伊瑪魯·卡薩諾瓦（ImaruCasanova）

9月份，黃金屈服于美債收益率上升和美元走強(qiáng)的壓力。但當(dāng)市場混亂逆轉(zhuǎn)時(shí)，黃金將處于有利的地位。

9月最后一周，金價(jià)跌破每盎司1900美元。金價(jià)在六月底試探了1900美元的水平，八月份又試探了一次，但是這兩次都找到了支撐，重新反彈到了1900美元以上。然而，這一次，它未能找到支撐。9月29日黃金跌至每盎司1849美元，當(dāng)月下跌了92美元（跌4.7%）。至此，2023年黃金的大部分漲幅已經(jīng)蒸發(fā)。在今年上半年表現(xiàn)強(qiáng)勁之后，黃金終于屈服于美債收益率上升和美元前所未有的堅(jiān)挺的壓力。

美國10年期和30年期國債收益率目前僅略低于5%，美元（以美元指數(shù)DXY1衡量）從7月中旬至9月底的低點(diǎn)大幅攀升了6.4%。同期黃金下跌了5.7%，黃金和美元之間歷史上強(qiáng)勁的反比關(guān)系得到了充分展示。9月美聯(lián)儲(chǔ)在貨幣政策會(huì)議上暫停了加息，但美聯(lián)儲(chǔ)主席（以及隨后的其他成員）向市場明確表示，如果有必要，他們準(zhǔn)備再次加息，并將政策利率維持在目前的高位，以繼續(xù)抗擊通脹之后，黃金和黃金股票與美國股票市場和債券一起出現(xiàn)了拋售。紐約證交所Arca黃金礦工指數(shù)（GDMNTR）和MVIS全球小型金礦商指數(shù)（MVGDXJTR）9月分別下跌8.1%和10.3%。

中國的黃金價(jià)格也出現(xiàn)了下跌，從每盎司對國際現(xiàn)貨黃金價(jià)格120美元的創(chuàng)紀(jì)錄溢價(jià)降至每盎司10美元左右。

到目前為止，2023年來自中國的需求一直非常強(qiáng)勁，彭博社（Bloomberg）報(bào)道稱，截至上周，中國國內(nèi)金條和金幣銷量同比增長30%。跟中國一樣的還有土耳其。來自中國和土耳其（兩個(gè)東方最大的黃金消費(fèi)國）的需求回升，幫助填補(bǔ)了西方投資需求下降留下的缺口。同時(shí)，全球央行強(qiáng)勁的黃金購買也支撐了黃金價(jià)格。

黃金常常被用來對沖經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)和貨幣貶值。由于非常規(guī)的貨幣政策，土耳其一直在經(jīng)歷惡性通貨膨脹。自從五月份的總統(tǒng)選舉以來，土耳其政府已經(jīng)采取措施恢復(fù)信心。然而，仍然存在高度的不確定性。

中央銀行購買黃金是為了減少對美元的依賴，同時(shí)也是為了對沖市場波動(dòng)。黃金在危機(jī)時(shí)期的表現(xiàn)，其作為長期儲(chǔ)存價(jià)值的作用，以及高流動(dòng)性使其成為首選資產(chǎn)。

相比之下，西方投資者還沒有找到一個(gè)理由，在股票市場，特別是科技股非常強(qiáng)勁的一年里尋求庇護(hù)?，F(xiàn)在，“軟著陸”似乎已經(jīng)觸手可及，隨著通脹的走弱，市場似乎認(rèn)為沒有必要購買黃金。然而，股票估值非常高，利率持續(xù)上升的前景對大多數(shù)部門以及整個(gè)經(jīng)濟(jì)和金融體系構(gòu)成重大風(fēng)險(xiǎn)。英國的養(yǎng)老基金，瑞士信貸，硅谷銀行和簽名銀行都是利率上升的受害者。誰是下一個(gè)？又一場危機(jī)迫在眉睫嗎？

過去幾周黃金市場的疲軟恰恰發(fā)生在這些風(fēng)險(xiǎn)似乎成為投資者關(guān)注焦點(diǎn)的時(shí)候，在我們看來，這造成了顯著的市場混亂。當(dāng)形勢發(fā)生逆轉(zhuǎn)——即當(dāng)市場受到企業(yè)收益下降、股市深度調(diào)整、就業(yè)市場疲軟或失業(yè)率大幅上升的沖擊，以及在超出目標(biāo)的通貨膨脹壓力造成的持續(xù)高利率——我們認(rèn)為黃金處于有利位置。在我們看來，黃金股票應(yīng)該在更大程度上受益于市場混亂。目前的這些股票的市盈率處于歷史低位，遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于黃金，而黃金開采行業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表、現(xiàn)金流產(chǎn)生和資本配置策略一如既往地強(qiáng)勁。

上個(gè)月，我們參加了在科羅拉多州舉行的兩次黃金行業(yè)大型會(huì)議：在BeaverCreek舉行的貴金屬峰會(huì)（PreciousMetalsSummit），聚焦于勘探、開發(fā)商和新的生產(chǎn)商;在科羅拉多斯普林斯舉行的美國黃金論壇（GoldForumAmericas），以產(chǎn)量或儲(chǔ)量衡量，該論壇展示了全球八分之七的上市黃金和白銀公司。

在這兩次會(huì)議期間，我們與50多家公司的管理團(tuán)隊(duì)舉行了會(huì)議。

美國黃金論壇（GoldForumAmericas）的氣氛平靜而有效——考慮到投資者最近對黃金股票缺乏興趣，以及由此導(dǎo)致的許多公司股價(jià)表現(xiàn)不佳，這或許并不令人意外。然而，他們給出的信息仍然普遍樂觀，主要集中在投資組合優(yōu)化、有序增長、成本控制和超出預(yù)期的交付上。這些公司明白，為了實(shí)現(xiàn)重新評級和吸引廣泛的投資者基礎(chǔ)，它們必須始終向市場表明，這一板塊在整個(gè)金屬價(jià)格周期中都是可投資的，其戰(zhàn)略重點(diǎn)是通過降低成本、延長礦山壽命、籌資和開發(fā)新礦床來創(chuàng)造價(jià)值，同時(shí)為利益攸關(guān)方實(shí)現(xiàn)最大回報(bào)。建立起來，他們就會(huì)來。市場是有效的，如果股票價(jià)格和基于可持續(xù)盈利能力（正如我們相信的那樣）的黃金開采行業(yè)的隱含價(jià)值之間確實(shí)存在錯(cuò)位，那么這種錯(cuò)位不會(huì)持續(xù)太久。

在貴金屬峰會(huì)上，一位首席執(zhí)行官評論說，這個(gè)市場感覺像是2015年熊市的底部，當(dāng)時(shí)金價(jià)跌至1050美元。然而，目前黃金價(jià)格處于牛市趨勢，最近黃金價(jià)格接近歷史高點(diǎn)，許多項(xiàng)目的內(nèi)部回報(bào)率在20%至50%或更高之間。由于強(qiáng)勁的黃金市場和疲軟的黃金股票市場，我們會(huì)關(guān)注以下三類公司：

第一、那些擁有強(qiáng)大財(cái)政支持的企業(yè)，愿意在股票估值低迷的情況下籌集資金開發(fā)項(xiàng)目;第二、那些自力更生的開發(fā)者——用較少的資金啟動(dòng)較小的項(xiàng)目，并使用運(yùn)營資金，在兩三年內(nèi)擴(kuò)大生產(chǎn);第三、那些幾乎無法獲得資金的礦企要么進(jìn)入休眠狀態(tài)，要么尋找資金更充裕的買家。

我們的策略覆蓋以上三種類型的公司，我們關(guān)注項(xiàng)目的質(zhì)量和規(guī)模，以及地緣政治風(fēng)險(xiǎn)和管理能力。

價(jià)值和市場表現(xiàn)最終將在高質(zhì)量、經(jīng)營良好的公司中實(shí)現(xiàn)。然而，目前的情況似乎肯定需要一些額外的耐心！

（作者系黃金及貴金屬投資組合經(jīng)理。文章僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)，不代表本刊立場。本文所涉?zhèn)€股僅做舉例，不做買賣推薦。）