地位等方面的利益沖突。若以運(yùn)營(yíng)收入作為運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)的主要甚至唯一考核指標(biāo)，則運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)可能大幅提高經(jīng)營(yíng)成本以提高基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的收入水平，而真正關(guān)系到公眾投資者收益水平的指標(biāo)是運(yùn)營(yíng)凈收益、基礎(chǔ)設(shè)施凈現(xiàn)金流分派率。

（三）項(xiàng)目管理與基金經(jīng)理的利益沖突

根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，截至2023年6月末，已上市的基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs項(xiàng)目共有17家基金管理人。同一基金管理人管理的多個(gè)相同類型的項(xiàng)目在收購(gòu)、運(yùn)營(yíng)、市場(chǎng)地位等方面可能存在潛在利益沖突問(wèn)題。在擴(kuò)募收購(gòu)中，若同一基金管理人管理的兩只基金意向收購(gòu)?fù)坏谌綐?biāo)的，將面臨比較嚴(yán)重的利益沖突。此外，具有專業(yè)背景、管理經(jīng)驗(yàn)且取得資質(zhì)的基金經(jīng)理數(shù)量有限，基金經(jīng)理普遍存在兼任其他已上市基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs項(xiàng)目基金經(jīng)理的情況，需關(guān)注基金經(jīng)理的專業(yè)勝任能力、兼任安排的合理性與信息隔離要求的落實(shí)。

（四）與原始權(quán)益人系關(guān)聯(lián)方的利益沖突

若基金管理人與原始權(quán)益人存在關(guān)聯(lián)關(guān)系，將降低溝通成本，但存在內(nèi)部人控制風(fēng)險(xiǎn)。在盡職調(diào)查及產(chǎn)品申報(bào)階段，存在盡職調(diào)查不充分、將不符合條件的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目打包上市的風(fēng)險(xiǎn)。在基金存續(xù)階段，原始權(quán)益人可能提高基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目管理費(fèi)，可能通過(guò)關(guān)聯(lián)交易進(jìn)行利益輸送；基金管理人可能調(diào)低運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)的績(jī)效考核標(biāo)準(zhǔn)。在擴(kuò)募階段，基金管理人可能收購(gòu)原始權(quán)益人提供的低質(zhì)量資產(chǎn)并支付不公允的費(fèi)用。

利益沖突的成因剖析

“公募基金+ABS+項(xiàng)目公司”的產(chǎn)品架構(gòu)決定了基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs面對(duì)多重代理和利益沖突問(wèn)題。在參與主體方面，存在法律角色的重合，加劇了同一主體面臨的利益沖突（見圖1）。

（一）原始權(quán)益人具有多重身份、濫用控制權(quán)

原始權(quán)益人的法律角色重合導(dǎo)致了多重利益沖突?；A(chǔ)設(shè)施公募REITs基金份額持有人大會(huì)的召開事由均是關(guān)乎全體投資者權(quán)益的重大事項(xiàng)，且公眾投資者高度分散。原始權(quán)益人作為持有20%及以上基金份額的戰(zhàn)略投資者，很可能實(shí)際控制基金份額持有人大會(huì)，使基金份額持有人大會(huì)成為原始權(quán)益人單方面變更基金合同條款的工具，從而控制了基金管理人的更換、投資策略的重大調(diào)整、擴(kuò)募等重大決策。

（二）相互監(jiān)督可能形成基金治理僵局

在基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs起步階段，基金管理人的產(chǎn)業(yè)管理能力相對(duì)有限，主動(dòng)管理職能部分被削弱為監(jiān)督職能，但對(duì)運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)的監(jiān)督可能引發(fā)抵制，影響基礎(chǔ)設(shè)施運(yùn)營(yíng)效率。原始權(quán)益人對(duì)基金管理人同樣負(fù)有監(jiān)督義務(wù)，但其自身或其關(guān)聯(lián)方作為運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)受聘于基金管理人。上述相互監(jiān)督的情形可能導(dǎo)致基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs治理僵局，在此情況下，更易發(fā)生的是原始權(quán)益人與基金管理人共謀，基金管理人通過(guò)激勵(lì)政策獲得高額的浮動(dòng)管理費(fèi)，同時(shí)向運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)支付高額報(bào)酬，甚至聘請(qǐng)服務(wù)質(zhì)量不佳的關(guān)聯(lián)方作為運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)并向其支付明顯高于市場(chǎng)價(jià)格的管理費(fèi)。

（三）商事合同條款不完備、披露不充分

1.日常關(guān)聯(lián)交易審批流程披露不充分

日常關(guān)聯(lián)交易審批的依據(jù)主要是招募說(shuō)明書、基金合同等信息披露文件及基金管理人的內(nèi)控制度。在實(shí)踐中，部分項(xiàng)目對(duì)于未達(dá)到重大關(guān)聯(lián)交易標(biāo)準(zhǔn)的日常關(guān)聯(lián)交易審議程序披露不充分。已上市項(xiàng)目絕大多數(shù)要求日常關(guān)聯(lián)交易經(jīng)基金管理人董事會(huì)審議并經(jīng)三分之二以上的獨(dú)立董事通過(guò)，也存在無(wú)需經(jīng)過(guò)董事會(huì)，由關(guān)聯(lián)交易控制委員會(huì)等內(nèi)設(shè)機(jī)構(gòu)決議的情形，部分項(xiàng)目要求交易必須事先得到基金托管人的同意。

2.基金管理人、運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)的考核指標(biāo)不盡合理

對(duì)基金管理人來(lái)說(shuō)，基于以基金凈資產(chǎn)為基礎(chǔ)的考核體系，當(dāng)期經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的變化并不會(huì)給基金管理人的管理費(fèi)收入帶來(lái)直接影響，基金管理人可能缺乏精細(xì)化管理的動(dòng)力。同時(shí)，基金凈值受到基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目折舊攤銷的影響，對(duì)基金管理人的激勵(lì)效果逐步減弱。若由基金管理人自行審議并決定對(duì)其自身的考核方式，可能導(dǎo)致業(yè)績(jī)指標(biāo)設(shè)定過(guò)低。此外，證券交易所的反饋意見多次關(guān)注外部運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)實(shí)際收取的各項(xiàng)費(fèi)用及其合理性。部分項(xiàng)目的外部運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)考核指標(biāo)與對(duì)基金管理人的考核指標(biāo)一致，可能加劇雙方共謀。

3.基金管理人、運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)的解聘存在難度

基金管理人僅在法定情形下可以直接解聘外部管理機(jī)構(gòu)，對(duì)于商事合同中約定的解聘事件，需召開基金份額持有人大會(huì)并由出席大會(huì)的基金份額持有人或其代理人所持基金份額表決權(quán)的二分之一以上通過(guò)，但與其有關(guān)聯(lián)關(guān)系的原始權(quán)益人并未被要求回避，導(dǎo)致實(shí)踐中解聘運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)的議案難以通過(guò)。同樣，原始權(quán)益人解聘基金管理人需要經(jīng)出席基金份額持有人大會(huì)的基金份額持有人或其代理人所持表決權(quán)三分之二以上通過(guò)，變更基金管理人也存在一定難度。

利益沖突防范機(jī)制構(gòu)建

隨著基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs的推進(jìn)及實(shí)踐總結(jié)，上述利益沖突問(wèn)題在規(guī)則上更多地表現(xiàn)為披露事項(xiàng)，理論上不構(gòu)成阻礙交易的限制。本文側(cè)重于在現(xiàn)行法律法規(guī)及監(jiān)管框架內(nèi)探討利益沖突防范機(jī)制的構(gòu)建。

（一）完善基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs基金治理

1.通過(guò)強(qiáng)制分紅與杠桿率限制防范第一類代理問(wèn)題

基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs的強(qiáng)制分紅比例與28.57%的杠桿率限制降低了基金管理人可支配的自由現(xiàn)金流，在一定程度上抑制了基金規(guī)模的過(guò)度擴(kuò)張。與內(nèi)部融資相比，外部融資的信息披露成本和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)大幅增加。通過(guò)嚴(yán)格限制基金杠桿率并引入外部債權(quán)人監(jiān)督基金管理人，遏制了基金管理人過(guò)度舉債與擴(kuò)張，有效防范了第一類代理問(wèn)題。

2.基金管理人強(qiáng)化主動(dòng)管理防范第二類代理問(wèn)題

基金管理人應(yīng)嚴(yán)格遵循基金份額持有人利益優(yōu)先的基本原則，更充分地發(fā)揮公募基金份額持有人大會(huì)的治理作用，提高與投資者的溝通效率，對(duì)關(guān)聯(lián)交易的決策與審批進(jìn)行有效的內(nèi)部控制，探索設(shè)立基金專業(yè)子公司。參考已上市項(xiàng)目的先進(jìn)治理經(jīng)驗(yàn)，考慮在基金管理人內(nèi)部設(shè)立基礎(chǔ)設(shè)施投資決策委員會(huì)、運(yùn)營(yíng)管理委員會(huì)或類似機(jī)構(gòu)；審慎考慮決策委員會(huì)內(nèi)部是否引入原始權(quán)益人推薦的專家或外部專家，定期召開會(huì)議并詳細(xì)披露上述安排；培育專業(yè)、多元的機(jī)構(gòu)投資者并鼓勵(lì)其對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs進(jìn)行有效監(jiān)督；發(fā)揮基金托管人的監(jiān)督作用；強(qiáng)化審計(jì)機(jī)構(gòu)、評(píng)估機(jī)構(gòu)等中介機(jī)構(gòu)履職盡責(zé)。

3.合理設(shè)置基金管理人考核體系

支付給基金管理人的管理費(fèi)用關(guān)乎其短期經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)以及基金的當(dāng)期現(xiàn)金分紅，更將給基金管理人帶來(lái)長(zhǎng)期的激勵(lì)、引導(dǎo)。根據(jù)2023年5月發(fā)布并施行的《上海證券交易所公開募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金（REITs）規(guī)則適用指引第1號(hào)——審核關(guān)注事項(xiàng)（試行）（2023年修訂）》，外部管理機(jī)構(gòu)收取的基礎(chǔ)費(fèi)用應(yīng)當(dāng)結(jié)合基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目歷史運(yùn)營(yíng)成本情況等合理確定，收取的浮動(dòng)報(bào)酬應(yīng)當(dāng)與基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)業(yè)績(jī)表現(xiàn)掛鉤，能夠有效體現(xiàn)激勵(lì)與約束。

4.基金經(jīng)理勤勉盡責(zé)與信息隔離

對(duì)于同一基金管理人而言，選聘的基金經(jīng)理在相同類型基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs項(xiàng)目中應(yīng)當(dāng)不存在兼任情形，確保投資、運(yùn)營(yíng)管理、審批決策方面相互獨(dú)立。對(duì)于存在利益沖突的議案，基金管理人董事會(huì)、基礎(chǔ)設(shè)施投資決策委員會(huì)等決策機(jī)構(gòu)中相關(guān)人員應(yīng)回避表決。對(duì)于存在利益沖突的擴(kuò)募收購(gòu)項(xiàng)目，基金管理人需對(duì)基金經(jīng)理進(jìn)行人員隔離，不同基金的基金經(jīng)理獨(dú)立立項(xiàng)、盡職調(diào)查、談判與決策。

（二）落實(shí)與同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)緩釋措施

相較于關(guān)聯(lián)交易，同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)表現(xiàn)為一種寬泛、持續(xù)存在的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，通過(guò)同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系進(jìn)行利益輸送則更為隱蔽。同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)并不意味著公司喪失業(yè)務(wù)獨(dú)立性，其利益沖突管理以獨(dú)立經(jīng)營(yíng)、獨(dú)立決策為落腳點(diǎn)，抑制同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的潛在風(fēng)險(xiǎn)。從已上市項(xiàng)目來(lái)看，基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs項(xiàng)目對(duì)潛在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的防范側(cè)重于公司決策獨(dú)立、避免商業(yè)機(jī)會(huì)被不當(dāng)掠奪。通過(guò)保障措施進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)隔離防范，從多方面發(fā)揮信息披露的作用，關(guān)注是否存在、如何保障以及采取的風(fēng)險(xiǎn)緩釋措施等，說(shuō)明同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)、財(cái)務(wù)存在何種負(fù)面影響，更加關(guān)注事中、事后對(duì)項(xiàng)目動(dòng)態(tài)運(yùn)營(yíng)過(guò)程的行為監(jiān)管，強(qiáng)化對(duì)無(wú)利害關(guān)系股東的程序控制。

（hDOnf+b/epvkpFe/qhDBNA==三）強(qiáng)化關(guān)聯(lián)交易審查與決策

關(guān)聯(lián)方存在的重要?jiǎng)右蚴枪?jié)約成本、確保履約，保證交易公允性和運(yùn)作獨(dú)立性。長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)對(duì)關(guān)聯(lián)交易的審查與管理依賴于公司的內(nèi)部治理，通過(guò)事前程序?qū)彶椤⒒乇鼙頉Q控制、公平交易價(jià)格、信息披露及事后司法救濟(jì)規(guī)范關(guān)聯(lián)交易行為。參照《公開募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金指引（試行）》對(duì)關(guān)聯(lián)交易的分層表決機(jī)制，日常關(guān)聯(lián)交易由基金管理人根據(jù)公司章程、內(nèi)部關(guān)聯(lián)交易管理制度履行董事會(huì)、關(guān)聯(lián)交易控制委員會(huì)或類似機(jī)構(gòu)審議等內(nèi)部審批程序；重大關(guān)聯(lián)交易提交基金份額持有人大會(huì)表決并要求更高的表決票數(shù)；關(guān)聯(lián)方應(yīng)當(dāng)回避表決。基金管理人的關(guān)聯(lián)交易管理制度應(yīng)明確關(guān)聯(lián)主體范圍、關(guān)聯(lián)交易類型、審議決策程序及信息披露安排。實(shí)踐中，部分項(xiàng)目采取了更嚴(yán)格的關(guān)聯(lián)交易審查機(jī)制，例如關(guān)聯(lián)交易必須事先得到基金托管人的同意，或由基金管理人獨(dú)立董事組成的關(guān)聯(lián)交易控制委員會(huì)審核并經(jīng)全體委員審議通過(guò)，充分落實(shí)公平交易、程序控制的要求。

（四）嚴(yán)格選聘與監(jiān)督外部運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)

1.明確基金管理人、運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)的權(quán)責(zé)分配

基金管理人對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)管理重大事項(xiàng)的決定權(quán)，能夠在一定程度上緩釋運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)因存在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)而產(chǎn)生的利益沖突?；鸸芾砣藢?duì)基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目進(jìn)行主動(dòng)管理，運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)基于基金管理人的委托就部分運(yùn)營(yíng)事項(xiàng)提供運(yùn)營(yíng)管理服務(wù)。運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)提供的運(yùn)營(yíng)管理服務(wù)包括就產(chǎn)品及服務(wù)的價(jià)格與商業(yè)條款提供咨詢意見、協(xié)助項(xiàng)目公司與客戶磋商等實(shí)施層面?；鸸芾砣讼蝽?xiàng)目公司委派法定代表人等關(guān)鍵人員，基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)預(yù)算審核、業(yè)務(wù)協(xié)議簽署等重大事項(xiàng)及公司重要經(jīng)營(yíng)事項(xiàng)均需經(jīng)過(guò)基金管理人審核同意才能通過(guò)。

2.強(qiáng)化運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)考核及信息披露

運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)是基金的重要關(guān)聯(lián)方，基金管理人與運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)通過(guò)簽署運(yùn)營(yíng)管理服務(wù)協(xié)議明確雙方的權(quán)利義務(wù)，明確約定并披露外部管理機(jī)構(gòu)的解聘、更換條件和流程、履職情況評(píng)估、激勵(lì)機(jī)制等安排。

在基金管理人對(duì)運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)管理費(fèi)用的核算上，應(yīng)當(dāng)公允確定服務(wù)報(bào)酬并設(shè)定合理的績(jī)效考核標(biāo)準(zhǔn)，考慮結(jié)合政府補(bǔ)助及獎(jiǎng)勵(lì)、項(xiàng)目其他收益等指標(biāo)并設(shè)置分段考核系數(shù)，建立綜合評(píng)價(jià)體系。加強(qiáng)與約束機(jī)制相關(guān)的信息披露，包括：浮動(dòng)管理費(fèi)是否設(shè)置上限；考慮設(shè)置關(guān)鍵指標(biāo)作為一票否決事項(xiàng)，若未達(dá)標(biāo)則無(wú)權(quán)收取浮動(dòng)管理費(fèi)；未完成基準(zhǔn)目標(biāo)是否扣減管理費(fèi)；以后年度考核指標(biāo)或變更年度考核指標(biāo)的決議程序等。

3.明確解聘運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)的約定情形

為強(qiáng)化對(duì)運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)的監(jiān)督，形成具有威懾力的考核手段，建議在招募說(shuō)明書、基金合同中明確法定解聘情形與約定解聘情形。對(duì)于法定解聘情形，經(jīng)基金管理人決定可以更換。約定解聘情形應(yīng)結(jié)合項(xiàng)目實(shí)際情況，明確運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)不當(dāng)履職的具體情形，包括：因運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)不當(dāng)履職而受到多次重大行政處罰或承擔(dān)違約責(zé)任達(dá)到一定數(shù)額、未完成多項(xiàng)經(jīng)營(yíng)績(jī)效目標(biāo)考核、信息披露造假、將管理基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的主要職責(zé)委托給其他機(jī)構(gòu)等。當(dāng)約定解聘情形發(fā)生時(shí)，基金管理人啟動(dòng)基金份額持有人大會(huì)召集程序，由基金份額持有人大會(huì)審議是否解聘、更換運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)。

（五）發(fā)揮當(dāng)事人意思自治與提升信息披露質(zhì)量

基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs各參與方應(yīng)將基金合同、運(yùn)營(yíng)管理服務(wù)協(xié)議等商事合同作為優(yōu)化治理與防范利益沖突的有效手段。在基金合同層面，結(jié)合資產(chǎn)類型以及基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs各參與方之間的關(guān)聯(lián)關(guān)系，在基金合同中明確關(guān)聯(lián)方回避表決、關(guān)聯(lián)交易決策與審議程序、分層表決機(jī)制，并針對(duì)可能具體化的關(guān)聯(lián)交易類型闡述相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)防范措施及信息披露安排，通過(guò)利益平衡及透明度提升更好地防范風(fēng)險(xiǎn)。基金管理人應(yīng)在招募說(shuō)明書中詳細(xì)披露運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)、服務(wù)內(nèi)容、基金管理人與運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)的權(quán)責(zé)分配及工作銜接、違約事項(xiàng)罰則等關(guān)鍵信息，通過(guò)在商事合同中明確各方權(quán)利義務(wù)并充分披露上述信息，在基礎(chǔ)設(shè)施的運(yùn)營(yíng)安排與約束機(jī)制之間尋求平衡。

在商事合同層面，進(jìn)一步明確基金份額持有人大會(huì)的召開事由及職權(quán)，將調(diào)整基金管理人與基金托管人等參與機(jī)構(gòu)報(bào)酬標(biāo)準(zhǔn)等對(duì)公眾投資者權(quán)益產(chǎn)生重大影響的事項(xiàng)賦權(quán)給基金份額持有人大會(huì)決策；設(shè)置分層表決機(jī)制，對(duì)關(guān)乎投資者權(quán)益的重大事項(xiàng)要求更高的表決票數(shù)；細(xì)化投資者的知情權(quán)條款，向公眾投資者提供簡(jiǎn)便、快捷的溝通途徑；完善權(quán)利救濟(jì)途徑。

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