◆魯建坤 ◆吳 成 ◆陸雪琴

內(nèi)容提要：企業(yè)健康發(fā)展和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級均需要企業(yè)進(jìn)行積極的風(fēng)險承擔(dān)活動，但企業(yè)可能會耽于短期利益而顧此失彼。文章用2009—2018年非金融上市公司數(shù)據(jù)實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)，企業(yè)逃稅行為會損害其風(fēng)險承擔(dān)能力，不僅加劇管理層與股東之間、市場與企業(yè)之間的信息不對稱，而且會提高內(nèi)部委托代理成本，降低外部融資能力。異質(zhì)性分析表明這一效應(yīng)隨公司治理水平而異。從企業(yè)角度看，謀求短期利益的逃稅行為會損害企業(yè)長期利益，可以通過強(qiáng)化內(nèi)部監(jiān)督機(jī)制、增強(qiáng)管理層薪酬激勵來緩解；從政府角度看，建立規(guī)則明晰、公平高效的稅收征管制度，可以促使企業(yè)專注生產(chǎn)經(jīng)營而非取巧牟利，有助于夯實(shí)高質(zhì)量發(fā)展的微觀基礎(chǔ)。

一、引言

經(jīng)濟(jì)發(fā)展新動能的培育壯大和傳統(tǒng)動能的改造提升對微觀經(jīng)濟(jì)主體而言，是一個風(fēng)險和收益兼?zhèn)涞倪^程，即創(chuàng)新就要敢于承擔(dān)風(fēng)險。加快產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級轉(zhuǎn)型，推動新舊動能接續(xù)轉(zhuǎn)換，無不要求企業(yè)積極創(chuàng)新、開拓進(jìn)取、勇?lián)L(fēng)險。在市場經(jīng)濟(jì)條件下，企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)（Risk-taking）反映企業(yè)對高風(fēng)險、高收益的追逐，能夠帶來更強(qiáng)的競爭優(yōu)勢、更好的成長性、更高的企業(yè)績效和價值（余明桂等，2013；張敏等，2015；楊瑞龍等，2017；周澤將等，2019）。然而，對短期利益的追逐可能會讓企業(yè)更多地從事尋租性的短期獲利活動，從而忽視積極性的風(fēng)險承擔(dān)活動。

企業(yè)逃稅現(xiàn)象普遍存在。在《中國稅務(wù)年度報告（2018）》統(tǒng)計(jì)所涉及的2388萬戶企業(yè)中，2017年度納稅信用評價達(dá)到A級的納稅人僅占4.58%。直觀地看，逃稅短期內(nèi)似乎可以改善企業(yè)現(xiàn)金流、增加企業(yè)掌握的資源，可能會提高風(fēng)險承擔(dān)能力。但是，逃稅需要耗費(fèi)一定的企業(yè)資源，且一旦被發(fā)現(xiàn)將面臨高額罰款、法律責(zé)任甚至道德譴責(zé)。從這個角度來看，企業(yè)逃稅不利于企業(yè)專注經(jīng)營、捕捉商機(jī)，進(jìn)行積極的風(fēng)險承擔(dān)活動。因此，企業(yè)逃稅與風(fēng)險承擔(dān)的關(guān)系需要經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)來進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，并且了解這一關(guān)系以及可能的作用機(jī)制，對于優(yōu)化稅收環(huán)境、夯實(shí)中國高質(zhì)量發(fā)展的微觀基礎(chǔ)具有政策意義。

本文使用2009—2018年非金融類上市公司數(shù)據(jù)分析企業(yè)逃稅與風(fēng)險承擔(dān)之間的關(guān)系。實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)，企業(yè)逃稅會導(dǎo)致風(fēng)險承擔(dān)能力下降。這一結(jié)論在經(jīng)過多重固定效應(yīng)、工具變量回歸等穩(wěn)健性檢驗(yàn)后仍然成立。機(jī)制分析表明，逃稅加劇了內(nèi)部管理層和股東間、市場和企業(yè)間的信息不對稱問題，擾動內(nèi)部委托代理和外部融資能力，抑制投資能力和投資效率，不利于風(fēng)險承擔(dān)。異質(zhì)性分析表明，逃稅對風(fēng)險承擔(dān)的負(fù)面影響因公司治理水平而異。強(qiáng)化監(jiān)事會內(nèi)部監(jiān)督力量、增強(qiáng)管理層薪酬激勵能夠緩解逃稅的負(fù)面影響。逃稅看似能帶來一些短期收益，但實(shí)際上會損害長期利益。

本文可能的創(chuàng)新點(diǎn)如下：第一，從稅收遵從的角度為研究企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)行為提供了一個新視角。既有關(guān)于中國企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)的研究主要有兩大類：一類側(cè)重分析企業(yè)所處外部環(huán)境的影響，如財(cái)政補(bǔ)貼（毛其琳和許家云，2016）、制度環(huán)境（楊瑞龍等，2017）等與企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)的關(guān)系；另一類著重分析企業(yè)自身稟賦特征或經(jīng)營策略，如產(chǎn)權(quán)和治理結(jié)構(gòu)（余明桂等，2013），企業(yè)家社會網(wǎng)絡(luò)（張敏等，2015）及身份認(rèn)同（周澤將等，2019）如何影響企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)。在少數(shù)分析稅收對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)影響的文獻(xiàn)中，主要從稅負(fù)水平（王永海和劉慧玲，2013），針對企業(yè)經(jīng)營虧損的稅收優(yōu)惠（Langenmayr和Lester，2018）等角度展開本文則重點(diǎn)關(guān)注企業(yè)逃稅對風(fēng)險承擔(dān)的影響及其機(jī)制。第二，較為全面地識別出企業(yè)逃稅的一種新型“損害”。企業(yè)所逃稅款并不會簡單地從國家財(cái)政轉(zhuǎn)移至企業(yè)股東，更有可能的是轉(zhuǎn)變成管理層的私人收益，導(dǎo)致逃稅帶來的收益在治理不善的企業(yè)中被尋租性活動所抵消，不僅不會增加甚至有可能損害企業(yè)價值。本文系統(tǒng)性地從信息不對稱的角度切入，較為全面地揭示出逃稅如何通過擾動企業(yè)內(nèi)部委托代理和外部融資能力，抑制投資能力和投資效率，進(jìn)而損害對企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展具有重要意義的風(fēng)險承擔(dān)能力。第三，本研究具有較強(qiáng)的政策意義。強(qiáng)化稅收稽查、降低逃稅空間，減少企業(yè)逃稅等取巧牟利行為，有助于企業(yè)專注生產(chǎn)運(yùn)營、積極進(jìn)行風(fēng)險承擔(dān)，更持久性地激活微觀經(jīng)濟(jì)主體的活力和潛力。在為企業(yè)發(fā)展賦能方面，減稅降費(fèi)的空間畢竟有限，而營造依法誠信納稅的稅收環(huán)境，更具有可持續(xù)性和建設(shè)性。

二、文獻(xiàn)回顧與理論分析

企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)是指企業(yè)為獲取高額收益而愿意承擔(dān)更高風(fēng)險的市場行為選擇，合理的風(fēng)險承擔(dān)能提升企業(yè)績效和競爭力（John et al.,2008）。企業(yè)是否選擇高風(fēng)險高收益的風(fēng)險承擔(dān)行為大致取決于企業(yè)掌握資源多寡和所選擇的資源配置策略，可以從企業(yè)內(nèi)、外兩類影響因素來考慮。在影響風(fēng)險承擔(dān)的企業(yè)內(nèi)部因素中，經(jīng)營者的激勵和約束被廣為關(guān)注。當(dāng)管理層面臨較高的績效壓力時會采取更積極進(jìn)取的經(jīng)營策略，企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平越高，此時企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)行為需要經(jīng)營者對發(fā)展策略擁有足夠自由裁量權(quán)做支撐（張三保和張志學(xué)，2012）。另外，企業(yè)經(jīng)營者的宗教信仰（Jiang et al.,2015）、社會網(wǎng)絡(luò)（張敏等，2015）、身份認(rèn)同（周澤將等，2019）、個人經(jīng)歷（Andersen et al.,2019）等個體特征均會影響企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)行為。從企業(yè)外部因素來看，適當(dāng)?shù)呢?cái)政補(bǔ)貼（毛其淋和許家云，2016）、寬松的貨幣政策（周彬蕊等，2017）等可以通過增加企業(yè)所掌握的資源而促進(jìn)企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)能力。頻繁的社會沖突、不確定的經(jīng)濟(jì)環(huán)境會促使企業(yè)采取保守策略進(jìn)行生產(chǎn)經(jīng)營，而完善的產(chǎn)權(quán)保護(hù)、契約制度則會減少企業(yè)家的財(cái)產(chǎn)安全憂慮、增強(qiáng)投資信心進(jìn)而促進(jìn)企業(yè)積極地承擔(dān)風(fēng)險（楊瑞龍等，2017）。

稅收環(huán)境影響企業(yè)資源多寡和資源配置。首先，稅收可以被理解為法律許可政府強(qiáng)制性地從企業(yè)分享利益，直接影響企業(yè)所掌握資源的多寡，而稅負(fù)水平則會對風(fēng)險承擔(dān)產(chǎn)生重要影響（王永海和劉慧玲，2013）。當(dāng)政府針對企業(yè)經(jīng)營虧損提供稅收優(yōu)惠時，會激勵企業(yè)表現(xiàn)出更高的風(fēng)險承擔(dān)水平（Langenmayr和Lester，2018）。其次，追求利潤的企業(yè)會對稅收營商環(huán)境做出反應(yīng)，調(diào)整企業(yè)資源配置或經(jīng)營風(fēng)格，表現(xiàn)出不同的風(fēng)險承擔(dān)水平。以所得稅為例，政府分享微觀經(jīng)濟(jì)主體的盈利但并不對稱地分擔(dān)虧損的風(fēng)險，因此，所得稅稅負(fù)高低會影響微觀經(jīng)濟(jì)主體在較穩(wěn)妥和更具風(fēng)險的兩類經(jīng)營活動之間進(jìn)行選擇。

采取各種方法留住原本應(yīng)向政府繳納的稅收是企業(yè)擴(kuò)大自身利益的一種手段。技術(shù)創(chuàng)新、商業(yè)創(chuàng)新等經(jīng)營活動面臨投資回報周期和市場不確定性，相較之下逃稅帶來的收益具有“及時變現(xiàn)”的特點(diǎn)。然而，逃稅對企業(yè)而言并非是“好事”。直觀而言，逃稅活動本身需要耗費(fèi)原本用于生產(chǎn)經(jīng)營的企業(yè)資源。比如，逃稅活動通常伴隨著會計(jì)操縱和信息隱瞞等，這會加劇信息不對稱問題而弱化企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)能力。具體而言，一方面，逃稅會加劇企業(yè)內(nèi)部管理層和股東之間的信息不對稱問題，惡化委托代理風(fēng)險。逃稅獲得的收益可能會僅僅轉(zhuǎn)為管理層的私人利益，從而使得后者缺乏積極性從事擴(kuò)大股東利益的風(fēng)險承擔(dān)活動。另一方面，逃稅會加劇外部市場和企業(yè)之間的信息不對稱問題，降低企業(yè)融資能力，減少企業(yè)掌握的資源，不利于企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)。已有研究表明，逃稅會給企業(yè)的外部融資帶來不利影響（Isin，2018），導(dǎo)致企業(yè)資本成本上升（Goh et al.,2016）。綜合來看，逃稅會削弱企業(yè)進(jìn)行風(fēng)險承擔(dān)行為所需要的內(nèi)部治理能力和外部資源獲取能力?？梢酝茢?，在公司治理水平弱的企業(yè)中，逃稅所產(chǎn)生的負(fù)面影響會更嚴(yán)重。反過來說，強(qiáng)化對管理層的監(jiān)督和激勵，提高公司治理水平，會有助于削弱逃稅對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)能力的不利影響。

三、實(shí)證模型和度量指標(biāo)

考慮到稅制穩(wěn)定性和數(shù)據(jù)可得性等因素，本文選用2008年增值稅轉(zhuǎn)型后的2009—2018年上市公司數(shù)據(jù)展開分析。參考文獻(xiàn)中的一般做法，對所選的樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行以下處理：（1）刪除財(cái)務(wù)報表比較特殊的金融行業(yè)上市公司；（2）刪除在樣本期內(nèi)被標(biāo)記為ST，*ST的公司；（3）刪除財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、注冊信息等缺失嚴(yán)重的企業(yè)。同時為了避免極端值的影響，本文依據(jù)描述性統(tǒng)計(jì)對回歸中使用到的連續(xù)變量在1%分位數(shù)處進(jìn)行截尾處理，最終得到16162個觀測值。原始數(shù)據(jù)來自國泰安數(shù)據(jù)庫和CCER數(shù)據(jù)庫。

本文使用以下模型檢驗(yàn)企業(yè)逃稅與風(fēng)險承擔(dān)之間的關(guān)系：

其中，RiskTit表示企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平，TaxEit表示企業(yè)逃稅程度，Controlsit是一系列控制變量，εit為誤差項(xiàng)。FixedEs表示一系列固定效應(yīng)，主要包括企業(yè)，省份—年份，行業(yè)—年份固定效應(yīng)，下標(biāo)i和t分別表示企業(yè)和年份。

被解釋變量的度量。企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平（RiskT）的度量要能夠反映企業(yè)所承擔(dān)的經(jīng)營風(fēng)險大小，文獻(xiàn)中通行的做法是計(jì)算企業(yè)在一段時間內(nèi)盈利能力的波動性（余明桂等，2013；楊瑞龍等，2017；毛其淋和許家云，2016）。借鑒文獻(xiàn)，本文采用滾動三年（上一年、當(dāng)年以及下一年）的盈利波動性來度量企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平。具體計(jì)算方法如下：第一步，計(jì)算出經(jīng)行業(yè)調(diào)整的總資產(chǎn)收益率（adjROAijt），即j行業(yè)中的企業(yè)i相對于行業(yè)均值的盈利能力。首先用息稅前利潤除以總資產(chǎn)來計(jì)算每家企業(yè)的總資產(chǎn)收益率（ROAijt），然后計(jì)算每一個行業(yè)所有企業(yè)年度盈利能力均值，用企業(yè)年度盈利能力減去該均值得到調(diào)整的盈利能力（adjROAijt），計(jì)算公式如式（2）所示，Njt是行業(yè)j在t期的企業(yè)數(shù)量，θj表示行業(yè)j的企業(yè)集合。這樣做的目的是剔除不同行業(yè)盈利能力差異的影響。第二步，滾動計(jì)算T期內(nèi)（本文在基準(zhǔn)回歸中使用前后共三年，在穩(wěn)健性檢驗(yàn)中使用其他多種滾動期）經(jīng)調(diào)整的盈利能力的標(biāo)準(zhǔn)差（SD-adjROAijt）來度量企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)（RiskT），如式（3）。

解釋變量的度量。在參考既有文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，本文使用稅會差異法來度量企業(yè)的逃稅程度。為了消除應(yīng)計(jì)利潤的影響，采用稅會差異的殘差（DDBTDit）來度量，具體為：

其中，BTDit表示稅會差異，等于（稅前利潤-應(yīng)納稅所得額）/總資產(chǎn)，應(yīng)納稅所得額等于（所得稅費(fèi)用-遞延所得稅費(fèi)用）/名義所得稅率。TACCit表示總應(yīng)計(jì)利潤，等于（凈利潤-經(jīng)營性活動現(xiàn)金流量凈額）/總資產(chǎn)，二者的殘差項(xiàng)DDBTDit為剔除應(yīng)計(jì)利潤后的逃稅程度（TaxE），該值越大，逃稅程度越高。此外，BTDit越大，逃稅程度越高，可以作為替代性指標(biāo)進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。

本文的控制變量包括：企業(yè)規(guī)模（Size），用期末總資產(chǎn)的對數(shù)衡量；資產(chǎn)負(fù)債率（Lev），用總負(fù)債除以總資產(chǎn)度量；企業(yè)年齡（Age），使用樣本年份減去成立年份加1并取對數(shù)值衡量；成長能力（MB），用市場價值除以賬面價值衡量；現(xiàn)金流水平（Cash），用經(jīng)營性活動現(xiàn)金流量凈額除以總資產(chǎn)度量；盈利能力（ROE），使用權(quán)益收益率衡量，等于凈利潤除以權(quán)益總額；產(chǎn)權(quán)性質(zhì)（SOE），啞變量，國有企業(yè)賦值為1，其他為0；股權(quán)集中度（Top1），用第一大股東持股數(shù)除以總股數(shù)表示；獨(dú)董比例（IB），用獨(dú)立董事人數(shù)除以董事人數(shù)；兩職合一（Dual），啞變量，董事長與總經(jīng)理為同一人賦值為1，其他為0。相應(yīng)的統(tǒng)計(jì)特征匯報在表1中。

表1 變量的統(tǒng)計(jì)描述

四、回歸結(jié)果和分析討論

（一）主要結(jié)果

基于模型式（1）的回歸結(jié)果匯報在表2中。分析表明，企業(yè)逃稅對風(fēng)險承擔(dān)呈現(xiàn)出負(fù)面影響，兼具統(tǒng)計(jì)顯著性和經(jīng)濟(jì)顯著性。表2第（1）列未加入任何控制變量，僅加入了企業(yè)、年份固定效應(yīng)排除企業(yè)個體不隨時間變化因素和經(jīng)濟(jì)周期等僅隨時間變化因素的干擾，企業(yè)逃稅指標(biāo)TaxE的估計(jì)系數(shù)顯著為負(fù)。第（2）列進(jìn)一步加入企業(yè)層面的控制變量。第（3）列進(jìn)一步控制行業(yè)-年份固定效應(yīng)，排除隨行業(yè)且隨年份變化的因素的干擾。第（4）列進(jìn)一步控制省份-年份層面的固定效應(yīng)，排除隨省份且隨年份變化的因素的干擾。盡管模型設(shè)定更加嚴(yán)格，但TaxE的估計(jì)系數(shù)始終保持在1%的置信水平顯著為負(fù)，并且估計(jì)系數(shù)的絕對值也較為接近，結(jié)果具有穩(wěn)健性。值得說明的是，本文還分別使用了在行業(yè)、城市、省份以及省份-行業(yè)層面聚類的標(biāo)準(zhǔn)誤，逃稅變量的估計(jì)系數(shù)均在1%置信水平顯著為負(fù)，簡潔起見、不再細(xì)報。以表2列（4）中加入企業(yè)層面控制變量并同時控制個體、行業(yè)-年份、省份-年份等固定效應(yīng)的估計(jì)結(jié)果為基準(zhǔn)結(jié)果?？芍?，在均值處，企業(yè)逃稅程度每上升一個標(biāo)準(zhǔn)差，將會導(dǎo)致風(fēng)險承擔(dān)水平下降5.82%（0.043×0.031/0.0229），具有經(jīng)濟(jì)顯著性。當(dāng)然，企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平的下降也意味著企業(yè)的活力和競爭力受到了損害。

表2 企業(yè)逃稅與風(fēng)險承擔(dān)：基準(zhǔn)回歸

注：括號內(nèi)是企業(yè)層面聚類的穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤；***，**，*分別依次表示1%，5%和10%置信水平顯著。下表同。

（二）穩(wěn)健性檢驗(yàn)與內(nèi)生性問題處理

雖然基礎(chǔ)回歸中通過使用控制變量以及多重固定效應(yīng)來處理遺漏變量可能帶來的內(nèi)生性問題，但仍舊可能面臨度量誤差、反向因果等潛在的挑戰(zhàn)，現(xiàn)作以下處理。

首先，更換核心解釋變量的度量方法。一是采用稅會差異度量企業(yè)逃稅（BTDit），該指標(biāo)越大表示企業(yè)越多地逃稅。與基準(zhǔn)回歸相對應(yīng)的回歸結(jié)果匯報在表3列（1）中。結(jié)果表明，加入所有控制變量以及企業(yè)、行業(yè)—年份、省份—年份等固定效應(yīng)后，估計(jì)系數(shù)在1%置信水平上顯著為負(fù)，佐證了基準(zhǔn)回歸中的結(jié)果。二是使用稅會差異殘差時，不處理遞延所得稅費(fèi)用，直接使用所得稅費(fèi)用除以名義所得稅率計(jì)算應(yīng)納稅所得額繼而重新計(jì)算企業(yè)逃稅指標(biāo)（記為TaxE2）。相應(yīng)的回歸結(jié)果匯報在表3列（2）中。結(jié)果顯示，企業(yè)逃稅新指標(biāo)TaxE2的估計(jì)系數(shù)仍然在1%置信水平上顯著為負(fù)，佐證了基準(zhǔn)回歸中的結(jié)果。

表3 企業(yè)逃稅與風(fēng)險承擔(dān)：更換度量指標(biāo)

其次，更換被解釋變量的度量方法。用盈利能力波動來度量企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平的度量方法中存在的一個潛在問題是該指標(biāo)包含了經(jīng)濟(jì)周期或宏觀經(jīng)濟(jì)形勢的影響?？紤]到經(jīng)濟(jì)周期對所有企業(yè)的影響程度并不一致，比如經(jīng)濟(jì)下行期對夕陽產(chǎn)業(yè)的負(fù)向影響會比朝陽產(chǎn)業(yè)大。為了減弱經(jīng)濟(jì)周期因素的干擾，本文使用多種滾動期來計(jì)算企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平。既有文獻(xiàn)中也使用不同的時間范圍來計(jì)算企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平，比如毛其淋和許家云（2016）采用滾動4年的標(biāo)準(zhǔn)差，而余明桂等（2013）使用了滾動5年的標(biāo)準(zhǔn)差，楊瑞龍等（2017）使用滾動3年標(biāo)準(zhǔn)差。本文參考這些文獻(xiàn)分別計(jì)算向后滾動3年（0,+2）標(biāo)準(zhǔn)差和滾動4年的標(biāo)準(zhǔn)差（0,+3）以及滾動5年（-2,+2）的標(biāo)準(zhǔn)差作為替代指標(biāo)使用，相應(yīng)回歸結(jié)果依次分別匯報在表3的列（3）—（5）中。結(jié)果表明，在更改被解釋變量度量指標(biāo)后，企業(yè)逃稅TaxE的估計(jì)系數(shù)同樣均顯著為負(fù)，進(jìn)一步佐證基準(zhǔn)回歸中的結(jié)果。

再次，改變回歸模型設(shè)定的工具變量法。企業(yè)逃稅程度的上升會降低企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平，但是風(fēng)險承擔(dān)水平的提升也可能會反過來影響企業(yè)的逃稅行為，產(chǎn)生反向因果問題。尋找企業(yè)逃稅指標(biāo)的工具變量進(jìn)行兩階段最小二乘回歸估計(jì)（2SLS），可以處理這個問題。因此，本文使用同行業(yè)其他企業(yè)的平均逃稅程度作為企業(yè)逃稅程度的工具變量。由于同行業(yè)的其他企業(yè)的平均逃稅程度不會直接影響某一企業(yè)的風(fēng)險承擔(dān)水平，但是會通過逃稅相關(guān)信息的外溢，影響個體企業(yè)的逃稅動機(jī)、能力、程度等，并且行業(yè)層面的普遍逃稅程度通常取決于難以被個體企業(yè)影響的歷史性、制度性、宏觀性因素，符合作為企業(yè)逃稅指標(biāo)的工具變量的條件。當(dāng)然，應(yīng)當(dāng)承認(rèn)，這種構(gòu)建工具變量的方法雖然廣泛被學(xué)界使用，但只能說可以部分地處理反向因果問題，經(jīng)驗(yàn)性地支撐基準(zhǔn)回歸結(jié)果。

使用工具變量的估計(jì)結(jié)果匯報在表4中。本文還控制了行業(yè)固定效應(yīng)、省份—年份固定效應(yīng)以及企業(yè)個體固定效應(yīng)以消除行業(yè)景氣或政策、企業(yè)固有特質(zhì)，以及隨地區(qū)隨時間變化的諸如稅收征管、地方經(jīng)濟(jì)形式等因素的影響。工具變量數(shù)和內(nèi)生變量數(shù)相等，無過度識別問題，并且一階段回歸中的F值遠(yuǎn)大于10，通過弱工具變量檢驗(yàn)，回歸結(jié)果可信。表4列（1）匯報第一階段回歸結(jié)果，同行業(yè)其他企業(yè)的平均逃稅程度指標(biāo)的估計(jì)系數(shù)顯著為正，符合預(yù)期。表4列（2）匯報第二階段的回歸結(jié)果，使用工具變量后，逃稅指標(biāo)的估計(jì)系數(shù)在5%水平上顯著為負(fù)，進(jìn)一步佐證了基準(zhǔn)回歸的結(jié)果。

Prov-Year FE YES YES Weak IV Test Cragg-Donald Wald F statistic: 89.127 Obs. 15,742 15,742

（三）主要機(jī)制分析

本文主要從信息不對稱的角度切入分析具體機(jī)制。簡而言之，企業(yè)避稅活動加劇了信息不對稱問題，不但惡化了企業(yè)委托代理問題，還降低了企業(yè)外部融資能力，不利于風(fēng)險承擔(dān)。

首先，本文采用兩個指標(biāo)觀察逃稅對企業(yè)內(nèi)部代理成本的影響。一是使用管理費(fèi)用率作為代理變量，本文使用管理費(fèi)用與營業(yè)收入之比度量，該指標(biāo)越大，說明代理成本越大。相應(yīng)回歸結(jié)果匯報在表5列（1）?？芍?，逃稅顯著地推高了管理費(fèi)用率。二是使用資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率作為代理變量，本文使用營業(yè)收入與平均總資產(chǎn)之比度量，該指標(biāo)越大，代理成本越低。相應(yīng)回歸結(jié)果匯報在表5列（2）中。可知，逃稅顯著地降低了資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。綜合列（1）—（2）結(jié)果可知，逃稅推高了企業(yè)內(nèi)部代理成本，不利于風(fēng)險承擔(dān)。

表5 企業(yè)逃稅與風(fēng)險承擔(dān)：主要機(jī)制分析

其次，本文使用財(cái)務(wù)費(fèi)用除以總負(fù)債衡量企業(yè)的融資成本，檢驗(yàn)逃稅是否提升了企業(yè)的融資成本。倘若逃稅提高了企業(yè)的融資成本，企業(yè)必然需要更多現(xiàn)金等流動性資產(chǎn)支付利息，導(dǎo)致內(nèi)部的可用資金減少，加重了企業(yè)內(nèi)部的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，進(jìn)而導(dǎo)致企業(yè)更不愿意承擔(dān)風(fēng)險。接著，使用財(cái)務(wù)費(fèi)用除以營業(yè)收入計(jì)算財(cái)務(wù)費(fèi)用率來衡量企業(yè)的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)。相應(yīng)的回歸結(jié)果匯報在表5列（3）—（4）中?？芍?，逃稅顯著地推高了企業(yè)融資成本和財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)。這意味著，逃稅會阻礙企業(yè)外部融資能力，加劇企業(yè)內(nèi)部的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，不利于風(fēng)險承擔(dān)。

綜上可知，逃稅干擾了企業(yè)內(nèi)部委托代理和外部融資能力，而企業(yè)承擔(dān)風(fēng)險大多是體現(xiàn)在投資中，該渠道成立的話，應(yīng)該可以觀察到投資受到影響。本文從投資水平角度進(jìn)一步驗(yàn)證企業(yè)逃稅導(dǎo)致外部融資能力弱化，會擠壓企業(yè)投資能力，難以進(jìn)行高風(fēng)險高收益的項(xiàng)目投資。本文構(gòu)建每單位資產(chǎn)的投資水平指標(biāo)作為被解釋變量進(jìn)行回歸分析，即用為獲得固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)所支付的現(xiàn)金減去處置固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)所回收的現(xiàn)金凈額得到的差額除以總資產(chǎn)。相應(yīng)結(jié)果匯報在表5列（5）中，可知，逃稅指標(biāo)的估計(jì)系數(shù)在1%置信水平顯著為負(fù)，說明逃稅對企業(yè)投資產(chǎn)生了不利影響，可能失去有利可圖的投資機(jī)會。表5列（5）的結(jié)果進(jìn)一步表明逃稅加劇內(nèi)外信息不對稱問題，干擾內(nèi)部委托代理和外部融資能力，不利于企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)。

（四）異質(zhì)性分析

由上可知，逃稅影響風(fēng)險承擔(dān)的機(jī)制主要是加劇信息不對稱問題，如此，可以推斷，這種效應(yīng)可能由于公司治理水平的不同而有所差異，蘊(yùn)含相應(yīng)的化解策略。

其一，關(guān)注監(jiān)事會的作用。監(jiān)事會作為企業(yè)內(nèi)部監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)，在功能上監(jiān)督董事和管理層行為。通常監(jiān)事會規(guī)模越大，公司的內(nèi)部監(jiān)督作用越強(qiáng)，管理層的信息操縱行為受到的約束越大，那么逃稅對風(fēng)險承擔(dān)的影響可能就越小。本文以監(jiān)事會人數(shù)的對數(shù)衡量企業(yè)監(jiān)事會規(guī)模并對企業(yè)進(jìn)行分組，均值以上的歸為監(jiān)事會規(guī)模大的組，反之則為監(jiān)事會規(guī)模小的組。分組回歸結(jié)果匯報在表6列（1）—（2）中，可知，逃稅的估計(jì)系數(shù)在監(jiān)事規(guī)模大的組不顯著，而在監(jiān)事規(guī)模小的組顯著為負(fù)。這說明，內(nèi)部監(jiān)督的強(qiáng)化可以消解逃稅對風(fēng)險承擔(dān)的不利影響。

表6 企業(yè)逃稅與風(fēng)險承擔(dān)：異質(zhì)性分析

其二，關(guān)注管理層的薪酬激勵。理論上，較高的薪酬激勵能夠促進(jìn)管理層更積極地服務(wù)于企業(yè)價值最大化，而較低薪酬激勵則可能誘使管理層利用職權(quán)謀取私利而損害企業(yè)價值。首先，依據(jù)管理層平均薪酬水平的均值對企業(yè)進(jìn)行高低分組。相應(yīng)回歸結(jié)果匯報在表6列（3）— （4）中，可知，逃稅的估計(jì)系數(shù)在薪酬水平高的組不顯著，而在薪酬水平低的組顯著為負(fù)。其次，依據(jù)管理層和普通員工間薪酬差距的均值對企業(yè)進(jìn)行高低分組。企業(yè)內(nèi)部的薪酬差距越大意味著管理層薪酬激勵相對越強(qiáng)。相應(yīng)回歸結(jié)果匯報在表6列（5）—（6）中，可知，逃稅的估計(jì)系數(shù)在薪酬差距大的組不顯著，而在薪酬差距小的組顯著為負(fù)。薪酬作為一種激勵能夠較好地引導(dǎo)管理層的經(jīng)營行為，使其降低對逃稅收益的依賴，積極追求企業(yè)價值最大化，提升企業(yè)的風(fēng)險承擔(dān)能力。綜上可知，強(qiáng)化內(nèi)部監(jiān)督機(jī)制和管理層薪酬激勵有助于緩解逃稅的負(fù)面影響。

五、結(jié)論和政策含義

本文使用2009—2018年非金融上市公司數(shù)據(jù)探究企業(yè)逃稅與風(fēng)險承擔(dān)的關(guān)系。分析表明，企業(yè)逃稅會降低風(fēng)險承擔(dān)水平，在經(jīng)過一系列穩(wěn)健性檢驗(yàn)后該結(jié)果仍然成立。機(jī)制分析和異質(zhì)性分析表明：一方面，逃稅加劇管理層和股東間的信息不對稱，推高內(nèi)部委托代理成本，從而在經(jīng)營過程中很難以足夠的能力從事高風(fēng)險高收益的活動；另一方面，逃稅加劇市場和企業(yè)間的信息不對稱，推高融資成本，從而抑制企業(yè)從事高風(fēng)險高收益項(xiàng)目。逃稅對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)帶來的負(fù)面影響，主要存在于公司內(nèi)部監(jiān)督能力較低、管理層薪酬激勵較弱的企業(yè)。

精準(zhǔn)研判企業(yè)逃稅所產(chǎn)生的“損害”，需進(jìn)一步明晰逃稅所帶來的經(jīng)濟(jì)后果及其對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)行為所產(chǎn)生的影響。首先，從企業(yè)角度看，雖然企業(yè)逃稅可以帶來一定的短期利益，但會弱化對高風(fēng)險高收益項(xiàng)目的投資能力而損害長期利益。在國際國內(nèi)環(huán)境復(fù)雜多變的經(jīng)濟(jì)形勢下，勇?lián)L(fēng)險、積極進(jìn)取，尤為重要。企業(yè)管理者和股東應(yīng)當(dāng)立足企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展，將有限的資源用于市場拓展、創(chuàng)新研發(fā)，而非通過逃稅謀求短期利益?？梢酝ㄟ^強(qiáng)化監(jiān)事會作用等手段加強(qiáng)內(nèi)部監(jiān)督能力建設(shè)，通過優(yōu)化管理層薪酬激勵設(shè)計(jì)等方式改進(jìn)公司治理水平。其次，從政府政策角度看，在“減稅降費(fèi)”為企業(yè)發(fā)展賦能的同時，應(yīng)當(dāng)建立規(guī)則明晰、公平高效的稅收征管制度，打擊企業(yè)逃稅行為。這不僅是維護(hù)稅制尊嚴(yán)、保障財(cái)政收入的必要措施，也是以優(yōu)良稅收環(huán)境夯實(shí)高質(zhì)量發(fā)展微觀基礎(chǔ)的應(yīng)有之舉。良好的稅收征管制度可以促使企業(yè)主動放棄逃稅，更多地專注生產(chǎn)經(jīng)營，以更高的管理效率和投融資能力勇?lián)L(fēng)險、積極發(fā)展。