王 琛

（南京工業(yè)大學經(jīng)濟與管理學院，江蘇 南京 211816）

一、前言

隨著經(jīng)濟的不斷回暖和全球一體化的高速發(fā)展，中國家電行業(yè)在改革開放的四十多年中高速發(fā)展，越來越多的企業(yè)將并購作為一種提升自身競爭力、優(yōu)化自身發(fā)展空間的重要方式。通過海外并購，企業(yè)可以在較短的時間內(nèi)得到更多的技術資源和知識信息，獲取豐富的管理經(jīng)驗和更高的企業(yè)知名度。本文運用案例分析法，結(jié)合海爾公司的并購案例，通過對并購的一些風險分析，在此之上為有想法進行海外并購的其他國內(nèi)企業(yè)提供一些防范性的建議，順利地讓海外并購行為得以進行。

二、并購案例介紹

1.海爾公司背景介紹

海爾集團在1984年的青島成立，1989年在青島完成了股份制改組，成為股份制有限公司。公司一開始的業(yè)務主要以生產(chǎn)銷售冰消為主，經(jīng)過三十多年的發(fā)展歷程，現(xiàn)以成為一家集家電產(chǎn)品研發(fā)、生產(chǎn)、銷售、物流、貿(mào)易和金融為一體的綜合大型企業(yè)。目前，海爾在全球擁有66家營銷中心、10個研發(fā)中心和24個制造工廠，吸引全球的優(yōu)秀資源投入到研發(fā)過程中來。

2.美國通用家電公司背景介紹

美國通用電氣公司創(chuàng)立于1892年，總部位于美國波士頓，是世界上最大的提供技術和服務業(yè)務的跨國公司，業(yè)務遍及世界上100多個國家，在全球擁有17多萬名員工。其產(chǎn)品和服務范圍廣闊，具有百年發(fā)展歷史的家電正是旗下的一項業(yè)務，主要包含洗衣機、制冷、廚房等家電產(chǎn)品的生產(chǎn)經(jīng)營，是美國最受用戶歡迎的家電品牌之一。

3.并購過程

2014年，通用電氣出售，被美國的本土公司Electrolux中標。但Electrolux的收購被美國司法部駁回[1]， 2016年1月，海爾與通用家電的主要資產(chǎn)購買計劃正式對外公布；1月13日，國家開發(fā)銀行青島分行發(fā)出意向承諾書，確保海爾有資格參與第二輪招標；1月14日兩家公司達成協(xié)議并簽署了《股權與資產(chǎn)購買協(xié)議》； 2月26日，海爾獲得青島市商務廳頒發(fā)的《企業(yè)境外投資證書》。3月3日，海爾通過了美國的反壟斷審查；海爾董事會于3月14日通過了《重大資產(chǎn)購買報告書》；3月18日，海爾拿到了國家發(fā)展和改革委員會的《項目備案通知書》，此次交易已成功備案；3月31日，海爾舉辦臨時股東大會；5月21日，墨西哥聯(lián)邦經(jīng)濟競爭委員會通過了海爾的購入重大資產(chǎn)不違反反壟斷法的決議；6月6日，兩家公司達成最終成交金額55.8億美元，其中四成是海爾的自有資金，六成是銀行貸款[2]。至此，標志著海爾這次海外并購的順利完成。

三、海爾公司海外并購的動因

1.開拓國外市場，實現(xiàn)協(xié)同效應

很長時間來，海爾一直想跟隨國際化潮流來推動品牌發(fā)展，但是付出的資本與得到的收益不成正比。海爾曾經(jīng)競購美國有著長遠歷史的美泰家電公司以此來打開國外市場，擴展國際業(yè)務，但是由于海爾被普伍德控制公司用資金壓制，再加上美泰被美國政府打壓，最終以海爾退出、惠而浦成功收購美泰公司結(jié)束[3]。雙方分別在各自國家的市場內(nèi)有著高占有率和知名度，雙方的強強聯(lián)合可以在采購、市場渠道、新產(chǎn)品的開發(fā)等方面完成優(yōu)勢互補，實現(xiàn)協(xié)同效應。

采購方面，海爾與通用家電可以實現(xiàn)供應商資源共享，整合設備、采購量和價格條款等業(yè)務，提高企業(yè)競價和論價能力，從而提升總體質(zhì)量，提高生產(chǎn)效率，降低生產(chǎn)成本。在業(yè)務方面，海爾在廚電方面有許多短板，在美國市場上以縫隙產(chǎn)品為主，而通用家電作為在美國的傳統(tǒng)家電企業(yè)，覆蓋了包括廚電、家庭護理、洗衣機、冰箱等主要家電業(yè)務。并購可以完善海爾產(chǎn)品業(yè)務線，實現(xiàn)產(chǎn)品業(yè)務多樣化結(jié)構。產(chǎn)品研發(fā)方面，并購后雙方將形成更大的研發(fā)平臺，獲得更多的研發(fā)能力，可以將通用家電的廚電技術和資源融入到海爾中，最大地發(fā)揮出研發(fā)協(xié)同效應。

2.提升全球品牌影響力

品牌是公司核心競爭力最重要的組成部分之一，在企業(yè)的長期維護和培養(yǎng)的發(fā)展過程中起著不容忽視的作用，這也是國內(nèi)企業(yè)進入全球化市場的重要因素。海爾在國內(nèi)占據(jù)著家電領導者的地位，但爆發(fā)的金融危機導致經(jīng)濟復蘇增長緩慢，市場需求低迷，國內(nèi)幾乎趨近于飽和的市場已不能滿足海爾日益壯大的需要，公司必須將目光放長遠，瞄準海外市場，提升公司的品牌影響力。除此之外，海爾處在市場上位于產(chǎn)業(yè)鏈的低端地位，品牌在歐美市場缺少影響力，與之對比的是國外一些發(fā)達企業(yè)憑借品牌的知名度在全球競爭中占有得天獨厚的優(yōu)勢。

海爾雖然靠著產(chǎn)品技術和研究開發(fā)方面在國內(nèi)有著數(shù)一數(shù)二的品牌影響力，但對很多國外消費者來說，海爾低端、廉價的刻板印象揮之不去，這是因為海爾在國外的品牌認可度過低。因此，海爾可以通過海外并購國際知名品牌，借助通用家電在海外的市場地位，迅速為自己打開海外市場道路，利用其營銷網(wǎng)絡和品牌影響力，打入全球市場，借助通用家電的品牌價值，提升自身競爭力，以此能在歐美地區(qū)的家電市場上占有一席之地，為國際化戰(zhàn)略奠定基礎。

四、海爾公司海外并購風險分析

1.融資風險

海外并購通常需要大數(shù)量的資金，再加上并購頻率和次數(shù)的不斷增加，多樣化的融資方式越來越被大多數(shù)企業(yè)青睞。海爾在這次并購中，充分考慮到自身情況，通過外部融資和內(nèi)部融資相結(jié)合的方針完成了籌集資金的計劃。

起初簽署協(xié)議時商議的收購價格為54億美元，海爾2014年和2015年的貨幣資金分別是286.44億美元和247.14億美元，2015年銷售凈利率的6.6%的水平也只能算中規(guī)中矩[4]，用于維持日常經(jīng)營業(yè)務或許可以，但對想通過自身力量收購的海爾來說稍微有些吃力?；诖耍y行貸款成為海爾的首要選擇，通過擔保、信用、質(zhì)押、抵押等方式又向銀行申請了大量的短期借款，其占據(jù)了交易價格的60%，國家開發(fā)銀行的美元貸款利率是3%，這就代表海爾公司需要支付高額的本息。2016年年末資產(chǎn)負債率為72.06%，這就代表將承擔較高的債務負擔和財務成本問題，這將降低企業(yè)的長期償債能力并增加公司的債務風險。

表1 海爾集團2013年～2015年主要財務指標 （金額 單位：億元）

2.支付風險

海爾在在支付時采用的是現(xiàn)金支付，這種方式可以不用考慮資產(chǎn)的變現(xiàn)，一旦目標公司的股東收到對其所擁有的股份支付的現(xiàn)金，就不再擁有目標公司的所有權以及由此獲得的所有其權力。2015年海爾的貨幣資金為247.14億元，有能力付清并購的剩余價款，再加上向國家開發(fā)銀行申請的貸款，讓海爾得以通過現(xiàn)金支付的方式順利通過了并購。與通用家電進行交易后，貨幣資金方面海爾仍舊處于較高的水平。海爾選擇用大量現(xiàn)金并購通用家電導致2016年的活動現(xiàn)金流量大幅度下降，年末的投資活動現(xiàn)金流量凈額達到了近年來的最低值。這會降低海爾對外圍環(huán)境的反應能力，同時也會導致通用家電的股東無法獲得收購后企業(yè)在協(xié)同效應上帶來的利潤上漲等收益，現(xiàn)金支付的方式也會加大企業(yè)的償債能力，而且會在一定程度上阻礙并購后企業(yè)的正常運轉(zhuǎn)和企業(yè)的財務能力，給海外并購造成支付風險。

表2 海爾并購前后的現(xiàn)金流量表 （ 單位：億元）

3.整合風險

海爾并購通用家電后的整合工作并不只是在股權協(xié)議等方面的整合，更關鍵的是雙方在財務管理、人員、業(yè)務擴展、渠道等方面的整合[5]。在人員整合上，海爾公司的員工絕大部分是中國人，與通用家電公司幾乎都是外國員工形成了鮮明的對比，且在文化體系與認知上也存在許多差異。從戰(zhàn)略上看，海爾公司之前處于網(wǎng)絡化戰(zhàn)略階段，人身合一的經(jīng)營模式是其本質(zhì)特征，而通用電氣則正在推行的則是多元化戰(zhàn)略，盡量避免經(jīng)營單一業(yè)務而不斷開發(fā)新市場。并購后，雙方都要根據(jù)共同的利益來調(diào)整各自的戰(zhàn)略，盡最大努力使目標趨于一致。并購后兩者是否能夠根據(jù)外部環(huán)境和內(nèi)部資源的變化作出相應的戰(zhàn)略調(diào)整也未可知。從管理上看，海外并購存在著諸如經(jīng)營理念、管理模式、績效考評、激勵機制、薪酬發(fā)放等差異，自然就會增加整合風險。

五、 海爾海外并購的啟示與建議

1.海爾海外并購的啟示

（1）清晰的并購目標是前提。選擇并購目標時，應結(jié)合自身的發(fā)展戰(zhàn)略考慮，看目標企業(yè)并購后能否推進企業(yè)的長期發(fā)展，這就要求目標公司要滿足并購方對利益的需求。海爾海外并購的動機主要是進行全球化布局和獲取前沿技術等資源，海爾在國際化初期就先后并購了三洋、斐雪派克等公司，為的就是得到這些品牌的市場、營銷渠道等資源。無論上個世紀的國際化戰(zhàn)略還是本世紀的全球化戰(zhàn)略，都不難看出海爾想成為全球家電行業(yè)領軍人物的愿景。

（2）充分的信息整合必不可少。在信息復雜紛亂的今天，要盡可能多地掌握目標企業(yè)的信息并保證信息的準確性，在知己知彼、充分溝通的基礎上進行，才能制定出科學合理的并購方案，減少并購的溢價。目前企業(yè)有多種渠道方法來獲得、搜集、整理目標企業(yè)的信息，例如自己建立專門的信息中心，借助中介的力量等。掌握目標企業(yè)的信息應當分輕重，一些重要的信息如企業(yè)的股東成員情況、資本構成情況以及信譽等級都必須清楚地了解，進行各方面的分析評價，做好完全準備。在收購通用家電之前，海爾早就經(jīng)常與之互動，考察時間長達八年。正是有了海爾并購前全方位的調(diào)查，才有了后面并購過程的順利進行。

（3）制定相應并購策略。全球價值鏈的重組為我國許多企業(yè)提供了在西方發(fā)達國家市場并購的機會。抓住這一機會的同時，企業(yè)要認識到在國內(nèi)取得成功的原因要素，如政策的支持、寬廣的人脈、低廉的勞動力等，這些因素在進入國際化市場時無法進行復制，因此，企業(yè)要制定出符合國際市場價值規(guī)律的清晰的海外并購策略，融入?yún)f(xié)同發(fā)展理念，運用雙贏策略實現(xiàn)并購目標。海爾并購過程中秉持的“輕度整合”策略充分凸顯出企業(yè)獨特優(yōu)勢，加快了并購目標的實現(xiàn)。

2.海外并購的建議

（1）優(yōu)化融資結(jié)構 。在海外并購的諸多問題中，融資問題是能否進行并購成功的主要問題。一般來講，海外并購所需的資金量都極其巨大，無論選擇哪種融資方式都不可避免地面臨融資的風險，因此企業(yè)不應局限于一種融資方式，應擴寬融資渠道，盡量多地結(jié)合各種融資方式，才能有效避免資金短缺情況的出現(xiàn)。

大多數(shù)企業(yè)在并購時所擁有的自有資金都不足以支撐并購的交易價款，因此會選擇銀行貸款的融資方式，但同時也加大了企業(yè)償債風險，影響未來的正常經(jīng)營。在選擇銀行貸款時，因為每個銀行的貸款手續(xù)和還貸方式都有所不同，這就要求并購方審視清自己的財務狀況和風險承受力來選擇銀行貸款[6]，切不能因貸款無力償還而最終得不償失。為了減少對銀行貸款的依賴，企業(yè)可以進行股權融資、杠桿融資、發(fā)行債券等方式甚至可以利用自身良好的信用條件在國際上尋求更多的融資，降低并購的成本，改善融資結(jié)構，以此來規(guī)避融資帶來的風險。

鑒于目前我國資本市場的發(fā)展還不是很完善，在面對融資風險時，政府應采取相應措施來支持保護我國企業(yè)。政府應加快建設國內(nèi)資本市場，完善相應的融資制度，對融資制度不再有諸多的限制，從政策上推進全球金融市場的發(fā)展與形成，為我國民營企業(yè)海外并購的多元化融資方式提供支持。長時間來，我國對企業(yè)外匯的使用作出嚴格的限制，這一點非常阻礙企業(yè)對外匯的調(diào)用。國家應稍微放松對這一塊的嚴格控制，幫助并購企業(yè)更好地走向世界。

（2）靈活選擇支付方式。現(xiàn)金支付是企業(yè)進行海外并購時最常用的一種支付方式，但是選擇現(xiàn)金支付的同時也伴隨著大量現(xiàn)金的流出。對于并購方來說，如果只選擇了一種支付方式，就無法對并購過程中發(fā)生的各種變化作出迅速的反應，很容易引起財務方面的風險。比如現(xiàn)金支付就會面臨著較大的匯率風險，因此企業(yè)在簽訂并購合同前根據(jù)市場的匯率變化來簽訂貨幣保值條款進行匯率風險的規(guī)避，這樣當匯率有大幅度的波動時雙方可以共同分擔經(jīng)濟損失。萬一目標企業(yè)不愿意簽訂合同條款來規(guī)避風險，并購方還可以利用金融衍生工具進行套期保值來降低匯率波動帶來的不確定性，將匯率帶來的差價風險轉(zhuǎn)移到衍生品身上。

并購方在并購前要根據(jù)自身的實際情況首先思考本企業(yè)的現(xiàn)金周轉(zhuǎn)能力是否良好，并購后是否能夠有效地整合現(xiàn)金的流動性和現(xiàn)金流量，以保證企業(yè)每天的現(xiàn)金周轉(zhuǎn)率，結(jié)合企業(yè)的資本結(jié)構和財務狀況的基礎上，制定出合理靈活的混合支付計劃。如在現(xiàn)金流穩(wěn)定的情況下，預測目標企業(yè)可以在未來的發(fā)展期間有較好的收益時，適當?shù)卦黾痈軛U支付或者現(xiàn)金支付的比重，而當并購方的流動性資金較少、負債較多、負債壓力較大時，可以在混合支付方式中提高換股支付的比例。無論最后選擇哪種支付方式，都要對資金進行準確的估計和預測，以防在并購時發(fā)生資金短缺或者過剩的情況，避免單一支付帶來的風險。

（3）加強并購后的整合。并購成功并不是一個結(jié)束，而僅僅是一個開始，并購方更看重是否達到預期的效果，是否促進了良性的發(fā)展，前面的準備工作是好的并購的一部分，后面更重要且又極容易被忽視的便是并購后的整合過程。根據(jù)國內(nèi)外的調(diào)查來看，大多的企業(yè)都沒有認識到整合的重要性而導致并購后效益下降甚至破產(chǎn)。想要提高整體的實力和競爭力，必須進行合理有效的整合。

協(xié)同效應是企業(yè)并購后不可忽視的重要問題，企業(yè)更應注重并購后在人員，財務、業(yè)務、考核、管理、文化等方面的整合。如海爾為了避免大規(guī)模員工調(diào)動、辭退和高端人才的流失，保留了原來的高管薪酬并增加了股權激勵制[7]。就并購方來說，要加強對整合成本的分析以此來控制可能發(fā)生的財務風險，深入分析雙方優(yōu)勢與短處，做到取長補短，同時加大監(jiān)督力度，建立并強化風險預警機制，時刻注意在整合過程中產(chǎn)生的各種問題，做到及時發(fā)現(xiàn)、分析、解決問題。對于文化方面，要通過內(nèi)部交流的手段將雙方的文化互補融合起來，例如開展組織文化座談會，減少文化差異帶來負面影響的可能性，從而保證企業(yè)的穩(wěn)定性?？傊瑸榱俗畲蠡匕l(fā)揮企業(yè)的協(xié)同效應，企業(yè)應該做好資源整合，做到優(yōu)勢互補，不斷挖掘雙方的各項資源，使各項資源得到充分利用。