羅志恒

7月中國CPI（居民消費價格指數(shù)）同比上漲2.7%，連續(xù)四個月在2%以上，且仍呈上漲態(tài)勢。近日，央行在二季度貨幣政策執(zhí)行報告中預(yù)計，下半年，國內(nèi)CPI在“一些月份漲幅可能階段性突破3%，結(jié)構(gòu)性通脹壓力加大”。

當(dāng)前國內(nèi)的通脹主要源于豬周期帶動食品價格上行，CPI中非食品分項、核心CPI與PPI（工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格指數(shù)）同比增速均一致下行，反映出豬周期上行與總需求不振并存。下半年和明年中國通脹的總體格局可能是：CPI持續(xù)上升，下半年或突破3%;PPI持續(xù)回落，年底短暫反彈后明年再度下行甚至出現(xiàn)負(fù)增長;今年9月前后CPI或超過PPI。

中國當(dāng)下的通脹形勢呈現(xiàn)出兩方面新特征：一是中國面臨的通脹以結(jié)構(gòu)性通脹為主，輸入性通脹為輔。首先，國內(nèi)新一輪豬周期啟動將成為結(jié)構(gòu)性通脹的主要貢獻(xiàn)因素。近20年，中國豬價呈現(xiàn)出每三四年一輪的周期性波動。“豬周期”的上行期通常為一年半至兩年，因此至少未來一年都將對CPI形成支撐。其次，輸入性通脹仍存。全球經(jīng)濟(jì)生產(chǎn)正從效率模式轉(zhuǎn)到安全模式，這會導(dǎo)致效率下降和成本上升，由此引發(fā)的全球通脹可能通過貿(mào)易、投資和其他大型經(jīng)濟(jì)體的政策外溢效應(yīng)等渠道，推升中國通脹上升。此外，今年冬季可能出現(xiàn)的國際糧價上漲等，都可能成為輸入性通脹的來源。

二是當(dāng)前通脹是CPI上行與PPI下行結(jié)合，不能簡單化地認(rèn)為通脹是上升或下降，而要看通脹對經(jīng)濟(jì)的主要影響及是否引發(fā)政策調(diào)整。今年上半年，CPI同比增長1.7%，相對溫和，但PPI同比增速高達(dá)7.7%，擠壓了中下游企業(yè)利潤，引發(fā)了制造業(yè)投資不足等問題;下半年，PPI回落將緩和利潤擠壓的問題，但CPI上升可能導(dǎo)致制約貨幣政策空間等問題。

當(dāng)前PPI高于CPI，PPI對CPI的傳導(dǎo)仍在持續(xù)。PPI-CPI“剪刀差”收窄，將對企業(yè)經(jīng)營、居民生活、政府收入、資本市場等產(chǎn)生重大影響：其一，居民與企業(yè)間、上游與下游行業(yè)間利益再分配。CPI上行在推高居民生活成本的同時，增加了企業(yè)銷售收入;PPI下行降低了下游行業(yè)的原材料成本壓力，增大其利潤空間。其二，中國的財政收入增長與PPI增速高度相關(guān)，PPI下行或致財政收入增速下行。其三，財政和貨幣政策空間收窄。當(dāng)CPI連續(xù)突破3%，貨幣政策持續(xù)寬松就面臨繼續(xù)推升通脹的風(fēng)險，存在一定掣肘。其四，資本市場感知到政策空間收窄后將提前反應(yīng)，風(fēng)險偏好下降，市場產(chǎn)生擾動。

鑒于此，監(jiān)管當(dāng)局除了堅持穩(wěn)健的貨幣政策，還要提前做好政策儲備和應(yīng)對。一是繼續(xù)做好保供穩(wěn)價工作，確保能源和糧食安全，實現(xiàn)國內(nèi)糧食穩(wěn)產(chǎn)增產(chǎn)、能源市場平穩(wěn)運行、豬肉充足供應(yīng)。二是產(chǎn)業(yè)政策和疫情防控政策要避免一刀切，保障物流和供應(yīng)鏈產(chǎn)業(yè)鏈暢通運轉(zhuǎn)，防止出現(xiàn)暫時性、區(qū)域性物資短缺。三是對中低收入人群提供適當(dāng)?shù)纳钛a(bǔ)助，減輕物價上漲對其生活的影響。四是解決地方治理體系和治理能力現(xiàn)代化不足的問題，重塑激勵機(jī)制，避免人為導(dǎo)致的物價波動。

學(xué)術(shù)觀點

經(jīng)濟(jì)政策不確定性對企業(yè)投融資決策的影響

中山大學(xué) 劉貫春

復(fù)旦大學(xué) 張軍

廣東外語外貿(mào)大學(xué) 劉媛媛

“宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、風(fēng)險感知與政策不確定性”

《世界經(jīng)濟(jì)》2022年第8期

經(jīng)濟(jì)增速上升會導(dǎo)致投資者低估外部政策風(fēng)險，產(chǎn)生感知偏差。分析結(jié)果表明，經(jīng)濟(jì)增速上升顯著弱化了經(jīng)濟(jì)政策不確定性對企業(yè)固定資產(chǎn)投資的抑制作用，且該效應(yīng)在內(nèi)部財務(wù)風(fēng)險大、資產(chǎn)可逆性低和融資約束輕的企業(yè)中更強(qiáng)。進(jìn)一步的結(jié)果表明，與低經(jīng)濟(jì)增速階段相比，經(jīng)濟(jì)政策不確定性與企業(yè)政策風(fēng)險感知水平的正相關(guān)關(guān)系在高經(jīng)濟(jì)增速階段顯著更小，這為風(fēng)險感知渠道提供了直接證據(jù)。

本文強(qiáng)調(diào)，企業(yè)家的風(fēng)險感知偏差是投資-政策不確定性敏感度在不同經(jīng)濟(jì)增長階段呈現(xiàn)差異化的重要決定因素。因此在經(jīng)濟(jì)增速下滑階段，尤其需要保持宏觀政策調(diào)控的一致性和連續(xù)性，從而穩(wěn)定市場預(yù)期，促進(jìn)固定資產(chǎn)投資。

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資料來源：《財經(jīng)》APP