王健 雷昊楠 / 浙江理工大學

引言

橫向持股（horizontal shareholding) 包括廣義與狹義兩層含義，廣義的橫向持股與共同所有權(common ownership)相同，即股東同時持有多個企業(yè)的股份，既涉及行業(yè)內的持股，也可能涉及行業(yè)間的持股。狹義的橫向持股則特指股東同時持有水平市場內的多個競爭者的股份。而下文討論的對象是狹義的橫向持股。隨著投資風險的增加以及尋求利潤的穩(wěn)定性，橫向持股已經逐漸成為一種流行的投資方式。在這種崇尚多元化投資的背景下，全球多個國家與地區(qū)的行業(yè)出現了橫向持股現象。我們此次統(tǒng)計了包括美國、德國、英國、中國與亞洲其他國家在內的存在橫向持股現象的13個行業(yè)。通過分析，我們發(fā)現橫向持股為被持股行業(yè)注入投資活力的同時，也可能推動壟斷行為的發(fā)生。許多國家和地區(qū)的橫向持股行業(yè)均不同程度存在涉嫌壟斷協議與反競爭的經營者集中問題，反壟斷法對于橫向持股本身沒有明確的法律規(guī)定，因此，若要判斷橫向持股及其推動的壟斷行為的違法性，分析反競爭效應是必不可少的步驟。這種反競爭效應可從單邊效應（unilateral effect）、協同效應（coordinated effect）與封鎖效應（foreclosure effect）三個方面加以展開。同時，我們發(fā)現市場結構也可能成為促進橫向持股反競爭效應的關鍵因素，因此也有必要進一步探討市場結構與反競爭效應之間的關系。

一、橫向持股的世界性趨勢

橫向持股的發(fā)展已經成為世界性趨勢，國外和我國的橫向持股發(fā)展方式和所涉及的行業(yè)有所不同。為此，我們將分別就國內外的橫向持股發(fā)展現狀展開分析。

（一）國外橫向持股的發(fā)展現狀

1.美國航空業(yè)

美國航空業(yè)存在明顯的寡頭特征，其中四大航空公司占據了航空業(yè)的主要份額，并且存在顯著的橫向持股現象，我們將美國四大航空公司2022年第一季度的前五大股東股權分布整理為表1。1. 數據來自湯姆森數據庫，https://www.thomsonone.com/Workspace/Main.aspx?View=Action%3dOpen&BrandName=www.thomsonone.com&IsSsoLogin=True，最后訪問日期：2022年3月17日。

根據表1能夠看出，先鋒集團、PRIMECAP管理公司、貝萊德基金公司與道富環(huán)球投資公司同時持有四大航空公司的股份。先鋒集團在四大航空公司中的持股比例均位列第一，PRIMECAP管理公司在聯合航空、西南航空與美國航空中的持股比例均位列第二。

表1 2022年第一季度美國四大航空公司的股權分布

2.美國制藥行業(yè)

美國制藥行業(yè)同樣存在大規(guī)模的橫向持股現象，我們整理了美國四大制藥公司在2022年第一季度的股權分布情況，詳見下表2。2. 數據來自湯姆森數據庫，https://www.thomsonone.com/Workspace/Main.aspx?View=Action%3dOpen&BrandName=www.thomsonone.com&IsSsoLogin=True，最后訪問日期：2022年3月17日。

根據表2可以看出，先鋒集團、道富環(huán)球投資公司與貝萊德基金公司同時持有四大制藥公司的股份，先鋒集團在四大制藥公司的持股比例均位列第一，道富環(huán)球投資公司在輝瑞與強生中的持股比例位列第二，貝萊德基金公司在默克與雅培制藥中的持股比例位列第二。另外，威靈頓管理公司同時持有輝瑞、默克與強生的股份。Geode資本管理公司同時持有默克與強生的股份。

表2 2022年第一季度美國四大制藥公司股權分布

3.美國銀行業(yè)

美國銀行業(yè)也存在顯著的橫向持股現象，我們整理了美國八大銀行于2022年第一季度的股權分布情況，詳見下表3。3. 數據來自湯姆森數據庫，https://www.thomsonone.com/Workspace/Main.aspx?View=Action%3dOpen&BrandName=www.thomsonone.com&IsSsoLogin=True，最后訪問日期：2022年3月17日。

根據表3可以看出，貝萊德基金公司同時持有八大銀行的股份，并且在摩根大通與美國合眾銀行的持股比例位列第一；先鋒集團同時持有摩根士丹利、紐約梅隆銀行、PNC金融服務集團與美國合眾銀行的股份，并且在PNC金融服務集團的持股比例位列第一；景順投資同時持有摩根大通、美國銀行、花旗集團與富國銀行的股份，并且在美國銀行、花旗銀行與富國銀行中的持股比例位列第一；未來資產同時持有摩根大通、美國銀行、花旗集團與富國銀行的股份；道富環(huán)球投資公司同時持有摩根大通、摩根士丹利、紐約梅隆銀行與PNC金融服務集團的股份；資本研究環(huán)球投資者同時持有花旗集團與PNC金融服務集團的股份。

表3 2022年第一季度美國八大銀行的股權分布

4.歐洲銀行業(yè)

歐洲銀行業(yè)一直是橫向持股現象較為顯著的行業(yè)，我們節(jié)選了2022年第一季度歐洲大型銀行的持股情況進行比較，分別為英國大型銀行（見下表4）、4. 數據來自湯姆森數據庫，https://www.thomsonone.com/Workspace/Main.aspx?View=Action%3dOpen&BrandName=www.thomsonone.com&IsSsoLogin=True，最后訪問日期：2022年3月17日。西班牙大型銀行（見下表5）5. 數據來自湯姆森數據庫，https://www.thomsonone.com/Workspace/Main.aspx?View=Action%3dOpen&BrandName=w ww.thomsonone.com&IsSsoLogin=True，最后訪問日期：2022年3月17日。Santander,Auunal report 2021,https://www.santander.com/en/shareholders-and-investors/corporate-governance#annual-report-on-corporate-governance，最后訪問日期：2022年3月16日。與法國大型銀行（見下表6）6. 數據來自湯姆森數據庫，https://www.thomsonone.com/Workspace/Main.aspx?View=Action%3dOpen&BrandName=www.thomsonone.com&IsSsoLogin=True，最后訪問日期：2022年3月17日。。

表4 2022年第一季度英國大型銀行的股權分布

表5 2022年第一季度西班牙大型銀行的股權分布

表6 2022年第一季度法國大型銀行的股權分布

根據表4可以看出，貝萊德基金公司與先鋒集團同時持有英國三大銀行的股份，并且貝萊德基金公司在勞埃德銀行與巴克萊銀行中的持股比例位列第一；挪威央行投資管理機構同時持有匯豐銀行與勞埃德銀行的股份。

根據表5可以看出，貝萊德基金公司與挪威央行投資管理機構同時持有凱克薩銀行、西班牙對外銀行與薩瓦德爾銀行的股份，并且貝萊德基金公司在西班牙對外銀行與薩瓦德爾銀行中的持股比例位列第一；先鋒集團同時持有西班牙對外銀行與薩瓦德爾銀行的股份。

根據表6可以看出，貝萊德基金公司與阿蒙森資產管理公司同時持有法國兩大巨頭銀行的股份，并且貝萊德基金公司在法國興業(yè)銀行與法國巴黎銀行的持股比例分別位列第一和第二。

5.德國汽車行業(yè)

德國汽車行業(yè)的發(fā)展對于德國的整體經濟至關重要，研究發(fā)現，德國汽車行業(yè)也存在明顯的橫向持股現象。我們將2022年第一季度德國三大汽車公司的股權分布情況整理成下表77. 數據來自湯姆森數據庫，https://www.thomsonone.com/Workspace/Main.aspx?View=Action%3dOpen&BrandName=www.thomsonone.com&IsSsoLogin=True，最后訪問日期：2022年3月17日。。

根據表7可以看出，先鋒集團同時持有三大汽車公司的股份，貝萊德基金公司同時持有戴姆勒股份有限公司與大眾汽車公司的股份。

表7 2022年第一季度德國三大汽車公司股權分布

6.德國化工行業(yè)

德國化工行業(yè)與德國汽車行業(yè)的持股結構特征相似，同樣存在大型機構投資者橫向持股的情況，我們將2022年第一季度德國三大化工企業(yè)的股權分布情況整理成下表8。8. 數據來自湯姆森數據庫，https://www.thomsonone.com/Workspace/Main.aspx?View=Action%3dOpen&BrandName=www.thomsonone.com&IsSsoLogin=True，最后訪問日期：2022年3月17日。

表8 2022年第一季度德國三大化工企業(yè)股份分布

根據表8可以看出，貝萊德基金公司與先鋒集團同時持有三大化工公司的股份，并且貝萊德基金公司在巴斯夫公司與拜耳公司中的持股比例位列第一，先鋒集團在林德集團中的持股比例位列第一；挪威央行投資管理機構同時持有巴斯夫公司與拜耳公司的股份；全盛資產管理同時持有拜耳公司與林德集團的股份；資本研究環(huán)球投資者同時持有巴斯夫公司與林德集團的股份。

7.亞洲網約車行業(yè)

近年發(fā)展較完備的亞洲網約車市場已經出現橫向持股現象，我們將2020年五大亞洲網約車平臺及其主要股東分布列為下表9。9. 資料源自Steven Van Uytsel,Horizontal Shareholding Among Fintech Firms in Asia: A Preliminary Competition Law Assess ment,Springer,2020,p.187.

根據表9可以看出，紀源資本同時持有Grab與滴滴出行的股份，老虎環(huán)球基金同時持有Grab、優(yōu)步與Ola的股份，軟銀集團（包括其旗下的軟銀資本與軟銀愿景基金）同時持有Grab、優(yōu)步、滴滴出行與Ola的股份，中投公司同時持有Grab與滴滴出行的股份，谷歌同時持有Go-Jek與優(yōu)步的股份，淡馬錫控股同時持有Go-Jek、滴滴出行與Ola的股份，中國人壽保險同時持有優(yōu)步與滴滴出行的股份。

表9 2020年亞洲五大網約車平臺的主要股東

（二）我國橫向持股的快速發(fā)展

1.多層陶瓷電容器進口市場

多層陶瓷電容器（Multi-layer Ceramic Capacitors, MLCC）作為一種重要的介質材料，在我國大陸地區(qū)處于供需不平衡的窘況。我國大陸地區(qū)的MLCC需求幾乎完全依賴進口市場，其中主要的MLCC進口商當屬村田制作所、太陽誘電、日本京瓷、TDK株式會社、國巨與三星電機。這六家進口商不僅是我國MLCC進口市場的主要廠商，也是全球MLCC的巨頭廠商。據統(tǒng)計，在2020年，村田制作所、三星電機、國巨、太陽誘電與TDK分別前五。10. 華經產業(yè)研究院：《2020年中國MLCC（片式多層陶瓷電容器）市場規(guī)模與競爭格局分析》，載搜狐網，https://www.sohu.com/a/506175765_120113054，最后訪問日期：2021年12月11日。另外，據有關數據統(tǒng)計，MLCC進口市場存在顯著的橫向持股現象，我們整理了2022年第一季度六大MLCC進口商的主要股權分布情況，詳見下表10。11. 數據來自湯姆森數據庫，https://www.thomsonone.com/Workspace/Main.aspx?View=Action%3dOpen&BrandName=w ww.thomsonone.com&IsSsoLogin=True，最后訪問日期：2022年3月18日。

根據表10可以看出，野村資產管理有限公司同時持有村田制作所、太陽誘電、TDK株式會社與日本京瓷的股份，并且在這四家企業(yè)中的持股比例位列第一；京都銀行同時持有村田制作所、太陽誘電與日本京瓷的股份；大和投資同時持有太陽誘電、TDK株式會社與日本京瓷的股份；先鋒集團同時持有三星電機與國巨的股份。六大企業(yè)除了前五名股東存在重疊現象外，還存在其他的橫向股東。據有關數據顯示，村田制作所、國巨與三星電機還存在貝萊德基金公司、先鋒集團與TIAA董事會海外基金等共同股東。12. 于左、劉洋等：《競爭企業(yè)間共同所有權對市場競爭和消費者福利的影響》，載《產經評論》2021年第2期。

表10 2022年第一季度主要MLCC進口商股份分布

2.共享單車市場

自2019年開始，共享單車市場格局發(fā)生了較大變化，形成了以青桔單車、哈啰出行與美團單車（原摩拜單車）為首的新競爭格局，昔日在市場中占據主導地位的ofo逐漸退出競爭。共享單車市場的頭部企業(yè)存在橫向持股現象，我們整理了近年三家共享單車企業(yè)的融資機構，詳見表11。13. 資料來自天眼查，https://www.tianyancha.com/，最后訪問日期：2022年3月18日。

雖然根據表11難以看出三家企業(yè)存在橫向持股現象，但是我們通過一些間接持股現象仍然可以發(fā)現共享單車市場三巨頭間存在橫向持股。例如，青桔單車屬于滴滴出行下的子公司，騰訊為滴滴出行的股東之一，與此同時，騰訊還持有美團的股份，故騰訊是青桔單車與美團單車的橫向股東；阿里集團在持有哈啰出行股份的同時，也是滴滴出行的股東，故阿里集團是哈啰出行與青桔單車的橫向股東；軟銀持有青桔單車股份的同時，也持有阿里集團的股份，因此其屬于青桔單車與哈啰出行的股東。

表11 近年三大共享單車企業(yè)的主要融資機構

3.快遞配送市場

直到2021年極兔速遞成為中國快遞行業(yè)的“攪局者”前，“四通一達”14. 四通一達包括中通快遞、圓通快遞、申通快遞、百世匯通與韻達控股。在快遞行業(yè)中仍然占據著絕對優(yōu)勢地位。據有關數據統(tǒng)計，2021年10月，中通、韻達、圓通與申通的市場份額位列前四。15. 《順豐、韻達、圓通、申通2021年前十月快遞業(yè)務數據對比》，載騰訊網，https://xw.qq.com/amphtml/20211119 A0CUVI00，最后訪問日期：2021年11月19日。雖然快遞配送市場屬于競爭市場，但這種競爭市場以“四通一達”為主導，它們在快遞配送市場具備較強的定價權。2021年10月，百世匯通宣布將68億元的價格將國內的快遞業(yè)務出售給極兔快遞。自此極兔速遞持有百世匯通的100%股份。隨著這次大規(guī)模的收購，快遞配送市場的格局也正式從“四通一達”轉向“三通一達一兔”。在快遞配送市場中，圓通速遞、韻達控股、申通快遞、百世物流與中通快遞等頭部企業(yè)存在橫向持股現象，我們將這些企業(yè)于2021年第四季度的主要股東持股比例整理為下表12。16. 數據來自天眼查，https://www.tianyancha.com/，最后訪問日期：2022年3月18日。

根據表12能夠看出，阿里集團同時直接持有圓通速遞、韻達控股、百世匯通與中通快遞的股份。而由于阿里集團是上海德峨實業(yè)發(fā)展有限公司的唯一股東，其間接持有申通快遞的股份。因此，阿里集團是這五家頭部快遞企業(yè)的橫向股東。

表12 2021年第四季度五大快遞配送企業(yè)的股權分布

4.網絡游戲直播市場

在網絡游戲直播市場中，橫向持股貫穿市場中的頭部企業(yè)，為了更直觀地分析該市場的橫向持股現象，我們將近年網絡游戲直播市場六大企業(yè)的主要融資機構進行整理，詳見下表13。17. 數據來自天眼查，https://www.tianyancha.com/，最后訪問日期：2022年3月18日。

根據表13可以看出，騰訊同時投資了斗魚、虎牙、快手直播與嗶哩嗶哩，并且是虎牙的唯一股東。紅杉中國同時投資了斗魚與快手直播。

表13 近年六大網絡游戲直播企業(yè)的主要融資機構

5.電影行業(yè)

我國電影行業(yè)可以劃分為電影制品市場、電影在線票務市場與電影院線市場，這三個市場均存在橫向持股現象。

首先，在電影制品市場中，2021年春節(jié)檔票房前四的電影分別是《唐人街探案3》《你好，李煥英》以及《刺殺小說家》。我們分別對這三部電影的出品方（參股方）作了梳理，如下表14。18. 資料來自劉旭：《專家：電影票房井噴與資本布局中的反壟斷隱憂》，載第一財經，https://finance.sina.com.cn/china/gncj/2021-02-19/doc-ikftssap6968000.shtml?wm=3049_000646102315，最后訪問日期：2021年2月19日。

根據表14能夠看出，阿里集團及其旗下的淘票票同時持有了《唐人街探案3》《你好、李煥英》與《刺殺小說家》的股份。與此同時，阿里集團作為萬達影視的股東之一，加大了其對《唐人街探案3》的持股比例。

表14 春節(jié)檔三大電影參股方

其次，在電影在線票務市場中，貓眼微影與淘票票自近年來票務平臺的頻繁合并后在市場中占據了優(yōu)勢地位。在這之前能夠對貓眼微影與淘票票產生競爭威脅的格瓦拉、大麥網與萬達電影同樣已經被整合。根據相關數據顯示，貓眼微影與淘票票在完成一連串的并購后的市場份額合計達到70%以上，促使電影在線票務市場逐漸形成雙寡頭競爭格局。雖然在近幾年，各線下影院開始推出自帶的票務平臺，但由于功能的有限性、規(guī)模過小導致它們的票務平臺無法與貓眼微影與淘票票抗衡。我們發(fā)現，貓眼微影、淘票票與大麥網可能存在橫向持股現象，因此整理了近年貓眼微影、淘票票與大麥網的主要融資機構，詳見下表15。19. 數據來自天眼查，https://www.tianyancha.com/，最后訪問日期：2022年3月19日。

根據表15可以看出，阿里集團同時持有其旗下品牌淘票票與大麥網的股份，而沒有直接持有貓眼微影的股份，但由于阿里集團自2015年起成為光線傳媒的大股東，加上光線傳媒目前已經是貓眼微影的第一股東，因此阿里集團本質上也間接持有了貓眼微影的股份，故電影在線票務平臺三大企業(yè)的橫向股東是阿里集團。

表15 近年電影在線票務平臺市場三大企業(yè)的主要融資機構

再次，2018年國家電影局下發(fā)的《關于加快電影院建設促進電影市場繁榮發(fā)展的意見》中提到鼓勵發(fā)展電影院線公司，并對長期管理不善、經營乏力的院線公司將實行市場退出。20. 國家電影局：《關于加快電影院建設促進電影市場繁榮發(fā)展的意見》，國影發(fā)〔2018〕4號。這促進了我國電影院線市場的中小企業(yè)遭到大規(guī)模重組整合。在我國院線市場中，萬達電影與大地影院的市場份額在2019年到2021年間均位列前二，21. 《一文帶你了解2021年中國電影院線行業(yè)市場現狀、競爭格局與發(fā)展趨勢》，載騰訊網，https://new.qq.com/omn/20210623/20210623A0BV2P00.html，最后訪問日期：2021年6月23日。成為該市場的頭部企業(yè)。我們對近年萬達電影與大地影院的主要融資機構進行整理，詳見下表16。22. 數據來自天眼查，https://www.tianyancha.com/，最后訪問日期：2022年3月19日。

根據表16可以看出，阿里集團同時持有萬達電影與大地影院的股份。因此，阿里集團在電影行業(yè)的三個市場中都存在橫向持股行為，已構筑起包括電影內容產業(yè)鏈和票務產業(yè)鏈的全部業(yè)務，建立了圍繞影院和院線的產品矩陣。23. 《三大寡頭瓜分電影產業(yè)》，載全球資訊，http://www.allinformation.cn/yingshi/34587.html，最后訪問日期：2018年8月16日。

表16 近年院線市場雙巨頭的主要融資機構

6.光伏行業(yè)

近年來，光伏產業(yè)出現了資本集中的現象，表現為橫向持股現象增加。我們整理了2022年第一季度光伏行業(yè)巨頭的主要股東，詳見下表17。24. 數據來自東方財富網，https://www.eastmoney.com/，最后訪問日期：2022年3月20日。

根據表17可以看出，香港中央結算有限公司同時持有七大巨頭的股份；中國人壽保險同時持有中環(huán)股份與通威股份的股份；中國銀行同時持有中環(huán)股份、通威股份與東方日升的股份；中國建設銀行同時持有中環(huán)股份、晶澳科技與東方日升的股份；大成基金同時持有通威股份與特變電工的股份；中國工商銀行同時持有隆基股份、晶澳科技與東方日升的股份；中國民生銀行、上海浦東發(fā)展銀行同時持有晶澳科技與正泰電器的股份。

表17 2022年第一季度光伏行業(yè)巨頭的主要股東

二、橫向持股涉嫌推動壟斷行為

通過整理，我們發(fā)現上述13個存在橫向持股的行業(yè)均不同程度涉嫌壟斷行為，主要表現形式是壟斷協議與反競爭的經營者集中。

（一）涉嫌壟斷協議

涉嫌壟斷協議的行業(yè)包括我國MLCC進口市場、共享單車市場、快遞配送市場、電影行業(yè)、光伏行業(yè)，以及美國航空業(yè)與德國汽車行業(yè)。

在MLCC進口市場中，橫向股東對村田制作所、太陽誘電、TDK株式會社、日本京瓷、國巨與三星電機的大規(guī)模持股可能與MLCC進口市場多年來的大幅度漲價密切相關。例如，2019年MLCC市場價格上漲10%，并且對于議價能力弱的客戶上漲幅度高達30%，包括我國大陸地區(qū)的廠商。25. 《全球調貨！MLCC年末暴漲正式發(fā)力》，載新浪財經，https://baijiahao.baidu.com/s?id=1653871715623964662&wfr=spider&for=pc，最后訪問日期：2019年12月25日。2021年3月，MLCC市場預計再度上漲10%-20%價格，其中包括國巨進入第三次價格調整，三星電機上漲10%以及村田開始調漲，TDK株式會社的營收也出現大幅度提高的情況。26. 《原料上漲、需求爆發(fā)，導致MLCC大幅漲價》，載中國工控網，http://www.gongkong.com/news/202104/411043.html，最后訪問日期：2021年4月2日。MLCC進口市場頻繁出現漲價現象，我國大陸地區(qū)的廠商卻不得不接受，最終引起國內MLCC的下游廠商價格上漲，損害消費者福利。我們認為，MLCC進口市場各公司的價格同步上漲行為涉嫌壟斷協議。到目前為止，盡管沒有這些公司價格同步上漲的意思聯絡的直接證據，但橫向股東基于共同的利益通過公司的治理結構和議事規(guī)則推動價格同步上漲的概率是最大的。

近年共享單車市場出現了多次漲價事件?；诖?，市場監(jiān)管總局對包括青桔單車、哈啰單車、美團單車在內的共享單車巨頭加大了行政指導力度，要求它們明確定價規(guī)則，嚴格執(zhí)行明碼標價，規(guī)范市場價格行為和競爭行為。27. 《市場監(jiān)管總局加大行政指導力度，切實維護共享消費領域價格競爭秩序》，載國家市場監(jiān)督管理總局官網，https://www.samr.gov.cn/xw/zj/202108/t20210830_334198.html，最后訪問日期：2021年8月30日。為了更直觀地了解共享單車市場的協同漲價事件，我們將其整理為下表18。

表18 共享單車市場協同漲價事件

作為青桔單車、哈啰出行與美團單車背后的橫向股東騰訊、阿里集團與軟銀，可能促進了協同漲價事件的發(fā)生。雖然騰訊、阿里集團與軟銀均未同時持有這三家共享單車市場巨頭的股份，但是它們同時直接或間接持有了青桔集團的股份。作為該行業(yè)市占率最高的企業(yè)，騰訊、阿里集團與軟銀有動機促進青桔集團與其他兩家巨頭實施壟斷協議，以達到行業(yè)利潤的最大化。故我們認為騰訊、阿里集團與軟銀的橫向持股現象與青桔單車、哈啰出行以及美團單車的協同漲價行為可能存在密切聯系。

在快遞配送市場中，快遞派單費也出現屢次協同上漲事件，具體協同上漲事件如上表19。

表19 快遞配送市場協同漲價事件

近年快遞配送市場發(fā)生的三件協同漲價事件中包括兩次派單費上漲與兩次快遞運輸費上漲?？爝f運輸費上漲直接損害的是消費者福利。而對于派單費的上漲，有的快遞配送企業(yè)曾作出解釋，這個舉措是為了提高快遞員的薪酬和快遞行業(yè)的就業(yè)率。但是不少快遞員回應稱該舉措提高的派單費并沒有轉化成他們的薪酬，即快遞配送企業(yè)直接吞并了該部分差價。故派單費上漲也是快遞配送企業(yè)假借提高快遞員待遇的名義作出的損害消費者福利的惡性行為。而協同漲價事件頻發(fā)的背后可能與阿里集團的大規(guī)模橫向持股存在一定的聯系。并且作為快遞配送市場下游的快遞平臺市場的巨頭菜鳥裹裹屬于“阿里系”，因此阿里集團不僅是“四通一達”的橫向股東，還控制著“四通一達”的下游市場。阿里集團有動機基于快遞配送市場整體利益的最大化而促進“四通一達”達成壟斷協議。

在電影行業(yè)中，根據專業(yè)數據顯示，2021年2月12日大年初一平均電影票價高達50.7元，比2019年春節(jié)同期票價45.2提高了5.5元，上漲幅度12%，春節(jié)長假七天最貴單日平均票價53.2元，堪稱中國內地影史最貴春節(jié)檔。40. 《影史最貴春節(jié)檔！平均票價50.7元，如何買便宜電影票？》，載搜狐網，https://www.sohu.com/a/449447918_4214 38，最后訪問日期：2021年2月8日。原本價格的提高屬于正常的市場現象，同時也一定程度受到新冠肺炎疫情的影響。例如，限制出行政策使得許多人愿意通過看電影來作為替代性選擇，故電影票的需求量變大了。但是即便如此，看似合理的價格上漲實質上仍可能隱藏排除、限制競爭的行為。我們認為，這種價格上漲現象可能是電影制片市場、電影在線票務市場與電影院線市場中的橫向持股促進壟斷協議實施的結果。

自2021年春節(jié)開始，光伏產業(yè)出現了多次協同漲價事件，為整個行業(yè)的發(fā)展帶來了不確定性。在硅料市場中，硅料價格呈現跳躍式上漲，從100元/kg一路上漲至2021年10月份的270元/kg，漲幅達到170%。在硅片市場中，不同型號的單晶硅片較年初已經平均上漲了超過50%。41. 《硅料價格還在漲，如此下去，光伏還有未來嗎》，載中國磨料磨具網，http://www.abrasives.org.cn/news/37359.html，最后訪問日期：2021年10月27日。我們認為，硅料市場與硅片市場的價格協同上漲現象與被持股企業(yè)之間涉嫌壟斷協議緊密相關。據調查，光伏產業(yè)已經出現資本抱團與“托拉斯化”現象。2021年初，隆基股份已經與通威股份以及特變電工等企業(yè)簽訂硅料采購長單，頭部企業(yè)紛紛加快綁定自己的硅料來源。42. 《資本抱團或加劇光伏業(yè)“托拉斯化”》，載北極星太陽能光伏網，https://guangfu.bjx.com.cn/news/20210205/1134820.shtml，最后訪問日期：2021年2月5日。而這種“托拉斯化”現象的產生極大可能是被持股企業(yè)之間簽訂并實施了壟斷協議。資本抱團指的就是橫向持股的外觀表現，香港中央結算有限公司、中國人壽保險、中國銀行、中國建設銀行、大成基金、中國工商銀行、中國民生銀行與上海浦東發(fā)展銀行等橫向股東有可能在背后推動光伏產業(yè)趨向“托拉斯化”。

據經濟學家統(tǒng)計，2017年美國航空業(yè)中存在橫向持股現象的航空公司的平均機票價格比沒有橫向持股現象的航空公司的平均機票價格高出3%-11%。43. Foley & Lardner LLP, “Horizontal Shareholding:” Is Oligopoly Pricing a Symptom or the Disease?,Lexology, March 30,2017,https://www.lexology.com/library/detail.aspx?g=dcebdd4e-982e-4706-ad80-fc538e6f0bec.雖然目前并沒有明確證據證明被持股的航空公司之間存在固定價格行為，但是根據研究發(fā)現橫向股東可能私下推動了被持股企業(yè)之間交換競爭敏感信息。44. Foley & Lardner LLP, “Horizontal Shareholding:” Is Oligopoly Pricing a Symptom or the Disease?,Lexology, March 30,2017,https://www.lexology.com/library/detail.aspx?g=dcebdd4e-982e-4706-ad80-fc538e6f0bec.無獨有偶，早在2014年，阿扎爾教授在分析美國航空業(yè)橫向持股現象時發(fā)現航空業(yè)的最高平均票價與最低平均票價相差甚遠，并且行業(yè)內部的橫向持股現象使得機票價格提高了5%-13%。45. See Azar, José and Vives, Xavier, Revisiting the Anticompetitive Effects of Common Ownership (March 15, 2021).IESE Business School Working Paper , Available at SSRN: https://ssrn.com/abstract=3805047 or http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.3805047.對此，我們認為貝萊德基金公司、先鋒集團、PRIMECAP管理公司與道富環(huán)球投資公司等大型橫向股東可能通過促進被持股企業(yè)之間實施固定價格協議和競爭敏感信息交換等方式造成機票的協同漲價。

德國汽車行業(yè)多年來一直由橫向機構投資者主導，也可能存在潛在反競爭行為。歐盟委員會曾指責德國汽車制造商相互串通，阻礙了減少車輛有害排放技術的發(fā)展，特別是大眾汽車、寶馬和戴姆勒違反了反壟斷規(guī)則，共同采取行動，推遲了2006年至2014年期間引入兩種排放清潔系統(tǒng)。46. Charles Riley, EU accuses German carmakers of colluding to delay clean air technology, CNN Business, April 2019, https://edition.cnn.com/2019/04/05/business/volkswagen-bmw-daimler-antitrust-emissions/index.html.據媒體有關報道，頭部汽車制造商每年定期召開會議，就各自產品線的各種通用技術、供應安排和技術限制達成一致。而推遲排放清潔系統(tǒng)的引入則可能是因為制造商之間達成并實施了涉及限制開發(fā)新技術的壟斷協議。47. Michael Volkov, German Auto Antitrust Cartel - A Record Enforcement Action Begins, compliance catalyst, August 2017,https://blog.volkovlaw.com/2017/08/german-auto-antitrust-cartel-record-enforcement-action-begins/.大眾汽車、寶馬與戴姆勒實施壟斷協議的推動力很可能是這三家企業(yè)的橫向股東。

（二）涉嫌反競爭的經營者集中

涉嫌反競爭的經營者集中的行業(yè)包括我國網絡游戲直播市場、美國銀行業(yè)、歐洲銀行業(yè)與亞洲網約車行業(yè)。

在網絡游戲直播市場中，市場監(jiān)管總局于2020年11月收到虎牙公司（以下簡稱虎牙）與斗魚國際控股有限公司（以下簡稱斗魚）合并案的經營者集中反壟斷申報。2021年6月，市場監(jiān)管總局否決了該項合并，認為虎牙與斗魚的合并可能對市場產生排除、限制競爭的效果。騰訊除了作為虎牙與斗魚的橫向投資者外，還在虎牙與斗魚所在的網絡游戲直播市場的上游市場持有40%的份額，位于第一。因此，虎牙與斗魚的合并可能會產生雙向市場封鎖效應。一方面，騰訊作為兩大網絡游戲直播平臺的持股股東，并且是虎牙的全資股東，那么合并后實質上使得騰訊控制了合并實體，并且直接在網絡游戲直播市場占據壟斷地位，無疑提高了市場進入壁壘以產生橫向市場封鎖效應。另一方面，騰訊在上游市場占據優(yōu)勢地位，可能會使得屬于騰訊實體控制的下游合并實體只允許直播其旗下的網絡游戲而拒絕其他的上游游戲運營商入駐合并實體。從中可以看出，如果橫向投資者對特定市場的巨頭企業(yè)持有較高比例的股權，極度容易推動競爭性巨頭企業(yè)實施合并，導致市場集中度變高，更容易產生排除、限制競爭的效果。48.《市場監(jiān)管總局關于禁止虎牙公司與斗魚國際控股有限公司合并案反壟斷審查決定的公告》，載市場監(jiān)督管理總局官網，https://www.samr.gov.cn/xw/zj/202107/P020210710327201713322.pdf，最后訪問日期：2021年7月10日。雖然市場監(jiān)管總局考慮到了虎牙與斗魚的合并可能會產生雙向市場封鎖效應，但并沒有具體分析這次大型合并背后的推動因素。本案中，橫向持股可能是促進經營者集中的一個重要推動因素，原因是騰訊同時持有網絡游戲直播市場雙巨頭的股份，該市場的整體利潤大多來源于斗魚與虎牙，騰訊作為橫向股東有動力追求行業(yè)利益的最大化。通過推動雙巨頭合并的方式，騰訊能夠快速在網絡游戲直播市場占據優(yōu)勢地位，有利于同時控制上下游市場。

美國銀行業(yè)在2000年至2010年期間發(fā)生了大量合并，頭部銀行的存款資產逐年遞增，銀行業(yè)的整體存款集中度也越來越高，我們整理了2000年至2010年期間美國銀行業(yè)資產和存款集中度情況，如下表20。49. 數據來自Robert M. Adams, Consolidation and Merger Activity in the United States Banking Industry from 2000 through 2010, Finance and Economics Discussion Series Divisions of Research & Statistics and Monetary Affairs Federal Reserve Board, Washington, D.C,2012, p.22.

根據表20能夠看出，前十大銀行的資產與存款集中度大幅提高，前10大銀行持有的存款份額從2000年的30%增加到2010年的46%，資產份額從2000年的36%增加到2010年的46%。這些資產份額與存款份額的增長直接歸因于銀行業(yè)的合并活動。50. Robert M. Adams, Consolidation and Merger Activity in the United States Banking Industry from 2000 through 2010, The Federal Reserve Board, August 2012, p.10.而銀行業(yè)大規(guī)模的合并活動的推動力與頭部銀行背后的橫向股東緊密相關。我們在前文列舉2022年度第一季度美國八大銀行股權分布時已經得知貝萊德基金公司、景順投資、未來資產、道富環(huán)球投資公司、資本研究環(huán)球投資者與先鋒集團橫向持有美國全部或部分頭部銀行的股份。這些橫向股東有動力推動美國頭部銀行實施合并行為。據有關數據報道，在2000與2010年期間，美國銀行、富國銀行與摩根大通的存款接近或超過上限，51. Robert M. Adams, Consolidation and Merger Activity in the United States Banking Industry from 2000 through 2010, The Federal Reserve Board, August 2012, p.13.這是頻繁的合并交易導致的。而美國司法部對聯邦銀行機構于2021年7月接到美國民眾的呼吁后，可能會根據1960年的《銀行合并法》重振現有的銀行合并監(jiān)管框架，主要目的是確保美國民眾在金融機構之間有選擇權，防止最大的金融機構具備過強的市場力量。52. Christopher L. Allen,et al, Federal Bank Merger Guidelines Under Review: Banks With $100 Billion or More in Assets Are in the Cross-Fire, and the FDIC Board Is Divided, Arnold and Porter, December 2021, https://www.arnoldporter.com/en/perspectives/publications/2021/12/federal-bank-merger-guidelines-under-review.可見，美國銀行業(yè)的合并涉嫌反競爭，反壟斷執(zhí)法機關應密切關注大型銀行的并購與橫向持股的關系。

表20 2000年至2010年期間美國銀行業(yè)資產和存款集中度

英國銀行業(yè)自2000年起便陸續(xù)出現大規(guī)模并購，市場集中度在2000年至2006年期間提升了28.57%。其中著名的并購案件包括2000年匯豐銀行與法國商業(yè)信貸銀行的合并，2007年蘇格蘭皇家銀行收購荷蘭銀行。53. Barbara Casu and Claudia Girardone, Competition issues in European banking, Journal of Financial Regulation and Compliance, 2009, p.11.受2008年次貸危機影響，歐洲銀行業(yè)再次迎來并購狂潮。2015年末西班牙國際銀行以1.5億歐元價格收購了葡萄牙的豐恰爾國家銀行的優(yōu)質資產，西班牙洲際銀行收購了巴克萊銀行位于葡萄牙的零售業(yè)務部分。54. 梁志峰：《危機沖擊下歐洲銀行行業(yè)并購潮》，載《銀行家》2016年第8期，第88-90頁。對于多年來歐洲銀行業(yè)的合并狂潮，有學者認為是次貸危機與監(jiān)管無力的共同作用，而這種合并狂潮除了可能提高銀行業(yè)的效率，也可能帶來潛在的反競爭效應。我們認為，歐洲銀行業(yè)高程度的橫向持股現象有可能是合并狂潮的推動力之一，應得到充分重視。

在亞洲網約車行業(yè)中，滴滴出行與優(yōu)步中國于2016年8日宣布合并，滴滴出行收購優(yōu)步中國的品牌、業(yè)務、數據等全部資產，并與優(yōu)步全球相互持股。55. 《時隔2年滴滴優(yōu)步合并案又有新消息，結果將如何？》，載金融界，https://baijiahao.baidu.com/s?id=16173455698015 66678&wfr=spider&for=pc，最后訪問日期：2018年11月17日。對于該合并案的反壟斷調查持續(xù)多年仍未有結果。我們認為，滴滴出行與優(yōu)步中國的合并離不開背后橫向股東的推動。雖然該合并沒有被反壟斷執(zhí)法機關禁止，但其仍然涉嫌反競爭行為。其中最典型的表現是在滴滴出行與優(yōu)步中國完成合并的一個月后，滴滴出行的順風車價格上漲了20%。56. 《滴滴順風車漲價20% 背后的原因不只是合并》，載搜狐網，https://www.sohu.com/a/113762671_116553，最后訪問日期：2016年9月7日。

（三）涉嫌壟斷協議疊加反競爭的經營者集中

涉嫌壟斷協議疊加反競爭的經營者集中的行業(yè)包括美國制藥行業(yè)與德國化工行業(yè)。

美國制藥行業(yè)的橫向持股現象非常普遍。作為制藥行業(yè)的大型橫向機構投資者，貝萊德基金公司在2019年的公司管理報告中說明，它與雅培、輝瑞、強生在內的多家制藥公司合作。另外一家大型橫向機構投資者道富環(huán)球投資公司同樣在其2019年度的公司管理報告中明確，它與64家制藥公司達成合作。另外，包括貝萊德基金公司、富達投資集團在內的多家橫向機構投資者已經公開宣布，它們希望制藥公司之間能夠達成合作，并且督促被持股制藥公司之間交換信息。57. Albert Banal-Esta?ol,et al, Common ownership in the US pharmaceutical industry: A network analysis, Economic Working Paper, October 2020, p.14-15.橫向股東除了促進制藥企業(yè)交換信息外，還提高了整個美國制藥行業(yè)出現“反向支付”58. 反向支付，又稱有償遲延，是指醫(yī)藥專利訴訟中專利藥權利人向仿制藥企業(yè)支付一定的報酬；作為回報，仿制藥企業(yè)同意在協商的日期之前，該仿制藥不進入市場的協議。見羅蓉蓉：《美國醫(yī)藥專利訴訟中“反向支付”的反壟斷規(guī)制及其啟示》，載《政治與法律》2012年第12期，第141-149頁。的頻率。根據有關研究顯示，當制藥企業(yè)中存在高程度的橫向持股現象時，與仿制藥企達成反向支付的可能性更大，其他只存在低程度的橫向持股與不存在橫向持股現象的企業(yè)與仿制藥企達成反向支付的可能性低于前者。當反向支付行為頻繁出現，仿制藥無法進入市場時，那么橫向持股則導致了消費者福利向生產者福利轉移的后果。59. Jin Xie, Horizontal Shareholdings and Paragraph IV Generic Entry in the U.S. Pharmaceutical Industry, The Antitrust Bulletin, 2021,Vol. 66(1), p.108-109.橫向股東除了促進被持股制藥行業(yè)達成壟斷協議外，也推動被持股企業(yè)實施了涉嫌反競爭的經營者集中。據報道，貝萊德基金公司已經積極推動制藥公司阿斯利通與輝瑞之間的合并。作為阿斯利通與輝瑞的大型橫向投資者，貝萊德基金公司參與了兩家企業(yè)的合并決策，督促阿斯利通的董事會與輝瑞進行談判。60. Albert Banal-Esta?ol,et al, Common ownership in the US pharmaceutical industry: A network analysis, Economic Working Paper, October 2020, p.16.

德國化工行業(yè)同樣同時涉嫌壟斷協議與反競爭的經營者集中。2017年前后，全球化工領域出現多起化工巨頭之間的大型并購，包括拜耳收購孟山都、林德與普萊克斯合并。這些大型并購涉及交易金額均超過千億元，不僅對德國的化工行業(yè)競爭格局產生重大影響，還會對全球化工格局產生較大影響，而我國的反壟斷執(zhí)法機關則附加限制性條件批準了拜耳股份公司收購孟山都公司股權案、林德集團與普萊克斯公司合并案。61. 《中國反壟斷年度執(zhí)法報告（2020）》，載國家監(jiān)督管理總局官網，https://www.samr.gov.cn/xw/zj/202109/P0202109035 16952588333.pdf，最后訪問日期：2021年9月3日。在關注這些涉嫌反競爭的巨型并購時，不應忽略化工頭部企業(yè)背后的橫向股東的推動作用。另外，近年來，德國化工巨頭巴斯夫、林德與拜耳為首的頭部企業(yè)頻繁漲價。例如，巴斯夫宣布將在2021年7月15日對北美聚氨酯系統(tǒng)產品的價格提高0.1美元/磅，這是巴斯夫繼7月1日，7月10日以來的第三次提價。62. 《巴斯夫宣布提高北美聚氨酯系統(tǒng)產品的價格》，載鳳凰網財經，https://finance.ifeng.com/c/87jm29juIYN，最后訪問日期：2021年7月9日。林德集團與拜耳公司同期也存在不同程度的漲價，這體現在林德集團與拜耳公司在2021年第二季度利潤的瘋狂增長上。63. 《巴斯夫、林德、陶氏、萬華、先正達、拜耳等46家化學公司2021年第二季度業(yè)績》，載搜狐網，https://www.sohu.com/a/491796273_121123915，最后訪問日期：2021年9月24日。三大化工巨頭在2021年第二季度的利潤均出現大幅度增長，并且涉及協同漲價行為。我們認為，三大化工巨頭的橫向股東可能推動巨頭之間達成壟斷協議，需要密切關注。

三、橫向持股的反競爭效應分析

根據前文對全球范圍內涉及橫向持股現象的行業(yè)進行的整理歸納得知，橫向持股有可能推動被持股企業(yè)實施反競爭行為，其中包括壟斷協議與反競爭的經營者集中。為了進一步探討橫向持股對市場競爭的潛在危害，我們將開展橫向持股反競爭效應分析，包括橫向持股單邊效應、協同效應與封鎖效應的分析。

（一）反競爭效應的類型

1.單邊效應

單邊效應指的是即使在競爭對手不提價的情況下，合并后的企業(yè)是否會增加單獨提高某個產品或全部產品價格的可能性。64. 黃勇、王曉茹：《橫向并購中單邊效應的經濟分析》，載《價格理論與實踐》2013年第10期，第26-28頁。美國2010年的《橫向并購指南》規(guī)定，如果合并使合并后企業(yè)產生提高參與合并企業(yè)一方在合并前所銷售的產品的價格的動機，進而使該產品的銷售量部分轉移到參與合并企業(yè)另一方在合并前所銷售的產品上，并增加后一種產品的利潤，那么單邊效應便產生了。65. 胡甲慶：《美國合并反壟斷分析的晚近發(fā)展——以美國2010年〈橫向合并指南〉為中心的考察》，載《中國社會科學院研究生院學報》2012年第5期，第62-67頁。橫向持股單邊效應的分析主要分為四方面。

首先，橫向持股促使被持股企業(yè)考慮整體利益，而非以個別企業(yè)利益。橫向股東同時持有多個競爭企業(yè)的股份，并且這些被持股的競爭企業(yè)大多是行業(yè)的頭部企業(yè)。例如，在我國網絡游戲直播市場中，斗魚與虎牙均為行業(yè)龍頭；在德國化工行業(yè)中，巴斯夫公司、拜耳公司與林德集團也都是行業(yè)龍頭。在這種情況下，基于投資獲利的最大化的考慮，橫向股東會傾向于最大化頭部企業(yè)的整體利益而非個別被持股企業(yè)的利益。以網絡游戲直播市場為例，騰訊同時持有斗魚與虎牙的股份，并且持股比例較高。那么騰訊必然不希望斗魚與虎牙相互競爭而達到兩敗俱傷的效果，因為如此一來，騰訊只能得到競爭勝者的投資利益而損失了競爭敗者的投資利益。故作為大型橫向投資者，騰訊為了自身投資利益的最大化，必然追求斗魚與虎牙雙方整體利益的最大化，方式之一是推動雙方合并。這類橫向股東促使被持股企業(yè)考慮整體利益而實施統(tǒng)一行動的方式并不罕見，根據艾爾豪格教授的研究顯示，大約有63%的橫向投資者曾告訴被持股企業(yè)管理層，希望管理層考慮整體利益而非自身利益，甚至存在橫向投資者強迫管理層不得實施價格競爭的行為。66. Einer Elhauge, Horizontal Shareholding, Harvard Law Review,Vol.129:5, p.1270-1271(2016).管理層之所以會滿足橫向股東提出關于消極競爭的要求，是因為它們需要得到橫向股東在重大決策上的投票支持以及薪酬獎勵。另外，早期奧布萊恩作出的三個假設也驗證了管理層有動機實施橫向投資者提出的建議。奧布萊恩認為存在三種假設來影響管理層決策。第一，單一股東具備控制權；第二，兩個或兩個以上的利益相關者持有公司股份，其中一個享有控制權；第三，股權極度分散，少數股東可能共同行使控制權，形成投票聯盟（voting coalitions）。67. S. Frazzani and K. Noti et al, Barriers to Competition through Joint Ownership by Institutional Investors (Sept. 30,2021),https://www.europarl.europa.eu/RegData/etudes/STUD/2020/652708/IPOL_STU(2020)652708_EN.pdf, p.55.第三種情況即我們提到的橫向持股的單邊效應，當少數橫向股東能夠共同行使控制權時，管理層會自愿聽取股東意見。

其次，持股比例是否足以影響被持股企業(yè)決策。如果橫向股東的持股比例不足以影響企業(yè)決策，那么橫向持股的單邊效應無從談起。確定足以影響被持股企業(yè)決策的持股比例關鍵在于股東順位而不是具體數值。當某行業(yè)的企業(yè)持股比例較為分散時，橫向股東即便只持有1%的股份可能也足以影響企業(yè)決策，當某行業(yè)的企業(yè)持股比例過于集中時，橫向股東即便持有49%的股份可能也無法影響企業(yè)決策。例如，在英國銀行業(yè)中，貝萊德基金公司雖然只持有勞埃德銀行5.11%的股份與巴克萊銀行5.63%的股份，但仍是兩家銀行的第一股東，故能夠影響兩家銀行的決策。

再次，橫向股東持有的頭部企業(yè)股份不能存在過大偏差。當橫向股東對頭部企業(yè)股份的持有存在過大偏差，例如橫向股東對A企業(yè)持有20%股份，而對B企業(yè)僅持有0.5%的股份，那么該橫向股東不會考慮B企業(yè)的利益，而僅希望A企業(yè)利益最大化。關于這個說法，修正的赫芬達爾—赫施曼指數（Modified HHI,MHHI）68. MHHI指數為HHI的修正版，以衡量橫向持股對市場集中度的影響。See O'Brien, Daniel P. and Waehrer, Keith, The Competitive Effects of Common Ownership: We Know Less than We Think (February 23, 2017). Available at SSRN: https://ssrn.com/abstract=2922677 or http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.2922677.能夠有效證明。簡單來說，MHHI等于原本的市場集中度（HHI）加上橫向持股所提高的集中度（ΔMHHI）。如果市場中的非橫向股東加大投資力度，并且因此獲利時，ΔMHHI會降低，而當橫向股東加大投資力度，并且這種投資是較為平均的，即對市場中的頭部企業(yè)均達到了控制的程度，那么ΔMHHI會提升，69. Azar, José and Schmalz, Martin C. and Schmalz, Martin C. and Tecu, Isabel, Anticompetitive Effects of Common Ownership(May 10, 2018). Journal of Finance, 73(4), 2018, Available at SSRN: https://ssrn.com/abstract=2427345.橫向持股產生的單邊效應也越明顯。例如，在西班牙銀行業(yè)中，道富環(huán)球投資公司雖然同時持有三大銀行的股份，但其在西班牙國際銀行中的持股比例位列第一，而在凱克薩銀行與西班牙國際銀行中的持股比例并未位列前五，存在持股比例相差過大的問題，故道富環(huán)球投資公司必然只會考慮西班牙國際銀行的利益而不會考慮行業(yè)整體利益，ΔMHHI會降低。相反，在美國航空業(yè)中，先鋒集團與貝萊德基金公司持有達美航空、聯合航空、西南航空與美國航空的股份相差無幾，它們更傾向于追求行業(yè)整體利益而非個別企業(yè)利益，ΔMHHI會升高，橫向持股單邊效應更明顯。

最后，橫向持股促進企業(yè)完成合并后而產生的價格影響與非價格影響也屬于單邊效應之一。價格方面的影響主要表現為價格呈現非理性上漲。在亞洲網約車行業(yè)中，當滴滴出行與優(yōu)步中國完成合并的一個月后，滴滴出行的順風車價格直接上漲20%；在德國化工行業(yè)中，拜耳與林德在完成合并后也陸續(xù)出現產品價格迅速上漲現象。除了價格層面的影響外，企業(yè)合并還會帶來非價格影響，最典型的是創(chuàng)新損害。歐盟委員會曾提出，在創(chuàng)新競爭的背景下，與不存在橫向持股現象的市場相比，存在橫向持股的市場的創(chuàng)新競爭顯然沒那么激烈。70. S. Frazzani and K. Noti et al, Barriers to Competition through Joint Ownership by Institutional Investors (Sept. 30,2021),https://www.europarl.europa.eu/RegData/etudes/STUD/2020/652708/IPOL_STU(2020)652708_EN.pdf, p.77.創(chuàng)新損害極易出現在高新技術行業(yè)。例如，在美國制藥行業(yè)中，如果貝萊德基金公司成功推動阿斯利通與輝瑞的合并，那么原本的創(chuàng)新競爭不再存在，可能產生藥品研發(fā)動力受阻、制藥行業(yè)創(chuàng)新活力下降等不利后果。

2.協同效應

協同效應，指的是企業(yè)之間在實施有利于它們獲利的協同行為的過程中產生的反競爭效應，包括提高產品價格與削弱企業(yè)向消費者提供更優(yōu)質服務的動力。71. U.S. Department of Justice and the Federal Trade Commission, Horizontal Merger Guidelines, The United States Department of Justice, August 2020, p.24.橫向持股協同效應分析包括三種情況。第一，橫向股東通過參與股東會或董事會，干涉被持股企業(yè)的定價政策；第二，橫向股東作為競爭敏感信息交換的媒介，促進價格透明化；72. 杜建衡、馬泰成：《水平持股與市場競爭》，載《公平交易季刊》2019年第1期。第三，如果橫向股東在非正式場合與被持股企業(yè)高管開展單獨會談，即便被持股企業(yè)之間無壟斷合意，也會產生協同效應。我們將分別對這三種情形展開闡述。

第一，橫向股東參與股東會或董事會

橫向股東可以通過參與股東會或董事會的形式來影響被持股企業(yè)的重要決策，其中最關鍵的是定價政策。根據艾爾豪格教授的一項研究表明，橫向股東會通過積極與企業(yè)管理層的合謀來達成定價政策，而管理層為了得到更多橫向股東的投票，往往會接受橫向股東的合謀邀請。事實證明，橫向持股比例越高越有利于橫向股東與管理層達成合謀。73. Einer Elhauge, The Causal Mechanisms of Horizontal Shareholding, Ohio State Law Journal, Vol.82:1, p.7-8(2019).這是因為持股比例越大，橫向股東在股東會上的投票權更具備說服力。而對于投票權的行使，貝萊德基金公司曾表明，如果管理層不對股東在企業(yè)治理方面的擔憂作出回應的話，那么它將會積極行使投票權來對管理層作出制裁。道富環(huán)球投資公司也提到，對于管理層的不當措施，它將行使投票權來確保自身的基本利益。74. Einer Elhauge, The Causal Mechanisms of Horizontal Shareholding, Ohio State Law Journal, Vol.82:1, p.9-10(2019).以此可見，橫向股東為了達成自己的獲利目標或者其他目的會選擇積極行使投票權，而不是對企業(yè)治理漠不關心，成為單一的被動投資者。75. 被動投資者指的是以長期收益和有限管理為出發(fā)點來購買投資品種的投資者，大多情況下不會關注上市公司的經營情況。因此在涉及橫向持股的行業(yè)，特別是頻繁出現價格協同上漲的共享單車市場、快遞配送市場與光伏行業(yè)等可能正是橫向股東影響定價政策產生的協同效應。一方面，價格協同上漲意思是多家被持股企業(yè)的產品在同個時期一并漲價，這符合橫向股東為了追求頭部企業(yè)利益最大化而干涉企業(yè)股東會與董事會自主定價的情況；另一方面，這些行業(yè)的價格協同上漲并非偶然現象，而具備反復性。橫向股東往往是長期投資者，例如阿里集團長期持有“四通一達”的股份，先鋒集團長期持有美國航空業(yè)與制藥業(yè)中頭部企業(yè)的股份。只要橫向股東繼續(xù)保持其持股模式，則其會經常參加被持股企業(yè)的股東會與董事會，以時刻監(jiān)督企業(yè)戰(zhàn)略與決策有利于自身獲利。

第二，橫向股東擔任卡特爾頭目（cartel ringleader）下的競爭敏感信息交換

卡特爾頭目指的是橫向股東擔任類似于行業(yè)協會的角色，負責主導被持股企業(yè)之間實施競爭敏感信息交換行為。橫向股東能否擔任卡特爾頭目，取決于其橫向持股的結構。76. Edward B. Rock and Daniel L. Rubinfeld, Common Ownership and Coordinated Effects (December 1, 2018). NYU Law and Economics Research Paper No. 18-40, Available at SSRN: https://ssrn.com/abstract=3296488.卡特爾頭目必須持有各被持股企業(yè)較高的股份，可以是一位橫向股東的股份，也可以是多個橫向股東的共同股份。否則，被持股企業(yè)不會為了橫向股東的整體利益而聽取卡特爾頭目的建議實施競爭敏感信息交換行為。

另外，該競爭敏感信息交換行為既包括價格信息的交換，也可能包括非價格信息的交換。例如，在美國航空業(yè)中，價格協同上漲現象被視為卡特爾頭目引領下的競爭敏感信息交換行為造成的結果。美國的反壟斷律師認為航空公司已經組織了一個卡特爾集團，卡特爾頭目負責實施共謀以限制航空業(yè)的產量并且提高價格，同時分享由此產生的利潤。77. Edward B. Rock and Daniel L. Rubinfeld, Antitrust for Institutional Investors, (July 2017). NYU Law and Economics Research Paper No. 17-23, UC Berkeley Public Law Research Paper, Available at SSRN: https://ssrn.com/abstract=2998296.在美國制藥行業(yè)中，大型的橫向投資者曾于2016年的會議上召集了制藥公司的代表，鼓勵交換價格信息與保持定價水平。78. OECD Secretariat, Common Ownership by Institutional Investors and its Impact on Competition, OECD, December 2017,p.24.這些屬于價格信息的交換行為。而在德國汽車行業(yè)中，頭部汽車制造商每年定期召開會議，交換通用技術、供應安排等信息，并且基于此達成了限制開發(fā)新技術的壟斷協議。這則屬于非價格信息的交換行為。因此，只要卡特爾頭目主導實施了競爭敏感信息交換行為，并且該行為最終產生了排除、限制競爭的效果，那么橫向持股的協同效應則就此產生了。

為了保證被持股企業(yè)能夠穩(wěn)定實施競爭敏感信息交換行為，即在這個過程中不會存在被持股企業(yè)不執(zhí)行該行為的情況，卡特爾頭目通常會制定一整套影響企業(yè)治理與市場競爭的策略，具體又分為協調價格與產出、監(jiān)測被持股企業(yè)之間的合謀結果以及懲罰不履行策略的企業(yè)。79. Edward B. Rock and Daniel L. Rubinfeld, Antitrust for Institutional Investors, (July 2017). NYU Law and Economics Research Paper No. 17-23, UC Berkeley Public Law Research Paper, Available at SSRN: https://ssrn.com/abstract=2998296.卡特爾頭目憑借其較高的持股比例能夠主動地制定企業(yè)戰(zhàn)略，并且在此基礎上主導與監(jiān)測被持股企業(yè)實施競爭敏感信息交換。如果被持股企業(yè)拒絕該行為，卡特爾頭目也會懲罰這些企業(yè)的管理層。

第三，被持股企業(yè)間無壟斷合意的隱性協同行為

當橫向股東在非正式場合分別約見被持股企業(yè)的管理層，督促他們各自實施特定的消極競爭行為，以達到行業(yè)整體利益或者頭部企業(yè)集團利益最大化。在這個過程中，各被持股企業(yè)之間并不存在任何形式的交流，更談不上壟斷合意。然而，即便被持股企業(yè)之間不存在壟斷合意，這類由橫向股東的多個單一行為促使被持股企業(yè)協同行為的實施，同樣可以產生協同效應。例如，普信集團、富達投資集團與威靈頓管理公司曾擔任游說者，單獨與美國制藥企業(yè)高管開展不尋常的會面（unusual meeting），以解決藥品定價方面的問題。80. Nathan Shekita, Interventions by Common Owners, Journal of Competition Law & Economics, Vol.18:1, p.5(2022).這種隱性協同行為的產生的原因是橫向股東與被持股企業(yè)的單獨會面，后者是必要的隱性協同行為重要構成條件之一。如果橫向股東與被持股企業(yè)之間不存在任何單獨會面的可能性，但行業(yè)中又出現了協同漲價等涉嫌壟斷行為，那么依然不能認為被持股企業(yè)間實施了隱性的協同行為。這是隱性的協同行為與平行行為的區(qū)別。因此，如果MLCC進口市場、共享單車市場、快遞配送市場、電影行業(yè)、光伏行業(yè)等行業(yè)的頻繁協同漲價并非基于橫向股東參與企業(yè)決議與擔任卡特爾頭目，那么很有可能是被持股企業(yè)間無壟斷合意的隱性協同行為導致的協同效應。

3.封鎖效應

封鎖效應指的是縱向并購使得實際或潛在對手在獲取原材料或市場通路方面受到限制，削弱對手參與競爭的能力和動機，從而使并購方能夠有利可圖地提高價格，進而產生嚴重的反競爭效應。81. 田明君：《縱向并購的市場封鎖效應與反壟斷政策研究》，載《產業(yè)組織評論》2014年第3期，29-42頁。在涉及橫向持股的市場中，如果橫向股東本身投資了該市場的縱向市場，即便被持股企業(yè)沒有實施縱向并購，橫向持股同樣也可能產生封鎖效應。例如，在網絡游戲直播市場中，騰訊屬于上游中國境內網絡游戲運營服務市場的頭部企業(yè)，其同時持有下游市場虎牙與斗魚的主要股份。反壟斷執(zhí)法機關對此認為，由于騰訊在上下游均擁有較強的市場控制力，因此其有能力實行雙向縱向封鎖。在這種情況下，即便沒有出現縱向并購行為，橫向股東利用其在上游市場建立的優(yōu)勢地位同樣可能促進上下游市場產生封鎖效應。

在電影行業(yè)中，上游電影制品市場、中游電影在線票務市場與下游電影院線市場中均存在橫向持股現象。在上游電影制品市場中，阿里集團同時持有3部春節(jié)檔電影的股份；在中游在線電影票務市場中，阿里集團不僅促進其旗下的淘票票成為該市場的頭部企業(yè)，還間接持有另外頭部企業(yè)貓眼微影的股份，建立了在該市場的優(yōu)勢地位；在下游電影院線市場中，阿里集團同時持有兩大頭部影院萬達電影與大地影院的股份。既然阿里集團在三個縱向市場橫向持有頭部企業(yè)的股份，那么阿里集團可能會促使三個市場中的被持股企業(yè)互相開放綠色渠道，例如貓眼微影和淘票票給予萬達電影與大地院線的會員更多優(yōu)惠，或者提供更優(yōu)質的服務等，阿里集團投資的電影在貓眼微影與淘票票中的定價可能更低。如此一來，非阿里集團持股的企業(yè)可能無法進入綠色渠道，難以展開有效競爭，進而產生封鎖效應。

光伏行業(yè)同樣可能產生封鎖效應，香港中央結算有限公司與高瓴資本既是硅片市場巨頭隆基股份的股東，也投資了硅料市場巨頭通威股份，那么隆基股份基于橫向股東的意愿可能只選擇購買通威股份供應的硅料，造成上游市場其他的經營者無法參與原材料供應的競爭，其他潛在的經營者也無法再進入該市場，進而形成市場封鎖。

封鎖效應最終的后果都會投射到縱向市場非橫向持股企業(yè)與消費者上。前文提到，橫向持股能夠產生單邊效應以提高市場定價，這種價格的上漲的后果會投射到縱向市場的經營者或消費者上。在這種情況下，橫向持股程度大的市場其競爭必然較小，那么必然會影響縱向市場的產量，并且導致縱向市場的企業(yè)銷量減少、利潤降低。這就類似傳統(tǒng)的關于損害如何從縱向市場的企業(yè)流向終端消費者的理論。假設由于橫向持股現象，企業(yè)在相關市場上使其產品價格上漲1美元?？v向市場的企業(yè)要么看到利潤率縮水1美元，要么將全部或部分較高的成本轉嫁給終端消費者。82. Alessandro Romano, Horizontal Shareholding and Network Theory, Yale Journal on Regulation, Vol.38:1, p.408-409 (2021).只要這種情況持續(xù)下去，縱向市場的企業(yè)很可能退出市場并且潛在的經營者也難以進入該市場。

（二）反競爭效應與市場結構

我們在分析橫向持股的反競爭效應時，發(fā)現橫向持股的反競爭效應與市場結構有著緊密的聯系。有研究顯示，橫向持股的反競爭效應很大程度上取決于市場結構。83. Menesh S.Patel, Common Ownership, Institutional Investors, and Antitrust, Antitrust Law Journal, Vol.82:1, p. 279-334（2018）.從我們前面整理的13個涉及橫向持股的行業(yè)的市場結構來看，主要涉及寡頭市場與頭部效應顯著的競爭市場兩類市場結構。因此，將分別對這兩類市場結構與橫向持股的反競爭效應的關系展開分析。

1.寡頭市場

寡頭市場是指僅由少數幾個大的企業(yè)所主導的市場。經濟學家認為這種市場的表現可能不同于競爭市場，寡頭企業(yè)可能基于它們對競爭者將如何決策的預測來作出決定。84.【美】克里斯托弗·L.薩格爾斯：《反托拉斯法案例與解析》，譚袁譯，商務印書館2021年版，第195頁。在寡頭市場中，寡頭企業(yè)通常具備定價權，協同漲價行為更容易出現。根據我們整理的涉及橫向持股的行業(yè)來看，我國MLCC進口市場、美國航空業(yè)、歐洲銀行業(yè)、美國銀行業(yè)、美國制藥行業(yè)、德國汽車行業(yè)與德國化工行業(yè)均具備寡頭特征。相對于其它的不完全競爭市場，這些行業(yè)的市場集中度更高，橫向持股產生的反競爭效應更顯著。有關針對橫向持股的研究發(fā)現，涉及橫向持股的寡頭市場會增加壟斷協議實施的可能性，很可能會促進市場價格的協同上漲與激勵被持股企業(yè)優(yōu)先考慮行業(yè)整體利益而非自身利益。85. S. Frazzani and K. Noti et al, Barriers to Competition through Joint Ownership by Institutional Investors (Sept. 30,2021),https://www.europarl.europa.eu/RegData/etudes/STUD/2020/652708/IPOL_STU(2020)652708_EN.pdf, p.56.

第一，關于增加壟斷協議實施的可能性。以美國航空業(yè)與汽車行業(yè)為例，前者的寡頭企業(yè)不僅可能涉及固定價格協議的實施，也涉及競爭敏感信息交換協議的實施。后者則主要涉及寡頭企業(yè)實施限制開發(fā)新技術的壟斷協議。在寡頭市場中，由于企業(yè)基數少，市場的透明度高，被持股企業(yè)之間更容易根據彼此的價格戰(zhàn)略性地作出回應。即便如此，為了保證被持股企業(yè)避免出現競爭，橫向股東更傾向于促進企業(yè)之間達成合謀。

第二，關于促進市場價格的協同上漲。美國航空業(yè)的平均機票價格自2001年橫向投資者開始大幅度持有大型航空公司的股份起，到2013年為止，機票的平均價格已經提高了3%到10%。86. Einer Elhauge, Horizontal Shareholding, Harvard Law Review, Vol.129:5, p.1267 (2016).價格的上漲依賴于寡頭這一市場結構。一方面，在寡頭結構的影響下，西南航空、聯合航空、達美航空與美國航空四大寡頭企業(yè)占據了66%市場份額，意味著它們有能力決定市場價格。由于大型橫向投資者持有的股份均涵蓋了這四大航空公司，故能夠促進四大航空公司實施協同上漲行為。另一方面，由于只有四家寡頭企業(yè)，橫向股東不需要高成本即可以通過游說的方式促進市場價格協同上漲。相反，如果美國航空業(yè)屬于集中度較低的競爭市場，四大航空公司可能未必具備定價權，橫向股東的游說成本也將大大提高。

第三，關于激勵被持股企業(yè)優(yōu)先考慮行業(yè)整體利益而非自身利益。我們在前文論述橫向持股的單邊效應時提到，橫向持股可能推動被持股企業(yè)考慮行業(yè)整體利益而非自身利益。要使被持股企業(yè)具備這種動力仍然取決于寡頭市場結構。如果該市場是未達到寡頭程度的不完全競爭市場，那么市場中頭部企業(yè)的利益并不完全決定整個行業(yè)的利益，后者還包括其他具備競爭力的中小企業(yè)的利益。在這種市場結構的驅使下，即便頭部企業(yè)均存在不同程度的橫向持股，它們也不會追求整體利益最大化，因為這既會讓其他中小企業(yè)搭便車，也需要支付更大的成本。而如果該市場是寡頭市場，市場整體利益幾乎等同于寡頭企業(yè)的利益，其他的非寡頭競爭者幾乎可以忽略不計，在這種情況下，被持股企業(yè)在橫向股東的推動下才可能追求整體利益的最大化。

因此，寡頭市場能夠通過以上三種方式產生反競爭效應。換言之，該市場結構能夠加強橫向持股的排除、限制競爭的效果。

2.頭部效應顯著的競爭市場

目前我國大多數涉及橫向持股的行業(yè)屬于頭部效應顯著的競爭市場。這類市場與寡頭市場既存在相似之處但卻又有區(qū)別。頭部顯著的競爭市場雖然未達到寡頭的程度，并且市場容量大于寡頭市場，中小企業(yè)仍具備一定的競爭力，但其中的頭部企業(yè)能組成一個類似寡頭市場性質的頭部市場，能產生頭部效應。

我國的快遞配送市場、共享單車市場、網絡游戲直播市場、電影行業(yè)、光伏行業(yè)以及亞洲網約車行業(yè)均屬于頭部效應顯著的競爭市場。例如，網絡游戲直播市場雖然逐漸形成斗魚和虎牙的“雙雄”爭霸局面，但市場中仍存在嗶哩嗶哩、企鵝電競、快手直播、西瓜視頻等一系列能與之抗衡的企業(yè)?？爝f配送市場也是如此，雖然“三通一達一兔”與順豐等頭部企業(yè)在市場中占據絕對優(yōu)勢地位，但市場中僅計算菜鳥網絡涉及的快遞企業(yè)仍高達140多家，市場的集中度并不高，這也是快遞配送市場近年多次爆發(fā)價格競爭的緣由之一。

頭部效應顯著的市場結構同樣能夠促進市場價格協同上漲，與此同時能夠激勵被持股企業(yè)優(yōu)先考慮頭部企業(yè)的整體利益。雖然頭部效應顯著的競爭市場的市場容量較大，但頭部企業(yè)在該市場中處于主導地位，具備一定程度的定價權，而其他的中小企業(yè)會選擇跟隨頭部企業(yè)的定價策略。在光伏行業(yè)中，當硅料巨頭通威股份與保利協鑫實施價格上漲策略時，其他中小企業(yè)通常也會跟隨上調價格。在這種情況下，行業(yè)巨頭的提價策略能夠產生頭部效應，使得其他企業(yè)紛紛效仿。

另外，被持股企業(yè)在橫向股東的推動下，會優(yōu)先考慮頭部企業(yè)的整體利益。在涉及橫向持股的競爭市場中，橫向股東往往同時持有全部或者大多數頭部企業(yè)的股份。但因為該市場結構下的中小企業(yè)數量仍然較多，所以橫向股東并不希望行業(yè)整體利益最大化，而是僅考慮頭部企業(yè)整體利益。例如，在網絡游戲直播市場中，騰訊同時持股雙巨頭斗魚與虎牙的股份，為了頭部企業(yè)整體利益最大化，其大力推動斗魚與虎牙的合并，以擴大市場份額。

值得注意的是，受市場競爭情況、市場透明度等因素的影響，頭部效應顯著的競爭市場對橫向持股的排除、限制競爭的效果不如寡頭市場。然而，兩者之間其實僅一橋之隔。如果頭部企業(yè)的市場份額繼續(xù)增加，并且嘗試聯合排擠中小企業(yè)，那么該市場極易轉化成寡頭市場。據統(tǒng)計，2021年虎牙與斗魚的市場份額分別為33.6%與26.5%，合計份額超過了60%。87. 前瞻經濟學人：《預見2022：〈2022年中國中國游戲直播行業(yè)全景圖譜〉（附市場現狀、競爭格局和發(fā)展趨勢等）》，載搜狐網2021年10月4日，https://www.sohu.com/a/493520192_121124367，最后訪問日期：2022年10月8日。對于這類有可能轉化成寡頭市場的頭部效應顯著的競爭市場，橫向持股的反競爭效應會愈發(fā)顯著。

四、結語

隨著橫向持股世界性趨勢的到來，我國以及一些歐美國家的相關行業(yè)均出現了大規(guī)模的橫向持股現象，我們經研究發(fā)現，橫向持股可能存在潛在的反競爭效應，并且在特定的市場結構下，這種反競爭效應會進一步加劇。為了更好地明確橫向持股與市場競爭之間的密切關系，我們分別從單邊效應、協同效應與封鎖效應三方面開展了反競爭效應分析。另外，將涉及橫向持股的行業(yè)分別界定為寡頭市場與頭部效應顯著的競爭市場，并在此基礎上探析兩種市場結構對橫向持股反競爭效應的促進作用。對于反競爭效應明顯的橫向持股，我國反壟斷法應予以高度關注。近年來，“強化反壟斷，防止資本無序擴張”已經上升為國家戰(zhàn)略，我國開始加大對金融、科技、民生領域的反壟斷執(zhí)法。新修訂的《反壟斷法》第9條規(guī)定：經營者不得利用數據和算法、技術、資本優(yōu)勢以及平臺規(guī)則等從事本法禁止的壟斷行為。第37條還規(guī)定：國務院反壟斷執(zhí)法機構應當健全經營者集中分類分級審查制度，依法加強對涉及國計民生等重要領域的經營者集中的審查，提高審查質量和效率。在這個大背景下，具有資本優(yōu)勢的、影響市場競爭的橫向持股無疑將會受到反壟斷執(zhí)法機關的關注，因此對于橫向持股與市場競爭的關系展開前瞻性研究是很有價值的，也可以為后續(xù)相關的反壟斷規(guī)制研究提供前沿的理論參考。