楊曉冬，劉晨穎，張家玉

（哈爾濱工業(yè)大學(xué) 土木工程學(xué)院，黑龍江 哈爾濱 150001，E-mail：zhangjiayu@hit.edu.cn）

當前中國城市建設(shè)已由“增量擴張”向“存量挖潛”轉(zhuǎn)型，以存量土地提質(zhì)改造代替新區(qū)建設(shè)的主導(dǎo)地位[1]?！笆奈濉币?guī)劃中明確指出要“實施城市更新行動”，城市更新的國家戰(zhàn)略地位進一步提升。地方政府（以下簡稱政府）是城市更新的主要引導(dǎo)者，地方財政資金及政府專項債是各地城市更新的主要資金來源之一。該融資模式下地方政府債務(wù)規(guī)模持續(xù)高位且交易成本較高，長期來看難以維持城市更新的可持續(xù)推進[2]。為解決這一困境，2023年7 月，國務(wù)院常務(wù)會議審議通過的《關(guān)于在超大特大城市積極穩(wěn)步推進城中村改造的指導(dǎo)意見》中重點提到“加大超大特大城市城中村改造政策支持，積極創(chuàng)新改造模式，鼓勵和支持民間資本參與”，強調(diào)了民間資本在城市更新融資方面的重要作用。吸收民間資本的城市更新基金應(yīng)運而生。

城市更新基金作為一種創(chuàng)新融資模式拓展了城市更新項目資本金籌措的思路，目前已在上海、廣州、北京及西安等地陸續(xù)組建并實施。利用政府性資金撬動社會資本，在資金層面保障了城市更新項目的可持續(xù)性。盡管城市更新基金尚無統(tǒng)一定義，但相關(guān)研究已明確城市更新基金以股權(quán)融資為主，性質(zhì)上屬于私募基金，多用母子基金架構(gòu)，組織形式包括有限合伙制、公司制和契約制，目前以政府主導(dǎo)模式為主[3，4]?？紤]到各方職能定位、責權(quán)界限及收益模式等差異，城市更新基金涉及利益主體包括政府、基金管理人及社會資本等。在政府主導(dǎo)的城市更新基金模式中，基金具有政策性及市場化的雙重屬性。政府承擔出資、監(jiān)管、政策調(diào)控的職責，基金管理人負責基金的運營與管理[5]。出于社會角色與利益偏好的不同，政府的目標重點在于城市建設(shè)所實現(xiàn)的社會效益與經(jīng)濟效益統(tǒng)一，而基金管理人與社會資本重點關(guān)注項目的經(jīng)濟效益，因此，政府的利益訴求不同于基金管理人與社會資本。同時，信息不對稱、管理水平等因素可能導(dǎo)致城市更新基金運行目標無法順利實現(xiàn)。因此，對政府而言，如何通過基金運作管理機制設(shè)計規(guī)范基金管理人的行為，以實現(xiàn)城市更新基金的良性運作，對城市更新的可持續(xù)推進具有重要意義。

政府主導(dǎo)下的城市更新基金運作模式與政府引導(dǎo)基金類似，均通過政府引導(dǎo)性資金實現(xiàn)對社會資本的撬動?，F(xiàn)有政府引導(dǎo)基金運作模式的研究主要集中在基金的作用效果、風險分析及管理機制3 個方面?，F(xiàn)有研究表明政府引導(dǎo)基金的引導(dǎo)作用主要體現(xiàn)在資本引導(dǎo)、創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)及產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)方面[6]。對政府而言，基金模式優(yōu)化了財力與事權(quán)的匹配，適應(yīng)了政府與市場的邊界變化，并具備緩解地方債務(wù)等優(yōu)勢，為政府引導(dǎo)基金的合理性提供支撐[7]。而對企業(yè)而言，相關(guān)研究驗證了基金融資造血、促進創(chuàng)新的作用[8]。政府引導(dǎo)基金中的潛在風險也備受關(guān)注，諸如相關(guān)研究明確了信息不對稱導(dǎo)致的多重不完全信息博弈是基金風險形成的根源[9]?，F(xiàn)有研究不斷完善政府引導(dǎo)基金的管理機制，諸如利用演化博弈分析方法探究了政府管理決策對基金管理人努力程度的影響，明確了獎懲措施對基金運行效率的重要性[10]。容錯機制建立、分散投資等途徑也可改善基金的運行效率及效果[11]。在城市建設(shè)方面，歐盟曾利用城市發(fā)展基金的循環(huán)金融模式支持城市發(fā)展，研究表明地方層面的基金架構(gòu)分散了基金模式的風險，基金管理人對該融資模式的效益至關(guān)重要，同時風險分擔設(shè)計是基金的必要組成[4]。而在國內(nèi)城市更新基金實踐的探索階段，現(xiàn)有研究仍主要集中在基金可行性論證[12]、案例分析[3]及設(shè)立路徑分析[13]。

綜上，政府引導(dǎo)基金研究已較為豐富，博弈論在刻畫基金各方利益訴求及行為策略上也表現(xiàn)出了良好的適配性，可為本文提供理論依據(jù)及方法借鑒；而國內(nèi)城市更新基金相關(guān)研究內(nèi)容仍較為有限，缺少系統(tǒng)化、規(guī)范化的分析方法。因此，基于主體間的利益協(xié)調(diào)視角，本文將運用演化博弈分析方法，剖析城市更新基金運作管理模式中的博弈關(guān)系與策略演化，探究促使基金管理人積極運營的關(guān)鍵要素與條件，進而提出政府參與下城市更新基金運作管理的相關(guān)建議。

1 模型假設(shè)及變量選取

在政府主導(dǎo)型城市更新基金中，政府與基金管理人分別通過機制設(shè)計與運作管理直接影響基金的運作效率，而社會資本基本僅作為出資人參與，因此，根據(jù)主體間角色差異及其利益沖突，本文選取政府與母基金管理人（以下簡稱基金管理人）兩類利益主體作為博弈參與方，重點研究兩者在城市更新基金運作管理中的博弈，并采用演化博弈分析方法。根據(jù)演化博弈及社會認知理論，本文中界定博弈主體均為有限理性且獨立進行決策，每類主體中的參與者均會通過收益比較向同類中收益最大的參與者學(xué)習。因此，提出如下假設(shè)：

H1：政府的行為策略為積極監(jiān)管和保守監(jiān)管，選取概率為x和（1-x）。保守監(jiān)管是指政府組建基金后僅開展保守的金融市場監(jiān)管；積極監(jiān)管是指對基金管理公司實施嚴格監(jiān)管，并積極開展相關(guān)政策設(shè)計確保城市更新基金運行目標的實現(xiàn)。

H2：基金管理人的行為策略為積極管理和消極管理，選取概率為y和（1-y）。積極管理表示基金管理人積極作為并充分利用城市更新基金投資城市更新項目；消極管理表示基金管理人對待城市更新基金的工作努力程度較低并伴隨機會主義行為傾向，進而造成基金項目的損失。

根據(jù)不同的管理模式，損益變量如表1 所示。

表1 演化博弈模型損益變量的設(shè)定及含義

2 模型構(gòu)建與分析

2.1 博弈模型構(gòu)建

根據(jù)前文假設(shè)及損益變量的設(shè)定，構(gòu)建政府與基金管理人的演化博弈收益矩陣，如表2 所示。

表2 政府—基金管理人演化博弈收益矩陣

根據(jù)表2 可得政府與基金管理人不同策略下的期望收益函數(shù)，并建立復(fù)制動態(tài)方程。

政府選擇不同策略下的期望收益分別為：

因此，通過計算可得政府的期望收益EG：

同理，基金管理人選擇不同策略下的期望收益分別為：

通過計算可得基金管理人的期望收益EF：

進而計算可得政府和基金管理人的復(fù)制動態(tài)方程如下：

2.2 演化均衡穩(wěn)定性及演化路徑分析

令FG(x)=0，F(xiàn)F(y)=0，可得4 個均衡點，分別為A（0，0）、B（1，0）、C（0，1）、D（1，1）；當0PC1>P+R′1-A且0

上述復(fù)制動態(tài)方程求解得到的均衡點不一定是系統(tǒng)的演化穩(wěn)定策略，利用Jacobian 矩陣，對演化博弈均衡解進行局部穩(wěn)定性分析。

其中：

演化博弈的穩(wěn)定均衡解需滿足條件trJ=a11+a22<0 且detJ=a11a22-a12a21>0。

穩(wěn)定均衡解的演化博弈路徑分析共分為12 種情形，其中可實現(xiàn)促進基金管理人積極管理的情形包含以下6 種：

（1）當R′1+C1-A<0 且R2-C2

情形1：當P0 時，同時存在兩個ESS 點（0，0）和（1，1），即（保守監(jiān)管，消極管理）和（積極監(jiān)管，積極管理）。該情形的博弈演化路徑如圖1（a）所示。此時，政府與基金管理人的策略選擇相互影響。

圖1 情形1 和情形2 的博弈演化路徑

情形2：當P>C1，C′2+P+R2-C2+L2-O>0 時，存在唯一ESS 點（1，1），即（積極監(jiān)管，積極管理）為兩方的演化穩(wěn)定策略，該情形的博弈演化路徑如圖1（b）所示。此時，若政府采取積極監(jiān)管策略，基金管理人則傾向于進行積極管理；若政府采取保守監(jiān)管策略，基金管理人則傾向于進行消極管理。無論基金管理人管理策略如何，政府均傾向于積極監(jiān)管策略，政府處于主導(dǎo)地位，政府的策略會影響基金管理人的策略選擇。

（2）當R′1+C1-A<0 且R2-C2>O-L2時，即此時政府政績需求強烈且基金管理人無法通過機會主義行為獲得更高收益。在此條件下：

情形3：當P

圖2 情形3 和情形4 的博弈演化路徑

情形4：當P>C1時，存在唯一ESS 點（1，1），該情形的博弈演化路徑如圖2（b）所示。此時，政府與基金管理人的策略選擇互不影響，無論政府監(jiān)管策略如何，基金管理人均傾向于積極管理。

（3）當R′1+C1-A>0 且R2-C2>O-L2時，即此時政府政績需求處于較低水平且基金管理人無法通過機會主義行為獲得更高收益。在此條件下：

情形5：當P

圖3 情形5 和情形6 的博弈演化路徑

情形6：當P>C1時，存在唯一ESS 點（0，1），該情形的博弈演化路徑如圖3（b）所示。此時，政府的策略選擇受基金管理人策略的影響，若基金管理人消極管理，則政府傾向于積極監(jiān)管；若基金管理人積極管理，則政府傾向于保守監(jiān)管。

根據(jù)不同情形下演化博弈穩(wěn)定均衡解的分析，ESS 存在以下三類情況，如表3 所示。

表3 不同條件下的ESS

3 演化博弈結(jié)果討論

（1）由圖1 可知，情形1 和情形2 的演化穩(wěn)定策略均包括（積極監(jiān)管，積極管理），此時R2-C2

（2）在情形3 至情形6 中，基金管理人無法通過機會主義行為獲得高于管理城市更新基金的收益，由圖2 和圖3 可知，此時基金管理人傾向于“積極管理”策略。通過調(diào)整基金收益分配及風險分擔模式，可規(guī)范基金管理人的管理行為。對比情形3 和情形5 或情形4 和情形6 可知，政府監(jiān)管積極性受政績壓力直接影響。情形5 和情形6 對應(yīng)城市更新基金運作后期，此時基金運作模式明晰、收益可觀，且政績需求不迫切，政府可轉(zhuǎn)變“強監(jiān)管”模式，降低監(jiān)管成本投入，充分發(fā)揮市場機制的靈活性。

綜上，政府可通過調(diào)控對基金管理人的監(jiān)管投入、懲罰力度、收益分配、風險分擔、激勵機制及政府內(nèi)部績效考核等城市更新基金運作管理中的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，促使基金管理人積極運營，推動城市更新基金的可持續(xù)運營與發(fā)展。

4 城市更新基金運作管理的建議

（1）在基金中政府角色和收益分配方面，明確政府引導(dǎo)邊界，加強城市更新基金頂層架構(gòu)設(shè)計。政府在城市更新基金推進過程中應(yīng)發(fā)揮政策調(diào)控、程序?qū)徟斑^程監(jiān)督的重要作用。隨著基金運作模式成熟與市場化不斷深入，政府應(yīng)逐步轉(zhuǎn)變?yōu)橐龑?dǎo)身份，調(diào)整干預(yù)機制，通過放權(quán)充分發(fā)揮專業(yè)化管理機構(gòu)獨立決策和法人治理結(jié)構(gòu)制衡作用。出于財政承受能力及城市建設(shè)目標差異，各地推進城市更新基金應(yīng)因地制宜，完善基金收益分配及風險分擔等運作機制，注意統(tǒng)籌協(xié)調(diào)各方利益訴求。在政策性與市場化雙重目標下，為基金管理人留存合理的盈利空間，促進技術(shù)、資本及市場的融合轉(zhuǎn)化。

（2）在基金監(jiān)管和風險分擔方面，堅持風險管控導(dǎo)向，建立立體化績效評價體系。在城市更新基金組建及運行過程中，基金各參與主體應(yīng)提高風險管控意識，政府層面做好頂層督導(dǎo)，基金管理人層面落實好風險管理。此外，基金管理機制中應(yīng)明確績效評價標準，對基金運營過程中風險管控有效性、政策目標落實程度、運行管理合規(guī)性、投資效益性等方面及時考核，對基金管理人的非合規(guī)行為實行動態(tài)懲戒，促進城市更新基金效益逐步兌現(xiàn)。

（3）在基金激勵機制方面，調(diào)動管理能動性，健全基金激勵機制?；鹗找媸羌顧C制設(shè)計的基礎(chǔ)，結(jié)合利益偏好，完善政府分級讓利制度，通過對政府投資份額收益再利用，激勵基金管理人擴大收益規(guī)模。在基金獎勵遵循市場化收益分配的基礎(chǔ)上，優(yōu)化分配時點。由于城市更新項目具有建設(shè)周期長等特點，現(xiàn)行已落地的城市更新基金存續(xù)期限一般不少于5 年，若到基金完全回本或超額收益到賬再獎勵，將使獎勵效用下降，因而可分期發(fā)放績效獎勵。通過模式創(chuàng)新、激勵下沉等方式，完善基金激勵機制以推動基金的效益改善及可持續(xù)運作。

5 結(jié)語

基于城市更新基金運作管理中的利益沖突，本文運用演化博弈分析方法對城市更新基金中政府與基金管理人的運作管理模式進行分析。本文構(gòu)建了城市更新基金運作管理的策略選擇動態(tài)行為模型，分析得出了促使基金管理人積極運營的關(guān)鍵要素與條件，提出了政府參與下城市更新基金運作管理的建議。本文可為政府相關(guān)部門決策、基金架構(gòu)設(shè)計與管理提供參考。同時本文也將促進城市更新基金可持續(xù)運行以緩解政府財政壓力，改善城市更新建設(shè)資金短缺及使用效率不高的困境。