摘" "要：完善的綠色金融標(biāo)準(zhǔn)是綠色金融市場規(guī)范運(yùn)行的先決條件，而第三方認(rèn)證作為綠色債券發(fā)行中重要的認(rèn)證評(píng)估環(huán)節(jié)，對(duì)于防范“洗綠”等行為、促進(jìn)綠色債券市場健康發(fā)展起著重要作用。本文以2016年1月1日—2022年12月31日在我國發(fā)行的719只綠色債券為樣本，實(shí)證分析了第三方認(rèn)證對(duì)綠色債券信用利差的影響及作用機(jī)制，并將其置于經(jīng)濟(jì)政策不確定性條件下予以討論。研究發(fā)現(xiàn)：第三方認(rèn)證對(duì)綠色債券信用利差具有顯著負(fù)向影響，尤其對(duì)高信用評(píng)級(jí)、中西部地區(qū)發(fā)行和銀行間債券市場上市的綠色債券而言，其影響更為顯著。機(jī)制分析揭示了第三方認(rèn)證通過影響環(huán)境信息披露質(zhì)量和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)兩個(gè)路徑來降低綠色債券信用利差。拓展性研究發(fā)現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)政策不確定性上升時(shí)期，第三方認(rèn)證對(duì)綠色債券信用利差的影響更為顯著。本文研究為充分發(fā)揮第三方認(rèn)證作用并以此推動(dòng)綠色債券健康發(fā)展提供了政策啟示。

關(guān)鍵詞：第三方認(rèn)證；綠色債券；信用利差；經(jīng)濟(jì)政策不確定性

中圖分類號(hào)：F832.5" 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A" 文章編號(hào)：1674-2265（2023）12-0011-11

DOI：10.19647/j.cnki.37-1462/f.2023.12.002

一、引言

貫徹以“創(chuàng)新、協(xié)調(diào)、綠色、開放、共享”為主要內(nèi)容的新發(fā)展理念是新時(shí)代我國發(fā)展壯大的必由之路。中國作為世界經(jīng)濟(jì)增長的重要引擎，同時(shí)也是最大的溫室氣體排放國之一。在當(dāng)下全球氣候環(huán)境愈發(fā)不穩(wěn)定的條件下，綠色發(fā)展是中國承擔(dān)大國責(zé)任、展現(xiàn)大國擔(dān)當(dāng)?shù)闹匾w現(xiàn)。2020年9月22日，習(xí)近平主席在第75屆聯(lián)合國大會(huì)一般性辯論上正式提出“雙碳”目標(biāo)?！半p碳”目標(biāo)提出以來，黨中央、國務(wù)院相繼出臺(tái)《2030年前碳達(dá)峰行動(dòng)方案》等統(tǒng)領(lǐng)性文件，相關(guān)部委和地方政府細(xì)化制定了分領(lǐng)域?qū)嵤┓桨负椭伪Ｕ险撸醪浇⑵鹛歼_(dá)峰、碳中和“1+N”政策體系。黨的二十大報(bào)告進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)要推動(dòng)綠色發(fā)展，促進(jìn)人與自然和諧共生，這標(biāo)志著綠色發(fā)展已成為我國當(dāng)前及未來發(fā)展的重要方向。

綠色金融在中國綠色發(fā)展中扮演著至關(guān)重要的角色，為構(gòu)建新發(fā)展格局和推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展提供了不可或缺的資金支持。綠色債券是綠色金融的關(guān)鍵組成部分，綠色債券標(biāo)準(zhǔn)委員會(huì)發(fā)布的《中國綠色債券原則》認(rèn)為，綠色債券是指籌集資金用于符合現(xiàn)有綠色要求的項(xiàng)目或經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，依法發(fā)行并按期還本付息的有價(jià)證券。根據(jù)該原則，綠色債券應(yīng)滿足募集資金用途、項(xiàng)目認(rèn)證評(píng)估、募集資金管理和債券存續(xù)期間信息披露等四項(xiàng)核心要素的要求。我國綠色債券市場發(fā)展迅速，在標(biāo)準(zhǔn)設(shè)置、產(chǎn)品創(chuàng)新、市場擴(kuò)容和國際合作等方面均取得積極進(jìn)展。目前，我國綠色債券累計(jì)發(fā)行總額超3萬億元人民幣，整體市場規(guī)模位居全球第一①。

第三方認(rèn)證是綠色債券發(fā)行中的一項(xiàng)關(guān)鍵評(píng)估環(huán)節(jié)，其對(duì)于預(yù)防“洗綠”和“漂綠”②行為、促進(jìn)綠色債券市場的健康發(fā)展具有重要意義。建立專業(yè)化的綠色債券評(píng)估體系有助于更精確地區(qū)分綠色債券的資金用途，引導(dǎo)資金有針對(duì)性地投向綠色領(lǐng)域，推動(dòng)我國綠色債券市場的良性發(fā)展。綠色債券信用利差體現(xiàn)了綠色金融市場的投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好與市場風(fēng)險(xiǎn)，健康發(fā)展的綠色金融市場應(yīng)具有更低的信用利差。為探究第三方認(rèn)證是否對(duì)綠色債券信用利差產(chǎn)生影響，本文以2016年1月1日—2022年12月31日在我國發(fā)行的719只綠色債券為樣本，構(gòu)建雙向固定效應(yīng)模型研究了第三方認(rèn)證對(duì)綠色債券信用利差的影響及作用機(jī)制。

相比于已有文獻(xiàn)，本文可能的研究貢獻(xiàn)在于：第一，彌補(bǔ)了現(xiàn)有文獻(xiàn)的不足。已有文獻(xiàn)對(duì)于第三方認(rèn)證與綠色債券信用利差的研究較少，本文基于綠色債券市場視角，補(bǔ)充了第三方認(rèn)證促進(jìn)綠色金融市場健康發(fā)展的實(shí)證證據(jù)。第二，豐富了第三方認(rèn)證影響綠色債券信用利差的機(jī)制研究。現(xiàn)有文獻(xiàn)多數(shù)僅研究了第三方認(rèn)證對(duì)綠色債券信用利差的直接影響，對(duì)影響機(jī)制的研究較少，而本文揭示了第三方認(rèn)證影響環(huán)境信息披露質(zhì)量和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)而降低綠色債券信用利差的作用路徑。第三，進(jìn)一步研究了第三方認(rèn)證在經(jīng)濟(jì)政策不確定條件下的影響效應(yīng)。本文發(fā)現(xiàn)第三方認(rèn)證在經(jīng)濟(jì)政策不確定性上升時(shí)對(duì)綠色債券信用利差的抑制效應(yīng)更強(qiáng)，因此，在當(dāng)下國內(nèi)經(jīng)濟(jì)政策進(jìn)行調(diào)整的節(jié)點(diǎn)，應(yīng)更重視發(fā)展第三方認(rèn)證以降低綠色債券的風(fēng)險(xiǎn)。

二、文獻(xiàn)綜述

綠色債券第三方認(rèn)證于2015年后興起，主要目的是解決綠色債券發(fā)展過程中的定義和審查問題。由于其發(fā)展時(shí)間較短，綠色債券市場亟待建設(shè)，現(xiàn)有文獻(xiàn)多數(shù)集中在綠色債券第三方認(rèn)證的發(fā)展現(xiàn)狀、制度建設(shè)等方面。例如，孫偉力（2017）[1]分析了中國綠色債券市場中第三方認(rèn)證的現(xiàn)狀，指出目前我國對(duì)于第三方認(rèn)證尚無統(tǒng)一的規(guī)范程序要求，第三方認(rèn)證存在認(rèn)證程序不一且較為復(fù)雜等問題，就此提出了從國家層面建立第三方獨(dú)立認(rèn)證機(jī)構(gòu)，強(qiáng)化對(duì)綠色債券的綠色認(rèn)證及效益評(píng)估，增強(qiáng)債券信息披露的透明性等政策建議。Ehlers和Packer（2017）[2]進(jìn)行了國際綠色債券認(rèn)證標(biāo)準(zhǔn)的詳細(xì)比較，并分析了不同認(rèn)證機(jī)構(gòu)在綠色債券評(píng)估方面存在的差異。俞春江和李睿（2017）[3]提出了強(qiáng)化和規(guī)范第三方認(rèn)證評(píng)估內(nèi)容的觀點(diǎn)，同時(shí)強(qiáng)調(diào)了在綠色債券存續(xù)期內(nèi)加強(qiáng)第三方認(rèn)證的信息披露評(píng)估，以更有效地約束債券發(fā)行主體并提供更全面的投資參考。綜合來看，應(yīng)在國際通行標(biāo)準(zhǔn)的基礎(chǔ)上建立行業(yè)統(tǒng)一的第三方認(rèn)證和評(píng)級(jí)模板。

另有部分研究實(shí)證分析了綠色認(rèn)證對(duì)債券信用利差和溢價(jià)現(xiàn)象的影響。例如，黃超（2019）[4]在對(duì)中國債券市場的研究中發(fā)現(xiàn)，第三方認(rèn)證顯著降低了綠色債券發(fā)行主體的融資成本，尤其是對(duì)于信用評(píng)級(jí)較低的綠色債券，第三方認(rèn)證可以發(fā)揮一定的信用背書功能，對(duì)于其票面利率的降低作用更為顯著。Nanayakkara和Colombage（2019）[5]研究了2007—2016年G20國家內(nèi)發(fā)行的399只綠色債券，發(fā)現(xiàn)更符合《綠色債券原則》合規(guī)認(rèn)證的債券具有更高的流動(dòng)性和更低的信用利差，異質(zhì)性檢驗(yàn)顯示政府發(fā)行的綠色債券降低了第三方認(rèn)證的顯著性水平，而固定利率綠色債券相較于浮動(dòng)利率綠色債券在市場上更具吸引力。Hyun 等（2021）[6]使用傾向得分匹配方法研究了第三方認(rèn)證對(duì)于綠色債券的影響，結(jié)果表明經(jīng)第三方認(rèn)證標(biāo)記的綠色債券收益率顯著低于未標(biāo)記的綠色債券24～36個(gè)基點(diǎn)。

雖然多數(shù)研究表明第三方認(rèn)證對(duì)降低綠色債券信用利差有積極影響，但也有部分學(xué)者認(rèn)為這一效果并不顯著。例如，高曉燕和紀(jì)文鵬（2018）[7]的研究發(fā)現(xiàn)，第三方認(rèn)證對(duì)綠色債券信用利差的影響并不顯著。楊希雅和石寶峰（2020）[8]分析了不同的發(fā)行方式以及是否進(jìn)行第三方認(rèn)證對(duì)我國綠色債券信用利差的影響，結(jié)果顯示，公募發(fā)行的綠色債券有助于降低信用利差，但第三方認(rèn)證的影響并不顯著。張麗宏等（2021）[9]的研究表明相比經(jīng)過認(rèn)證的綠色債券，未經(jīng)第三方認(rèn)證的綠色債券信用利差顯著更低，規(guī)模較小和凈資產(chǎn)收益率較低的公司更傾向于申請(qǐng)第三方認(rèn)證，據(jù)此推斷第三方認(rèn)證市場可能存在逆向選擇問題。

梳理現(xiàn)有文獻(xiàn)可以發(fā)現(xiàn)，雖然目前有關(guān)綠色債券第三方認(rèn)證的研究逐年增多，研究主題也逐漸拓寬，但仍存在較大不足，主要體現(xiàn)在以下三個(gè)方面：一是文獻(xiàn)總量偏少，且定性研究居多，實(shí)證分析文獻(xiàn)相對(duì)不足；二是國際范圍內(nèi)的研究相對(duì)較多，而國內(nèi)的研究相對(duì)較少，且研究結(jié)論不一；三是在影響機(jī)制方面的研究不夠深入。因此，本文將通過定量研究詳細(xì)梳理第三方認(rèn)證對(duì)綠色債券信用利差的影響效應(yīng)、影響機(jī)制以及異質(zhì)性等，以期彌補(bǔ)現(xiàn)有研究的不足。

三、理論分析與研究假設(shè)

信息不對(duì)稱理論指出，在綠色債券市場中，債券發(fā)行主體通常具有相對(duì)充分的信息，處于信息優(yōu)勢(shì)地位，而債券投資人則相對(duì)缺乏信息，處于信息劣勢(shì)地位。為促使債券交易成功完成，交易雙方通常采取一系列行動(dòng)來減少信息不對(duì)稱，其中包括發(fā)行人提供信息披露和權(quán)威認(rèn)證，以及投資人收集公開和非公開信息等。綠色債券區(qū)別于普通債券的最大特質(zhì)就是其所產(chǎn)生的環(huán)境效益，但受信息不對(duì)稱的影響，這一環(huán)境效益難以直接體現(xiàn)。一方面，作為綠色債券發(fā)行主體，發(fā)行人難以提供有關(guān)所投資項(xiàng)目環(huán)境效益的詳細(xì)信息，且不同發(fā)行人的信息披露存在不一致性，發(fā)行人還存在夸大環(huán)境效益的可能性。另一方面，債券投資者大多不具備綠色發(fā)展方面的專業(yè)知識(shí)，對(duì)于發(fā)行人所發(fā)布的各類信息也心存疑慮。綠色債券中綠色屬性的不透明性增加了交易雙方的交易成本。在沒有外部評(píng)估認(rèn)證機(jī)制的情況下，信息不對(duì)稱可能加劇綠色債券市場的逆向選擇問題，最終導(dǎo)致綠色債券信用利差提高。

第三方認(rèn)證的引入，通過外部獨(dú)立機(jī)構(gòu)的背書為消費(fèi)者提供了權(quán)威的信息，對(duì)于減輕綠色債券市場的信息不對(duì)稱發(fā)揮著重要作用。在綠色債券市場創(chuàng)設(shè)初期，由于缺乏相應(yīng)的市場標(biāo)準(zhǔn)和認(rèn)證機(jī)制等，投資者難以辨別綠色債券和普通債券，對(duì)于企業(yè)發(fā)行的綠色債券是否真正對(duì)環(huán)境有益也心存疑慮。隨著綠色債券原則的確立和第三方認(rèn)證的規(guī)范，綠色債券的評(píng)定標(biāo)準(zhǔn)和認(rèn)證流程得以完善，推動(dòng)了綠色債券市場的迅速發(fā)展。全球范圍內(nèi)，第三方認(rèn)證已成為綠色債券發(fā)行者廣泛采用的外部評(píng)估手段。第三方認(rèn)證機(jī)構(gòu)出具的綠色債券評(píng)估報(bào)告具備權(quán)威性和公信力，使得綠色債券在上市時(shí)能夠提供全面的信息，供投資者參考。此外，認(rèn)證機(jī)構(gòu)還能在綠色債券的存續(xù)期內(nèi)提供持續(xù)的評(píng)估認(rèn)證，為綠色債券提供正面信號(hào)。第三方認(rèn)證通過為綠色債券提供詳盡的信息，將其與未經(jīng)過認(rèn)證的綠色債券相區(qū)分，有助于吸引具有綠色投資偏好的投資者參與已認(rèn)證債券的投資?；谝陨戏治?，本文提出假設(shè)1：

H1：在控制其他因素的基礎(chǔ)上，第三方認(rèn)證有助于降低綠色債券信用利差。

第三方認(rèn)證有助于提升綠色債券環(huán)境信息披露水平。第三方認(rèn)證對(duì)綠色債券環(huán)境信息披露水平的影響主要分為兩個(gè)方面：一方面，綠色債券發(fā)行主體和投資者存在一定的委托代理沖突，而第三方認(rèn)證可進(jìn)一步增強(qiáng)環(huán)境信息披露質(zhì)量與權(quán)威性，降低代理成本。綠色債券市場中的委托代理沖突體現(xiàn)為“洗綠”現(xiàn)象，我國綠色債券“洗綠”現(xiàn)象的出現(xiàn)與制度建設(shè)不統(tǒng)一、第三方認(rèn)證制度不健全和投資者缺乏綠色領(lǐng)域?qū)I(yè)知識(shí)等多重因素有關(guān)。第三方認(rèn)證作為市場中介機(jī)構(gòu)，通常對(duì)綠色債券的用途進(jìn)行獨(dú)立評(píng)判，在綠色債券發(fā)行前和存續(xù)期內(nèi)出具有一定權(quán)威性的認(rèn)證報(bào)告，可以緩和債券發(fā)行過程中的委托代理沖突。另一方面，綠色債券發(fā)行主體為獲取更低的融資成本，可通過第三方認(rèn)證進(jìn)一步提升其環(huán)境信息披露水平。根據(jù)信號(hào)傳遞理論，信息優(yōu)勢(shì)方可選擇主動(dòng)向信息劣勢(shì)方傳遞信息以促成交易。第三方認(rèn)證機(jī)構(gòu)作為更加專業(yè)的信息披露評(píng)估機(jī)構(gòu)，在綠色債券發(fā)行主體披露環(huán)境信息過程中可起到監(jiān)督、指導(dǎo)、認(rèn)證等作用，進(jìn)一步提升其環(huán)境信息披露水平。

根據(jù)信息不對(duì)稱理論、信號(hào)傳遞理論和代理成本理論，提高企業(yè)的信息披露程度和質(zhì)量可有效降低企業(yè)的融資成本。而環(huán)境信息披露作為綠色債券的核心要素之一③，是綠色債券發(fā)行主體信息披露的重要組成部分，也能顯著降低綠色債券信用利差。一方面，企業(yè)的生產(chǎn)規(guī)模、形象聲譽(yù)、償債能力等都將直接影響債券融資成本。企業(yè)進(jìn)行環(huán)境信息披露，可展示較高的環(huán)境管理水平和可持續(xù)發(fā)展能力，獲得更佳的社會(huì)形象與企業(yè)聲譽(yù)。?，摤摵驮?019）[10]的研究表明，環(huán)境信息披露可顯著影響企業(yè)所發(fā)行債券的信用評(píng)級(jí)，進(jìn)而影響債券融資成本。另一方面，環(huán)境信息披露可以加深投資者對(duì)于募投項(xiàng)目的了解和認(rèn)同，增強(qiáng)投資者對(duì)于項(xiàng)目效益的信心，進(jìn)而降低投資者要求的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償。張晨等（2020）[11]研究發(fā)現(xiàn)全面的綠色債券信息披露可以降低綠色債券的融資成本，尤其對(duì)國有企業(yè)更為顯著。閆貴壯等（2022）[12]的研究也支持環(huán)境信息披露質(zhì)量會(huì)顯著影響綠色債券的信用利差。基于以上分析，本文提出假設(shè)2：

H2：第三方認(rèn)證可通過提高環(huán)境信息披露質(zhì)量從而降低綠色債券的信用利差。

通常來講，在決定債券定價(jià)的諸多因素中，信用風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)是兩類比較重要的因素。第三方認(rèn)證有利于提升綠色債券流動(dòng)性，降低綠色債券流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。具體而言，當(dāng)市場流動(dòng)性下降時(shí)，由于風(fēng)險(xiǎn)的增加以及逆向選擇問題加劇，投資者的投資意愿下降，投資者更多地賣出信息披露質(zhì)量較差的債券（徐晟，2013）[13]。第三方認(rèn)證作為綠色債券的外部評(píng)審報(bào)告，有助于為綠色債券投資者提供完善且權(quán)威的投資信息，這一公開報(bào)告使得獲得第三方認(rèn)證的綠色債券在市場交易中具有獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)，擴(kuò)大了其交易范圍。同時(shí)，第三方認(rèn)證通過為綠色債券提供積極信號(hào)，將其與未經(jīng)過認(rèn)證的綠色債券相區(qū)分，有望促進(jìn)具有綠色投資偏好的投資者青睞已認(rèn)證債券，進(jìn)一步降低綠色債券流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。Bachelet等（2019）[14]研究表明綠色債券需要第三方認(rèn)證以向投資者進(jìn)行擔(dān)保，從而降低綠色債券流動(dòng)性溢價(jià)。

綠色債券作為債券的特殊種類，其信用利差也應(yīng)與流動(dòng)性溢價(jià)正相關(guān)。第一，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)是企業(yè)融資成本的重要組成部分，投資者會(huì)因?yàn)槌惺芨叩牧鲃?dòng)性風(fēng)險(xiǎn)而要求得到更高的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償，從而導(dǎo)致融資成本的上升。Longstaff 等（2005）[15]研究表明企業(yè)所發(fā)行的債券信用利差與流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)越高則信用利差越大。張景淇等（2022）[16]的研究也表明流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)會(huì)對(duì)債券信用利差產(chǎn)生顯著影響。第二，根據(jù)ER模型，違約風(fēng)險(xiǎn)與流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)正相關(guān)（Ericsson和Renault，2006）[17]。違約風(fēng)險(xiǎn)越高的企業(yè)越不受投資者偏好，其流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)相應(yīng)更大；反之，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)越高的企業(yè)在產(chǎn)生違約風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，投資者更可能拋售債券以獲取資金，導(dǎo)致違約風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步擴(kuò)大。違約風(fēng)險(xiǎn)的增大會(huì)導(dǎo)致債券融資成本的進(jìn)一步提升。而綠色債券相比普通債券流動(dòng)性溢價(jià)更大，Wulandari等（2018）[18]的研究結(jié)果顯示，綠色債券的流動(dòng)性相較于普通債券更差，存在明顯的流動(dòng)性溢價(jià)。因此，降低綠色債券的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)有望顯著降低其信用利差?；谝陨戏治觯疚奶岢黾僭O(shè)3：

H3：第三方認(rèn)證可通過降低綠色債券的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)從而降低綠色債券的信用利差。

四、研究設(shè)計(jì)

（一）研究樣本與數(shù)據(jù)來源

本文的研究對(duì)象為綠色債券，數(shù)據(jù)來源包括萬得數(shù)據(jù)庫、中國債券信息網(wǎng)、中國貨幣網(wǎng)和國家統(tǒng)計(jì)局等。其中，綠色債券的票面利率等債項(xiàng)特征和發(fā)行主體的特征數(shù)據(jù)來自萬得數(shù)據(jù)庫，計(jì)算綠色債券環(huán)境信息披露質(zhì)量的參考材料主要為中國債券信息網(wǎng)上的債券發(fā)行文件，國債收益率數(shù)據(jù)主要來自中國貨幣網(wǎng)，Shibor數(shù)據(jù)來自上海銀行間同業(yè)拆放利率官網(wǎng)，其他宏觀變量數(shù)據(jù)來自國家統(tǒng)計(jì)局等政府機(jī)構(gòu)官網(wǎng)。

本文所選樣本為2016年1月1日—2022年12月31日發(fā)行的綠色債券，并做以下處理：按照利率類型分類，排除浮動(dòng)利率和累進(jìn)利率債券；按照發(fā)行主體分類，排除存在隱性擔(dān)保問題的地方政府債券。此外，還刪除了一些存在嚴(yán)重?cái)?shù)據(jù)缺失或異常數(shù)據(jù)的樣本。最終獲得719個(gè)綠色債券樣本數(shù)據(jù)。

（二）模型設(shè)定

本文在借鑒現(xiàn)有研究成果的基礎(chǔ)上，使用雙向固定效應(yīng)模型考察第三方認(rèn)證對(duì)綠色債券信用利差的影響，基準(zhǔn)模型設(shè)置如下：

[CSit=β0+β1Certit+β2Rateit+β3Maturityit+β4Amountit+β5ROEit+β6IPOit+β7Shiborit+β8CPIit+γ+Industry+εit]

其中，下標(biāo)[i]表示綠色債券，[t]表示年份，[βii=0，1，…，8]為相應(yīng)估計(jì)系數(shù)，[γ]表示年份固定效應(yīng)，[Industry]表示行業(yè)固定效應(yīng)，[ε]為隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)。本文重點(diǎn)關(guān)注[β1]，其具體反映了第三方認(rèn)證對(duì)綠色債券信用利差的影響。

（三）變量定義

1. 被解釋變量。本文選取綠色債券信用利差（CS）作為被解釋變量。信用利差是債券因存在違約風(fēng)險(xiǎn)等因素而向投資者支付的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償，計(jì)算公式為債券的票面利率減去無風(fēng)險(xiǎn)收益率。本文選取債券發(fā)行當(dāng)日的同期限國債收益率作為該債券的無風(fēng)險(xiǎn)收益率，采取手工方式，對(duì)綠色債券的信用利差逐一進(jìn)行匹配計(jì)算。針對(duì)部分難以匹配到合適的國債樣本的綠色債券樣本，本文基于中債估值中心所發(fā)布的國債收益率曲線進(jìn)行匹配，保證了匹配的準(zhǔn)確性。

2. 解釋變量。本文將是否進(jìn)行綠色認(rèn)證作為主要解釋變量，以虛擬變量Cert表示，經(jīng)過第三方認(rèn)證的綠色債券取值為1，未經(jīng)過第三方認(rèn)證的綠色債券取值為0。

3. 機(jī)制分析變量。（1）環(huán)境信息披露得分（En-Score）。參考祁懷錦和劉斯琴（2021）[19]的研究，將環(huán)境信息披露質(zhì)量分為擬投資綠色項(xiàng)目基本信息、募集資金投向信息、綠色債券環(huán)境效益和專項(xiàng)信息披露四個(gè)維度，通過分析綠色債券發(fā)行及存續(xù)期相關(guān)文件進(jìn)行打分。其中，擬投項(xiàng)目基本信息、募集資金投向信息、綠色債券環(huán)境效益方面，發(fā)行文件中無相關(guān)描述為0分，僅有簡單的定性描述為1分，詳細(xì)的定性描述為2分，具體的定量分析為3分。專項(xiàng)信息披露方面，無信息披露為0分，募集說明書有相關(guān)描述為1分，發(fā)行時(shí)有第三方機(jī)構(gòu)出具的評(píng)估認(rèn)證報(bào)告為2分，發(fā)行期和存續(xù)期均有專項(xiàng)披露文件為3分。通過對(duì)相關(guān)文件進(jìn)行內(nèi)容分析并打分，本文得到了每個(gè)綠色債券的環(huán)境信息披露得分。（2）債券換手率（Turnover）。參考巴曙松和姚飛（2013）[20]的研究，選取換手率作為綠色債券流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的度量指標(biāo)，計(jì)算方法為綠色債券區(qū)間內(nèi)成交量除以發(fā)行總額，綠色債券換手率越高，表明其流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)越小。

4. 控制變量。參考先前研究，本文選取的控制變量主要分為債項(xiàng)特征因素、發(fā)行主體因素和宏觀經(jīng)濟(jì)因素。其中，債項(xiàng)特征因素包括：（1）債券信用評(píng)級(jí)（Rate）。按照信用評(píng)級(jí)AAA、AA+、AA、AA-、A的順序依次賦值5、4、3、2、1，將其轉(zhuǎn)化為數(shù)值型變量。（2）債券發(fā)行期限（Maturity），單位為年。（3）債券發(fā)行規(guī)模（Amount），單位為億元。發(fā)行主體因素包括：（1）凈資產(chǎn)收益率（ROE），選取綠色債券發(fā)行前一年企業(yè)年報(bào)中披露的凈資產(chǎn)收益率來衡量。（2）是否為上市公司（IPO），發(fā)行主體為上市公司賦值為1，為非上市公司賦值為0。宏觀經(jīng)濟(jì)因素包括：（1）上海銀行間同業(yè)拆借利率（Shibor），Shibor反映了綠色債券發(fā)行時(shí)市場資金的供求狀況，選取綠色債券發(fā)行月份的3個(gè)月Shibor利率來衡量。（2）通貨膨脹率（CPI），本文以綠色債券發(fā)行上月的CPI同比增長率作為通貨膨脹率的代理變量。具體變量定義見表1。

五、實(shí)證結(jié)果與分析

（一） 描述性統(tǒng)計(jì)

表2為主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。綠色債券信用利差樣本均值為1.47%，最大值為5.38%，最小值為0.01%。第三方認(rèn)證虛擬變量的描述性統(tǒng)計(jì)顯示，2016—2022年我國發(fā)行的綠色債券有47%經(jīng)過了第三方認(rèn)證，總體認(rèn)證比例相對(duì)較高。

（二） 基準(zhǔn)回歸

表3為基準(zhǔn)回歸結(jié)果?；鶞?zhǔn)回歸結(jié)果表明，在加入控制變量、考慮年份和行業(yè)固定效應(yīng)后，第三方認(rèn)證虛擬變量的回歸系數(shù)在1%的置信水平下顯著為負(fù)。第三方認(rèn)證可以降低綠色債券市場中存在的信息不對(duì)稱，降低投資者與發(fā)行人之間的委托代理成本，同時(shí)也向市場傳遞出積極信號(hào)，為綠色債券提供了環(huán)境效益的權(quán)威背書，因此，與未經(jīng)過第三方認(rèn)證的綠色債券相比，經(jīng)第三方認(rèn)證的綠色債券更受投資者的青睞，能夠以更低的票面利率發(fā)行?；鶞?zhǔn)回歸結(jié)果表明第三方認(rèn)證可以有效降低綠色債券的信用利差，假設(shè)1初步通過檢驗(yàn)。

（三） 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1. 替換變量法。被解釋變量方面，使用綠色債券發(fā)行日同期限的國開債利率替換國債利率，作為無風(fēng)險(xiǎn)利率的代理變量重新計(jì)算綠色債券信用利差；解釋變量方面，綠色債券是否經(jīng)過第三方認(rèn)證和募集資金投向相關(guān)性較高④，因此，本文通過手工搜集719只綠色債券的募集說明書，整理出每個(gè)債券募集資金投向綠色項(xiàng)目的比例，作為第三方認(rèn)證的替代變量。表4顯示了運(yùn)用替換變量法的穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果。列（1）—（6）的回歸結(jié)果表明，在僅替換被解釋變量、僅替換解釋變量和同時(shí)替換解釋變量與被解釋變量的情況下，主要解釋變量的回歸系數(shù)均在1%的置信水平下顯著為負(fù)，表明基準(zhǔn)回歸結(jié)果較為穩(wěn)健。

2.傾向得分匹配法。為避免可能存在的內(nèi)生性問題，本文使用傾向得分匹配法進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。選取信用評(píng)級(jí)（Rate）、債券期限（Maturity）、債券發(fā)行規(guī)模（Amount）、凈資產(chǎn)收益率（ROE）和是否上市（IPO）作為特征變量，采用Logit模型對(duì)共同取值范圍內(nèi)的所有個(gè)體進(jìn)行匹配。傾向得分匹配的平衡性檢驗(yàn)結(jié)果表明匹配后所選特征變量的標(biāo)準(zhǔn)化偏差大幅縮小，且在匹配后P值均大于10%，不能拒絕樣本不存在顯著差異的原假設(shè)，可以認(rèn)為匹配達(dá)到了使樣本間具有平衡性和可比性的目的。

表5展示了傾向得分匹配后的樣本的回歸結(jié)果，在一定程度上緩解了樣本選擇性偏差造成的影響。列（1）—（2）的回歸結(jié)果顯示，匹配后的樣本中，第三方認(rèn)證對(duì)綠色債券信用利差仍存在顯著負(fù)向影響，研究結(jié)論具有穩(wěn)健性。

3.加入省份固定效應(yīng)。在基準(zhǔn)回歸對(duì)年份和行業(yè)固定效應(yīng)進(jìn)行控制后，本部分進(jìn)一步將省份固定效應(yīng)納入回歸模型，實(shí)證回歸結(jié)果如表5列（3）和列（4）所示。加入省份固定效應(yīng)后，第三方認(rèn)證的估計(jì)系數(shù)依然在1%的置信水平下顯著為負(fù)，與基準(zhǔn)回歸的結(jié)果一致。

4. 加入控制變量。為避免可能存在遺漏變量的問題，本文參考張麗宏等（2021）[9]、祁懷錦和劉斯琴（2021）[19]的研究，逐步加入發(fā)行主體的資產(chǎn)總額對(duì)數(shù)（Lnasset）、杠桿率（總債務(wù)/總資產(chǎn)，以Lev表示）、所有權(quán)性質(zhì)（發(fā)行主體為國有企業(yè)取1，否則取0，以SOE表示）、M2增速（M2）進(jìn)行回歸，結(jié)果見表6。加入上述控制變量后，第三方認(rèn)證的估計(jì)系數(shù)依然在1%的置信水平下顯著為負(fù)，表明基準(zhǔn)回歸結(jié)果具有穩(wěn)健性。

（四）內(nèi)生性檢驗(yàn)

本研究可能面臨內(nèi)生性問題，即可能存在混雜變量與本文主要研究變量第三方認(rèn)證、信用利差相關(guān)，從而導(dǎo)致估計(jì)結(jié)果有偏。為此，本文采取工具變量法來緩解可能存在的內(nèi)生性問題。本文選擇的工具變量為綠色債券發(fā)行人受儒家文化影響的程度（Confucian），參考古志輝（2015）[21]、鄒萍（2020）[22]和牟朋鵬等（2023）[23]的研究，使用企業(yè)所在地理位置周圍150公里內(nèi)孔廟、儒家學(xué)校的數(shù)量加1取自然對(duì)數(shù)作為代理變量。儒家文化強(qiáng)調(diào)倫理和道德價(jià)值觀，鼓勵(lì)企業(yè)承擔(dān)社會(huì)責(zé)任。在這種文化背景下，企業(yè)可能更傾向于主動(dòng)進(jìn)行第三方認(rèn)證，通過進(jìn)行綠色債券認(rèn)證來展示其對(duì)環(huán)境和社會(huì)的責(zé)任感?，F(xiàn)有研究也支持儒家文化能促進(jìn)企業(yè)提升社會(huì)責(zé)任信息披露質(zhì)量（鄒萍，2020）[22]并抑制違規(guī)行為（李文佳和朱玉杰，2021）[24]。因此，儒家文化可影響企業(yè)是否主動(dòng)進(jìn)行第三方認(rèn)證，與解釋變量相關(guān)。另外，儒家文化對(duì)企業(yè)的影響力是基于企業(yè)地域特性，不與企業(yè)的融資成本產(chǎn)生直接的關(guān)聯(lián)，從而滿足外生性條件。本文使用兩階段最小二乘法（2SLS）進(jìn)行檢驗(yàn)，回歸結(jié)果如表7所示，可見工具變量與第三方認(rèn)證呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系，從側(cè)面印證工具變量滿足相關(guān)性要求，且引入工具變量并未改變基準(zhǔn)回歸的結(jié)果。進(jìn)一步對(duì)工具變量進(jìn)行檢驗(yàn)，用于不可識(shí)別檢驗(yàn)的Kleibergen-Paap rk LM統(tǒng)計(jì)量高于5%臨界值，其P值為0.011，可見工具變量滿足相關(guān)要求。

（五） 異質(zhì)性分析

本部分從綠色債券自身特性出發(fā)，分別探究在不同信用評(píng)級(jí)、不同發(fā)行人所在地區(qū)和不同上市地點(diǎn)的情況下，第三方認(rèn)證對(duì)綠色債券信用利差的影響。首先，將綠色債券按照信用評(píng)級(jí)的不同，分為高信用評(píng)級(jí)債券和中低信用評(píng)級(jí)債券⑤，并在基準(zhǔn)回歸模型去除“債券信用評(píng)級(jí)”控制變量，進(jìn)行回歸分析。表8的回歸結(jié)果表明，第三方認(rèn)證對(duì)高信用評(píng)級(jí)綠色債券信用利差的影響在1%的置信水平下顯著，其對(duì)中低信用評(píng)級(jí)綠色債券的信用利差雖然仍為負(fù)向影響，但并不顯著。前文提到，基于信息不對(duì)稱理論，理論上第三方認(rèn)證機(jī)構(gòu)作為外部信息評(píng)估方能為企業(yè)發(fā)行綠色債券提供權(quán)威報(bào)告，緩和委托代理沖突，但企業(yè)進(jìn)行第三方認(rèn)證的動(dòng)機(jī)更多基于信息傳遞理論，其目的更可能為促成與投資者間交易和降低融資成本。債券評(píng)級(jí)的主要內(nèi)容包括企業(yè)素質(zhì)、經(jīng)營能力、獲利能力、償債能力、履約情況和發(fā)展前景等，而第三方認(rèn)證更多是作為債券評(píng)級(jí)考察內(nèi)容之外的一種增信手段，因此，當(dāng)債券本身具有高信用評(píng)級(jí)時(shí)，第三方認(rèn)證的增信效果更加明顯；而當(dāng)債券本身信用評(píng)級(jí)較低時(shí)，這意味著債券發(fā)行方本身經(jīng)營存在某些問題，此時(shí)第三方認(rèn)證的增信效果便不再顯著。張麗宏等（2021）[9]也指出，由于我國綠色債券市場還不夠完善與規(guī)范，可能存在逆向選擇問題，即中低信用評(píng)級(jí)企業(yè)期望通過進(jìn)行第三方綠色認(rèn)證來吸引更多投資者。因此，一旦這種逆向選擇問題被投資者關(guān)注到，可能會(huì)使第三方認(rèn)證降低融資成本的作用減弱乃至消失。

其次，根據(jù)綠色債券發(fā)行人所在的地區(qū)，將綠色債券分為東部地區(qū)發(fā)行債券和中西部地區(qū)發(fā)行債券兩類，依據(jù)基準(zhǔn)回歸模型分別進(jìn)行回歸分析，回歸結(jié)果見表9。結(jié)果表明，無論是否考慮年份和行業(yè)固定效應(yīng)，無論是東部地區(qū)還是中西部地區(qū)，第三方認(rèn)證均可以顯著降低綠色債券的信用利差?；谒茻o相關(guān)模型和費(fèi)舍爾組合檢驗(yàn)的結(jié)果均表明，第三方認(rèn)證虛擬變量在不同發(fā)行地區(qū)的組間系數(shù)差異均在5%的置信水平下顯著，P值分別為0.041與0.017。結(jié)果表明在中西部地區(qū)，第三方認(rèn)證對(duì)綠色債券信用利差的降低幅度更大。進(jìn)一步對(duì)中西部地區(qū)與東部地區(qū)發(fā)行債券的信用利差進(jìn)行雙樣本均值T檢驗(yàn)，結(jié)果表明中西部地區(qū)發(fā)行債券信用利差顯著高于東部地區(qū)，差異達(dá)到0.84，t統(tǒng)計(jì)量為10.4。劉江會(huì)和朱敏（2015）[25]的研究表明，即使當(dāng)下現(xiàn)代信息技術(shù)的進(jìn)步使東部地區(qū)與中西部地區(qū)企業(yè)的信息傳遞沒有了技術(shù)阻礙，但投資者基于“軟信息”成本考慮——即對(duì)當(dāng)?shù)匚幕尘暗牧私馀c實(shí)地考察企業(yè)的成本仍會(huì)要求更大的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償。第三方認(rèn)證可通過降低信息不對(duì)稱問題進(jìn)而降低融資成本，因此，在信息不對(duì)稱問題更加嚴(yán)重的中西部，第三方認(rèn)證的影響更加顯著，對(duì)信用利差的降幅更大。

最后，根據(jù)債券上市地點(diǎn)的不同，將綠色債券分為銀行間市場債券和交易所市場債券兩類，探究第三方認(rèn)證對(duì)不同上市地點(diǎn)的綠色債券信用利差的影響，回歸結(jié)果見表10。列（1）和（2）表明，在銀行間市場中，進(jìn)行第三方認(rèn)證后的綠色債券信用利差明顯降低，回歸系數(shù)在1%的置信水平下顯著。列（3）和（4）表明，在交易所市場中，第三方認(rèn)證對(duì)綠色債券信用利差的影響不顯著。似無相關(guān)模型和費(fèi)舍爾組合檢驗(yàn)結(jié)果顯示，組間系數(shù)差異為0.654，P值為0.000，這表明在交易所市場中發(fā)行的綠色債券受到第三方認(rèn)證的影響與銀行間市場發(fā)行的綠色債券有顯著差異。我國債券市場體系以場外市場（銀行間市場）為主體，場內(nèi)市場（交易所市場）為補(bǔ)充，銀行間市場的債券規(guī)模與交易量都遠(yuǎn)大于交易所市場（溫彬等，2010）[26]。對(duì)不同上市地點(diǎn)綠色債券的分析發(fā)現(xiàn)，兩者信用評(píng)級(jí)沒有顯著差異。但銀行間市場中發(fā)行的綠色債券信用利差顯著低于交易所市場，P值為0.000；且前者進(jìn)行第三方認(rèn)證的比例遠(yuǎn)高于后者，前者為0.59，后者為0.31，差異P值為0.000。于鑫和龔仰樹（2011）[27]發(fā)現(xiàn)銀行間市場債券的顯性發(fā)行成本顯著低于交易所市場債券，但發(fā)行利率指導(dǎo)、發(fā)行壟斷等一系列因素導(dǎo)致隱性發(fā)行成本上升。銀行間市場債券的主體投資者具有更加專業(yè)的投資水平與資金實(shí)力，因而會(huì)對(duì)綠色債券的信息披露質(zhì)量有更高的要求，不同市場中第三方認(rèn)證比例的差異也說明這一點(diǎn)。因此，作為隱性發(fā)行成本之一的第三方認(rèn)證可對(duì)企業(yè)發(fā)行的債券進(jìn)行有效的風(fēng)險(xiǎn)擔(dān)保，進(jìn)而降低企業(yè)的顯性發(fā)行成本。交易所市場投資者資金實(shí)力不足，進(jìn)行多元化投資配置的動(dòng)機(jī)不夠，主要關(guān)心違約風(fēng)險(xiǎn)與債券收益率，交易所市場更多通過提高發(fā)行利率水平來直接吸引投資者。因此，第三方認(rèn)證對(duì)該市場綠色債券信用利差的影響不顯著。

（六） 作用機(jī)制分析

理論分析部分提出第三方認(rèn)證可能通過提高環(huán)境信息披露質(zhì)量和降低綠色債券流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)來降低綠色債券的信用利差。為驗(yàn)證上述假設(shè)，本文基于Baron和Kenny（1986）[28]提出的中介效應(yīng)模型進(jìn)行機(jī)制檢驗(yàn)。

1. 環(huán)境信息披露質(zhì)量的機(jī)制檢驗(yàn)。在先前構(gòu)造環(huán)境信息披露質(zhì)量指標(biāo)的基礎(chǔ)上，表11展示了基于中介效應(yīng)模型的機(jī)制分析結(jié)果。列（1）為第三方認(rèn)證對(duì)綠色債券信用利差的基礎(chǔ)回歸結(jié)果。列（2）則以環(huán)境信息披露分?jǐn)?shù)為被解釋變量，第三方認(rèn)證為解釋變量?；貧w結(jié)果表明第三方認(rèn)證可以在1%的顯著性水平上影響環(huán)境信息披露得分，即通過第三方認(rèn)證可以顯著提高綠色債券的環(huán)境信息披露質(zhì)量。列（3）則將第三方認(rèn)證和環(huán)境信息披露得分同時(shí)作為解釋變量進(jìn)行回歸，此時(shí)第三方認(rèn)證和環(huán)境信息披露得分依然在1%的顯著性水平對(duì)綠色債券信用利差有負(fù)向影響，表明第三方認(rèn)證可以通過提高環(huán)境信息披露質(zhì)量降低綠色債券的信用利差，研究假設(shè)2得以驗(yàn)證。

2.流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的機(jī)制檢驗(yàn)。以流動(dòng)性指標(biāo)為機(jī)制變量的回歸結(jié)果見表12。列（2）將債券換手率作為被解釋變量，第三方認(rèn)證作為解釋變量，結(jié)果表明第三方認(rèn)證在1%的顯著性水平下對(duì)債券換手率有正向影響，即經(jīng)過第三方認(rèn)證的綠色債券流動(dòng)性更強(qiáng)。列（3）同時(shí)將第三方認(rèn)證和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)作為解釋變量，此時(shí)第三方認(rèn)證和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的回歸系數(shù)均通過1%的顯著性水平檢驗(yàn)，代表存在中介效應(yīng)，即第三方認(rèn)證可以通過降低綠色債券的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)來降低綠色債券的信用利差，研究假設(shè)3得以驗(yàn)證。

六、拓展性研究——引入經(jīng)濟(jì)政策不確定性

2020年新冠疫情以來，受到需求收縮、供給沖擊、預(yù)期轉(zhuǎn)弱三重壓力，我國經(jīng)濟(jì)下行壓力增大，為應(yīng)對(duì)國際國內(nèi)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)，我國經(jīng)濟(jì)政策也在進(jìn)行調(diào)整，經(jīng)濟(jì)政策的不確定性增強(qiáng)。現(xiàn)有研究表明經(jīng)濟(jì)政策的不確定性會(huì)增大債券信用利差，即兩者呈正相關(guān)關(guān)系（Kaviani等，2020；陳選娟等，2022） [29，30]。綠色債券自2016年發(fā)行上市以來，其信用利差也受到經(jīng)濟(jì)政策波動(dòng)的影響。因此，本部分將經(jīng)濟(jì)政策不確定性引入研究范疇，探究在經(jīng)濟(jì)政策波動(dòng)的背景下第三方認(rèn)證對(duì)綠色債券信用利差的影響。

經(jīng)濟(jì)政策的不確定性一般用經(jīng)濟(jì)政策不確定性指數(shù)表示，本文主要選取Baker 等 （2016）[31]和Davis 等（2019）[32]編制的兩類經(jīng)濟(jì)政策不確定性指數(shù)⑥，前者用BKEPU表示，后者用DVEPU表示。本文在基準(zhǔn)回歸模型中分別加入上述經(jīng)濟(jì)政策不確定指數(shù)及其與第三方認(rèn)證虛擬變量的交乘項(xiàng)。實(shí)際回歸中，由于交乘項(xiàng)與第三方認(rèn)證存在高度共線性問題，本文對(duì)交乘項(xiàng)進(jìn)行了中心化處理，回歸結(jié)果見表13。結(jié)果表明，在納入經(jīng)濟(jì)政策不確定指數(shù)及其交乘項(xiàng)后，第三方認(rèn)證的回歸系數(shù)依然在1%的置信水平下顯著為負(fù)，且第三方認(rèn)證與經(jīng)濟(jì)政策不確定性指數(shù)經(jīng)中心化后的交乘項(xiàng)系數(shù)為負(fù)，其中應(yīng)用BKEPU指數(shù)的交乘項(xiàng)在5%的置信水平下負(fù)向顯著，應(yīng)用DVEPU指數(shù)的交乘項(xiàng)在10%的置信水平下負(fù)向顯著，表明經(jīng)濟(jì)政策不確定性上升時(shí)期，第三方認(rèn)證對(duì)綠色債券信用利差的影響更為顯著。

七、結(jié)論及啟示

（一） 研究結(jié)論

本文以2016年1月1日—2022年12月31日在我國發(fā)行的719只綠色債券為樣本，構(gòu)建雙向固定效應(yīng)模型分析了第三方認(rèn)證對(duì)綠色債券信用利差的影響。研究結(jié)果表明：（1）在控制其他因素的條件下，第三方認(rèn)證對(duì)綠色債券信用利差有顯著負(fù)向影響，即綠色債券經(jīng)過第三方認(rèn)證后可以降低自身的信用利差。（2）第三方認(rèn)證對(duì)具有高信用評(píng)級(jí)、由中西部地區(qū)發(fā)行和在銀行間債券市場上市的綠色債券信用利差的影響更為顯著。（3）第三方認(rèn)證可以通過影響環(huán)境信息披露質(zhì)量和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)兩條路徑降低綠色債券信用利差。（4）引入經(jīng)濟(jì)政策不確定性后，經(jīng)濟(jì)政策不確定性上升時(shí)期，第三方認(rèn)證對(duì)綠色債券信用利差的影響更為顯著。

（二） 政策啟示

首先，應(yīng)建立統(tǒng)一的綠色債券第三方認(rèn)證評(píng)估流程。目前仍缺乏行業(yè)統(tǒng)一的認(rèn)證評(píng)估流程，不同評(píng)估認(rèn)證機(jī)構(gòu)在評(píng)估方法和評(píng)估流程方面仍存在一定差異，評(píng)估結(jié)果也存在不一致，從而阻礙了不同評(píng)估結(jié)果之間的互通互認(rèn)。下一步，應(yīng)由綠色債券標(biāo)準(zhǔn)委員會(huì)等行業(yè)自律組織牽頭，建立行業(yè)統(tǒng)一的認(rèn)證評(píng)估流程，逐步推進(jìn)第三方認(rèn)證的標(biāo)準(zhǔn)化和體系化進(jìn)程。

其次，需積極培育第三方評(píng)估認(rèn)證機(jī)構(gòu)。一是建立完善的第三方認(rèn)證機(jī)構(gòu)市場化評(píng)議流程。應(yīng)持續(xù)開展評(píng)估認(rèn)證機(jī)構(gòu)市場化評(píng)議，動(dòng)態(tài)調(diào)整注冊(cè)名單，做到有進(jìn)有出，積極開展市場自查和檢查工作，督促已注冊(cè)機(jī)構(gòu)規(guī)范開展業(yè)務(wù)。二是積極培育本土評(píng)估認(rèn)證機(jī)構(gòu)。我國現(xiàn)有綠色債券第三方認(rèn)證市場中外企占比較高，應(yīng)積極培育本土評(píng)估認(rèn)證機(jī)構(gòu)，通過人才、科技等的投入縮小與外資企業(yè)的差距，提升其市場公信力。三是積極拓展國際業(yè)務(wù)。努力為在海外上市的綠色債券以及外國發(fā)行人在中國市場發(fā)行綠色債券提供認(rèn)證服務(wù)，不斷提升評(píng)估認(rèn)證機(jī)構(gòu)的國際競爭力。

最后，要健全針對(duì)綠色債券發(fā)行主體的第三方認(rèn)證激勵(lì)約束機(jī)制。一是為實(shí)施第三方認(rèn)證的綠色債券提供稅收等優(yōu)惠政策。當(dāng)前我國綠色債券中仍有相當(dāng)比例未實(shí)施第三方認(rèn)證，下一步可通過設(shè)立專項(xiàng)基金和稅收優(yōu)惠等手段，為選擇第三方認(rèn)證的企業(yè)提供優(yōu)惠政策，提高綠色債券第三方認(rèn)證比例。二是加強(qiáng)綠色債券第三方認(rèn)證監(jiān)管體系。政府部門和相關(guān)市場自律組織要加強(qiáng)對(duì)第三方認(rèn)證報(bào)告的抽查核驗(yàn)力度，確保綠色債券募集資金用途的真實(shí)性，積極防范“洗綠”等違規(guī)行為，增強(qiáng)第三方認(rèn)證的權(quán)威性和公信力。

注：

①數(shù)據(jù)來源：氣候債券倡議組織（CBI）。

②“洗綠（Greenwashing）”最早由環(huán)保主義者Jay Westerveld提出，最初指酒店的虛假環(huán)保行為，后引申為企業(yè)粉飾對(duì)環(huán)境友好形象從而掩蓋其行為對(duì)環(huán)境的破壞并以此牟利的行為。

③2022年7月，我國綠色債券標(biāo)準(zhǔn)委員會(huì)公布《中國綠色債券原則》，其中明確規(guī)定綠色債券應(yīng)滿足存續(xù)期信息披露等四項(xiàng)核心要求。

④由于我國之前在綠色債券的募集資金投向方面存在標(biāo)準(zhǔn)不一致的情況，不同綠色債券募集資金投向綠色項(xiàng)目的比例不同，最低要求僅為50%。

⑤由于綠色債券整體信用評(píng)級(jí)較高，因此，僅將“AAA”級(jí)債券作為高信用評(píng)級(jí)綠色債券，其他為中低信用評(píng)級(jí)債券。

⑥Baker等（2016）[31]構(gòu)建的中國經(jīng)濟(jì)政策不確定性指數(shù)主要基于中國香港《南華早報(bào)》（英文版），Davis等（2019）[32]應(yīng)用Baker等（2016）[31]所提方法，基于《人民日?qǐng)?bào)》和《光明日?qǐng)?bào)》構(gòu)建了中國經(jīng)濟(jì)政策不確定性指數(shù)。前者提出的時(shí)間較早，應(yīng)用較為廣泛，而后者信息來源更權(quán)威，也更貼近我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況。

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