由曉琴

（山西工程科技職業(yè)大學）

一、天友乳業(yè)利用財務(wù)杠桿的現(xiàn)狀分析

重慶市天友乳業(yè)股份有限公司（以下簡稱“天友乳業(yè)”），成立于2000 年7 月，主要的經(jīng)營范圍為牧草種植、奶牛養(yǎng)殖、生產(chǎn)加工、冷鏈物流配送、營銷服務(wù)，是西南地區(qū)具有強大綜合實力的大型國有企業(yè)。

（一）天友乳業(yè)資本結(jié)構(gòu)情況

1.資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)分析

如表1，2017—2021 年天友乳業(yè)的總資產(chǎn)水平一直處于上升狀態(tài)；負債總額也逐年增長，2021年比2017 年增長于約1.11 倍；相應(yīng)地，所有者權(quán)益總額每年也在增加，2021 年比2017 年增長了約1.32 倍。顯然，對于每一個企業(yè)來說，負債的管理可謂是至關(guān)重要，而資產(chǎn)負債率是衡量企業(yè)償還到期債務(wù)能力的其中一個指標，指的是負債占總資產(chǎn)的比重。相應(yīng)地還有產(chǎn)權(quán)比率，是負債總額與所有者權(quán)益總額之間的比率，對于這兩個指標分別代表不同的意義，資產(chǎn)負債率越高意味著風險越高，而產(chǎn)權(quán)比率象征著長期償債能力，越高代表償債能力越弱。根據(jù)表1 可以看出，資產(chǎn)負債率從76%逐年下降到了72%，雖然比率在下降，但總體而言，天友乳業(yè)資產(chǎn)負債率仍保持在較高水平，所面臨的負債壓力較大，所需要償還的債務(wù)還很多。同時天友乳業(yè)產(chǎn)權(quán)比率也處于一個逐年下降的狀態(tài)，則進一步說明了該公司有效發(fā)揮了財務(wù)杠桿的作用，減弱了其中一部分的財務(wù)風險，從而使企業(yè)貫徹了可持續(xù)發(fā)展理念，能夠更加穩(wěn)定健康地前進。

表1 天友乳業(yè)2017—2021 年資產(chǎn)與負債結(jié)構(gòu)表單位：億元

2．負債結(jié)構(gòu)分析

如表2，在2018—2021 年間短期借款金額有了不同程度的減少，這意味著該企業(yè)所持有的短期債務(wù)呈逐年下降的趨勢，企業(yè)在短期內(nèi)面臨的還款壓力逐年減少。而在2017—2021 年間，負債總額卻沒有因此下降，反而在逐年上升，這主要是由于長期借款的存在。比較而言，長期借款的成本較低，同時借款的額度較大，對于所能借款彈性的包容性較強，在一定程度上可以發(fā)揮財務(wù)杠桿的作用，所以對于該企業(yè)來說，要想減少資金成本，增加長期借款無疑是一個非常明智的選擇。

表2 天友乳業(yè)負債結(jié)構(gòu)表 單位：億元

3．股本結(jié)構(gòu)分析

在股份公司的總股本中，擁有不同性質(zhì)的股份，它們之間所占的比例及其相互關(guān)系叫做股權(quán)結(jié)構(gòu)。觀察圖1 中第一大股東持股比例和流通股在總股本中所占的比例發(fā)現(xiàn)，天友乳業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)非常集中，2012—2013 年間，流通股在總股本中所占的比例為52.69%，2014 年上升到99.8%，可以說在很大程度上實現(xiàn)了全流通。

圖1 股東持股和流通股

（二）財務(wù)杠桿相關(guān)數(shù)據(jù)測算及分析

通過上述分析發(fā)現(xiàn)，采用借入外債為天友乳業(yè)的主要融資渠道，因此根據(jù)2017—2021 年天友乳業(yè)的相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)測算其財務(wù)杠桿系數(shù)，更有助于發(fā)現(xiàn)問題，調(diào)整企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。趙帥?。?018）曾經(jīng)將財務(wù)杠桿系數(shù)分為四個區(qū)間,如果財務(wù)杠桿系數(shù)位于[0,1)時，表明企業(yè)處于不盈利狀態(tài)，企業(yè)經(jīng)營所獲得的利潤不足以償還債務(wù),這種情況對于債權(quán)人是極為不利的;如果財務(wù)杠桿系數(shù)位于(-∞,0)和(2,+∞)這兩個區(qū)間時，表明企業(yè)面臨著較大的風險，對經(jīng)營恐怕會產(chǎn)生不利的影響;只有當財務(wù)杠桿系數(shù)位于[1,2]時，表明企業(yè)正在穩(wěn)步健康發(fā)展,處于安全區(qū)域。

根據(jù)表3 可知，天友乳業(yè)的資產(chǎn)負債率基本保持在較高水平，表明企業(yè)想要利用杠桿放大自有資金進行投資，從而促進企業(yè)高速發(fā)展，但與此同時企業(yè)也會面臨潛在的財務(wù)風險，如果一旦沒有盈利，則將面臨巨額的還款壓力。從財務(wù)杠桿系數(shù)來看，2017 年和2021 年處于安全期，2018 年和2020 年面臨較高風險，2019 年企業(yè)則處于不盈利狀態(tài)面臨著或多或少的虧損。要知道，只有當杠桿水平處于一個平衡且適度狀態(tài)，才能夠?qū)⒇攧?wù)杠桿的作用發(fā)揮到最大，從而提高生產(chǎn)效率，降低企業(yè)經(jīng)營風險。但當企業(yè)負債比重較高時，企業(yè)的資金情況就不太樂觀，可能會引發(fā)現(xiàn)金短缺的狀況，甚至出現(xiàn)拖欠債務(wù)最終導致企業(yè)破產(chǎn)的情況，增加了企業(yè)財務(wù)困境與經(jīng)營風險。因此，企業(yè)要考慮進一步優(yōu)化結(jié)構(gòu)性杠桿政策降杠桿，采用其它的融資方式，推動企業(yè)創(chuàng)新，實現(xiàn)企業(yè)價值最大化，促進企業(yè)生存發(fā)展。

二、從財務(wù)杠桿角度分析天友乳業(yè)的財務(wù)風險

（一）籌資風險分析

從表4 的數(shù)據(jù)中可以看出，天友乳業(yè)的流動比在1.55 左右，速動比在0.71 左右，而流動比的理論值為2，速動比的理論值為1，相比起來它們都低于理論值。企業(yè)短期償債能力的反映指標主要有兩個，一個是流動比率，一個是速動比率。當這兩個比率較高時，說明企業(yè)短期內(nèi)資產(chǎn)的變現(xiàn)能力較強，能夠償還一定程度的債務(wù)資金;反之則弱。通過數(shù)據(jù)表明，該企業(yè)可以及時用來償付到期債務(wù)的能力較差，短期債務(wù)償還的安全性還有待考察。天友乳業(yè)的現(xiàn)金比在16.62%～18.45%浮動，這表明天友乳業(yè)直接償付流動負債的能力較低，面臨一定的風險。籌資活動、投資活動和經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額，通過三者的比較發(fā)現(xiàn)天友乳業(yè)一般通過籌資活動來保持現(xiàn)金的平穩(wěn)狀態(tài)，從而認定籌資風險對于該企業(yè)的影響最大?？傊?，天友乳業(yè)還是大量依靠籌資活動來平衡現(xiàn)金流，面臨較大的籌資風險。

表4 天友乳業(yè)籌資風險分析指標表

（二）投資風險分析

從表5 中可以看出天友乳業(yè)的盈利能力較為突出，行業(yè)營業(yè)利潤率有下滑現(xiàn)象，但天友乳業(yè)的凈資產(chǎn)收益率卻一直高于行業(yè)水平，維持在14%左右。營業(yè)利潤率在2019—2020 年呈下降趨勢，2021 年有上升趨勢，但也仍低于行業(yè)平均水平，而資產(chǎn)報酬率總體上也呈下降趨勢。

表5 天友乳業(yè)投資風險分析指標表

（三）資金回收風險分析

從表6 中的天友乳業(yè)這兩項指標對比分析可得出，它們之間的變動呈反方向變動，當應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率上升時，存貨周轉(zhuǎn)率反而呈現(xiàn)反向變動趨勢，一直下降，表明企業(yè)針對存貨的管理方式有待改善，存貨積壓較多，企業(yè)管理效率低下，意味著資金流不能充分的利用，增加了資金回收的風險，影響公司資金鏈的正常流轉(zhuǎn)，進一步也增加了財務(wù)風險。

表6 天友乳業(yè)資金回收風險分析指標表

三、從財務(wù)杠桿角度分析天友乳業(yè)的資本結(jié)構(gòu)

（一）天友乳業(yè)資本結(jié)構(gòu)相關(guān)指標縱向?qū)Ρ确治?/h3>

本文選取天友乳業(yè)2017—2021 年三項指標的數(shù)據(jù)，股東權(quán)益比率、產(chǎn)權(quán)比率和資產(chǎn)負債率，進行資本結(jié)構(gòu)的縱向?qū)Ρ确治?，如? 所示。

表7 天友乳業(yè)資本結(jié)構(gòu)指標

從表7 可以看出，天友乳業(yè)2017—2021 年股東權(quán)益比率維持在23%～28%之間，資產(chǎn)負債率維持在72%～77%之間，變動不大，多處于較為穩(wěn)定的狀態(tài)。通過兩者的比例關(guān)系很明顯可以看出該企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)是以負債為主要組成部分，權(quán)益加以輔助。對于乳制品行業(yè)來說，股東權(quán)益比率的理想數(shù)值應(yīng)維持在35%左右，資產(chǎn)負債率的理想數(shù)值則應(yīng)維持在50%左右。相比之下，顯然該公司的資產(chǎn)負債率較高，股東權(quán)益比率較低，不符合該行業(yè)的發(fā)展狀態(tài)，面臨的債務(wù)問題較為嚴重，會有很大的債務(wù)壓力，資本結(jié)構(gòu)也不合理，需要適當調(diào)整。產(chǎn)權(quán)比率指負債總額占所有者權(quán)益總額的比重，從表7 中可知，該企業(yè)的產(chǎn)權(quán)比率在2017—2018年逐漸上升，2018—2020 年開始小幅度下降，而產(chǎn)權(quán)比率的標準值為0.5，該企業(yè)整體的產(chǎn)權(quán)比率遠遠高于標準數(shù)值，表明該企業(yè)長期償債能力較弱，債權(quán)人權(quán)益保障程度較低，對債權(quán)人十分不利。

（二）天友乳業(yè)資本結(jié)構(gòu)相關(guān)指標橫向?qū)Ρ确治?/h3>

通過選取六家乳制品行業(yè)企業(yè)的總資產(chǎn)、總負債和所有者權(quán)益三項指標，計算出每個企業(yè)的資產(chǎn)負債率和債務(wù)權(quán)益比，得出表8。

表8 六大乳制品企業(yè)資本結(jié)構(gòu)指標

由表8 可知，伊利、蒙牛、光明、三元、新乳業(yè)和天友乳業(yè)六家企業(yè)的資產(chǎn)負債率都基本維持在55%左右，其中新乳業(yè)與天友乳業(yè)的資產(chǎn)負債率較高，天友乳業(yè)的資產(chǎn)負債率甚至高達74%，未來會面臨更高的財務(wù)風險。債務(wù)權(quán)益比率，也稱為風險或負債比率，是一種償付能力比率，顯示債權(quán)人和股東融資的資產(chǎn)部分之間的關(guān)系，用于評估公司的財務(wù)杠桿，即來自債權(quán)人和投資者的融資百分比。從表8 可以看出，該企業(yè)的債務(wù)權(quán)益比也相對較高，較高的比率表明債權(quán)人融資的使用比股東融資更多，因此，企業(yè)可能面臨所有權(quán)價值下降、違約風險增加、難以獲得額外融資和違反債務(wù)契約的風險。而且正因為不同的行業(yè)有不同的資產(chǎn)負債率基準，根據(jù)經(jīng)驗，高于行業(yè)平均水平的比率被認為是高風險的，同時該企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)中負債的比重要遠遠高于權(quán)益的比重，對于企業(yè)來說增加了不確定性，不利于企業(yè)的穩(wěn)定發(fā)展。

四、天友乳業(yè)資本結(jié)構(gòu)存在的問題

（一）資產(chǎn)結(jié)構(gòu)不合理

由上述分析可知，乳制品行業(yè)企業(yè)的資產(chǎn)負債率平均水平為50%左右。而天友乳業(yè)的資產(chǎn)負債率常年處于75%左右，有著較高的負債水平。但是該企業(yè)的盈利能力在整個行業(yè)中并沒有很突出，說明過高的資產(chǎn)負債率并未給該企業(yè)帶來更多的收益，反而過度的負債降低了天友乳業(yè)的企業(yè)價值。再者，從財務(wù)杠桿系數(shù)上來看，乳制品行業(yè)的財務(wù)杠桿系數(shù)平均水平為1.58，2021 年天友乳業(yè)的財務(wù)杠桿系數(shù)為1.54，比行業(yè)平均水平略低，通過凈資產(chǎn)收益率指標發(fā)現(xiàn)，該企業(yè)的盈利能力較好，且一直較高于行業(yè)平均水平，但是過高的資產(chǎn)負債率對于企業(yè)的發(fā)展也是不利的，此時財務(wù)杠桿的正效應(yīng)也抵銷不了財務(wù)杠桿所發(fā)揮的負效應(yīng)，不能將企業(yè)的價值發(fā)揮到最大。因此，對于該企業(yè)來說，這種負債過多的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)所發(fā)揮的作用并沒有達到理想的狀態(tài)，獲得應(yīng)有的收益，需要進行合理地調(diào)整。

（二）負債結(jié)構(gòu)不科學

企業(yè)資本結(jié)構(gòu)不合理的重要原因之一便是負債結(jié)構(gòu)不科學。該企業(yè)應(yīng)收賬款逐年增加，使得資產(chǎn)負債率的水平一直處于較高水平。同時通過上述分析，該企業(yè)流動負債是負債總額的重要組成部分，這意味著該企業(yè)短期負債比率較高，短期負債過多會給企業(yè)帶來一定的經(jīng)濟壓力，資金鏈是否能正常運轉(zhuǎn)是企業(yè)需要重點考慮的問題，如果情況不太樂觀則會增加企業(yè)的破產(chǎn)風險，相應(yīng)地財務(wù)風險也會大大增加。目前該企業(yè)還缺乏自有資金，主要是通過向銀行借款取得資金，這樣不利于公司可持續(xù)發(fā)展，以后想要再次獲得外部融資可謂困難重重。如果長期這樣下去，企業(yè)的盈利水平也極有可能出現(xiàn)下降的趨勢。同時資產(chǎn)負債率在資本結(jié)構(gòu)中的占比過高，也會給整個行業(yè)的公司帶來經(jīng)營風險，增加不確定性。

（三）股權(quán)結(jié)構(gòu)失衡

從行業(yè)水平來看，該企業(yè)股本占權(quán)益資本的水平較低，反之留存收益所占的比重處于行業(yè)較高水平，進一步可以看出，企業(yè)為未來的發(fā)展準備了充足的自有資金，但是該公司多采用負債方式進行籌資，并沒有將企業(yè)的自有資金進行合理利用，發(fā)揮內(nèi)部融資的優(yōu)勢。根據(jù)調(diào)查發(fā)現(xiàn)，該企業(yè)權(quán)益資本結(jié)構(gòu)中股本所占比例近幾年來一直處于下降趨勢，相比行業(yè)中的其它企業(yè)很少采用股權(quán)融資的方式。重要的是，第一大股東持股比例較高，股本結(jié)構(gòu)的分散度不夠，較為集中，某股東出資額一旦在公司資產(chǎn)總額中占到50%以上，便實現(xiàn)了控股，這個時候要對第一大股東實行有效監(jiān)督并且其監(jiān)督成本呈現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)，第一大股東難免有時也會犯機會主義錯誤，這時第一大股東可能會為謀取自身的利益而做出損害公司的不當行為，這種現(xiàn)象會對企業(yè)產(chǎn)生不良影響。同時針對該企業(yè)來說，這種股權(quán)結(jié)構(gòu)不利于中小股東的發(fā)展，他們不能及時掌握企業(yè)有關(guān)的經(jīng)營情況，在企業(yè)面臨某些問題和危機時也不能提出相應(yīng)建議，對于企業(yè)內(nèi)部控制的治理工作會造成較大的阻礙。

（四）融資方式單一

該企業(yè)主要通過向銀行貸款進行籌資，同時多采用短期借款的方式，很少進行長期借款，這種籌措資金的方式不利于企業(yè)長期的發(fā)展，并且隨著科技的進步，單一的融資渠道已經(jīng)不能夠適應(yīng)時代的快速發(fā)展。雖然在國家的號召下，政府通過各項舉措為企業(yè)籌措資金開辟了道路，但同時企業(yè)也要依靠自身的努力去爭取更多的自有資金，為企業(yè)的持續(xù)發(fā)展夯實基礎(chǔ)。

五、天友乳業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化方法

（一）確定合理資本結(jié)構(gòu)區(qū)間

綜合考慮企業(yè)的宏觀政策以及內(nèi)部形態(tài)的發(fā)展等多種因素，專家將65%～75%定為乳制品行業(yè)企業(yè)的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)區(qū)間，在這個范圍內(nèi)企業(yè)的經(jīng)營狀態(tài)會趨向良好，發(fā)揮財務(wù)靈活性的作用有效控制財務(wù)風險。由于該企業(yè)的負債規(guī)模較大，為了防止企業(yè)陷入財務(wù)危機，要在現(xiàn)有的負債規(guī)模基礎(chǔ)之上對資本結(jié)構(gòu)進行一定的調(diào)整，解決資本結(jié)構(gòu)不合理的問題。因此企業(yè)要根據(jù)自身發(fā)進展情況，企業(yè)未來的發(fā)展需要籌集多少資金以及采取哪種負債方式，什么時候償還等實際情況及時做出合理的預(yù)算計劃，通過分析各種方法的優(yōu)缺點，選擇一種最佳的籌資方式，讓負債籌資和股權(quán)籌資兩者之間所占的比例達到一個平衡狀態(tài)，從而發(fā)揮出各自最大的作用，實現(xiàn)企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。

（二）提升償債能力

從上述分析得知，天友乳業(yè)資本結(jié)構(gòu)中負債比例較高，在這種情況下，還要增加企業(yè)的負債極有可能讓企業(yè)面臨更大的財務(wù)風險和財務(wù)危機，所以此時企業(yè)不能盲目增加負債的比重，需要將其保持在一個合理的范圍之內(nèi)，降低資產(chǎn)負債比率，通過全面預(yù)算管理制度的建立對資金進行嚴格控制，做好閑置資金的短期理財和投資規(guī)劃，獲取資金周轉(zhuǎn)空間等，減少自身受經(jīng)濟波動等外在因素的不確定性影響，維持穩(wěn)健的財務(wù)狀態(tài)，有利于降低企業(yè)的還款壓力，減輕負擔。根據(jù)上述的分析發(fā)現(xiàn)，該企業(yè)流動負債與非流動負債的比例不協(xié)調(diào)，大部分債務(wù)結(jié)構(gòu)都是由流動負債構(gòu)成的，因此企業(yè)需要增加長期負債所占比重，盡可能減少短期負債的流入，降低企業(yè)的財務(wù)風險，同時還要根據(jù)企業(yè)的自身實際情況進行實時監(jiān)控，加強對資本結(jié)構(gòu)的關(guān)注度，用最小的風險爭取最大的盈利，實現(xiàn)企業(yè)價值最大化。

（三）優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)

企業(yè)可以挖掘新的投資者，比如投資銀行、保險基金、養(yǎng)老基金等機構(gòu)，使企業(yè)現(xiàn)有的股東結(jié)構(gòu)更加豐富，對于籌資方式的選擇更加合理，資本結(jié)構(gòu)也能進一步優(yōu)化。同時，企業(yè)還可以考慮讓員工持股，這種新型方式的建立不僅可以適當?shù)南♂尮蓹?quán)結(jié)構(gòu)，還可以大大提高員工的積極性和主動性，增加企業(yè)員工的歸屬感，從而為企業(yè)創(chuàng)造更多的價值，提高企業(yè)的盈利水平。與此同時，還需要摒棄不合理的股東治理體系，采取優(yōu)化措施，例如：分散一定的股權(quán)、吸引更加優(yōu)秀的投資者加入企業(yè)，使企業(yè)的治理體系更加公平、開放與包容，防止第一大股東為自身利益而一家獨大，多樣性的投資者可以更加集思廣益，在遇到問題時進行多方面的考慮和思考。隨著企業(yè)所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)的分離，代理關(guān)系隨之而生，同時也會產(chǎn)生一系列的問題，例如：企業(yè)的管理人員出于自身的利益會選擇支持對自身有利的決策，從而為企業(yè)留下不必要的隱患，主要就是因為沒有對企業(yè)的治理條約進行一定的約束和改善，沒有對企業(yè)的治理體系進行制約和監(jiān)督，因此企業(yè)需要進一步完善監(jiān)督體系，更好約束員工以及管理者，防止做出不利于企業(yè)發(fā)展的行為，從而為企業(yè)創(chuàng)造更多的的價值。

（四）發(fā)展多元化融資渠道

企業(yè)的融資方式多種多樣，包括：內(nèi)部積存、可轉(zhuǎn)換債券、商業(yè)貸款、優(yōu)先股以及公司貸款和債券，而不同的融資方式存在各自的優(yōu)缺點，例如，內(nèi)部融資的成本較低，在稅收方面股東可以獲得好處，因為它不會稀釋原有股東的控制權(quán)，但是僅僅通過內(nèi)部融資不能夠滿足企業(yè)未來的經(jīng)濟發(fā)展需要，它的融資范圍有限，在一定程度上可能還會影響未來的外部融資；債券融資非常的靈活，籌資規(guī)模較大，具有長期性和穩(wěn)定性，但是其限制條件多，對公司的要求非常高，同時發(fā)行成本也高；股權(quán)融資雖然會分散企業(yè)的控制權(quán)，但其能有效降低企業(yè)的財務(wù)風險，建立良好的信譽，有利于企業(yè)長期的可持續(xù)發(fā)展。而該企業(yè)在融資方面所用到的途徑較少，應(yīng)該注意開辟新的資金籌集途徑，同時在政府幫助下可以樹立企業(yè)品牌形象和良好的信譽，采用多種方式進行籌資，也能夠有效增加財務(wù)彈性，降低財務(wù)風險，優(yōu)化企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，使企業(yè)的價值發(fā)揮到最大。

六、結(jié)語

隨著社會主義市場經(jīng)濟的發(fā)展，要求更多企業(yè)把優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)作為財務(wù)管理的重點解決問題。而天友乳業(yè)為了長遠發(fā)展也選擇采用舉借負債的方式，這種方式一般所花費的財務(wù)成本較低，同時相比較而言更能發(fā)揮財務(wù)杠桿的正面效應(yīng)，但是凡事都具有雙面性，給天友乳業(yè)帶來收益的同時，也給該企業(yè)帶來更多的不確定性，相應(yīng)地增加了風險。所以該企業(yè)需要改變這種現(xiàn)狀，學會根據(jù)自身的經(jīng)營狀況及特點尋求最佳的籌資方式，規(guī)避財務(wù)風險，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，從而實現(xiàn)企業(yè)可持續(xù)發(fā)展。