武恒光 馬麗偉 張雪漫 張 琳

(1.山東財經(jīng)大學(xué)，山東 濟南 250014；2.中央財經(jīng)大學(xué)，北京 100081；3.惠州學(xué)院，廣東 惠州 516007)

一、引言

并購重組是企業(yè)優(yōu)化資源配置、實現(xiàn)行業(yè)整合及產(chǎn)業(yè)升級的重要途徑。近年來，并購重組的集中爆發(fā)推動了并購標(biāo)的價格上漲，并購市場出現(xiàn)“高估值、高承諾、高對價”現(xiàn)象，從而引發(fā)上市公司商譽劇增，商譽“泡沫”堆積。這種高企的商譽如同懸在A股頭上的堰塞湖，倘若業(yè)績承諾不達標(biāo)，公司相應(yīng)的商譽減值接踵而來，泄洪現(xiàn)象將難以避免。事實上，根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，2014—2018年，發(fā)生商譽減值的公司數(shù)量由168家上升至871家，商譽減值金額由32.28億元上升至1658.6億元，2019年商譽減值規(guī)模雖然有所回落，但仍高達1569億元。顯然，商譽減值的業(yè)績地雷被引爆，上市公司集中計提減值，不僅導(dǎo)致公司業(yè)績下滑，嚴重損害投資者的利益，而且短期內(nèi)對資本市場造成巨大沖擊，危及正常市場秩序，引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險。

理論上，巨額商譽減值意味著并購活動未能給主并方創(chuàng)造預(yù)期收益，是并購效率低下的重要體現(xiàn)。研究發(fā)現(xiàn)，提升企業(yè)的并購能力及減少管理層機會主義動機是提高并購效率的關(guān)鍵?；诓①從芰嵌?，以往文獻主要從并購雙方的經(jīng)濟特征、戰(zhàn)略管理與企業(yè)特征(Stahl et al.，2008；唐建新 等，2010)董事網(wǎng)絡(luò)特征的信息傳播與資源控制優(yōu)勢(Cai et al.，2012；陳仕華 等，2013)政府關(guān)聯(lián)特征的產(chǎn)權(quán)庇護、資源優(yōu)勢(張雯 等，2013；蔡慶豐 等，2017)，以及共享審計的信息傳遞效應(yīng)(Dhaliwal et al.，2016；武恒光 等，2020)等維度進行分析。從管理層機會主義動機角度，現(xiàn)有文獻主要從管理層謀求更高薪酬、在職消費、控制權(quán)收益以及社會聲望等方面展開(Shi et al.，2017；陳仕華 等，2015)。眾所周知，作為內(nèi)嵌于組織的風(fēng)險治理機制，有效的內(nèi)部控制能夠及時識別和應(yīng)對戰(zhàn)略制定與項目執(zhí)行中的重大風(fēng)險。故邏輯上，若企業(yè)存在重大、重要內(nèi)部控制缺陷，財務(wù)報告信息可靠性較低，會弱化管理層的預(yù)測能力和風(fēng)險感知能力(Wang，2010)，進而導(dǎo)致低質(zhì)量的并購決策；權(quán)力制衡及信息溝通機制缺乏，會削弱企業(yè)并購后的協(xié)同效應(yīng)和整合效果。因此，內(nèi)部控制缺陷可能影響并購效率、引發(fā)并購商譽減值。目前有關(guān)內(nèi)部控制質(zhì)量或缺陷(張新民 等，2018；Caplan et al.，2018)等因素對商譽泡沫影響的文獻，未系統(tǒng)揭示內(nèi)部控制缺陷對并購商譽減值的影響及導(dǎo)致低并購效率的作用機制。鑒于此，本文以2012—2018年A股上市公司的并購事件為研究樣本，探討內(nèi)部控制缺陷對并購商譽減值幅度的影響及作用機理。

本文的主要貢獻在于：首先，基于內(nèi)部控制缺陷的多個角度，深度剖析內(nèi)部控制缺陷與商譽減值幅度之間的關(guān)系，并從超額并購商譽及業(yè)績承諾完成率層面揭示內(nèi)部控制缺陷影響并購商譽減值幅度的作用路徑，為內(nèi)部控制缺陷影響并購效率提供新的經(jīng)驗證據(jù)，豐富并拓展內(nèi)部控制缺陷經(jīng)濟后果的相關(guān)文獻，拓寬并購效率的研究思路；其次，力圖厘清包括內(nèi)部控制缺陷類型、缺陷數(shù)量、缺陷標(biāo)準以及并購后的內(nèi)部控制缺陷在內(nèi)的內(nèi)部控制缺陷特征對商譽減值幅度的影響；最后，基于外部治理視角檢驗分析師、并購重組中的中介機構(gòu)在內(nèi)部控制缺陷影響商譽減值幅度中的調(diào)節(jié)效應(yīng)，有助于更為深入地觀察和理解內(nèi)部控制缺陷影響商譽減值幅度的作用機制。

二、文獻綜述與研究假設(shè)

眾多研究表明，作為企業(yè)實現(xiàn)資源優(yōu)化配置、尋求外延式擴張的重要途徑，企業(yè)并購重組活動中存在“贏者詛咒”現(xiàn)象，多數(shù)并購交易并不能給主并方創(chuàng)造出預(yù)期收益，反而會造成公司股東財富受損(Fu et al.，2013；陳仕華 等，2013；唐清泉 等，2018)。當(dāng)企業(yè)存在重大、重要內(nèi)部控制缺陷時，內(nèi)部控制作為關(guān)鍵的風(fēng)險治理機制失去效用，并通過以下路徑導(dǎo)致并購后的商譽減值：

其一，內(nèi)部控制缺陷降低管理層的預(yù)測能力?，F(xiàn)有研究發(fā)現(xiàn)，主并方管理層良好的預(yù)測能力是公司并購績效的重要決定因素(Feng et al.，2009)。Goodman et al.(2014)認為在并購交易過程中，管理層至少需要對標(biāo)的物資源價值和潛在的并購協(xié)同效應(yīng)、并購支付的對價區(qū)間進行預(yù)測。預(yù)測能力缺乏可能導(dǎo)致主并方管理層對標(biāo)的物支付過高的溢價，做出錯誤的并購決策。

內(nèi)部控制質(zhì)量對內(nèi)部管理報告及基于此形成的決策具有顯著影響。公司治理層面存在內(nèi)部控制重大或重要缺陷，可能會導(dǎo)致公司產(chǎn)出的內(nèi)部信息質(zhì)量低劣(Feng et al.，2009)，會計信息的質(zhì)量保障機制嚴重缺失(齊保壘 等，2010)，會計穩(wěn)健性較差(方紅星 等，2012)，盈余管理程度較高(方紅星 等，2011)，盈余持續(xù)性較低(宮義飛 等，2018)，從而降低財務(wù)報告信息的可靠性。而這些信息是管理層開展并購預(yù)測的基礎(chǔ)(Goodman et al.，2014)。同時，重大或重要內(nèi)部控制缺陷是管理層能力缺失的信號(Darrough et al.，2018)。比如，高級管理層本身的勝任能力欠佳或未能成功塑造風(fēng)險管理文化等內(nèi)部控制缺陷，均直接反映到管理層能力層面，這意味著管理層在盡職調(diào)查過程中可能缺乏敏感的風(fēng)險評估意識，難以獲取真實可靠的標(biāo)的公司信息，從而增加了并購重組預(yù)測任務(wù)失敗的概率。由上述分析，我們預(yù)期：公司內(nèi)部控制存在重大或重要缺陷，在做出并購預(yù)測時將難以合理地評估目標(biāo)公司擁有的資源價值、市場前景、并購后的整合效應(yīng)及支付的交易對價，從而做出次優(yōu)并購決策，最終導(dǎo)致并購商譽減值。

其二，內(nèi)部控制缺陷降低監(jiān)督有效性。作為具有雙重委托代理關(guān)系的契約集合，企業(yè)內(nèi)部控制失效將導(dǎo)致其固有的代理沖突在并購決策中被進一步放大。企業(yè)高管有強烈的動機通過并購謀求更高的薪酬、在職消費以及控制權(quán)收益等個人利益(Shi et al.，2017)，產(chǎn)生構(gòu)建“經(jīng)理人帝國”的自利行為(Jensen，1986)。理論上，機構(gòu)投資者、董事會等公司治理機制可以防止經(jīng)理層“濫用資源”的機會主義行為。但如前所述，存在重大或重要內(nèi)部控制缺陷的公司，通常其財務(wù)報告質(zhì)量更低，信息不確定性程度更高(Doyle et al.，2007；Beneish et al.，2008)，這使得機構(gòu)投資者難以獲取可靠的信息以有效行使監(jiān)督功能。類似地，在內(nèi)部控制無效的公司中，諸如企業(yè)內(nèi)部審計部門或?qū)徲嬑瘑T會低效等內(nèi)部控制缺陷，使得主并方難以有效識別公司運營中的潛在風(fēng)險(包括在并購盡職調(diào)查流程中目標(biāo)公司隱藏的風(fēng)險)，董事會難以獲取高質(zhì)量的內(nèi)部信息用以評估公司的商業(yè)計劃和項目。此外，內(nèi)部控制薄弱，可能意味著公司內(nèi)部制衡力度低下，從而弱化了對管理層運營行為的監(jiān)督。綜上分析，我們預(yù)期：公司存在重大、重要內(nèi)部控制缺陷，會導(dǎo)致監(jiān)督有效性缺失，高管有機會配置更多的資源，開展不符合企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)、但符合自身機會主義行為動機的并購業(yè)務(wù)，提高了未來商譽減值風(fēng)險。

其三，內(nèi)部控制缺陷降低并購的協(xié)同效應(yīng)與整合效果。并購績效不僅取決于并購目標(biāo)的審慎選擇，亦取決于并購的協(xié)同效應(yīng)與整合效果。并購整合過程是一個復(fù)雜的系統(tǒng)工程，涉及并購雙方的戰(zhàn)略、文化、資源、組織和責(zé)任等多方面的整合。內(nèi)部控制缺陷對于并購協(xié)同與整合效果的阻礙效應(yīng)，可能源于以下：一方面，企業(yè)并購前一年或當(dāng)年存在重大、重要內(nèi)部控制缺陷，尤其是諸如高管內(nèi)部控制意識薄弱、信息系統(tǒng)與企業(yè)業(yè)務(wù)不匹配、關(guān)鍵崗位員工的專業(yè)勝任能力缺失等公司層面的內(nèi)部控制缺陷，不僅修復(fù)難度高、缺陷后果延續(xù)性強，而且需管理層耗費大量資源和精力展開“善后救火”工作，這會導(dǎo)致管理層難以及時和高效地專注于并購后各項繁重的整合工作。另一方面，重大、重要內(nèi)部控制缺陷在并購后未能有效修復(fù)，使得主并方的經(jīng)營理念、戰(zhàn)略目標(biāo)與企業(yè)文化難以有效地營造與宣傳，導(dǎo)致目標(biāo)公司對于主并方企業(yè)文化、發(fā)展戰(zhàn)略的認同度不高，并且，新的組織架構(gòu)可能無法與合并后公司的新愿景相契合，管理者授權(quán)與職責(zé)分工不明確，信息溝通機制不暢，導(dǎo)致并購后運營效率降低。因此，若企業(yè)存在內(nèi)部控制缺陷，可能難以實現(xiàn)并購后的預(yù)期協(xié)同效應(yīng)與整合效果，導(dǎo)致企業(yè)價值受損、商譽減值增加。

綜合上述分析，本文提出：

假設(shè)

1

：

若企業(yè)并購前一年度或當(dāng)年存在內(nèi)部控制重大或重要缺陷，并購當(dāng)年確認的新增商譽在后續(xù)年度會面臨更大幅度的商譽減值。

三、研究設(shè)計

(一)樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文以2012—2018年A股上市公司并購事件為研究對象，按照如下原則對初始樣本進行篩選：(1)選擇并購交易地位為主并方的并購事件；(2)剔除金融行業(yè)樣本；(3)剔除交易失敗的并購事件；(4)剔除并購類型屬于債務(wù)重組、股份回購、資本分拆、資產(chǎn)置換以及資產(chǎn)剝離的樣本；(5)同一上市公司在同一年度完成多起并購，僅保留交易價值較大的并購事件；(6)剔除控制變量缺失樣本。并購商譽、商譽減值數(shù)據(jù)來自Wind數(shù)據(jù)庫，并購事件、并購樣本期間各年末財務(wù)數(shù)據(jù)均來自CSMAR財務(wù)數(shù)據(jù)庫。為消除異常值的影響，對所有連續(xù)變量在1%上下兩端進行Winsorize處理。

(二)模型設(shè)定與變量定義

GWIMP=β+βGWNEW+βGWNEW×ICW+βICW+γControls+ε

(1)

其中：GWIMP為商譽減值，GWNEW為新增商譽；ICW為并購前內(nèi)部控制缺陷，借鑒林鐘高等(2017)、顧奮玲等(2018)的做法度量。參考張新民等(2018)、Caplan et al.(2018)，確定影響并購商譽減值的控制變量。

本文變量的具體說明見表1。

表1 變量說明

四、實證結(jié)果與分析

(一)變量的描述性統(tǒng)計

表2報告了樣本的描述性統(tǒng)計結(jié)果，商譽減值GWIMP、新增商譽GWNEW的均值分別為0.025和0.035，最大值分別為0.850和0.925，說明部分企業(yè)在并購時計提較大金額的商譽，并在并購后面臨大幅度的商譽減值；內(nèi)部控制缺陷的均值為0.035，說明具有實質(zhì)性內(nèi)部控制缺陷的公司占比較低。

表2 主要變量描述性統(tǒng)計結(jié)果

(續(xù)表2)

(二)基準回歸結(jié)果

表3列(1)、(2)分別列示了對新增商譽GWNEW按照年度行業(yè)25%分位數(shù)、中值中心化處理后的回歸結(jié)果，GWNEW的回歸系數(shù)均在1%的水平上顯著為正，表明企業(yè)不存在內(nèi)部控制缺陷時，并購當(dāng)年新增商譽在并購后年度出現(xiàn)大幅商譽減值；內(nèi)部控制缺陷變量ICW在列(1)中的回歸系數(shù)為負且不顯著，在列(2)中的回歸系數(shù)在10%水平上顯著為正，表明當(dāng)新增商譽處于25%分位數(shù)時，內(nèi)部控制缺陷對商譽減值的影響為負但不顯著，當(dāng)新增商譽處于中值時，內(nèi)部控制缺陷對商譽減值幅度的影響顯著為正，表明對于存在大規(guī)模新增商譽的企業(yè)而言，內(nèi)部控制缺陷對商譽減值幅度的影響更為顯著；期初商譽GWBOY的回歸系數(shù)顯著為正，說明“商譽”泡沫堆積，容易引發(fā)后續(xù)的商譽減值；內(nèi)部控制缺陷與并購當(dāng)年新增商譽的交互項ICW×GWNEW均在1%水平上顯著為正，表明在企業(yè)存在內(nèi)部控制缺陷情形下，并購當(dāng)年新增商譽在并購后期年度面臨更大的商譽減值幅度，驗證了本文假設(shè)1。

表3 基準回歸結(jié)果

(續(xù)表3)

(二)機制分析

內(nèi)部控制缺陷導(dǎo)致次優(yōu)并購決策，進而導(dǎo)致商譽減值的路徑可能有兩條：并購目標(biāo)估值不當(dāng)導(dǎo)致確認超額商譽；目標(biāo)公司業(yè)績承諾不合理導(dǎo)致業(yè)務(wù)承諾無法實現(xiàn)。

1.內(nèi)部控制缺陷與超額并購商譽

企業(yè)存在實質(zhì)性內(nèi)部控制缺陷，意味著企業(yè)內(nèi)部控制環(huán)節(jié)薄弱，內(nèi)部控制作為公司治理的重要機制失去效用，從而產(chǎn)生超額并購商譽。一方面，企業(yè)風(fēng)險感知能力較差(Wang，2010)，高管對目標(biāo)公司選擇的風(fēng)險判斷能力不足，未能對目標(biāo)公司擁有的資源價值、經(jīng)營狀況、市場前景以及并購后的協(xié)同效應(yīng)與整合效果等狀況進行充分、審慎的評估，導(dǎo)致商譽虛高；另一方面，由于企業(yè)缺乏對高管權(quán)力的有效制衡，高管出于機會主義動機，會通過次優(yōu)并購決策并支付較高對價促成并購交易來建造有利于自己的組織體系(Jensen，1986)，產(chǎn)生超額商譽。這種高溢價收購帶來的巨額商譽形成了商譽雷區(qū)，存在內(nèi)部控制缺陷的企業(yè)可能會因確認超額并購商譽導(dǎo)致商譽減值幅度的提升。為此，本文以超額并購商譽EGW作為中介變量，利用溫忠麟等(2004)提出的中介效應(yīng)檢驗程序，對這一可能路徑進行檢驗。

借鑒Ramanna(2008)、張新民等(2018)，采用(企業(yè)商譽賬面價值-該企業(yè)所在行業(yè)商譽的平均值)/總資產(chǎn)作為超額并購商譽的衡量指標(biāo)?；貧w結(jié)果如表4所示。列(1)結(jié)果顯示，交互項ICW×GWNEW對EGW的回歸系數(shù)在1%水平上顯著為正，列(2)中EGW對GWIMP的回歸系數(shù)顯著為正，表明存在內(nèi)部控制缺陷的企業(yè)更可能確認超額并購商譽，且超額并購商譽容易引發(fā)商譽減值；在列(2)中控制中介變量EGW后，ICW×GWNEW的回歸系數(shù)在5%水平上顯著為正，表明超額并購商譽是內(nèi)部控制缺陷推高并購商譽減值幅度的部分中介因子。

表4 內(nèi)部控制缺陷與超額并購商譽

2.內(nèi)部控制缺陷與業(yè)績承諾完成率

業(yè)績補償承諾是對交易雙方在達成融資或者并購協(xié)議時，對于未來的不確定性達成的一種契約，是對主并方相關(guān)利益的一種保護機制。對標(biāo)的資產(chǎn)未來預(yù)期盈余的擔(dān)保，一定程度可降低并購重組中的資產(chǎn)定價風(fēng)險；業(yè)績承諾實現(xiàn)構(gòu)成商譽資產(chǎn)“保值”的堅實基礎(chǔ)。目標(biāo)企業(yè)為促進并購交易的實現(xiàn)，獲取高并購溢價，通常會做出不切實際的高業(yè)績承諾，形成“高溢價、高承諾、高商譽”三高并購(翟進步 等，2019；武恒光 等，2020)。業(yè)績承諾違約，不僅意味著預(yù)期的并購重組協(xié)同效應(yīng)未能實現(xiàn)，更可能進一步惡化并購標(biāo)的未來的盈利能力和現(xiàn)金流入能力，業(yè)績承諾期間累積的巨額商譽減值的可能性和減值幅度均有可能增加。

本文從業(yè)績承諾完成率視角，側(cè)面驗證內(nèi)部控制缺陷對并購商譽減值的影響，即將業(yè)績承諾協(xié)議中利潤完成率VAM，即(實際凈利潤-承諾凈利潤)/承諾凈利潤，作為業(yè)績承諾目標(biāo)實現(xiàn)程度的度量指標(biāo)。表5列(1)未控制相關(guān)控制變量以及年度與行業(yè)固定效應(yīng)，內(nèi)部控制缺陷ICW的回歸系數(shù)為負，但不顯著；列(2)僅控制相關(guān)控制變量，列(3)同時控制相關(guān)控制變量以及年度與行業(yè)固定效應(yīng)，列(2)和列(3)中內(nèi)部控制缺陷ICW的回歸系數(shù)均在5%水平上顯著為負。這說明內(nèi)部控制缺陷顯著降低了業(yè)績承諾完成率，企業(yè)很可能面臨業(yè)績承諾違約風(fēng)險和商譽減值風(fēng)險。

表5 內(nèi)部控制缺陷與業(yè)績承諾完成率(2)由于并非所有公司在并購重組業(yè)務(wù)中采用業(yè)績承諾，業(yè)績承諾在本樣本中所占比率比較低，若采用業(yè)績承諾完成率進行中介效應(yīng)檢驗，會使得樣本量大幅度減少，從而無法得到合理的檢驗結(jié)果。

五、進一步分析

企業(yè)存在內(nèi)部控制缺陷，通常表明企業(yè)治理能力薄弱，而企業(yè)內(nèi)部控制體系建設(shè)需要外部力量進行監(jiān)督，本文進一步討論分析師、并購重組中的其他中介機構(gòu)等作為外部治理機制在內(nèi)部控制缺陷影響商譽減值中的調(diào)節(jié)效應(yīng)。

(一)基于內(nèi)部控制缺陷特征視角

1.內(nèi)部控制缺陷類型、內(nèi)部控制缺陷數(shù)量與并購商譽減值幅度

借鑒Cheng et al.(2013)，本文將內(nèi)部控制缺陷分為公司層面與賬戶層面內(nèi)部控制缺陷。賬戶層面的內(nèi)部控制缺陷與特定賬戶或交易流程中的會計控制有關(guān)，相對于公司層面的內(nèi)部控制缺陷，賬戶層面的內(nèi)部控制缺陷是“可審計的”，審計師可以通過增加實質(zhì)性測試及時發(fā)現(xiàn)并予以糾正(Kim et al.，2009)。公司層面的內(nèi)部控制缺陷則是整個控制環(huán)境或整體財務(wù)報告流程中的缺陷，涉及更多的宏觀控制，審計師可能難以通過增加實質(zhì)性測試進行有效的識別。公司層面的內(nèi)部控制缺陷會對公司經(jīng)營活動或財務(wù)報告質(zhì)量產(chǎn)生負面影響(Doyle et al.，2007)，影響公司的投資效率(Feng et al.，2015)。本文預(yù)期公司層面的內(nèi)部控制缺陷通過影響并購決策或并購戰(zhàn)略部署，進而導(dǎo)致并購后的商譽減值。

表6列(1)～(3)分別是公司層面內(nèi)部控制缺陷(CICW)、賬戶層面內(nèi)部控制缺陷(AICW)以及同時納入公司與賬戶層面內(nèi)部控制缺陷的回歸結(jié)果。列(1)、(3)中公司層面的內(nèi)部控制缺陷與新增商譽的交互項CICW×GWNEW的回歸系數(shù)在1%水平上顯著為正，列(2)、(3)中賬戶層面的內(nèi)部控制缺陷與新增商譽的交互項AICW×GWNEW的回歸結(jié)果不顯著，表明公司層面的內(nèi)部控制缺陷更容易引發(fā)并購后的大幅商譽減值。列(4)中NUICW為公司并購前一年與并購當(dāng)年重大或重要缺陷數(shù)量之和，交互項NUICW×GWNEW的回歸系數(shù)在5%水平上顯著為正，說明內(nèi)部控制缺陷數(shù)量越多，并購商譽減值幅度越大。

表6 內(nèi)部控制缺陷類型、缺陷數(shù)量與商譽減值幅度

2.內(nèi)部控制缺陷標(biāo)準變更與商譽減值幅度

內(nèi)部控制缺陷定量認定標(biāo)準，為評價企業(yè)是否存在內(nèi)部控制缺陷以及缺陷的嚴重程度提供了更為明確、可操作性的“度量尺”，是內(nèi)部控制監(jiān)督過程中的重要一環(huán)。內(nèi)部控制缺陷定量認定標(biāo)準選取的基準指標(biāo)覆蓋面的大小和重要性水平的髙低，直接影響一項缺陷是否構(gòu)成重大或重要缺陷。內(nèi)部控制缺陷標(biāo)準重要性水平設(shè)置得越高，一項缺陷就越不容易達到重要性標(biāo)準，管理層認定的重大或重要缺陷數(shù)量就越少。反之，涉及各缺陷等級的定量標(biāo)準門檻越低，認定標(biāo)準越嚴格，潛在的內(nèi)部控制缺陷則越易于被識別，甚至被歸類為重大缺陷。確認重大缺陷需要公司開展后續(xù)的系列整改及承擔(dān)挽回“形象”的成本耗費(Keane et al.，2012)，并且，管理層謀取私利的機會主義行為將受到掣肘。因此，越嚴格的內(nèi)部控制缺陷定量認定標(biāo)準，可能越會提髙管理層追求個人效用最大化的執(zhí)行成本，限制管理層機會主義動機，進而有效緩解管理層與股東之間的代理沖突。

如果內(nèi)部控制認定缺陷標(biāo)準相較于去年變嚴格，MATCHG賦值為1，否則為0；如果財務(wù)報告(非財務(wù)報告)內(nèi)部控制缺陷認定標(biāo)準相較于去年變嚴格，F(xiàn)MATCHG(NFMATCHG)賦值為1，否則為0；如果三年內(nèi)至少存在兩次內(nèi)部控制缺陷認定標(biāo)準變更，并且當(dāng)年內(nèi)部控制缺陷標(biāo)準變?yōu)閲栏?，則認為企業(yè)內(nèi)部控制完善意愿較強，RMATCHG賦值為1，否則為0。構(gòu)建內(nèi)部控制缺陷認定標(biāo)準變更與新增商譽的交互項MATCHG×GWNEW、FMATCHG×GWNEW、NFMATCHG×GWNEW、RMATCHG×GWNEW。表7結(jié)果顯示，交互項的系數(shù)均在1%水平上顯著為負，說明內(nèi)部控制缺陷標(biāo)準越嚴格(包括財報與非財報內(nèi)部控制缺陷標(biāo)準),內(nèi)部控制完善意愿越強，并購當(dāng)年新增商譽減值的幅度越低。

表7 內(nèi)部控制缺陷標(biāo)準變更與商譽減值幅度

3.并購后內(nèi)部控制缺陷與商譽減值幅度

并購后的協(xié)同效應(yīng)與整合效果是企業(yè)并購價值創(chuàng)造的重要來源。有效的內(nèi)部控制可以建立起一個順暢的溝通渠道，可以對不同層級的管理者進行監(jiān)督約束，減少整合過程中的利益沖突和意見分歧。反之，并購后企業(yè)存在重大、重要內(nèi)部控制缺陷，可能加劇主并雙方的信息不對稱程度，降低并購整合效率與效果。本文進一步檢驗并購后的內(nèi)部控制缺陷是否通過影響并購后的協(xié)同效應(yīng)、整合效果，導(dǎo)致并購價值受損、計提大額商譽減值。表8中LICW為并購后兩年的重大、重要內(nèi)部控制缺陷，如果并購后兩年存在重大或重要缺陷則取值為1，否則為0。列(1)未控制相關(guān)控制變量以及年度與行業(yè)固定效應(yīng)，列(2)僅控制控制相關(guān)控制變量，列(3)同時控制了相關(guān)控制變量以及年度與行業(yè)固定效應(yīng)。結(jié)果表明，列(1)～(3)中交互項LICW×GWNEW回歸系數(shù)均在1%水平上顯著為正，這表明企業(yè)在并購后存在的重大、重要內(nèi)部控制缺陷加劇了并購后的商譽減值幅度。

表8 并購后內(nèi)部控制缺陷與商譽減值幅度

(二)基于外部治理機制視角

1.分析師、內(nèi)部控制缺陷與商譽減值幅度

證券分析師利用專業(yè)知識梳理整合不易被一般投資者理解的復(fù)雜信息，對公司業(yè)務(wù)起到監(jiān)督作用。分析師作為提高公司透明度、降低交易成本的有效機制，能夠使存在內(nèi)部控制缺陷公司的違規(guī)行為、管理層自利等行為更容易被市場識別，引發(fā)消極的市場反應(yīng)，對管理層的機會主義動機起到一定的抑制作用。并且，明星分析師跟蹤引起的市場關(guān)注，能夠引發(fā)更強的市場效應(yīng)(Ertimur et al.，2011)，對管理層的逆向選擇行為起到更強的“放大”作用。借鑒余明桂等(2017)，本文使用關(guān)注企業(yè)的分析師數(shù)量ANALYST以及明星分析師數(shù)量STARANAL度量分析師跟蹤。表9結(jié)果顯示，交互項ANALYST×GWNEW×ICW、STARANAL×GWNEW×ICW的系數(shù)均在1%水平上顯著為負，表明分析師追蹤作為外部治理機制，有效緩解了內(nèi)部控制缺陷對商譽減值幅度的影響。

表9 分析師、內(nèi)部控制缺陷與商譽減值幅度

2.并購重組中介機構(gòu)、內(nèi)部控制缺陷與商譽減值幅度

企業(yè)并購作為資源整合及戰(zhàn)略推進的重要工具，其運作的專業(yè)化和高風(fēng)險特征決定了企業(yè)在并購過程中需要聘請中介機構(gòu)參與決策，其中包括財務(wù)顧問、會計師事務(wù)所等。

(1)財務(wù)顧問、內(nèi)部控制缺陷與商譽減值幅度。財務(wù)顧問在并購交易過程中，能夠利用行業(yè)經(jīng)驗和專業(yè)技能幫助主并方發(fā)現(xiàn)更具有潛力的收購目標(biāo)、完成對目標(biāo)公司的盡職調(diào)查、分析并購風(fēng)險、評估目標(biāo)價值、設(shè)計并購方案、督促股權(quán)交割等(Graham et al.，2017)，為主并方爭取談判優(yōu)勢，降低主并方在并購中所面臨的風(fēng)險，促進并購交易的實現(xiàn)；在并購交易完成后，對主并方的企業(yè)重組、一體化、經(jīng)營發(fā)展等相關(guān)問題提供咨詢服務(wù)，對公司并購之后的潛在收益進行全面的預(yù)算和評估。因此，財務(wù)顧問的職能發(fā)揮貫穿于整個并購流程，預(yù)期能夠緩解內(nèi)部控制缺陷對商譽減值幅度的影響。

聲譽是財務(wù)顧問能力的集中體現(xiàn)，高聲譽的財務(wù)顧問往往具備更強的行業(yè)經(jīng)驗和專業(yè)化技能，能夠更好地在并購重組中提供鑒證作用以降低信息不對稱風(fēng)險，利用專業(yè)技能幫助公司在并購后重整架構(gòu)并完善治理機制，降低并購整合風(fēng)險及代理成本；并且高聲譽財務(wù)顧問具有較強的維護自身聲譽的動機(潘越 等，2011)。因此，高聲譽財務(wù)顧問通過并購尋求自利的動機較低，能夠為主并方提供更為專業(yè)和客觀的并購服務(wù)，本文預(yù)期高聲譽的財務(wù)顧問能夠削弱內(nèi)部控制缺陷對商譽減值的負面影響。

(2)事務(wù)所的關(guān)聯(lián)特征、內(nèi)部控制缺陷與商譽減值幅度。會計師事務(wù)所在執(zhí)業(yè)過程中累積了關(guān)于特定行業(yè)和審計客戶的有效信息，在并購中能夠提供從交易目標(biāo)搜索到并購后整合的全流程咨詢服務(wù)。并購業(yè)務(wù)中會計師事務(wù)所的選聘存在聘任“慣性”現(xiàn)象，曾聘或在聘的事務(wù)所在后續(xù)并購中依然被聘，即關(guān)聯(lián)事務(wù)所。關(guān)系營銷理論認為，關(guān)系能夠提高客戶粘性與服務(wù)質(zhì)量。具體到事務(wù)所情景，從任期角度看，關(guān)聯(lián)事務(wù)所往往任期較長，長期業(yè)務(wù)關(guān)系形成的信任感、責(zé)任感以及后續(xù)業(yè)務(wù)合作的需要，關(guān)聯(lián)事務(wù)所會極力提升服務(wù)質(zhì)量；此外，任期延長和服務(wù)類型增多能夠提高對客戶的認知程度。相對于非關(guān)聯(lián)事務(wù)所，關(guān)聯(lián)事務(wù)所對客戶的生產(chǎn)經(jīng)營和內(nèi)部控制系統(tǒng)等信息有深入了解，在內(nèi)部信息占有、溝通效率方面享有先天優(yōu)勢，從而更好地發(fā)揮中介職能。因此，本文預(yù)期在并購過程中關(guān)聯(lián)事務(wù)所將有助于緩解內(nèi)部控制缺陷對商譽減值幅度的影響。

表10列示了中介機構(gòu)與并購商譽減值幅度的回歸結(jié)果。CON為財務(wù)顧問變量，如果并購交易聘請財務(wù)顧問則取值為1，否則為0。REPU為財務(wù)顧問聲譽變量，借鑒林晚發(fā)等(2019)對財務(wù)顧問聲譽的度量方式，當(dāng)券商評級為C時，則REPU=1；當(dāng)券商評級為CC時，則REPU=2；依次類推，當(dāng)券商評級為AA時，則REPU=8。RELATE為事務(wù)所的關(guān)聯(lián)特征變量，若并購前一年度聘用的年報會計師事務(wù)所在并購中繼續(xù)受聘則取值為1，否則為0。結(jié)果顯示，交互項CON×GWNEW×ICW、REPU×GWNEW×ICW、RELATE×GWNEW×ICW的回歸系數(shù)均顯著為負，說明資本市場中介能夠有效緩解內(nèi)部控制缺陷對商譽減值幅度的影響。

表10 并購重組中介機構(gòu)、內(nèi)部控制缺陷與商譽減值幅度

(續(xù)表10)

(三)穩(wěn)健性檢驗

1.更換內(nèi)部控制缺陷的度量指標(biāo)

借鑒方紅星等(2015)的研究，存在以下五種情形之一，則被認定為該公司存在內(nèi)部控制缺陷：(1)內(nèi)部控制自我評價報告中披露重大或重要缺陷；(2)企業(yè)發(fā)生違規(guī)行為；(3)企業(yè)發(fā)生會計差錯更正；(4)企業(yè)當(dāng)年出現(xiàn)虧損；(5)年度財務(wù)報表審計報告被出具非標(biāo)準審計意見。表11結(jié)果顯示，列(2)、(3)中交互項IC×GWNEW回歸系數(shù)均在10%水平上顯著為正，對比前文回歸結(jié)果，本文主要結(jié)論未發(fā)生明顯改變，結(jié)果依然穩(wěn)健。

表11 內(nèi)部控制缺陷與商譽減值幅度：更換內(nèi)部控制缺陷度量指標(biāo)

2.內(nèi)生性問題

(1)采用傾向得分配對法(PSM)緩解內(nèi)生性問題。存在內(nèi)部控制缺陷與不存在內(nèi)部控制缺陷的樣本在企業(yè)特征方面可能存在較為明顯的差異，因此有可能是由于系統(tǒng)的差異而非內(nèi)部控制缺陷本身降低了企業(yè)的商譽減值。為了對這一可能的解釋進行排除，以內(nèi)部控制缺陷ICW作為因變量，參考Doyle et al.(2007)、李曉慧等(2013)的研究，選取如下可能影響內(nèi)部控制缺陷的因素，包括資產(chǎn)負債率LEV、企業(yè)規(guī)模SIZE、企業(yè)是否虧損LOSS、企業(yè)成長性GROWTH、現(xiàn)金流CASH、總資產(chǎn)收益率ROA、事務(wù)所規(guī)模BIG10、企業(yè)性質(zhì)SOE、股權(quán)集中度SHC、上市時間AGE、獨立董事比例GOV、高管變更CEOCHG、高管過度自信HUBRIS，構(gòu)建模型(2)，運用Probit模型進行回歸，計算傾向得分值；并按照得分概率相差小于1%的原則進行1∶3配對，重新進行回歸，構(gòu)建模型如下：

ICW=λ+λControls+φ

(2)

(2)為進一步控制可能遺漏的不隨時間改變的公司固定因素對回歸結(jié)果的影響，本文利用固定效應(yīng)模型重新進行回歸。

表12結(jié)果顯示，PSM檢驗與固定效應(yīng)模型中ICW×GWNEW系數(shù)均分別在5%與1%水平上顯著為正，主要結(jié)論未發(fā)生明顯改變。

表12 PSM檢驗與固定效應(yīng)模型檢驗

六、研究結(jié)論與啟示

本文以2012—2018年主并方為我國A股上市公司的并購事件為樣本，系統(tǒng)探索內(nèi)部控制缺陷對并購商譽減值幅度的影響。研究發(fā)現(xiàn)：存在內(nèi)部控制缺陷的企業(yè)，并購當(dāng)年確認的新增商譽在并購后年度面臨的商譽減值幅度越大。機制分析表明，內(nèi)部控制缺陷導(dǎo)致確認超額并購商譽，降低業(yè)績承諾完成率，從而導(dǎo)致大幅商譽減值。進一步分析，首先，基于內(nèi)部控制缺陷特征視角，研究發(fā)現(xiàn)相對于賬戶層面內(nèi)部控制缺陷，公司層面的內(nèi)部控制缺陷更容易導(dǎo)致并購后的大幅商譽減值，內(nèi)部控制缺陷數(shù)量越多的情形下，并購后期間面臨更大的商譽減值幅度；內(nèi)部控制缺陷認定標(biāo)準變嚴格，內(nèi)部控制完善意愿越強，商譽減值幅度越低；并購后存在的重大、重要內(nèi)部控制缺陷削弱了并購的協(xié)同效應(yīng)與整合效果，加劇了企業(yè)的商譽減值；其次，基于外部治理機制視角，研究發(fā)現(xiàn)分析師以及并購重組中的金融中介能夠緩解內(nèi)部控制缺陷對商譽減值幅度的不良影響。

本文的政策啟示在于：企業(yè)應(yīng)重視重大投融資決策中的內(nèi)部控制功能的發(fā)揮和強化。一方面，完善并購業(yè)務(wù)流程中的內(nèi)部控制運行，提升管理層勝任能力，構(gòu)建高效的信息生成系統(tǒng)和順暢的信息溝通渠道，促進并購目標(biāo)選擇、盡職調(diào)查和價值評估的科學(xué)性；另一方面，強化對管理層重大決策的監(jiān)督，規(guī)范權(quán)力的配置與制衡，約束由機會主義動機與利益侵占行為導(dǎo)致的非效率投資行為，減少盲目并購所引發(fā)的商譽“泡沫”堆積。此外，監(jiān)管部門完善資本市場中介等配套制度建設(shè)，有效發(fā)揮其并購治理效應(yīng)，這對于提升企業(yè)并購質(zhì)量有著舉足輕重的作用。