趙 征

（晉中信息學院 經(jīng)濟與管理學院，山西 晉中 030800)

1 背景介紹

2017 級資產(chǎn)評估專業(yè)本科畢業(yè)生為我院首屆該專業(yè)畢業(yè)生，2020 年9 月，在學院做好指導教師與畢業(yè)生分配后，師生便開展了為期十個月的相互學習過程。在指導畢業(yè)論文及論文答辯的過程中，筆者發(fā)現(xiàn)了一些共性問題，也積累了一定的經(jīng)驗。以下將從定題、評估方法選取、框架結構安排等方面的實踐展開具體分析。

2 論文指導具體實踐

2.1 評估資產(chǎn)類型確定

資產(chǎn)評估專業(yè)的本科畢業(yè)論文在定題前，必須先選好預評估的案例。而評估案例選擇涉及評估的資產(chǎn)類型，如企業(yè)價值評估、企業(yè)的品牌價值評估、房地產(chǎn)估價、無形資產(chǎn)評估等。根據(jù)所需數(shù)據(jù)的可得性，往往選取前三種資產(chǎn)類型。（部分同學前期選擇無形資產(chǎn)評估，在后期數(shù)據(jù)獲取和具體評估的過程中，遇到了不小的阻礙，故在此不建議選擇無形資產(chǎn)評估）

2.2 評估案例確定

當確定好評估資產(chǎn)類型后，下一步便是選擇具體的評估案例，若是企業(yè)價值或品牌價值評估，建議選取已成立一定時間、發(fā)展較為穩(wěn)定、財報數(shù)據(jù)齊全的上市企業(yè)，為后續(xù)的數(shù)據(jù)選取提供便利。在此次指導中，有同學選取某上市公司為例進行企業(yè)價值評估，然而在定題后不久，該企業(yè)由于種種原因退市，給進一步的研究帶來不小的阻礙，不得不重新選擇案例；有同學選取某一新興行業(yè)企業(yè)為例進行研究，由于當前我國該行業(yè)發(fā)展尚處于試水期，相關數(shù)據(jù)的選取工作非常困難，可對比的同行業(yè)企業(yè)相關數(shù)據(jù)不齊全，給該生的論文研究帶來了不小的挑戰(zhàn)。當前，在我國“房住不炒”的政策主基調(diào)下，房地產(chǎn)企業(yè)面臨市場下行的壓力，加之“三條紅線”管控，我國房企發(fā)展面臨巨大挑戰(zhàn)。因此2022 屆畢業(yè)生如果選擇房地產(chǎn)行業(yè)相關企業(yè)，必須慎之又慎。一位同學曾計劃選擇我國某地產(chǎn)企業(yè)，但通過資料查詢，發(fā)現(xiàn)該企業(yè)在2021 年已面臨流動性困難問題，公司未來發(fā)展存在不確定性，因此重新進行了選題。2021 年國務院辦公廳下發(fā)了有關減輕中小學教學階段學生作業(yè)負擔以及校外培訓負擔的文件，我國的校外培訓行業(yè)企業(yè)未來發(fā)展必然受到影響，導致其財務報表數(shù)據(jù)出現(xiàn)較大波動，因此，在2022 屆畢業(yè)生論文選題時，都建議學生將此類企業(yè)規(guī)避。而房地產(chǎn)價值評估，本科畢業(yè)生往往會選用市場法進行估價，因此需要事先找到至少四個（其中一個是評估對象，其他三個是可比案例）實物情況、區(qū)位情況、權屬情況等具有一定相似性的研究對象，這也是在定題前需要確定的一項工作。

2.3 評估基準日選取

評估的基準日盡可能要和實際日期接近，這樣評估結果才更有現(xiàn)實意義。此外，如果在用市場法進行房地產(chǎn)評估時，可比案例若是交易時間與基準日不同，需要對日期進行修正，即根據(jù)地價指數(shù)確定交易日期調(diào)整系數(shù)，在此基礎上確定可比實例評估基準日的價格。因此，可比案例的交易日期也要盡可能和評估基準日保持接近，可比實例最好來自評估對象不超過兩個月的交易資料。

2.4 評估方法選取

2.4.1 運用市場法進行房地產(chǎn)價格評估

房地產(chǎn)評估，本科生往往采用市場法。此方法較為簡單，論文往往較為規(guī)范，但是難度相對較低。今后考慮在指導時幫助學生使用修正后的市場法，逐步使論文更有深度。

2.4.2 運用收益法進行企業(yè)價值評估

企業(yè)價值評估往往采用收益法對未來收益進行折現(xiàn)，本屆學生大多采用自由現(xiàn)金流（FCFF）模型或經(jīng)濟增加值（EVA）模型；而折現(xiàn)率往往采用加權平均資本成本（WACC）模型。

2.4.2.1 未來收益預測

FCFF 模型和EVA 模型均涉及根據(jù)歷史數(shù)據(jù)求取預測值，因此論文篇幅往往較長，也具有一定的難度：FCFF 模型的未來自由現(xiàn)金流需要先根據(jù)歷史數(shù)值分別求出息稅前利潤、累計折舊與攤銷、經(jīng)營性營運資本增加額、資本性支出等各項的預測值，需要大量的歷史數(shù)據(jù)，也具有一定的復雜性，此外，F(xiàn)CFF 模型中，企業(yè)自由現(xiàn)金流公式中包括了營運資本凈增加額，需要先根據(jù)公式求出凈營運資本，然后再利用本年數(shù)額減去上一年數(shù)額得出凈增加額，這部分有個別同學不能準確掌握，因此指導時需要格外注意；EVA 模型的未來收益需要分別測算出稅后凈營業(yè)利潤（NOPAT）、資本總額的預測值（TC），而且這兩部分涉及的研發(fā)支出也需要進行調(diào)整，對于學生來說具有一定的難度。以上均是指導教師指導時需要格外注意的環(huán)節(jié)。

2.4.2.2 折現(xiàn)率的確定

以WACC 模型表示的折現(xiàn)率，需要四個步驟方能完成，分別為：資本結構、債務資本成本、權益資本成本、加權平均資本成本。WACC 往往包含債務資本成本、權益資本成本兩部分，二者進行加權后求得加權平均資本成本（即WACC）。其中需要注意的是：①債務資本與負債總額并非完全相同，有的企業(yè)雖財報里有負債總額，但是沒有長期、短期借款等債務資本，故該項為0，債務資本占比也應為0。②權益資本成本的計算需要用到資本資產(chǎn)定價（CAPM）模型，公式中的β 系數(shù)值需要查詢相關數(shù)據(jù)庫才能獲得，無風險報酬率一般選取近期5 年或10 年期國債到期收益率。需要格外強調(diào)的是，如果被評估企業(yè)在美國納斯達克上市，則需要選取美國國債的到期收益率，2021 屆一位畢業(yè)生的被評估企業(yè)嗶哩嗶哩公司在美國上市，由于未選擇美國國債到期收益率，該部分一直得出負值，當選擇美債收益率時，一切解釋就變得合理。CAPM 模型中，有關市場風險溢價的計算，市場風險收益率的計算也需要有一定的計算過程，可選擇算數(shù)平均收益和幾何平均收益兩種方法計算，我們一般要求學生選用幾何平均收益來完成，使計算結果更為準確。

2.4.2.3 未來現(xiàn)金流折現(xiàn)

采用收益法進行企業(yè)價值評估，一定會對未來現(xiàn)金流進行折現(xiàn)，涉及單階段增長模型、兩階段增長模型、三階段增長模型。一般本科畢業(yè)論文選取兩階段增長模型，選取未來五年為高速增長期，需要對每年的現(xiàn)金流進行折現(xiàn)，而之后為穩(wěn)定增長期，要選取一個永續(xù)增長率。在論文答辯的過程中，發(fā)現(xiàn)個別同學的永續(xù)增長率選取值為10%以上，遠遠高于當前我國宏觀經(jīng)濟增長率6%，一般認為是不太合理的，所以指導教師在指導論文的過程中就要注意。兩階段模型的選取也從另一側面證明了最初被評估企業(yè)的選取應考慮發(fā)展穩(wěn)定的企業(yè)最為理想。

在答辯過程中，發(fā)現(xiàn)部分學生未能準確理解估值結果究竟代表哪一年的價值、不同階段增長模型的具體公式（尤其是初始年份、1 加折現(xiàn)率的幾次方等問題），可見，除了能夠準確套用收益法的增長模型以外，在指導學生的過程中，使其真正理解方法及公式的含義也非常重要，這才是學生撰寫畢業(yè)論文的意義所在。

指導過程中要要求學生把未來收益預測和折現(xiàn)率確定的每一步過程和公式都寫完整，使所有的數(shù)據(jù)有出處、得數(shù)有過程。

2.4.3 運用Interbrand 模型進行企業(yè)的品牌價值評估

對企業(yè)的品牌價值評估，本科生往往選用Interbrand 模型，通過計算無形資產(chǎn)收益、品牌作用乘數(shù)和品牌強度倍數(shù)來得出企業(yè)的品牌價值。品牌價值評估的Interbrand 模型中，無形資產(chǎn)收益的計算有具體公式，要求學生在定題前便參照相關文獻，查詢欲評估企業(yè)的該部分數(shù)據(jù)是否齊全。一般會有同學反映行業(yè)平均利潤率數(shù)據(jù)不太好找，教師可以此為機會向?qū)W生講述一些數(shù)據(jù)庫的使用方法。在計算品牌作用乘數(shù)時，可使用層次分析法，建立層次分析矩陣，并進行一致性檢驗。但很多同學往往只是機械地套用其他參考論文的框架、過程，并不知道層次分析的真正作用，曾有同學計算出的品牌作用乘數(shù)值為140%，要注意，品牌作用乘數(shù)代表品牌對企業(yè)品牌價值的貢獻程度，取值一定小于100%；在計算品牌強度倍數(shù)時，需要找到能夠代表七因子的財務指標，將其量化，與同類企業(yè)的數(shù)據(jù)比較，進行打分。需要注意的是，往往由于同類企業(yè)的界定較為主觀，導致選取范圍過寬或過窄，使得分也具有一定的主觀性。比如有同學評估承德露露集團的品牌價值時，同類企業(yè)如果只選取杏仁露行業(yè)，可選企業(yè)數(shù)目將非常少，由于露露在杏仁露行業(yè)地位首屈一指，各因子得分均為滿分，不符合評估目的；可是如果選取飲料行業(yè)，又由于范圍過寬，使露露企業(yè)的各因子得分迅速降低，所以二者會得出截然不同的得分，從而影響最終的評估結果。這個問題也提醒我們：在下次指導畢業(yè)論文定題之前，就要想好，欲評估企業(yè)所屬哪類行業(yè)，以及該企業(yè)在所屬行業(yè)中的大概位置，是否能夠找到所需的同行業(yè)的五六家其他企業(yè)近三年的相關數(shù)據(jù)。一般而言，七因子中，品牌支持力所需的廣告費用支出、政府補貼項目支出比較難以查詢。該問題的處理，一是要求學生查閱相關碩士論文，尋找可以代表品牌支持力的其他財務指標，二是建議學生更換評估企業(yè)。因此，定題選取目標企業(yè)前就要將上述企業(yè)財務數(shù)據(jù)自行查詢，在數(shù)據(jù)可得的基礎上方可定題，展開下一步研究。

2.5 評估結果分析

在計算出評估結果后，往往需要對此次評估的結果進行分析。房地產(chǎn)評估可通過與所在地同類資產(chǎn)的單價對比進行分析，而企業(yè)價值評估可與評估基準日的上市公司市值或股價作對比，品牌價值評估可選取Interbrand 公司官方發(fā)布的企業(yè)品牌價值進行對比。一般情況下，官方值與評估結果的差距在10%以內(nèi)，說明評估結果合理。

如若評估結果與官方數(shù)據(jù)出現(xiàn)較大差距，可指導學生先檢查之前各項指標所需原始數(shù)據(jù)、計算公式或計算過程是否有誤，常見的問題有：有些同學將財報里的負值自行轉(zhuǎn)換為正值、有些同學并未使用準確的所得稅稅率（高新技術、西部地區(qū)鼓勵發(fā)展、技術先進性服務類、從事污染防治行業(yè)等企業(yè)是可以享受所得稅優(yōu)惠的）、在WACC 模型的權益資本成本部分，無風險利率的選取不合理或風險溢價選取不合理，均會導致最終估值結果不太合理。

如果以上數(shù)值均合理、正確，評估結果與官方值仍有較大差距，則考慮存在差距的客觀原因，如在企業(yè)價值評估部分，公司市值不能完全反映企業(yè)的內(nèi)在價值，與股票市場供需、中國整體經(jīng)濟形勢也有密切關系；而在品牌價值評估里，極可能是由于在品牌強度倍數(shù)七因子的得分具有一定的主觀性或某些數(shù)據(jù)的不可得性（如選取其他同類企業(yè)進行市場份額、營銷能力、品牌宣傳支出等方面的比較，有的企業(yè)數(shù)據(jù)未公開）。

3 論文指導心得

對于資產(chǎn)評估專業(yè)來說，本科畢業(yè)論文是指導教師與畢業(yè)生共同努力的成果，這一點體現(xiàn)得尤為明顯。定題、框架及方法確定，需要指導教師把握大方向，根據(jù)經(jīng)驗提前避開容易出現(xiàn)困難的方向，而文獻查閱、數(shù)據(jù)查詢則需要學生一步步認真完成；當評估遇到問題時，指導教師又需要根據(jù)以往經(jīng)驗進行分析，給學生合理的解釋或解決辦法。

當前需要格外注意的是學術誠信問題，定題前就要對此特別強調(diào)，使學生明確數(shù)據(jù)造假、論文抄襲是明令禁止的學術不端行為，切不可鋌而走險。2021 年，我國教育部印發(fā)本科畢業(yè)論文抽檢工作的文件，對畢業(yè)論文的專業(yè)能力及學術規(guī)范提出更高水平的要求，也將倒逼指導教師與畢業(yè)生更加認真開展論文工作。同時，對學生來說，寫論文也是動心忍性、磨煉心性的過程，很多學生表示通過論文寫作，自己的治學態(tài)度更為嚴謹，對文檔的格式更加注意是否規(guī)范；同時學生與指導教師交流的過程，也是相互學習的過程，指導教師的言行舉止對其均是一種示范，筆者在指導過程中不斷學習，參考了大量文獻、記錄了很多筆記，部分學生在畢業(yè)前表示，老師的認真努力本身就是對其寫作態(tài)度的指導，使他們明白，畢業(yè)論文不僅要寫完，還要寫好。當這第一批資產(chǎn)評估專業(yè)的畢業(yè)生答辯完畢，順利通過后，師生之間的成就感不言而喻。有幾位畢業(yè)生畢業(yè)前留給老師的話為：“通過您的指導，我們不僅知道了如何做完一件事，還明白了如何做好一件事。”這或許是畢業(yè)生論文指導最好的額外收獲。當前，課程思政、同步育人是大學課程的發(fā)展趨勢，也對教師指導畢業(yè)論文工作提出了更高的要求。不僅要教學生寫一篇規(guī)范的論文，還要教會其腳踏實地，精益求精。