閆 涵

（中國(guó)國(guó)際石油化工聯(lián)合有限責(zé)任公司，北京 100728）

近年來(lái)，國(guó)際液化天然氣（LNG）市場(chǎng)貿(mào)易格局發(fā)生深刻變化，LNG價(jià)格波動(dòng)性增強(qiáng)，在市場(chǎng)低點(diǎn)擇時(shí)進(jìn)行資源采購(gòu)的重要性更加突出。市場(chǎng)價(jià)格的影響因素越來(lái)越復(fù)雜，更多貿(mào)易商參與國(guó)際LNG 交易，地緣政治開(kāi)始在國(guó)際LNG 定價(jià)中扮演重要角色，國(guó)際LNG貿(mào)易的不確定性和風(fēng)險(xiǎn)性顯著上升。深入分析國(guó)際LNG價(jià)格波動(dòng)的影響因素不僅對(duì)于政府能源政策的制定十分重要，也是能源公司制定貿(mào)易策略的基礎(chǔ)。

1 亞洲LNG 現(xiàn)貨價(jià)格波動(dòng)的復(fù)盤(pán)分析

國(guó)際LNG 市場(chǎng)波動(dòng)主要受供需和市場(chǎng)情緒因素影響。其中，需求是影響國(guó)際LNG市場(chǎng)變化的根本性因素，需求增長(zhǎng)推動(dòng)更多LNG購(gòu)銷(xiāo)協(xié)議簽訂，上游投資增加最終導(dǎo)致LNG供應(yīng)增長(zhǎng)。供應(yīng)是影響國(guó)際LNG市場(chǎng)的周期性因素，由于從上游項(xiàng)目投資到投產(chǎn)供應(yīng)需要幾年時(shí)間，當(dāng)需求增長(zhǎng)拉動(dòng)投資增加時(shí)，短期供應(yīng)無(wú)法快速上升滿足需求增量，只有在項(xiàng)目開(kāi)始出口供應(yīng)才在市場(chǎng)定價(jià)中發(fā)揮作用。近年來(lái)，市場(chǎng)情緒也逐漸成為影響國(guó)際LNG貿(mào)易的重要因素。一方面，國(guó)際天然氣市場(chǎng)金融化發(fā)展迅速，貿(mào)易商和金融投機(jī)商扮演重要角色，信息在市場(chǎng)快速和廣泛的傳播，行為金融因素將在全球LNG 貿(mào)易定價(jià)中發(fā)揮重要作用。另一方面，地緣政治摩擦顯著提高了全球LNG貿(mào)易的不確定性，市場(chǎng)交易者難以預(yù)測(cè)價(jià)格走勢(shì)，恐慌情緒出現(xiàn)的概率更高。俄烏沖突暴發(fā)初期，亞洲LNG現(xiàn)貨價(jià)格上漲至歷史最高的80美元/百萬(wàn)英熱單位以上就是市場(chǎng)悲觀情緒的縮影。

普氏公司通過(guò)其MOC窗口的交易價(jià)格和市場(chǎng)收集的成交信息來(lái)評(píng)估市場(chǎng)LNG 現(xiàn)貨成交水平，即JKM價(jià)格。經(jīng)過(guò)十余年發(fā)展，普氏JKM價(jià)格指數(shù)已成為反映亞洲LNG現(xiàn)貨市場(chǎng)基本面的代表性?xún)r(jià)格指數(shù)，本文使用JKM價(jià)格對(duì)亞洲LNG現(xiàn)貨低點(diǎn)和高點(diǎn)形成規(guī)律和決定因素進(jìn)行分析。由于貿(mào)易商對(duì)亞洲LNG現(xiàn)貨價(jià)格的預(yù)期一般遵循帶漂移項(xiàng)的隨機(jī)游走過(guò)程，因此市場(chǎng)低點(diǎn)提供了絕佳的遠(yuǎn)期貨物買(mǎi)入機(jī)會(huì)，高點(diǎn)則提供了較好的賣(mài)出機(jī)會(huì)。

具體來(lái)講，貿(mào)易商根據(jù)目前市場(chǎng)情況和可獲得的信息形成對(duì)于未來(lái)市場(chǎng)價(jià)格的預(yù)期，遠(yuǎn)期價(jià)格Pt表現(xiàn)為隨機(jī)游走的過(guò)程形式[1]，可表達(dá)為Pt＝α＋Pt–1＋εt–1。式中，當(dāng)前的市場(chǎng)情況反映在即期價(jià)格Pt–1中，貿(mào)易商假設(shè)未來(lái)價(jià)格在當(dāng)前價(jià)格的基礎(chǔ)上加上相對(duì)固定的市場(chǎng)變化量α，最終遠(yuǎn)期價(jià)格還受不可預(yù)期的因素εt–1影響。如，若在夏季交易冬季LNG現(xiàn)貨，貿(mào)易商會(huì)根據(jù)目前對(duì)于市場(chǎng)形勢(shì)的判斷加上冬季對(duì)夏季的固定溢價(jià)預(yù)期遠(yuǎn)期價(jià)格。所以，在市場(chǎng)較低的水平遠(yuǎn)期價(jià)格水平也較低，反之則較高，市場(chǎng)低點(diǎn)和高點(diǎn)提供了較好的現(xiàn)貨采購(gòu)和銷(xiāo)售機(jī)會(huì)。

1.1 LNG 現(xiàn)貨市場(chǎng)波動(dòng)的統(tǒng)計(jì)性分析

從過(guò)去10 年亞洲LNG 年度現(xiàn)貨價(jià)格最高點(diǎn)與最低點(diǎn)分布來(lái)看，LNG現(xiàn)貨價(jià)格低點(diǎn)基本都出現(xiàn)在淡季貨物交易窗口，高點(diǎn)出現(xiàn)在旺季貨物交易窗口（見(jiàn)圖1）。2013—2022年，有7年價(jià)格最低點(diǎn)出現(xiàn)在淡季交易窗口，其中有6 年出現(xiàn)在春季入夏交易窗口。亞洲LNG年度現(xiàn)貨價(jià)格最高點(diǎn)分布更加明確，10 年間9 年最高點(diǎn)都出現(xiàn)在供暖季貨物交易窗口，只有在2022 年3 月，俄烏沖突暴發(fā)初期，JKM 價(jià)格在3 月超過(guò)80 美元/百萬(wàn)英熱單位的歷史最高水平[2]。

圖1 過(guò)去10 年亞洲LNG 年度現(xiàn)貨最高價(jià)與最低價(jià)分布

2020年開(kāi)始亞洲LNG年度現(xiàn)貨最高與最低價(jià)差值呈現(xiàn)明顯擴(kuò)大趨勢(shì)，意味著市場(chǎng)的波動(dòng)性上升，低點(diǎn)買(mǎi)入或高點(diǎn)賣(mài)出獲利性增加。在2020年以前，亞洲LNG現(xiàn)貨年度最高價(jià)與最低價(jià)的價(jià)差普遍不高于10 美元/百萬(wàn)英熱單位，只有在2014年價(jià)差達(dá)到10 美元/百萬(wàn)英熱單位的水平，其他年份價(jià)差都在4～5美元/百萬(wàn)英熱單位（見(jiàn)圖2）。

圖2 過(guò)去10 年亞洲LNG 年度現(xiàn)貨最高價(jià)與最低價(jià)差值

1.2 LNG 現(xiàn)貨市場(chǎng)波動(dòng)影響因素

1.2.1 全年LNG 現(xiàn)貨價(jià)格低點(diǎn)形成原因

2013年亞洲LNG現(xiàn)貨最低價(jià)出現(xiàn)在5月，溫度上升將JKM 價(jià)格從20 美元/百萬(wàn)英熱單位拉低至14 美元/百萬(wàn)英熱單位的水平。2014 年亞洲LNG 現(xiàn)貨價(jià)格最低點(diǎn)出現(xiàn)在12 月，主要原因是當(dāng)時(shí)油價(jià)大跌，導(dǎo)致終端用戶大量消費(fèi)油品而對(duì)LNG需求下降。

從2015 年開(kāi)始，澳大利亞大批LNG 項(xiàng)目投產(chǎn)，受供應(yīng)沖擊影響，亞洲LNG現(xiàn)貨價(jià)格一路回落，年內(nèi)LNG現(xiàn)貨最低價(jià)在10月初達(dá)到6.50美元/百萬(wàn)英熱單位。2017—2018年，季節(jié)性需求下降再次令亞洲LNG現(xiàn)貨價(jià)格在春季入夏時(shí)期達(dá)到年度最低。2019年開(kāi)始美國(guó)LNG項(xiàng)目大量投產(chǎn)，供應(yīng)沖擊打壓JKM 價(jià)格，第三季度達(dá)到年度最低，4.11美元/百萬(wàn)英熱單位。

2020年新冠疫情和氣溫雙重因素沖擊使亞洲LNG現(xiàn)貨價(jià)格在4月達(dá)到歷史最低，為1.82美元/百萬(wàn)英熱單位。2021 年全球LNG 市場(chǎng)回暖，但進(jìn)入3 月以來(lái)氣溫大幅回升造成現(xiàn)貨價(jià)格下跌至全年最低，達(dá)5.56 美元/百萬(wàn)英熱單位。2022 年國(guó)際LNG 市場(chǎng)發(fā)生變化，全年價(jià)格低點(diǎn)出現(xiàn)在1 月下旬，達(dá)18.95 美元/百萬(wàn)英熱單位，其原因是2021—2022年供暖季天氣溫暖，LNG消費(fèi)不及預(yù)期。

1.2.2 全年LNG 現(xiàn)貨價(jià)格高點(diǎn)形成原因

相對(duì)于LNG 現(xiàn)貨價(jià)格低點(diǎn)，全年LNG 現(xiàn)貨價(jià)格高點(diǎn)出現(xiàn)的確定性更高，幾乎都出現(xiàn)在供暖季貨物交易窗口。只有在2022 年3 月7 日J(rèn)KM 價(jià)格收于歷史最高的84.76美元/百萬(wàn)英熱單位，原因是俄烏沖突暴發(fā)引起市場(chǎng)恐慌情緒。

綜上，需求沖擊特別是氣溫變化導(dǎo)致亞洲LNG現(xiàn)貨低點(diǎn)和高點(diǎn)在多數(shù)時(shí)間分別出現(xiàn)在淡季和供暖季貨物交易窗口，供應(yīng)沖擊和市場(chǎng)情緒因素在少數(shù)時(shí)間扭曲季節(jié)性市場(chǎng)變化，市場(chǎng)低點(diǎn)和高點(diǎn)的形成是需求、供應(yīng)和市場(chǎng)情緒三因子作用結(jié)果，但需求在價(jià)格低點(diǎn)和高點(diǎn)決定中扮演更關(guān)鍵的角色[3]。

2 LNG 現(xiàn)貨資源擇時(shí)采購(gòu)策略

前面的復(fù)盤(pán)分析表明，每年3月、4月即期和冬季遠(yuǎn)期的現(xiàn)貨價(jià)格處在相對(duì)低位水平，在供暖季貨物采購(gòu)窗口現(xiàn)貨價(jià)格水平較高，因此春季入夏時(shí)期是較好的現(xiàn)貨采購(gòu)窗口。本文構(gòu)建的LNG現(xiàn)貨資源擇時(shí)采購(gòu)策略分為兩部分：一是在3月、4 月進(jìn)行冬季現(xiàn)貨布局。假設(shè)貿(mào)易公司在現(xiàn)貨采購(gòu)窗口買(mǎi)入12月、1月和2月各一船現(xiàn)貨（固定價(jià)或用套保鎖價(jià)），冬季貨物成交水平參照遠(yuǎn)期紙貨價(jià)格。二是預(yù)期從3 月開(kāi)始市場(chǎng)隨氣溫變化將出現(xiàn)持續(xù)回落狀態(tài)，在價(jià)格出現(xiàn)反彈時(shí)機(jī)擇時(shí)進(jìn)行現(xiàn)貨采購(gòu)。雙均線策略能敏銳地捕捉市場(chǎng)趨勢(shì)的反轉(zhuǎn)[4]，使用JKM價(jià)格5日和10日均線進(jìn)行分析，JKM價(jià)格5日均線突破10日均線的金叉時(shí)點(diǎn)進(jìn)行交易[5]。

使用JKM 現(xiàn)貨和紙貨歷史數(shù)據(jù)對(duì)LNG 現(xiàn)貨資源擇時(shí)采購(gòu)策略進(jìn)行回測(cè)，由于JKM紙貨市場(chǎng)近幾年才迅速發(fā)展，數(shù)據(jù)記錄僅從2015 年開(kāi)始，因此，回測(cè)從2015年到2022年。從回測(cè)情況看，除2015 年、2019 年和2022 年以外，LNG 現(xiàn)貨資源擇時(shí)采購(gòu)策略交易點(diǎn)采購(gòu)時(shí)機(jī)選擇與年內(nèi)實(shí)際低點(diǎn)較接近，較好地把握貿(mào)易時(shí)機(jī)。2016 年和2017年LNG現(xiàn)貨資源擇時(shí)采購(gòu)策略觸發(fā)了兩次現(xiàn)貨交易，2022年觸發(fā)了三次現(xiàn)貨交易，其余年份觸發(fā)了一次現(xiàn)貨交易（見(jiàn)表1）。2015年、2019年和2022年雖未能在年內(nèi)低點(diǎn)窗口進(jìn)行交易，但策略交易價(jià)格與實(shí)際低點(diǎn)差距較小。

表1 LNG 現(xiàn)貨資源擇時(shí)采購(gòu)策略交易時(shí)機(jī)與年內(nèi)實(shí)際低點(diǎn)比較

如果貿(mào)易商不采用任何交易策略，隨行就市進(jìn)行采購(gòu)，那么采購(gòu)價(jià)格按照J(rèn)KM實(shí)際價(jià)格進(jìn)行結(jié)算。將LNG現(xiàn)貨資源擇時(shí)采購(gòu)策略與隨行就市采購(gòu)進(jìn)行比較，可以檢驗(yàn)策略的效果（見(jiàn)圖3）。從圖3看出，2016年、2017年、2020年、2021年和2022 年產(chǎn)生了均超過(guò)3 000 萬(wàn)美元的年收益，2021年盈利最高達(dá)2.6億美元；2015年和2019年出現(xiàn)虧損，2015 年虧損2 000 萬(wàn)美元，2019 年虧損2 500萬(wàn)美元?？傮w來(lái)看，現(xiàn)貨資源擇時(shí)采購(gòu)策略經(jīng)濟(jì)效益較好。

圖3 低點(diǎn)擇時(shí)采購(gòu)策略與隨行就市采購(gòu)的收益價(jià)差

3 短期LNG 現(xiàn)貨資源擇時(shí)采購(gòu)策略

短期來(lái)看，2023—2024年中國(guó)經(jīng)濟(jì)逐步復(fù)蘇，提前獲取LNG 資源不僅是國(guó)內(nèi)天然氣保供的需要，也有助于能源企業(yè)充分利用儲(chǔ)氣設(shè)施優(yōu)化天然氣資源供應(yīng)。從現(xiàn)在至2024年，預(yù)計(jì)全球LNG供應(yīng)維持低位，市場(chǎng)情緒有所修復(fù)，需求雖有較大不確定性，但季節(jié)性波動(dòng)仍然存在，低點(diǎn)擇時(shí)采購(gòu)對(duì)于提高LNG貿(mào)易經(jīng)濟(jì)效益將緩急相濟(jì)。

3.1 全球LNG 供應(yīng)維持低位

2022年全球LNG供應(yīng)較緊，LNG新增投產(chǎn)量約1 400萬(wàn)噸，顯著低于過(guò)去5年年均增長(zhǎng)量（過(guò)去5年年均增長(zhǎng)超過(guò)2 500萬(wàn)噸），全球LNG現(xiàn)貨價(jià)格高位波動(dòng)。2023年，全球LNG供應(yīng)增長(zhǎng)維持低位。據(jù)IHS預(yù)測(cè)，2023年全球LNG新增投產(chǎn)量1 300萬(wàn)噸，與2022年增量水平相當(dāng)。分地區(qū)看，2023年太平洋地區(qū)沒(méi)有新建項(xiàng)目投產(chǎn)，LNG供應(yīng)基本同比持平，預(yù)計(jì)達(dá)1.49 億噸。中東地區(qū)卡塔爾擴(kuò)能項(xiàng)目仍在建設(shè)，由于少數(shù)氣田枯竭減產(chǎn)，該地區(qū)LNG供應(yīng)可能同比略有下滑，由0.98億噸降至0.95億噸左右。2023年供應(yīng)產(chǎn)能增量主要來(lái)自美國(guó)LNG 出口項(xiàng)目，美國(guó)LNG 產(chǎn)量預(yù)計(jì)同比上升800萬(wàn)噸。2024年全球LNG新建產(chǎn)能增量更少，預(yù)計(jì)同比僅增長(zhǎng)400萬(wàn)噸/年左右。美國(guó)是主要的供應(yīng)增長(zhǎng)主體，供應(yīng)增量約800 萬(wàn)噸。但亞洲一些氣田逐漸枯竭，2024年亞洲地區(qū)LNG供應(yīng)預(yù)計(jì)減少500萬(wàn)噸左右。

3.2 市場(chǎng)情緒有望得到修復(fù)

近年來(lái)，全球LNG 價(jià)格波動(dòng)劇烈，市場(chǎng)恐慌情緒成為影響國(guó)際LNG 貿(mào)易的重要因素。早期學(xué)者使用機(jī)器學(xué)習(xí)構(gòu)建了全球地緣政治風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)，從2021年下半年開(kāi)始全球地緣政治指數(shù)大幅波動(dòng)，亞歐LNG價(jià)格波動(dòng)明顯上升，地緣政治摩擦帶來(lái)的情緒變化對(duì)國(guó)際LNG市場(chǎng)產(chǎn)生影響（見(jiàn)圖4）[6]。

圖4 國(guó)際LNG 價(jià)格與市場(chǎng)情緒波動(dòng)

2023—2024年，全球LNG市場(chǎng)情緒將得到修復(fù)，市場(chǎng)恐慌情緒對(duì)價(jià)格的影響預(yù)計(jì)減弱。其一，現(xiàn)在“北溪”管線已經(jīng)斷供，俄氣到歐洲供應(yīng)降至極低水平，如果俄烏地緣政治加劇，俄氣對(duì)歐洲的供應(yīng)影響已經(jīng)大幅下降。其二，市場(chǎng)對(duì)短期的地緣政治形勢(shì)已有所預(yù)期，類(lèi)似俄烏沖突暴發(fā)的情緒沖擊不太可能出現(xiàn)，且歐洲做了大量的天然氣保供準(zhǔn)備，國(guó)際LNG恐慌情緒不會(huì)再出現(xiàn)較大波動(dòng)。

3.3 需求依然是影響市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)的關(guān)鍵因素

2023—2024年，全球LNG供應(yīng)增長(zhǎng)有限，市場(chǎng)恐慌情緒將減弱，但需求仍將有較大不確定性。歐洲在俄烏沖突后建造了大量的LNG接收設(shè)施，短期來(lái)看，歐洲地區(qū)LNG 進(jìn)口將維持高位，但高通脹和政府加息可能導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退，抑制LNG需求的增長(zhǎng)[7]。中國(guó)解除疫情防控有助于LNG需求增長(zhǎng)，但外需疲軟疊加產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的需要為2023—2024年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)帶來(lái)不確定性。較為確定的是，國(guó)際LNG 需求季節(jié)性波動(dòng)仍將存在，并對(duì)LNG 現(xiàn)貨價(jià)格產(chǎn)生影響。歐洲供暖季LNG需求一般能達(dá)到需求淡季的2～3倍，中國(guó)也能達(dá)到2 倍水平，亞洲LNG 現(xiàn)貨低點(diǎn)較大概率在春季入夏時(shí)期出現(xiàn)[8]。

4 結(jié)語(yǔ)

2023—2024 年，全球LNG 新建產(chǎn)能增量有限，LNG現(xiàn)貨價(jià)格變化具有較大的不確定性，抓住有利時(shí)機(jī)采購(gòu)現(xiàn)貨對(duì)于國(guó)內(nèi)能源企業(yè)降本增效和保障我國(guó)天然氣供應(yīng)安全十分重要。深入探究亞洲LNG 現(xiàn)貨價(jià)格的歷史變化規(guī)律，構(gòu)建LNG現(xiàn)貨資源擇時(shí)采購(gòu)策略，為中國(guó)能源企業(yè)有效進(jìn)行LNG現(xiàn)貨貿(mào)易提供幫助。