張明

從短期看，美國(guó)的通脹率仍將處于高位，這將倒逼美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)實(shí)施加息縮表。中國(guó)是大型開放經(jīng)濟(jì)體，在貨幣政策與匯率政策的選擇上，無疑會(huì)以貨幣政策為主。當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)的主要矛盾是總需求不足，經(jīng)濟(jì)增速顯著低于潛在增速，存在負(fù)面產(chǎn)出缺口。此外，8月的通脹率明顯回落。因此，當(dāng)前貨幣政策必須繼續(xù)保持寬松，不排除進(jìn)一步降息的可能性。事實(shí)上，人民幣匯率的穩(wěn)定性，歸根結(jié)底取決于中國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面的健康程度。

值得一提的是，當(dāng)前在全球主要貨幣都對(duì)美元大幅貶值的前提下，人民幣兌美元匯率的適度貶值有助于維持人民幣有效匯率的平穩(wěn)，這對(duì)于包括出口在內(nèi)的中國(guó)經(jīng)濟(jì)而言不是壞事。

7.0雖然是重要的整數(shù)關(guān)口，但對(duì)國(guó)內(nèi)外投資者而言的重要性并沒有我們想象中那么強(qiáng)。一方面，2015年“8·11”匯改后，曾數(shù)次跌破7.0，并沒有引發(fā)人民幣兌美元匯率的大幅貶值；另一方面，目前中國(guó)央行防范本幣匯率大幅貶值的工具箱依然工具多樣、彈藥充足。

央行宣布，2022年9月15日起，下調(diào)金融機(jī)構(gòu)外匯存款準(zhǔn)備金率2個(gè)百分點(diǎn)，即外匯存款準(zhǔn)備金率由現(xiàn)行8%下調(diào)至6%。從直接層面看，央行下調(diào)金融機(jī)構(gòu)外匯存款準(zhǔn)備金率，意味著金融機(jī)構(gòu)有更多的外匯資金可以動(dòng)用，這將有助于改善當(dāng)前國(guó)內(nèi)外匯市場(chǎng)上美元供不應(yīng)求的狀況，進(jìn)而緩解人民幣兌美元匯率貶值壓力。從間接層面看，此舉釋放了自己將會(huì)努力維持人民幣兌美元匯率穩(wěn)定的信號(hào)，有助于增強(qiáng)市場(chǎng)主體對(duì)匯率穩(wěn)定的信心。

中國(guó)央行維持人民幣兌美元匯率穩(wěn)定的工具還相當(dāng)充分，包括并不限于：1.通過啟用逆周期因子來維持人民幣兌美元匯率中間價(jià)的穩(wěn)定；2.加強(qiáng)對(duì)短期資本外流的管制；3.實(shí)施外匯方面的逆周期宏觀審慎監(jiān)管，例如這次下調(diào)金融機(jī)構(gòu)外匯存款準(zhǔn)備金率就是此類政策的體現(xiàn)之一，其他工具還包括可以提高金融機(jī)構(gòu)遠(yuǎn)期售匯的風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金率等；4.央行可以在國(guó)內(nèi)外匯市場(chǎng)上出售外匯儲(chǔ)備以維持本幣匯率穩(wěn)定；5.央行可通過窗口指導(dǎo)，要求主要商業(yè)銀行短期內(nèi)不要進(jìn)行可能導(dǎo)致人民幣兌美元匯率貶值的各種操作；6.“8·11”匯改后人民幣兌美元匯率快速貶值期間，中國(guó)央行還曾通過特定方式來干預(yù)香港離岸市場(chǎng)，不讓離岸市場(chǎng)與在岸市場(chǎng)的匯率差價(jià)變得過大。最后必須指出的是，匯率的穩(wěn)定源自經(jīng)濟(jì)基本面的穩(wěn)定。通過擴(kuò)張性財(cái)政貨幣政策來消除產(chǎn)出缺口，讓中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速盡快回歸潛在增速附近，這才是維持匯率穩(wěn)定的治本之策。

一旦短期內(nèi)人民幣兌美元匯率面臨持續(xù)較快貶值壓力，中國(guó)央行應(yīng)繼續(xù)容忍人民幣兌美元匯率的適度貶值、增強(qiáng)人民幣匯率形成機(jī)制彈性。近年來，中國(guó)央行對(duì)人民幣匯率波動(dòng)的容忍程度明顯提高，人民幣兌美元匯率在較長(zhǎng)時(shí)間里呈現(xiàn)清潔浮動(dòng)的特征。中國(guó)央行還應(yīng)綜合運(yùn)用外匯宏觀審慎管理工具、資本流動(dòng)管理、前瞻性預(yù)期引導(dǎo)等手段維持匯率穩(wěn)定。

學(xué)術(shù)觀點(diǎn)

寬松貨幣政策能否推高宏觀杠桿率

上海財(cái)經(jīng)大學(xué) 郭長(zhǎng)林

浙江大學(xué) 顧艷偉

江蘇銀行 梁驍

“寬松貨幣政策是否真的會(huì)推高宏觀杠桿率”《世界經(jīng)濟(jì)》2022年第11期

通常認(rèn)為，寬松貨幣政策會(huì)通過增加實(shí)體部門的債務(wù)水平而推高宏觀杠桿率。然而，這一看法忽視了其對(duì)總需求的潛在影響。

本文分析結(jié)果表明，寬松貨幣政策本身并不是樣本期內(nèi)宏觀杠桿率上升的主要原因，其對(duì)總需求的刺激效應(yīng)強(qiáng)于對(duì)實(shí)際債務(wù)的推升作用。其次，通過對(duì)企業(yè)數(shù)據(jù)的分析發(fā)現(xiàn)，使用債務(wù)營(yíng)收比度量企業(yè)杠桿率，不僅有助于剖析貨幣政策導(dǎo)致杠桿率變動(dòng)的微觀機(jī)制，而且能夠有效解釋“宏微觀杠桿率背離之謎”。最后，本文基于一個(gè)包含企業(yè)融資決策的分析框架，推導(dǎo)出寬松貨幣政策有助于穩(wěn)定杠桿率的充分必要條件，并確認(rèn)了其在樣本期內(nèi)的存在性。

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資料來源：《財(cái)經(jīng)》APP