李媛媛,殷俊明,錢駕佳,姜 喬

(1. 南京審計(jì)大學(xué) 社會(huì)審計(jì)學(xué)院,江蘇 南京 211815;2. 南京信息工程大學(xué) 商學(xué)院,江蘇 南京 210044;3. 南京審計(jì)大學(xué) 會(huì)計(jì)學(xué)院,江蘇 南京 211815)

一、 引言

隨著“創(chuàng)新、協(xié)調(diào)、綠色、開(kāi)放、共享”理念的深入人心,資本市場(chǎng)中各參與者除了考慮傳統(tǒng)的財(cái)務(wù)指標(biāo)外,亦將綠色投資、可持續(xù)發(fā)展放在了十分重要的地位,在此基礎(chǔ)上環(huán)境(E)、社會(huì)(S)和公司治理(G)即ESG這一概念應(yīng)運(yùn)而生。上市公司提供有關(guān)環(huán)境、社會(huì)和治理因素的信息,并接受評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)行ESG評(píng)級(jí),投資者和其他金融市場(chǎng)參與者獲取有關(guān)ESG的信息,并做出買入或賣出與否的決策[1]。隨著ESG認(rèn)可度的不斷提升,越來(lái)越多的投資者在決策中考慮被投資公司的ESG表現(xiàn),將其納入投資選擇評(píng)價(jià)指標(biāo)。ESG評(píng)價(jià)源于早期的企業(yè)社會(huì)責(zé)任評(píng)價(jià),強(qiáng)調(diào)企業(yè)在追求利潤(rùn)最大化的同時(shí)要兼顧對(duì)他人和社會(huì)的貢獻(xiàn)。相對(duì)于傳統(tǒng)的企業(yè)社會(huì)責(zé)任評(píng)價(jià),ESG將環(huán)境、社會(huì)和公司治理三個(gè)方面的評(píng)價(jià)進(jìn)行系統(tǒng)整合,更具系統(tǒng)性。同時(shí),ESG作為綠色和社會(huì)責(zé)任投資的評(píng)價(jià)工具,在資本市場(chǎng)上更具標(biāo)尺性和接受性。ESG作為一種量化評(píng)價(jià)指標(biāo)更易于各方進(jìn)行比較與評(píng)價(jià),因此一些第三方的ESG評(píng)價(jià)機(jī)構(gòu)作為金融中介鏈參與到資本市場(chǎng)的正常運(yùn)轉(zhuǎn)中。因此,從資本市場(chǎng)的角度來(lái)說(shuō),使用ESG衡量企業(yè)的環(huán)境、社會(huì)和經(jīng)濟(jì)綜合績(jī)效更為合適。目前學(xué)術(shù)界在企業(yè)社會(huì)責(zé)任方面已涌現(xiàn)出一系列文章,發(fā)現(xiàn)履行社會(huì)責(zé)任在增加消費(fèi)者購(gòu)買意愿[2]、提高員工幸福感[3]、改善投資效率[4]等方面有顯著促進(jìn)作用。但是從金融中介鏈的角度出發(fā),資本市場(chǎng)能否發(fā)揮“抑惡揚(yáng)善”的作用,以及能否幫助企業(yè)在積極承擔(dān)環(huán)境、社會(huì)和公司治理等方面責(zé)任的同時(shí)獲得盈利和發(fā)展所需的資源并提高企業(yè)的績(jī)效產(chǎn)出,這些問(wèn)題值得深入研究。

創(chuàng)新是企業(yè)適應(yīng)環(huán)境變化,保持企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)獲利能力和發(fā)展?jié)摿Φ谋匾獥l件[5]。隨著“碳達(dá)峰”“碳中和”目標(biāo)的不斷落實(shí),企業(yè)不斷推陳出新,進(jìn)而采用了綠色低碳的生產(chǎn)模式。ESG表現(xiàn)較好的企業(yè)是否能憑借較高的聲譽(yù)、較強(qiáng)的社會(huì)責(zé)任活動(dòng)來(lái)獲取更多的綠色創(chuàng)新成果,進(jìn)而更好地適應(yīng)“綠色經(jīng)濟(jì)”?進(jìn)一步,在有益于社會(huì)的同時(shí),企業(yè)開(kāi)展綠色創(chuàng)新是否會(huì)增加自身價(jià)值?鑒于以上問(wèn)題,本文經(jīng)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn):ESG表現(xiàn)較好的企業(yè)會(huì)有更強(qiáng)的綠色創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)力,獲得更為豐富的綠色創(chuàng)新成果,并最終正向作用于企業(yè)價(jià)值;在這一綠色創(chuàng)造的過(guò)程中,稅收優(yōu)惠起到了部分中介作用;面臨較強(qiáng)融資約束的企業(yè)更有動(dòng)力提升自己的ESG水平以提高自身綠色創(chuàng)造成果。本文可能的貢獻(xiàn)在于以下幾方面:(1)驗(yàn)證了ESG責(zé)任的應(yīng)用價(jià)值。企業(yè)注重自身ESG方面的表現(xiàn),不僅有益于社會(huì)、環(huán)境、員工利益,而且有助力于企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。(2)豐富了企業(yè)創(chuàng)新領(lǐng)域的研究文獻(xiàn),當(dāng)前學(xué)術(shù)界對(duì)創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)因素的研究已趨于飽和,但鮮有文獻(xiàn)從綠色可持續(xù)的角度探索對(duì)創(chuàng)新的影響。本文從綠色金融所引致的ESG這一新興概念來(lái)體現(xiàn)其對(duì)綠色創(chuàng)新的貢獻(xiàn),拓展了創(chuàng)新領(lǐng)域研究成果。(3)拓展了企業(yè)履行ESG責(zé)任的作用路徑和異質(zhì)性研究。本文發(fā)現(xiàn)企業(yè)在提高ESG表現(xiàn)以增加綠色創(chuàng)新產(chǎn)出的過(guò)程中,稅收優(yōu)惠起到了一定的中介作用,且面臨更高融資約束的企業(yè)更有動(dòng)機(jī)提升ESG水平,最終為企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展提供資源稟賦,助力綠色創(chuàng)新。

二、 文獻(xiàn)回顧與假說(shuō)提出

(一) 文獻(xiàn)回顧:ESG及其經(jīng)濟(jì)后果

ESG是一種關(guān)注環(huán)境、社會(huì)和公司治理三方面價(jià)值的投資理念和企業(yè)評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)。2004年,聯(lián)合國(guó)環(huán)境規(guī)劃署金融倡議組織(UNEP FI)聯(lián)合其他機(jī)構(gòu)首次提出了ESG這一概念,并將其作為全面考核投資對(duì)象非財(cái)務(wù)因素的重要標(biāo)準(zhǔn)。此后,ESG投資在歐美發(fā)達(dá)資本市場(chǎng)蓬勃發(fā)展,高盛、MSCI等兩千多家機(jī)構(gòu)陸續(xù)成為ESG領(lǐng)域的合作伙伴。我國(guó)在ESG領(lǐng)域雖起步較晚,但發(fā)展迅速。2017年證監(jiān)會(huì)開(kāi)啟了ESG領(lǐng)域?qū)ｍ?xiàng)研究并出臺(tái)了相關(guān)監(jiān)管措施,此后ESG投資在我國(guó)蓬勃發(fā)展。據(jù)2020中國(guó)責(zé)任投資年度報(bào)告顯示,截至2020年,我國(guó)綠色信貸余額已達(dá)11.55萬(wàn)億人民幣。作為責(zé)任投資衍生產(chǎn)物的ESG評(píng)級(jí)在為企業(yè)提供了一份“綠色答卷”的同時(shí)亦為學(xué)術(shù)界探討企業(yè)環(huán)境與社會(huì)責(zé)任提供了新思路。

近年來(lái),關(guān)于ESG變現(xiàn)的溢出效應(yīng)國(guó)內(nèi)外學(xué)者展開(kāi)了一系列研究。投資者在選擇投資對(duì)象時(shí),除考量基本財(cái)務(wù)指標(biāo)外,亦會(huì)將企業(yè)社會(huì)責(zé)任的履行情況納入考評(píng)范圍。從投資者層面來(lái)看,一方面許多投資基金逐漸在碳密集行業(yè)等高排放產(chǎn)業(yè)撤資[6],另一方面投資者對(duì)高ESG表現(xiàn)的企業(yè)展現(xiàn)其投資興趣,有助于降低ESG良好企業(yè)的融資成本[7]。從企業(yè)層面來(lái)看,ESG表現(xiàn)好的企業(yè)具有更低的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和公司特質(zhì)風(fēng)險(xiǎn)[8],并且通過(guò)提高ESG得分可以降低企業(yè)的股價(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)[1]、減少審計(jì)費(fèi)用[9]、提高企業(yè)的財(cái)務(wù)績(jī)效[10]。綠色創(chuàng)新深刻影響長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展能力和社會(huì)可持續(xù)發(fā)展?jié)摿?因此關(guān)于ESG表現(xiàn)對(duì)綠色創(chuàng)新的作用還值得進(jìn)一步探索。

(二) 理論分析與假設(shè)提出

綠色創(chuàng)新是指企業(yè)以節(jié)能減排為目的,通過(guò)發(fā)明創(chuàng)造實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)效益與低碳環(huán)保的雙豐收。同樣,“綠色可持續(xù)”是ESG理念的關(guān)鍵要素,如果企業(yè)在創(chuàng)新過(guò)程中不把重點(diǎn)放在環(huán)境友好型產(chǎn)品的設(shè)計(jì)研發(fā)上,那么就與ESG的發(fā)展理念背道而馳。企業(yè)為了突破傳統(tǒng)生產(chǎn)模式下高排放高污染的局限,需要置換原有設(shè)備,更新原有產(chǎn)品,從而與企業(yè)綠色創(chuàng)新相協(xié)調(diào)[11]。

麥肯錫的調(diào)查報(bào)告顯示,企業(yè)參與社會(huì)公益活動(dòng),有助于其產(chǎn)品和技術(shù)創(chuàng)新的開(kāi)展,從而提升客戶價(jià)值創(chuàng)造的能力[12]。從聲譽(yù)理論的角度出發(fā),企業(yè)積極披露ESG責(zé)任履行情況并在第三方評(píng)級(jí)環(huán)節(jié)表現(xiàn)較好時(shí),會(huì)向社會(huì)表現(xiàn)出企業(yè)積極承擔(dān)環(huán)境、社會(huì)、公司治理等方面責(zé)任的積極聲譽(yù)形象。一個(gè)注重保障員工權(quán)益及承擔(dān)環(huán)保等各項(xiàng)責(zé)任的企業(yè)更有可能獲得員工、投資者、供應(yīng)鏈上下游企業(yè)的信任感和忠誠(chéng)度[13]。這將有助于企業(yè)及時(shí)知悉并快速響應(yīng)市場(chǎng)需求變化,進(jìn)而推出與之相對(duì)應(yīng)的產(chǎn)品。這種交流互動(dòng)有助于產(chǎn)生新想法并實(shí)現(xiàn)“質(zhì)的飛躍”[14]。從資源依賴的角度出發(fā),企業(yè)創(chuàng)新需要資金和技術(shù)扶持,在“綠色低碳”成為主流價(jià)值的今天,企業(yè)更加注重ESG表現(xiàn)。在政府的主導(dǎo)下企業(yè)會(huì)獲得更多的銀行信貸支持、商業(yè)合作和高校之間的產(chǎn)學(xué)合作,這將為企業(yè)的研發(fā)創(chuàng)新提供長(zhǎng)足動(dòng)力[15]。然而新古典學(xué)派認(rèn)為企業(yè)進(jìn)行更多的社會(huì)公益活動(dòng)是管理者為了個(gè)人名譽(yù)犧牲股東利益的代理問(wèn)題[16]。因此從這一角度出發(fā),企業(yè)ESG責(zé)任表現(xiàn)越好,反而會(huì)增加代理問(wèn)題,導(dǎo)致企業(yè)更加重視短視行為,從而抑制創(chuàng)新。

盡管不排除存在少數(shù)的自利動(dòng)機(jī),履行ESG責(zé)任是全社會(huì)形成的普遍共識(shí)。以及考慮到我國(guó)更加強(qiáng)調(diào)個(gè)人和企業(yè)的社會(huì)價(jià)值這一基本國(guó)情,本文預(yù)計(jì),從整體角度看ESG表現(xiàn)能夠提高企業(yè)綠色創(chuàng)新水平。由此提出以下假說(shuō)。

假說(shuō)1:在其他條件不變時(shí),ESG表現(xiàn)與企業(yè)的綠色創(chuàng)新水平正相關(guān)。

ESG表現(xiàn)有利于聚集綠色創(chuàng)新所需的資源,包括吸引各類創(chuàng)新要素以及改善與政府、社區(qū)和其他利益相關(guān)者之間的關(guān)系。其中,良好的ESG表現(xiàn)有利于企業(yè)改善與政府之間的關(guān)系,樹(shù)立良好的企業(yè)公民形象,從而有助于企業(yè)獲取一定的稅收優(yōu)惠。稅收作為國(guó)家調(diào)整企業(yè)自利動(dòng)機(jī)及促進(jìn)企業(yè)良性發(fā)展的重要手段,會(huì)獎(jiǎng)勵(lì)注重社會(huì)責(zé)任、積極承擔(dān)社會(huì)義務(wù)的企業(yè),從而減少企業(yè)實(shí)際稅負(fù)[17]。從實(shí)務(wù)層面來(lái)看,企業(yè)積極從事ESG活動(dòng),如精準(zhǔn)扶貧、環(huán)境保護(hù)、員工權(quán)益保障等,也會(huì)得到一定的減免優(yōu)惠。因此,企業(yè)在提高自己ESG表現(xiàn)的同時(shí)會(huì)獲得稅收獎(jiǎng)勵(lì)。

企業(yè)的綠色創(chuàng)造活動(dòng)與政府的獎(jiǎng)勵(lì)和扶持息息相關(guān)。以往研究指出,稅收優(yōu)惠比直接的政府補(bǔ)助更有助于提高創(chuàng)新績(jī)效[18]。稅收優(yōu)惠不僅可以減少企業(yè)的研發(fā)成本,緩解企業(yè)創(chuàng)造過(guò)程的資金約束,進(jìn)而助力企業(yè)創(chuàng)新[19],也可以在企業(yè)創(chuàng)新與稅收優(yōu)惠之間形成良性循環(huán)[20]。因此,稅收優(yōu)惠對(duì)于ESG促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新起到了一定的中介作用?；谝陨戏治?本文認(rèn)為企業(yè)可以憑借ESG表現(xiàn)獲得稅收優(yōu)惠并提高企業(yè)的綠色創(chuàng)新水平。

假說(shuō)2:稅收優(yōu)惠在ESG表現(xiàn)作用于企業(yè)的創(chuàng)新過(guò)程中發(fā)揮一定的中介作用。

“綠水青山就是金山銀山”清晰地闡釋了環(huán)境績(jī)效轉(zhuǎn)化為經(jīng)濟(jì)績(jī)效的道理,這種轉(zhuǎn)化的效率與效果也受到經(jīng)營(yíng)環(huán)境和企業(yè)特征的影響。商業(yè)模式、財(cái)務(wù)狀況甚至經(jīng)營(yíng)地點(diǎn)的差異,均對(duì)ESG作用于企業(yè)綠色創(chuàng)新產(chǎn)生一定的影響。融資約束是抑制企業(yè)創(chuàng)新水平的重要因素[21],對(duì)于融資約束程度較小的企業(yè)來(lái)說(shuō),其開(kāi)展企業(yè)價(jià)值最大化活動(dòng)不會(huì)受到資金等方面的限制,因此通過(guò)提高企業(yè)的ESG表現(xiàn)來(lái)促進(jìn)綠色創(chuàng)新產(chǎn)出水平的意愿相對(duì)較小。此外綠色創(chuàng)新之路不是一帆風(fēng)順的,在獲取資源、研發(fā)投入、成果展出的過(guò)程存在著較多未知因素[22]。當(dāng)面臨較高的融資約束時(shí),企業(yè)作為融資需求者會(huì)更有動(dòng)機(jī)推陳出新,抓住“ESG”這一契機(jī)加以利用,使得商業(yè)銀行等融資供給者可以以較低的信息搜索成本發(fā)現(xiàn)這些“德才兼?zhèn)洹钡钠髽I(yè)[23],減少資本市場(chǎng)的信息不對(duì)稱,降低融資成本,從而為企業(yè)的綠色創(chuàng)新注入活力。

假說(shuō)3:ESG表現(xiàn)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的促進(jìn)作用在融資約束較強(qiáng)的企業(yè)中更為顯著。

企業(yè)提高ESG表現(xiàn)及開(kāi)展一系列綠色研發(fā)被認(rèn)為是一種積極履行社會(huì)責(zé)任的溢出效應(yīng),那么在“利他”的同時(shí)是否也會(huì)提高自身的績(jī)效成果呢?以往研究形成了兩種相反的觀點(diǎn)。大部分學(xué)者肯定了在踐行社會(huì)責(zé)任及提高環(huán)保投資以“利他”的同時(shí)亦會(huì)“利己”。從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看,通過(guò)提高低碳環(huán)保投資所帶來(lái)的企業(yè)形象提升會(huì)助力于增加企業(yè)的營(yíng)業(yè)收入并最終提升企業(yè)價(jià)值[24]。除此之外,履行社會(huì)責(zé)任帶來(lái)的綠色創(chuàng)新有助于企業(yè)推出節(jié)能高效的服務(wù)和產(chǎn)品設(shè)備,提高企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力,并最終正向作用于企業(yè)價(jià)值[25]。當(dāng)然亦有少部分學(xué)者提出了與之相反的觀點(diǎn)。綠色產(chǎn)業(yè)投資增加會(huì)耗費(fèi)企業(yè)大量的資金和人力成本,使其舍棄了本可以帶來(lái)更高獲利能力且更具效率的方案,從而會(huì)降低企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)并損害企業(yè)價(jià)值[26]。因此關(guān)于企業(yè)通過(guò)提高綠色創(chuàng)新能否提高自身價(jià)值是一個(gè)具有爭(zhēng)議的命題。當(dāng)然本研究依舊依據(jù)多數(shù)學(xué)者的觀點(diǎn)和目前國(guó)際社會(huì)對(duì)于“綠水青山就是金山銀山”的普遍共識(shí),提出假說(shuō)4。

假說(shuō)4:ESG提高企業(yè)綠色創(chuàng)新水平將會(huì)提升企業(yè)價(jià)值。

三、 數(shù)據(jù)來(lái)源與模型建立

(一) 樣本與數(shù)據(jù)

由于目前國(guó)際主流ESG評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)如MSCI、湯森路透、FSTE等對(duì)中國(guó)企業(yè)的評(píng)價(jià)并不完全符合中國(guó)國(guó)情。例如,“專項(xiàng)扶貧”是當(dāng)前所有企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任的重要一環(huán),但關(guān)于企業(yè)扶貧的力度與成果并未納入國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的ESG評(píng)價(jià)體系中。因此,基于ESG評(píng)級(jí)結(jié)果的適當(dāng)性與可獲得性,本文采用針對(duì)我國(guó)企業(yè)設(shè)定的中證ESG數(shù)據(jù)庫(kù)反映樣本企業(yè)的ESG表現(xiàn),并結(jié)合商道融綠ESG數(shù)據(jù)庫(kù)進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。綠色創(chuàng)新數(shù)據(jù)來(lái)自綠色專利研究數(shù)據(jù)庫(kù),其余調(diào)節(jié)變量、中介變量、控制變量均來(lái)自CSMAR。由于ESG投資為新興概念,評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)大范圍披露時(shí)間較短,本文結(jié)合數(shù)據(jù)可獲得性與滯后期需求將樣本期定為2017—2019年,并做如下處理:(1)刪除金融企業(yè);(2)刪除ST、*ST的企業(yè);(3)刪除數(shù)據(jù)異常的企業(yè)(例如資產(chǎn)負(fù)債率大于1)。最終得到了3939個(gè)樣本。

(二) 模型與變量

本文建立式(1)的模型以驗(yàn)證前文提出的研究假說(shuō)。

Inoit=?0+?1ESGit+?2Cashit-1+?3Levit-1+?4Idrit-1+?5Sizeit-1+?6PPEit-1+?7Growthit-1

+?8Ageit-1+εit

(1)

1. 被解釋變量——企業(yè)綠色創(chuàng)新水平(Ino)

參照劉鳳朝等[27]及Changetal.[28]的研究,本文選擇綠色專利申請(qǐng)數(shù)量和綠色專利獲得數(shù)量作為綠色創(chuàng)新的代理變量。由于創(chuàng)新的產(chǎn)出具有一定的時(shí)滯性,故本文將所有控制變量做了一階滯后處理。由于ESG表現(xiàn)是一種“事后”打分評(píng)價(jià),故未做滯后處理。

2. 解釋變量——ESG表現(xiàn)(ESG)

由于中證ESG數(shù)據(jù)庫(kù)的評(píng)級(jí)結(jié)果均位于C與AAA之間,為便于進(jìn)行回歸分析,本文參照馬榕和石曉軍[29]對(duì)于債券信用評(píng)級(jí)采用的賦值模式,將ESG表現(xiàn)為C、CC、CCC、B、BB、BBB、A、AA、AAA的企業(yè)分別賦值為1、2、3、4、5、6、7、8、9。

3. 調(diào)節(jié)變量——融資約束程度(KZ)

參照王亮亮[30]運(yùn)用主層次分析法構(gòu)建融資約束指數(shù)(KZ指數(shù))衡量企業(yè)的融資約束程度。首先對(duì)全樣本各年度經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額(CF)、現(xiàn)金股利(Div)、現(xiàn)金持有水平(Cash)、資產(chǎn)負(fù)債率(LEV)和TobinQ等五項(xiàng)指標(biāo)分別除以上一期總資產(chǎn),若CF、Div、Cash低于中位數(shù),則Ki取1(i=1,2,3),反之Ki=0;若LEV、TobinQ高于中位數(shù),則Kj=1(j=4,5),反之Kj=0。令KZ=K1+K2+K3+K4+K5,將計(jì)算出的KZ值作為因變量,CF、Div、Cash、LEV、TobinQ作為自變量進(jìn)行Logit回歸,并利用回歸結(jié)果預(yù)測(cè)出每家公司所面臨的融資約束程度。KZ指數(shù)越大,企業(yè)面臨的融資約束程度越強(qiáng)。

4. 中介變量——稅收優(yōu)惠(ERP)

參考胡華夏等[31]的做法,采用所得稅費(fèi)用與息稅前利潤(rùn)比例的相反數(shù)衡量稅收優(yōu)惠程度,該數(shù)值越大,表明優(yōu)惠程度越高。

本文根據(jù)以往文獻(xiàn)選擇現(xiàn)金流、資產(chǎn)負(fù)債率、獨(dú)立董事占比、規(guī)模、長(zhǎng)期資產(chǎn)、收入增長(zhǎng)率、上市時(shí)長(zhǎng)作為控制變量。為了緩解極端值對(duì)研究結(jié)果的影響,本文對(duì)所有連續(xù)變量做了上下1%水平的縮尾處理。具體變量定義見(jiàn)表1。

表1 變量選取及度量手段

四、 實(shí)證結(jié)果

(一) 描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果

從表2可以看出,綠色專利申請(qǐng)量與綠色專利獲得量大致相似,平均值均在2左右,標(biāo)準(zhǔn)差均位于1以上,說(shuō)明不同企業(yè)之間存在較大的差異。從ESG表現(xiàn)來(lái)看,最低值為1(C),最高值為9(AAA),大部分企業(yè)的ESG表現(xiàn)位于6(BBB)左右,被納入ESG評(píng)級(jí)范圍的企業(yè)大體表現(xiàn)尚可,說(shuō)明目前我國(guó)上市公司決策層重視其ESG表現(xiàn),這也與MSCI亞太研究團(tuán)隊(duì)認(rèn)為ESG投資在中國(guó)蓬勃發(fā)展的觀點(diǎn)相吻合。企業(yè)整體所得稅費(fèi)用占息稅前利潤(rùn)的比例為12%左右,與經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)相吻合。融資約束均值為1.94,標(biāo)準(zhǔn)差為1.23,不同企業(yè)的融資約束存在較大差異,有必要進(jìn)行分組檢驗(yàn)。其余控制變量分布情況見(jiàn)表2。

表2 主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)

(二) 回歸結(jié)果

表3展示了ESG表現(xiàn)與企業(yè)綠色創(chuàng)新的基準(zhǔn)回歸結(jié)果。列(1)和列(2)為普通OLS回歸結(jié)果。在列(1)中ESG表現(xiàn)與綠色專利申請(qǐng)數(shù)量的系數(shù)為0.067,且在1%的水平下顯著。在列(2)中ESG表現(xiàn)與綠色專利獲得量的系數(shù)為0.062,且在1%的水平下顯著,從而證明了注重可持續(xù)發(fā)展并踐行社會(huì)責(zé)任的企業(yè)會(huì)有較高的綠色創(chuàng)新產(chǎn)出。為了排除企業(yè)層面無(wú)法觀測(cè)的因素對(duì)綠色創(chuàng)新成果的干擾,本文采用了固定效應(yīng)模型重新進(jìn)行回歸,于列(3)和列(4)所示?；貧w結(jié)果表明,無(wú)論是列(3)中的綠色專利申請(qǐng)量還是列(4)中的綠色專利獲得量其系數(shù)均為正,且分別在5%和10%的水平下顯著。該結(jié)果表明企業(yè)ESG表現(xiàn)的提高會(huì)提升綠色創(chuàng)新產(chǎn)出水平,假說(shuō)1得以驗(yàn)證。

表3 ESG表現(xiàn)與企業(yè)基準(zhǔn)回歸結(jié)果

(三) 穩(wěn)健性分析

本文采取如下策略進(jìn)行穩(wěn)健性分析。

1. 更換ESG評(píng)級(jí)數(shù)據(jù)

由于ESG評(píng)級(jí)完全依賴于各評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)測(cè)數(shù)據(jù),而采取的打分標(biāo)準(zhǔn)不完全相同。本文為避免評(píng)分標(biāo)準(zhǔn)不同所導(dǎo)致的主觀性偏差,采用商道融綠的ESG評(píng)級(jí)數(shù)據(jù)重新進(jìn)行回歸。

2. 采用滯后項(xiàng)回歸

由于擅長(zhǎng)綠色創(chuàng)新的企業(yè)可能更積極地履行社會(huì)責(zé)任,更注重人與自然的和諧相處,從而擁有較高的ESG表現(xiàn),使結(jié)果具有內(nèi)生性。基于此,在穩(wěn)健性部分本文將表3的ESG回歸結(jié)果滯后一期重新進(jìn)行檢驗(yàn)。

表4的實(shí)證結(jié)果顯示,無(wú)論是采用商道融綠ESG數(shù)據(jù)庫(kù)的評(píng)測(cè)結(jié)果,還是將ESG做滯后一期處理,其回歸結(jié)果均系數(shù)為正,且在1%的水平下顯著。

表4 穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果

五、 拓展分析

(一) 基于稅收優(yōu)惠的中介效應(yīng)檢驗(yàn)

ESG表現(xiàn)較好的企業(yè)向外界傳遞了其積極履行社會(huì)責(zé)任以促進(jìn)社會(huì)可持續(xù)發(fā)展的信號(hào)。那么ESG表現(xiàn)較好的企業(yè)是否會(huì)因承擔(dān)了較多的“社會(huì)屬性”而獲得政府青睞,進(jìn)而獲得稅收優(yōu)惠,最終促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新水平的提高呢?對(duì)于此,本文采用三步遞歸法進(jìn)行中介效應(yīng)檢驗(yàn)。表5中的列(1)及列(2)為表3的基準(zhǔn)回歸結(jié)果,不再贅述。表5中的列(3)顯示了ESG對(duì)稅收優(yōu)惠的回歸結(jié)果,回歸系數(shù)為正,且在5%的水平下顯著。進(jìn)一步將ESG與ERP作為解釋變量對(duì)綠色創(chuàng)新水平進(jìn)行回歸。ESG的回歸系數(shù)均為正數(shù)且在1%的水平下顯著,關(guān)于稅收優(yōu)惠,綠色創(chuàng)新申請(qǐng)量和獲得量的回歸系數(shù)分別在5%和10%的水平下顯著?？梢?jiàn)在ESG水平對(duì)綠色創(chuàng)新的促進(jìn)作用中,稅收優(yōu)惠起到了一定的中介作用。因此通過(guò)提高ESG表現(xiàn),企業(yè)獲得了稅收優(yōu)惠,并進(jìn)一步助力于綠色創(chuàng)新。假說(shuō)2得以驗(yàn)證。

表5 稅收優(yōu)惠的中介效應(yīng)

(二) 基于融資約束的調(diào)節(jié)效應(yīng)檢驗(yàn)

前文已經(jīng)得出ESG評(píng)級(jí)與綠色創(chuàng)新之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系,并且稅收優(yōu)惠在其中起到了一定的中介作用。那么從聲譽(yù)理論與資源依賴?yán)碚摰慕嵌瘸霭l(fā),高ESG表現(xiàn)的企業(yè)會(huì)獲得較高的聲譽(yù),獲得較多的政府扶持和投資者的青睞,為企業(yè)綠色創(chuàng)新注入活力。但是面臨不同的融資約束情況,企業(yè)對(duì)ESG的依賴程度各不相同。表6展示了融資約束的調(diào)節(jié)效應(yīng)。本文將樣本按KZ指數(shù)的中位數(shù)分為高低兩組進(jìn)行分組回歸,并依據(jù)似無(wú)相關(guān)模型進(jìn)行了組間差異檢驗(yàn)(SUR檢驗(yàn))。針對(duì)綠色創(chuàng)新專利申請(qǐng)量的分組回歸結(jié)果即表6的列(1)及列(2)顯示,高融資約束組列(2)的回歸系數(shù)為0.092,且在1%的水平下顯著。而低融資約束組列(1)的回歸系數(shù)為0.036,且僅在10%的水平下顯著?？梢?jiàn)無(wú)論是系數(shù)還是顯著性,低融資約束組回歸結(jié)果均弱于高融資約束組。并且組間差異檢驗(yàn)結(jié)果顯示二者存在顯著差異。綠色專利獲批量也展示了類似的結(jié)果,高融資約束組即列(4)的系數(shù)為0.1在1%的水平下顯著,低融資約束組即列(3)的系數(shù)不顯著。組間差異檢驗(yàn)亦顯示二者存在顯著差異。以上結(jié)果表明,為了獲取發(fā)展資源,面臨較高融資約束的企業(yè)更有動(dòng)力提高ESG表現(xiàn),最終促進(jìn)綠色創(chuàng)新水平的提升。假說(shuō)3得以驗(yàn)證。

表6 融資約束的調(diào)節(jié)效應(yīng)

(三) 基于企業(yè)價(jià)值的作用效果分析

以上研究充分肯定了ESG表現(xiàn)對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新的正向作用,但ESG表現(xiàn)對(duì)企業(yè)價(jià)值的關(guān)系是模糊的。一方面,企業(yè)積極踐行綠色發(fā)展理念會(huì)贏得政府、投資者、客戶等利益相關(guān)方的青睞,有助于提升企業(yè)價(jià)值;另一方面,企業(yè)可能出于自利動(dòng)機(jī)進(jìn)行ESG活動(dòng),用各種“作秀式偽善”吸引社會(huì)關(guān)注,掩蓋其內(nèi)部經(jīng)營(yíng)管理不善的事實(shí),反而抑制企業(yè)價(jià)值提升。甚至當(dāng)企業(yè)過(guò)分強(qiáng)調(diào)綠色理念而忽視生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)時(shí),實(shí)際獲利能力的降低會(huì)導(dǎo)致企業(yè)價(jià)值減損。為驗(yàn)證ESG表現(xiàn)與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系,本文將綠色創(chuàng)新產(chǎn)出作為中介變量,檢驗(yàn)ESG在提高了企業(yè)綠色創(chuàng)新后是否會(huì)最終增加企業(yè)價(jià)值。

表7的列(1)顯示,ESG與TobinQ的回歸系數(shù)為0.026,且在5%的水平下顯著,說(shuō)明ESG表現(xiàn)與企業(yè)價(jià)值存在正相關(guān)關(guān)系,假說(shuō)4得以驗(yàn)證。將綠色創(chuàng)新數(shù)據(jù)加入回歸結(jié)果后,綠色創(chuàng)新申請(qǐng)量和獲批量呈現(xiàn)了相對(duì)不同的結(jié)果。綠色創(chuàng)新申請(qǐng)量研究結(jié)果肯定了資源依賴?yán)碚摰挠^點(diǎn),綠色創(chuàng)新申請(qǐng)量與TobinQ的系數(shù)顯著為正,并且相較于列(1),ESG的系數(shù)有所下降,故證明了綠色創(chuàng)新在ESG表現(xiàn)與企業(yè)價(jià)值中存在部分中介作用,即企業(yè)的ESG活動(dòng)在“利他”的同時(shí)亦會(huì)“利己”,從而基本驗(yàn)證了假說(shuō)4。而列(3)中關(guān)于綠色創(chuàng)新獲得量與TobinQ的關(guān)系并不顯著,Sobel檢驗(yàn)結(jié)果亦拒絕中介效應(yīng)?？赡艿脑蚴?當(dāng)產(chǎn)品進(jìn)入專利申請(qǐng)環(huán)節(jié)時(shí)成果已經(jīng)出現(xiàn),故在審批流程完成后并未作用于TobinQ?？傮w來(lái)看,ESG表現(xiàn)與企業(yè)價(jià)值均正向顯著,該結(jié)果肯定了企業(yè)注重綠色可持續(xù)、積極踐行社會(huì)責(zé)任的價(jià)值。

表7 基于市場(chǎng)價(jià)值的作用效果研究

六、 結(jié)論及啟示

可持續(xù)投資的興起使ESG議題成為許多機(jī)構(gòu)投資者在投資決策時(shí)的重要考量因素,其重要性不斷提高,而創(chuàng)新是企業(yè)長(zhǎng)足發(fā)展的關(guān)鍵一環(huán)。基于此,本文研究了ESG表現(xiàn)對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響。結(jié)果發(fā)現(xiàn),ESG表現(xiàn)的提高促進(jìn)了綠色創(chuàng)新水平的提升,這一促進(jìn)作用最終會(huì)增加企業(yè)價(jià)值,并且稅收優(yōu)惠在ESG表現(xiàn)促進(jìn)綠色創(chuàng)新的過(guò)程中起到了部分中介作用。此外,融資約束加強(qiáng)了ESG對(duì)綠色創(chuàng)新的正向影響,即當(dāng)企業(yè)面臨較高的融資約束時(shí),ESG表現(xiàn)對(duì)綠色創(chuàng)新的正向作用更為顯著。

本文有如下研究結(jié)論:(1)在綠色低碳成為主流價(jià)值的今天,企業(yè)不應(yīng)只關(guān)注財(cái)務(wù)業(yè)績(jī),亦要積極履行社會(huì)責(zé)任,注重自身的ESG表現(xiàn),這樣在促進(jìn)社會(huì)可持續(xù)發(fā)展的同時(shí)亦會(huì)提升自身的價(jià)值。(2)社會(huì)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)應(yīng)不斷更新ESG評(píng)價(jià)指標(biāo)體系,并將更多的企業(yè)納入評(píng)級(jí)范圍,向資本市場(chǎng)投資者傳遞更多客觀評(píng)級(jí)信息,從而起到“抑惡揚(yáng)善”的作用。(3)政府應(yīng)充分發(fā)揮稅收的“獎(jiǎng)懲”作用,向注重ESG表現(xiàn)的企業(yè)提供更多的稅收優(yōu)惠,以起到激勵(lì)作用。(4)各媒體及投資機(jī)構(gòu)應(yīng)積極引導(dǎo)企業(yè)披露ESG責(zé)任的履行情況,促進(jìn)其ESG表現(xiàn)的提高,并緩解各企業(yè)面臨的融資約束差異,從而使企業(yè)提高ESG表現(xiàn)的動(dòng)機(jī)是出于對(duì)社會(huì)責(zé)任的“主動(dòng)擔(dān)當(dāng)”而不是對(duì)投資者的“被動(dòng)討好”。