對(duì)于下階段的貨幣信貸展望，報(bào)告增加了“更加注重做好跨周期和逆周期調(diào)節(jié)，充實(shí)貨幣政策工具箱”的表述。對(duì)于下一階段的利率，報(bào)告提出“提升市場(chǎng)基準(zhǔn)利率的公信力”“進(jìn)一步推動(dòng)金融機(jī)構(gòu)降低實(shí)際貸款利率”。這意味著，政策將繼續(xù)通暢利率傳導(dǎo)機(jī)制，推動(dòng)實(shí)體融資成本降低。我們認(rèn)為，盡管名義利率已經(jīng)回落，考慮到通脹處于低位，預(yù)計(jì)貨幣政策進(jìn)一步穩(wěn)健寬松，來降低實(shí)體部門的實(shí)際融資成本。政策利率仍有一定調(diào)整空間，包括銀行間的資金利率和銀行存款利率。對(duì)于房地產(chǎn)領(lǐng)域以及防風(fēng)險(xiǎn)的表態(tài)，報(bào)告基本延續(xù)中央金融工作會(huì)議的思路，包括“一視同仁滿足不同所有制房地產(chǎn)企業(yè)合理融資需求”“配合地方政府穩(wěn)妥化解存量、嚴(yán)格控制增量”。近期，部分化風(fēng)險(xiǎn)政策已經(jīng)在推進(jìn)，預(yù)計(jì)接下來將加快落實(shí)見效。

總體來看報(bào)告體現(xiàn)了中央金融工作會(huì)議基調(diào)，報(bào)告表述出現(xiàn)了一些新變化：（1）對(duì)經(jīng)濟(jì)的看法更積極，對(duì)通脹看法相對(duì)審慎；（2）進(jìn)一步疏通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，推動(dòng)金融機(jī)構(gòu)降低實(shí)際貸款利率；（3）貨幣政策定調(diào)精準(zhǔn)有力，充實(shí)貨幣政策工具箱，未來結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具可能成為貨幣政策發(fā)力的重點(diǎn)之一；（4）信貸投放更加注重結(jié)構(gòu)，避免對(duì)單月增量等高頻數(shù)據(jù)過度解讀；（5）匯率方面強(qiáng)調(diào)“把握利率、匯率的內(nèi)外均衡”，三個(gè)“堅(jiān)決”的表述釋放了央行維護(hù)匯率穩(wěn)定的決心。

貨幣政策有望保持寬松，存在進(jìn)一步降準(zhǔn)降息的可能，但可能更多地通過結(jié)構(gòu)性政策來支撐信貸周期。報(bào)告強(qiáng)調(diào)加強(qiáng)貨幣政策與財(cái)政政策協(xié)調(diào)配合，預(yù)計(jì)央行將保持流動(dòng)性合理充裕來配合4 季度增發(fā)1 萬億元國(guó)債、以及地方化債。如果穩(wěn)匯率壓力下降，央行可能會(huì)進(jìn)一步降準(zhǔn)降息。然而，在房地產(chǎn)供求關(guān)系發(fā)生重大變化、以及地方化債的背景下，經(jīng)濟(jì)內(nèi)生融資需求可能偏弱，央行或?qū)⑼ㄟ^結(jié)構(gòu)性政策來保持貨幣信貸的合理增長(zhǎng)。此外，包括政府債、政策性銀行債、政策性金融工具等在內(nèi)的廣義財(cái)政發(fā)力也將有助于支撐社融增速。

上期報(bào)告強(qiáng)調(diào)“加大宏觀調(diào)控力度”，本期報(bào)告強(qiáng)調(diào)“完善金融宏觀調(diào)控”，尤其關(guān)注“始終保持貨幣政策的穩(wěn)健性”，強(qiáng)調(diào)“更加注重做好跨周期和逆周期調(diào)節(jié)”，尤其是比較細(xì)致地闡釋“著力加強(qiáng)貸款均衡投放，統(tǒng)籌銜接好年末年初信貸工作，適度平滑信貸波動(dòng)，增強(qiáng)信貸總量增長(zhǎng)的穩(wěn)定性和可持續(xù)性”。這意味著后續(xù)貨幣政策在節(jié)奏方面可能更加關(guān)注熨平信貸波動(dòng)。

2023年10 月，工業(yè)企業(yè)盈利當(dāng)月同比增長(zhǎng)2.7%，增速較9 月有所放緩。雖然需求修復(fù)、價(jià)格回暖、成本下降等有利因素仍在繼續(xù)推動(dòng)企業(yè)盈利修復(fù)，但以上因素的效果大多邊際減弱。分行業(yè)來看，政策發(fā)力見效下，原材料制造業(yè)、消費(fèi)品制造業(yè)盈利繼續(xù)修復(fù)，裝備制造業(yè)基數(shù)壓力減輕，汽車制造業(yè)、電氣機(jī)械等行業(yè)利潤(rùn)出現(xiàn)環(huán)比改善。向前看，雖然目前工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)仍處于弱復(fù)蘇軌道中，但在諸多積極因素推動(dòng)下，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)的修復(fù)斜率有望抬升?；鶖?shù)方面，2023 年四季度企業(yè)利潤(rùn)基數(shù)壓力整體較輕，2024年一季度企業(yè)利潤(rùn)基數(shù)將再下臺(tái)階。內(nèi)需方面，萬億新增國(guó)債和專項(xiàng)債提前批即將啟動(dòng)發(fā)行，房地產(chǎn)“三大工程”相關(guān)部署加快落地。外需方面，美聯(lián)儲(chǔ)加息基本結(jié)束，美國(guó)庫(kù)存接近低位，有望支撐我國(guó)出口。