劉增祿 曹井雪

從上周五到本周五，滬指經(jīng)歷了一場3000 點保衛(wèi)戰(zhàn)：先是跌破3000 點，最低2923 點，接著止跌企穩(wěn)，并在本周五收復(fù)3000 點。

無論是跌破3000 點還是在該點位附近企穩(wěn)，市場的整體估值已經(jīng)處在近10 年較低位置上。格雷投資董事長張可興向本刊表示：“今年滬深300 除金融的股債收益差已經(jīng)持續(xù)5 個多月?lián)舸┝?2 倍標(biāo)準(zhǔn)差，歷史上最長是6 個月。結(jié)合市盈率和國債收益率來看，市場已經(jīng)達(dá)到了非常低的估值水平?！?/p>

而市場低估值對應(yīng)的正是投資者的“貪婪時刻”，據(jù)了解，經(jīng)過近3年的調(diào)整，消費(fèi)板塊和醫(yī)藥板塊等此前估值偏高的藍(lán)籌股已經(jīng)涌現(xiàn)出較低估值優(yōu)勢，其中受全球地緣關(guān)系影響較多的黃金零售，出海勢頭較高的創(chuàng)新藥，以及新興科技領(lǐng)域進(jìn)入量產(chǎn)階段的新產(chǎn)品等，均受到機(jī)構(gòu)的積極關(guān)注。

另外，增發(fā)一萬億國債在10 月24 日終于靴子落地，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的進(jìn)程預(yù)計會由此加快，市場預(yù)期將轉(zhuǎn)向樂觀。因此，當(dāng)前節(jié)點的低估值和預(yù)期扭轉(zhuǎn)，預(yù)計會令上述消費(fèi)、醫(yī)藥和科技等優(yōu)質(zhì)標(biāo)的出現(xiàn)較好的估值修復(fù)過程。

在銀行等權(quán)重股下跌以及北上資金的流出帶動下，10月20日滬指跌破了3000點，在本周一更是創(chuàng)造了2923 點的年內(nèi)新低。3000點對A股市場來說一直有一定的象征意義，每逢市場回落至該點位，一場沒有硝煙的“保衛(wèi)戰(zhàn)”就會打響。這一次仍是如此，到本周五，滬指暫時收復(fù)3000點。

事實上，在今年7 月，滬指已經(jīng)確立了“政策底”。最新的2923 點低點是否是“ 政策底”之后的“ 市場底”？對此，銀華基金基金經(jīng)理馬君分析指出：“‘政策底’到‘市場底’的企穩(wěn)行情不是一蹴而就，伴隨接續(xù)性政策的相繼落地以及階段性的政策空窗，市場反彈后往往可能再次探底?；仡?000 年以來的市場，Wind 數(shù)據(jù)顯示，A 股已經(jīng)歷過5 輪‘市場底’，分別出現(xiàn)在2005 年6 月、2008 年10 月、2012 年12 月、2016 年1 月和2019 年1 月。這5 次中，‘政策底’和‘ 市場底’之間也就相差一到兩個月?！?/p>

某家近期宣布自購的百億私募也向本刊表示：“股市歷史上多次出現(xiàn)了強(qiáng)勢補(bǔ)跌的情況，特點往往是時間短、速度快，如果進(jìn)一步將范圍縮小至熊末牛初的時間段，那么出現(xiàn)強(qiáng)勢板塊補(bǔ)跌往往意味著震蕩的下行段已經(jīng)接近尾聲?！?/p>

據(jù)本刊統(tǒng)計，A 股估值已經(jīng)位于歷史低位水平。按照整體法計算，截至10 月27 日收盤，上證A 股的市盈率為12.87 倍。相比于2020 年17.59倍的近10 年最高水平，已經(jīng)回落26%，與近10 年估值最低水平，即2018 年的11.01 倍相比，相差18%。而當(dāng)前，創(chuàng)業(yè)板的估值水平為46.07倍，較2019 年140.9 倍的近10 年最高水平已經(jīng)下降約70%，與2018 年近10 年最低水平41.52 倍已相差不大。考慮到2020 年至2022 年間IPO開閘，上千只新股帶來的估值溢價，當(dāng)前市場實際的估值還要更低。

上述百億私募向本刊坦言：“我們判斷當(dāng)下市場位于底部區(qū)域，適合做多。”但是，投資者們也在面對著一個殘酷的現(xiàn)實：在8 月以來，市場近一個季度持續(xù)下跌，再疊加2022 年的弱勢行情，在“磨底”的過程中，投資人的市值損失導(dǎo)致其加倉意愿趨于謹(jǐn)慎。針對當(dāng)前市場的底部特點，該百億私募闡述了其在現(xiàn)階段的配置思路：“（我們）股票倉位仍然保持在較高的區(qū)間，同時為應(yīng)對短期的強(qiáng)勢股補(bǔ)跌帶來的風(fēng)險，公司會適當(dāng)增加股指期貨空單以快速靈活的思路應(yīng)對，對綜合倉位進(jìn)行微調(diào)以管控風(fēng)險?！?/p>

相比于滬指接近兩年的弱勢，代表績優(yōu)藍(lán)籌股的滬深300 指數(shù)已經(jīng)連續(xù)調(diào)整了近3 年的時間，相比于2021 年一季度的高點，目前指數(shù)的跌幅已經(jīng)接近40%。截至10 月27日收盤，指數(shù)估值為11.14 倍，位于近5 年的低位水平。在藍(lán)籌整體涌現(xiàn)較低估值時，多位投資人向本刊表示，消費(fèi)這一超跌的領(lǐng)域很有可能率先反彈。

通常而言，消費(fèi)板塊的表現(xiàn)與經(jīng)濟(jì)環(huán)境的預(yù)期息息相關(guān)。冠達(dá)菁華總經(jīng)理岳永明對本刊表達(dá)了對經(jīng)濟(jì)樂觀的預(yù)期：“近期發(fā)行萬億國債以及對活躍資本市場的重視，表明了國家大力發(fā)展經(jīng)濟(jì)的決心。”

但從市場表現(xiàn)來看，調(diào)整兩年后，10 月以來，消費(fèi)板塊繼續(xù)下挫超5 個百分點，對此，岳永明指出：“在悲觀的情緒下，人往往很難看到樂觀的信號。在疫情壓抑3 年后，各行各業(yè)對今年的發(fā)展都有較高的預(yù)期，但從地產(chǎn)等產(chǎn)業(yè)、公司的經(jīng)營以及市場的表現(xiàn)等方面來看，年內(nèi)的經(jīng)濟(jì)恢復(fù)情況都不及預(yù)期。再疊加外貿(mào)數(shù)據(jù)下滑以及國際環(huán)境動蕩等因素，市場對未來經(jīng)濟(jì)的悲觀情況也在加重，當(dāng)印花稅、減持新規(guī)等積極的政策出現(xiàn)時，也被市場消極地‘解讀’。”

利檀投資董事長陳昊揚(yáng)也持相似觀點：“市場注入萬億級別的流動性，對經(jīng)濟(jì)發(fā)展打了一劑強(qiáng)心針，有助于明年市場走出低谷?！鼻笆霭賰|私募則相對謹(jǐn)慎，他們認(rèn)為消費(fèi)領(lǐng)域的風(fēng)險在出清的后半段，但還沒有徹底結(jié)束，公司雖然持有一定倉位的高端白酒龍頭，但是也減倉了部分消費(fèi)板塊。

那么當(dāng)前安全邊際較優(yōu)的消費(fèi)細(xì)分板塊會是哪一類？在10 月26 日收盤后，陳昊揚(yáng)與本刊交流時給出了自己的答案，他指出，在消費(fèi)股中，黃金連鎖店上市公司具備較高的投資價值。“根據(jù)各行業(yè)的社零銷售總額，前九個月增速最快的是餐飲行業(yè)，其去年受疫情壓制，基數(shù)較低；增速排名第二的就是黃金珠寶行業(yè)，其前9 個月的銷售額較去年增長了18%。疫情結(jié)束后，婚禮慶典的增多也增加了黃金消費(fèi)場景?！?/p>

除了年內(nèi)的銷售復(fù)蘇外，長期來看，黃金連鎖店的龍頭上市公司也具備較高的ROE 水平。對比同樣在A 股上市的黃金連鎖店的龍二和白酒的龍二，前者過去10 年的平均ROE 超20%，比處于黃金時期上行的后者的數(shù)據(jù)更為亮眼。不足15 倍的PE 使得這類公司投資價值更為彰顯。

看好黃金價格的長期表現(xiàn)，也是陳昊揚(yáng)看好黃金連鎖店的大邏輯：“首先，全球熱點地區(qū)地緣關(guān)系緊張利好金價；其次，由于從2008 年開始美聯(lián)儲不斷發(fā)行國債，導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債表巨大的擴(kuò)張。同時，美元雖然表現(xiàn)比較強(qiáng)勢，但其在全球貨幣中的地位已經(jīng)在下降。疊加美聯(lián)儲加息轉(zhuǎn)入下行周期，各國央行都加大對黃金的儲備，這對未來的金價都是利好支撐因素。”

10 月27 日，黃金連鎖店龍頭之一的老鳳祥在開盤后迅速漲停。根據(jù)10 月26 日發(fā)布的三季報，公司前三季度實現(xiàn)營業(yè)總收入620.66 億元，同比增長15.93%；歸母凈利潤19.64 億元，同比增長44.87%。

陳昊揚(yáng)提醒：“黃金投資分為上游金礦和下游金店，上游金礦調(diào)研難度較大，且ROE 水平不高，相比之下，黃金價格上漲的預(yù)期下，黃金連鎖店上市公司也顯現(xiàn)出了長期投資價值?！?/p>

除了消費(fèi)這類價值藍(lán)籌外，醫(yī)藥等成長藍(lán)籌也經(jīng)歷了長達(dá)3 年的調(diào)整。不少投資人向本刊指出，醫(yī)藥已經(jīng)調(diào)整到位?！肮家唤恪备鹛m卸任兩只全市場基金，將主要精力投入醫(yī)藥主題產(chǎn)品，也釋放了對該板塊投資的樂觀信號。

陳昊揚(yáng)指出：“此前的醫(yī)藥反腐對于已調(diào)整兩年的板塊帶來了最后一擊。此外，集采對于創(chuàng)新藥的降幅已經(jīng)收窄，甚至有創(chuàng)新藥在集采過程中價格不降反漲。目前板塊估值已經(jīng)調(diào)整到位，板塊估值位于過去10 年最低位置附近?！备鶕?jù)Wind 統(tǒng)計，當(dāng)下醫(yī)藥的市盈率在38.7 倍，較2021 年131 倍的最高市盈率跌去70%。

張可興表示：“從5～10 年長周期考慮，我們看好醫(yī)藥的表現(xiàn)。在人口老齡化的過程中，高端中藥有量價齊升的邏輯，具備老字號優(yōu)勢的高端中藥產(chǎn)品在被動提價的過程中，也可以獲得不錯的毛利率?！?/p>

例如，片仔癀今年就將其核心產(chǎn)品“片仔癀錠劑”的國內(nèi)市場零售價格由590 元/粒提高到了760 元/粒，根據(jù)公司10 月16 日發(fā)布的三季報，其毛利率增長了0.91%。

創(chuàng)新藥也是不少職業(yè)投資人看多的領(lǐng)域。陳昊揚(yáng)指出：“創(chuàng)新藥要尋找具備出海潛力的公司，它們不僅未來市場空間廣闊，而且歐美大藥廠真金白銀地購買，也是為公司創(chuàng)新能力的背書?！?/p>

本刊發(fā)現(xiàn)，A 股創(chuàng)新藥龍頭公司恒瑞醫(yī)藥在10 月25 日發(fā)布了三季報，其前三季度營業(yè)收入為170.14億元，同比增長6.7%。根據(jù)恒瑞醫(yī)藥三季報，目前公司開展近20 項創(chuàng)新藥國際臨床試驗。就在本月初，恒瑞將創(chuàng)新藥HER1/HER2/HER4 靶向藥物馬來酸吡咯替尼片有償許可給印度瑞迪博士實驗室（Dr. Reddy's），交易金額超過1.5 億美元。

消費(fèi)和醫(yī)藥都屬于跌出價值的行業(yè)，而在市場中的熱門賽道也受到許多投資者們的關(guān)注，比如華為產(chǎn)業(yè)鏈就是今年A 股市場中為數(shù)不多的亮點。

岳永明指出：“ 從國內(nèi)來看，華為Mate60 推出，鴻蒙系統(tǒng)全面適配后，國產(chǎn)軟件和硬件的生態(tài)從無到有，這會帶動產(chǎn)業(yè)鏈技術(shù)實力的大幅提升。從全球來看，華為所代表的中國科技，可以讓其他國家的核心科技產(chǎn)品進(jìn)口有了第二選擇，以應(yīng)對美國的制裁?？萍碱I(lǐng)域會產(chǎn)生彈性較大的股票。”

平安基金指出：“華為產(chǎn)業(yè)鏈的相關(guān)個股已經(jīng)基本完成了一輪較大的修復(fù)，其他消費(fèi)電子企業(yè)也由于行業(yè)補(bǔ)庫存的需求得到一定的修復(fù)，它們的修復(fù)過程已經(jīng)過半?！?/p>

但是已經(jīng)有過一輪亮眼的表現(xiàn)后，華為產(chǎn)業(yè)鏈的投資價值如何再度挖掘呢？“量產(chǎn)”，這是岳永明給出的答案，他指出：“不僅是華為的產(chǎn)品，全球科技新產(chǎn)品都在放量，特斯拉機(jī)器人、蘋果VR 眼鏡都要量產(chǎn)，而它們的大部分供應(yīng)鏈都在中國?！?/p>

消費(fèi)電子的投資主線始終圍繞創(chuàng)新展開，平安基金指出：“我們常關(guān)注MR 類產(chǎn)品，尤其是蘋果的vi-Sion pro 在明年存在超預(yù)期的可能性，有可能帶領(lǐng)行業(yè)進(jìn)入新的創(chuàng)新階段?！狈秸话顧?quán)益投資副總喬培濤也向本刊表示：“未來消費(fèi)電子產(chǎn)品升級中，屏幕和顯示方式是最重要的著眼點之一，譬如MR 眼鏡所需要的硅基OLED 屏幕，折疊手機(jī)所需要的折疊屏等，核心競爭力在于公司自身的研發(fā)能力，未來的市場空間單看量級并不高，但是和公司自身的收入規(guī)模相比潛在空間很大?！?/p>

從上市公司來看，OLED面板的主要供應(yīng)商有京東方、深天馬、維信諾等。以京東方為例，根據(jù)群智咨詢數(shù)據(jù)，今年上半年京東方H1智能手機(jī)面板出貨量約2.7億片，同比增長24.9%，超過三星，位列全球第一。（本文提及個股僅做分析，不做投資建議。）