管濤 中銀證券全球首席經(jīng)濟學(xué)家

2021年年底，中央經(jīng)濟工作會議重提以經(jīng)濟建設(shè)為中心，要求2022年經(jīng)濟工作要穩(wěn)字當(dāng)頭、穩(wěn)中求進(jìn)，各地區(qū)各部門要擔(dān)負(fù)起穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟的責(zé)任。從2022年的整體形勢看，盡管面臨著壓力，但我國經(jīng)濟發(fā)展仍具有韌性較強、長期向好的基本面。對于人民幣匯率而言，其能否連續(xù)第三年走強，取決于多方面因素的綜合作用。

首先是我國外貿(mào)前景。2021年，人民幣匯率逆勢走強，主要反映了貿(mào)易順差、市場供求的影響。2021年前11個月，銀行代客貨物貿(mào)易結(jié)售匯順差同比增長63%，銀行即遠(yuǎn)期（含期權(quán)）結(jié)售匯順差增長98%，貿(mào)易結(jié)售匯順差貢獻(xiàn)了總順差的126%。市場普遍預(yù)計，隨著疫苗接種普及、世界經(jīng)濟重啟，2022年我國出口高增長恐難維系。當(dāng)然，鑒于新冠病毒變異毒株奧密克戎蔓延、全球疫情持續(xù)演變，新冠肺炎大流行或?qū)⒇灤?022年大部分時間，這有助于我國繼續(xù)享受出口紅利，但全球經(jīng)濟恢復(fù)受阻將抑制我國出口擴張空間。若出現(xiàn)內(nèi)外需回落“雙碰頭”，或外需擴張難抵內(nèi)需收縮，將壓低市場風(fēng)險偏好，影響市場結(jié)售匯意愿。特別是我國出口市場份額的變化，將成為影響人民幣多空預(yù)期的重要風(fēng)向標(biāo)。

其次是中美貨幣政策分化的影響。2021年，受中美貨幣政策重新錯位的影響，中美利差趨于收斂，外資流入我國的勢頭放緩。2021年前11個月，債券通項下境外機構(gòu)凈增持境內(nèi)人民幣債券同比下降25%。盡管同期陸股通項下累計凈買入成交額同比增加126%，但與債券通北向通合計凈流入同比仍下降3%。2022年，預(yù)計我國國內(nèi)各方面支持性政策發(fā)力將適當(dāng)靠前，收縮性政策慎重出臺，而美聯(lián)儲迫于全面通脹壓力可能加速貨幣政策緊縮步伐，中美兩國貨幣政策分化程度大概率加大。2021年年底，美聯(lián)儲對“通脹暫時論”改口，表示將加快寬松政策退出進(jìn)程，人民銀行則依然采取了全面降準(zhǔn)、定向降息和微調(diào)貸款基準(zhǔn)利率的措施。在此背景下，預(yù)計2022年中美利差將進(jìn)一步收窄，但這是否足以逆轉(zhuǎn)外資流入中國的勢頭尚不確定。同時，美聯(lián)儲相對其他主要央行的貨幣政策領(lǐng)先優(yōu)勢將影響未來美元走勢，進(jìn)而影響人民幣匯率走勢。

再次是我國經(jīng)濟復(fù)蘇進(jìn)程。2021年下半年，我國經(jīng)濟增速前高后低，曾引發(fā)市場對貨幣政策寬松的預(yù)期，一度形成看空人民幣的情緒。但2021年9月底以來，受貿(mào)易大順差驅(qū)動，人民幣匯率走出了美元強、人民幣更強的獨立行情，2021年年底人民幣兌美元匯率中間價和交易價均創(chuàng)下三年半新高。2021年年底的中央經(jīng)濟工作會議就如何做好2022年經(jīng)濟工作加強了指導(dǎo)，有助于凝聚共識、提振信心。但也應(yīng)當(dāng)注意到，國內(nèi)經(jīng)濟發(fā)展面臨的“三重壓力”，是結(jié)構(gòu)性、周期性、體制性等多方面因素造成的，同時也受到政策認(rèn)識和執(zhí)行上的主觀偏差、世紀(jì)疫情和百年變局等影響。此外，中央經(jīng)濟工作會議強調(diào)，經(jīng)濟工作必須穩(wěn)中求進(jìn)，把握好時效度，堅持先立后破、穩(wěn)扎穩(wěn)打，必須加強統(tǒng)籌協(xié)調(diào)，堅持系統(tǒng)觀念。綜合來看，我國經(jīng)濟內(nèi)生動力的培育將是一個漸進(jìn)的過程，不能指望畢其功于一役。2022年，我國經(jīng)濟恢復(fù)的自身進(jìn)展及相對其他主要經(jīng)濟體的復(fù)蘇領(lǐng)先優(yōu)勢，將決定市場預(yù)期改善的程度，進(jìn)而影響人民幣匯率走勢。

最后是匯率預(yù)期管理政策。近一輪人民幣升值主要反映了市場外匯供大于求的狀況，但也逐漸孕育了偏離基本面的匯率超調(diào)風(fēng)險。2021年，人民銀行多次預(yù)警不要賭匯率單邊走勢，指出偏離程度與糾偏力量成正比，并采取了提高外匯存款準(zhǔn)備金率、擴大對外投資額度等市場化手段管理和調(diào)控匯率預(yù)期。2022年，有關(guān)部門在匯率預(yù)期管理方面的政策和政策效果將是影響人民幣匯率走勢的重要外生變量。

總之，影響人民幣匯率升貶值的因素同時存在，若先有觀點再找論據(jù)，必然會選擇性忽視不利的論據(jù)，以致出現(xiàn)誤判。外匯管理部門在2022年全國外匯管理工作會議上提出，加強外匯市場監(jiān)測研判和宏觀審慎管理，防范化解外部沖擊風(fēng)險，同時明確堅持外匯市場微觀監(jiān)管執(zhí)法標(biāo)準(zhǔn)的跨周期一致性、穩(wěn)定性和可預(yù)期性。對于市場主體而言，面對人民幣匯率有漲有跌、雙向波動的新常態(tài)，堅持風(fēng)險中性理念，堅持以“保值”而非“增值”為核心的匯率風(fēng)險管理原則，方才是正道。