王文軍

影響國企并購估值的因素

行業(yè)競爭因素 當企業(yè)產(chǎn)能過剩時，如果此時的市場需求量減少，可以采用并購的方式。如果外國商業(yè)力量在國內(nèi)市場的影響力較大，可以對同行業(yè)企業(yè)進行并購，擴大企業(yè)規(guī)模，與外國企業(yè)進行競爭。在法律法規(guī)不斷完善的過程中，國企可以通過并購的方式控制市場，使市場更加規(guī)范。由此可見，行業(yè)競爭因素會對國企并購估值產(chǎn)生一定影響。

企業(yè)戰(zhàn)略因素 戰(zhàn)略因素是國企并購估值的主要影響因素，在并購估值工作中，需要分析企業(yè)的戰(zhàn)略目標，根據(jù)戰(zhàn)略目標選擇合適的并購策略，明確企業(yè)戰(zhàn)略目標的實現(xiàn)方式。國企并購會使企業(yè)更加強大，擴大企業(yè)規(guī)模，將優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)集中到一起，優(yōu)化資源配置方式和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，通過戰(zhàn)略因素影響國企并購估值。

管理隊伍因素 管理團隊在企業(yè)的經(jīng)營和運營中發(fā)揮著重要的作用，管理隊伍會影響國企并購估值結(jié)果，如果管理隊伍具有較高的管理能力和綜合素質(zhì)，企業(yè)的人員、資金、項目都會得到有效管理，國企并購之后，在管理隊伍的有效管理下，各項工作會順利開展，在短時間內(nèi)恢復正常的工作秩序，更好地適應新的環(huán)境和新的工作內(nèi)容。管理隊伍的能力越強，風險應對能力越強，企業(yè)的估值越高。

文化因素 企業(yè)文化會對投資者的投資行為產(chǎn)生一定影響，在并購過程中，兩個企業(yè)的企業(yè)文化需要相互融合，如果企業(yè)文化差異存在較大的差距，兩者的企業(yè)文化就很難融合，員工之間也很容易產(chǎn)生矛盾，文化差異越大，并購效益越差，估值越低。如果企業(yè)文化具有很多相同點，差異較小，就會在并購過程中快速融合，確保各項工作順利銜接，員工之間也會相互幫助、共同合作、公平競爭，帶動整個企業(yè)不斷發(fā)展，由此可知，文化因素也是國企并購估值的重要影響因素。

品牌因素和規(guī)模因素 企業(yè)的品牌形象會對企業(yè)發(fā)展的穩(wěn)定性產(chǎn)生影響，對企業(yè)進行估值時，往往會考慮企業(yè)的品牌。如果企業(yè)具有良好的品牌形象，企業(yè)生產(chǎn)的產(chǎn)品就會受到市場歡迎，受到消費者的喜愛，該企業(yè)產(chǎn)品的銷售量和復購率也會更高，這類企業(yè)的經(jīng)營風險相對較低。對品牌較好的企業(yè)進行并購時，往往會給出較高的估值，所以，企業(yè)的品牌形象會對并購過程中的估值產(chǎn)生影響。另外，企業(yè)的規(guī)模也會對并購估值產(chǎn)生影響，在不考慮其他因素的情況下，規(guī)模較大的企業(yè)往往能夠得到更高的估值。企業(yè)規(guī)模越大，企業(yè)的人群覆蓋率越大，在市場中的占比越高，企業(yè)的盈利能力越強，收益越高，對大規(guī)模企業(yè)進行并購時，往往給出更高的估值。

資產(chǎn)因素和收益因素 對企業(yè)的資產(chǎn)進行分析，根據(jù)資產(chǎn)情況分析企業(yè)的資金周轉(zhuǎn)情況，還可以根據(jù)資產(chǎn)信息判斷企業(yè)設(shè)備的價值和企業(yè)產(chǎn)品的價值，可以利用現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法進行資產(chǎn)評估，評估內(nèi)容包括股東資產(chǎn)。通常，企業(yè)的項目和產(chǎn)品會影響資產(chǎn)價值，如果資產(chǎn)價值較低，就會使估值較低，需要注意的是，資產(chǎn)價值計算非常復雜，需要耗費較多的時間和精力，根據(jù)資產(chǎn)進行估值，具有一定難度。國企進行并購時，還可以根據(jù)企業(yè)的收益情況進行估值，對企業(yè)的凈利潤和利潤率進行分析，還要預測企業(yè)的預期收益，以此來判斷企業(yè)的盈利能力。如果企業(yè)具有較強的風險預測能力和風險防范能力，產(chǎn)品價值較高，企業(yè)就會得到更高的收益，該企業(yè)的估值也會更高。

國企并購估值的方法

成本法 國企可以在并購估值工作中運用重置成本法，在各項條件保持不變的狀態(tài)下，用新的資產(chǎn)替換傳統(tǒng)的資產(chǎn)，兩者有著相同的功能，資產(chǎn)置換需要消耗一定的資金。利用成本法進行估值時，需要企業(yè)的財務報表，以掌握當前的資產(chǎn)情況和負債情況。對每一項需要置換的資產(chǎn)成本進行核算，注意資本的減值情況和虧損情況，調(diào)整資產(chǎn)賬面價值，還要對企業(yè)負債的賬面價值進行調(diào)整，以此來分析資產(chǎn)的市場價值。在并購估值中，需要將每一項資產(chǎn)和負債單獨列出，對每一項資產(chǎn)和負債進行計算，分析每一項資產(chǎn)和負債對企業(yè)價值的影響，在此基礎(chǔ)上進行估值。在價值評估中，應當明確總資產(chǎn)的含義，將全部的單獨資產(chǎn)結(jié)合到一起，就構(gòu)成了總資產(chǎn)，要想判斷企業(yè)的盈利能力，需要對總資產(chǎn)的盈利能力進行分析，不能簡單將單個資產(chǎn)相加，這種評估方式無法獲得準確的資產(chǎn)總價值和資產(chǎn)總收入。成本法具有較強的實用性，但是在應用過程中，容易忽視企業(yè)的總價值，沒有關(guān)注企業(yè)未來發(fā)展中的潛在價值，評估人員過度關(guān)注資產(chǎn)置換成本價值，存在一定缺陷。

市場法 國企可以在并購估值中運用市場法，該方法屬于相對估值方法。根據(jù)企業(yè)資產(chǎn)尋找相同資產(chǎn)或相似資產(chǎn)，對同類資產(chǎn)進行分析，衡量資產(chǎn)的公允價值，以此來評估企業(yè)資產(chǎn)的價值。利用市場法進行估值時，需要分析同類公司的市場價值，將其當成國企并購估值的標準，使用科學的方法，分析企業(yè)資產(chǎn)的價值。要想應用該方法，需要滿足一定的條件，要保證企業(yè)價值的穩(wěn)定性，根據(jù)企業(yè)的營業(yè)收入、凈資產(chǎn)、凈利潤等數(shù)據(jù)衡量企業(yè)的市場價值。利用市場法進行估值時，要分析企業(yè)價值的影響因素，與同類企業(yè)進行對比，獲取同類企業(yè)的市場價格，根據(jù)獲取數(shù)據(jù)計算平均數(shù)，將平均值作為估值標準。對關(guān)鍵變量進行分析，找到類似的資產(chǎn)，同時還要確定關(guān)鍵變量因子，對相關(guān)數(shù)據(jù)進行計算，得到企業(yè)的估值結(jié)果。在分析過程中，需要構(gòu)建相對價值模型，一方面，應當構(gòu)建市盈率模型和市銷率模型等，根據(jù)市場價格的變化情況進行估值；另一方面，對企業(yè)實體價值進行分析，以此來構(gòu)建價值評估模型。

收益法 利用收益法對企業(yè)價值進行評估，需要構(gòu)建折現(xiàn)現(xiàn)金流量模型，根據(jù)折現(xiàn)現(xiàn)金流量模型進行估值時，需要對企業(yè)未來的現(xiàn)金流量進行分析，還要考慮風險因素，根據(jù)風險因素影響下的折現(xiàn)率進行估值，衡量企業(yè)的資產(chǎn)價值?，F(xiàn)金流量折現(xiàn)模型主要包括三個關(guān)鍵參數(shù)，第一個關(guān)鍵參數(shù)是資本成本，第二個關(guān)鍵參數(shù)是時間序列，第三個關(guān)鍵參數(shù)是現(xiàn)金流量。其中，對時間序列進行分析時，需要準確預測未來現(xiàn)金流形成的詳細時間。利用收益法進行估值的過程中，應當對企業(yè)資產(chǎn)的未來收益進行預估，經(jīng)過預估和計算，得到現(xiàn)金流量，將現(xiàn)金流量折現(xiàn)后，計算總和，由此得到企業(yè)的總價值。運用收益法時，國企可以控制并購成本，對未來的盈利進行預測，為投資決策提供參考。收益法存在一定的不足，很難保證預測和估算的準確性，有可能會忽視一部分具有發(fā)展?jié)摿Φ膬r值，收益法也不能對無形資產(chǎn)價值進行評估，導致估值結(jié)果發(fā)生偏差。根據(jù)現(xiàn)金流量來源進行劃分，可以將現(xiàn)金流量模型劃分為三個類別，分別是股息、權(quán)益、實際的現(xiàn)金流量模型。

實物期權(quán)法 國企可以在并購估值工作中運用實物期權(quán)法，對期權(quán)價值進行評估時，可以參考兩種模型，一種是Black-Scholes期權(quán)定價模型，另一種是二叉樹定價模型。二叉樹定價模型比較直觀和簡單，可以在較短的時間內(nèi)處理期權(quán)數(shù)據(jù)，但是，運用該模型時，需要考慮多方面的因素，與之相比，BS期權(quán)定價模型更適合應用在并購估值工作中。企業(yè)的期權(quán)包含實物期權(quán)，該期權(quán)主要來源于企業(yè)的財務期權(quán)，資產(chǎn)所有者享有選擇權(quán)，可以根據(jù)實際需求選擇個人資產(chǎn)或者總資產(chǎn)，以此來獲得更多的經(jīng)濟利益。可以將其當成投資決策工具，對資產(chǎn)投資進行決策時，可以參考期權(quán)模型，對實物資產(chǎn)進行分析，衡量企業(yè)的隱含價值，預測投資風險，分析獲利能力和投資特點。

總之，影響國企并購估值的因素較多，需要對各個因素進行分析和控制，使用科學的估值方法，在估值過程中遵循客觀性、謹慎性等原則，保證企業(yè)估值的準確性，根據(jù)企業(yè)估值結(jié)果做出科學的決策，通過并購估值提高國企的經(jīng)濟效益，優(yōu)化企業(yè)結(jié)構(gòu)和資源配置，保證企業(yè)持續(xù)發(fā)展。

作者單位：山東省鑫誠恒業(yè)集團有限公司