王秋菲 王 一

（沈陽建筑大學(xué)，遼寧 沈陽 110168）

一、引言

并購（即“兼并”與“收購”）是目前國內(nèi)外企業(yè)較為常見的發(fā)展戰(zhàn)略之一。它是企業(yè)提高自身競爭力、增加其經(jīng)濟效益的重要手段，也是企業(yè)提高管理績效、豐富企業(yè)管理理論的重要內(nèi)容[1-2]。其中并購決策的制定被認為是并購研究的中心問題之一[3]，具體體現(xiàn)在并購決策與并購領(lǐng)域內(nèi)的多個具體研究方向都存在著密切的聯(lián)系。單就本文選取的這298篇文獻中，就涉及了“跨國并購”“并購績效”“實物期權(quán)”等主題的研究。企業(yè)并購決策從企業(yè)并購開始盛行之日起就得到了廣泛關(guān)注，但其研究側(cè)重的是某一因素或者角度下的企業(yè)并購決策，對其研究成果的概括與歸納相對較少。

本文貢獻在于：以CNKI數(shù)據(jù)庫為基礎(chǔ)，配合使用CiteSpace，從文獻計量這一角度入手，對企業(yè)并購決策的研究熱點進行綜述性分析。具體包括：（1）并購決策的動因；（2）并購決策的影響因素；（3）企業(yè)并購決策的方法。希望本文能夠讓國內(nèi)學(xué)者更了解我國在企業(yè)并購決策這一領(lǐng)域的研究現(xiàn)狀，為未來企業(yè)并購決策的深入研究、創(chuàng)新等提供借鑒。

二、數(shù)據(jù)來源與研究方法

1.數(shù)據(jù)來源

本文的文獻樣本均來自中國知網(wǎng)（CNKI）中的學(xué)術(shù)期刊數(shù)據(jù)庫。利用CNKI數(shù)據(jù)庫的高級檢索功能，將“并購決策”作為主題檢索詞在“北大核心”及“CSSCI”數(shù)據(jù)庫中進行檢索，檢索時間為2021年4月21日，并將相關(guān)文獻的檢索時間區(qū)間設(shè)定為“2001年～2020年”。本文的“企業(yè)并購決策”僅限于我國學(xué)者的研究成果，并不包含國外的相關(guān)文獻，最終獲得了298篇有效文獻，以此作為本文的研究對象。

2.研究方法與工具

對研究領(lǐng)域中已獲得的文獻成果進行歸納、提煉、總結(jié)、展望是一項十分有意義的工作。這對后來學(xué)者了解該理論的歷史、漸進過程、未來方向等具有重要作用。陳超美教授研發(fā)的CiteSpace可視化科學(xué)知識圖譜為廣大學(xué)者進行文獻計量分析提供了巨大的便利。該圖譜能夠?qū)⒀芯繉ο髿v史理論成果的主題詞、關(guān)鍵詞、作者、機構(gòu)等以可視化的形式呈現(xiàn)在一張圖中。正是由于其明了的表現(xiàn)形式，CiteSpace成為目前最為流行的科學(xué)繪制圖譜的工具之一。因此，本文運用CiteSpace，采用文獻計量分析法，對企業(yè)并購決策的相關(guān)理論文獻進行研究。

三、整體分析

1.文獻數(shù)量情況分析

年度發(fā)表的文獻數(shù)量是該領(lǐng)域研究發(fā)展情況的最直觀表現(xiàn)。對文獻樣本各年度發(fā)表的文章數(shù)量進行頻數(shù)統(tǒng)計，具體情況如圖1所示。

圖1 2001年～2020年關(guān)于企業(yè)并購決策研究的發(fā)表文章數(shù)量統(tǒng)計

根據(jù)文章發(fā)表的年份及數(shù)量，發(fā)現(xiàn)我國學(xué)者在并購決策理論方面的研究在過去20年間呈現(xiàn)出波浪式的增長。在2004年前，該領(lǐng)域研究并沒有引起國內(nèi)學(xué)術(shù)界的關(guān)注。這可能與當時中國的經(jīng)濟狀況及國內(nèi)企業(yè)發(fā)展水平不高有關(guān)。在2008年后，論文發(fā)表的數(shù)量同此前相比上升了一個臺階。2015年，發(fā)文量出現(xiàn)了急速增長，雖在2016年有所下滑，但至此之后，文章發(fā)表數(shù)量都穩(wěn)定在25篇左右，并呈現(xiàn)出持續(xù)增長的態(tài)勢。總的來說，隨著我國經(jīng)濟實力的不斷增強及國內(nèi)企業(yè)的不斷發(fā)展壯大，我國學(xué)者在企業(yè)并購決策領(lǐng)域的研究也在不斷地發(fā)展與深入。

2.核心作者分析

用CiteSpace對文獻作者進行共現(xiàn)分析，可以得到391個節(jié)點，247條連線。圖2所表現(xiàn)的是文章發(fā)表數(shù)量在3篇及以上的作者共現(xiàn)情況。圖中節(jié)點以及姓名字體的大小對應(yīng)著其文獻發(fā)表數(shù)量的多少，作者之間連線代表著彼此之間存在著合作關(guān)系，連線越粗則合作越密切。

在樣本文獻中，22名學(xué)者共發(fā)表了79篇文獻，約占文獻樣本的26.51%。東北財經(jīng)大學(xué)劉淑蓮的發(fā)文量是最多的，共現(xiàn)頻次為9次，其被引用次數(shù)最多的論文是于2015年發(fā)表在《山西財經(jīng)大學(xué)學(xué)報》的《現(xiàn)金持有、并購決策與并購績效》一文。根據(jù)CNKI官方數(shù)據(jù)顯示，其被引次數(shù)達83次。緊隨其后的是張玉珍、劉偉、施海柳等人。在作者合作網(wǎng)絡(luò)層面，與他人有合作關(guān)系的學(xué)者不少，但合作網(wǎng)絡(luò)并不具規(guī)模且合作強度不高。根據(jù)圖2可知，劉淑蓮處于學(xué)術(shù)合作中的中間位置，曾與多人有過學(xué)術(shù)上的合作。張玉珍和王方華為同機構(gòu)合作者，在本文選取的樣本中共合作發(fā)表了2篇文獻，分別發(fā)表于2004年和2005年；劉星和蔣弘之間是師生關(guān)系，合作發(fā)表了3篇文獻，有2篇是于2020年發(fā)布的?？傮w上說，企業(yè)并購決策領(lǐng)域的合作取向還很狹窄，主要還是傾向于“師生合作”與“機構(gòu)內(nèi)合作”。因而，企業(yè)并購決策領(lǐng)域的研究者雖然不在少數(shù)，但大多相對獨立，彼此間學(xué)術(shù)交流還有很大的提升空間。

3.研究機構(gòu)分析

利用CNKI的數(shù)據(jù)資源，對在企業(yè)并購決策領(lǐng)域中發(fā)文數(shù)量在6篇及以上的研究機構(gòu)進行統(tǒng)計。結(jié)果發(fā)現(xiàn)15所研究機構(gòu)均為高等院校，其具體發(fā)文情況如圖3所示。在各研究機構(gòu)的發(fā)文數(shù)量層面，東北財經(jīng)大學(xué)的發(fā)文數(shù)量位居第一，達15篇。重慶大學(xué)、中南大學(xué)等緊隨其后。這15所研究機構(gòu)的發(fā)文總量為126篇，占總量的42.28%。從中可以看出，以東北財經(jīng)大學(xué)為首的這15所研究機構(gòu)在企業(yè)并購決策領(lǐng)域的研究較為深刻，是該領(lǐng)域的權(quán)威機構(gòu)。舉例來說，東北財經(jīng)大學(xué)發(fā)表的15篇文獻中大部分都出自劉淑蓮與他人的合作研究中，她對并購績效、并購決策、并購對價方式、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、管理層私利等諸多方面都有深刻的研究。重慶大學(xué)則是以劉星為代表，其研究工作圍繞著對融資約束、股權(quán)制衡、投資決策等方面來開展。此外，通過圖3不難發(fā)現(xiàn)，發(fā)文量較高的幾所研究機構(gòu)大多分布都分布在我國南方的省市，例如重慶、湖南和上海等，而北方地區(qū)發(fā)文量較為突出僅有4所高校：東北財經(jīng)大學(xué)、南開大學(xué)、中國人民大學(xué)和北京交通大學(xué)。由此可以看出，這些研究機構(gòu)在該領(lǐng)域的文章發(fā)表數(shù)量呈現(xiàn)出一定的地域性特征。

圖3 2001年～2020年關(guān)于企業(yè)并購決策論文發(fā)表數(shù)量在6篇及以上的研究機構(gòu)

4.載文期刊分析

本文對近5年刊載了企業(yè)并購決策領(lǐng)域研究文獻的北大核心期刊、CSSCI來源期刊進行整理，按照該學(xué)術(shù)期刊所對應(yīng)的復(fù)合影響因子數(shù)值從高到低排序，選取了前5名期刊進行分析，見表1，并按照載文量的多少從高到低排序，選取了前5名期刊進行分析，結(jié)果如表2所示。

表1 2001年～2020年刊載關(guān)于企業(yè)并購決策領(lǐng)域研究文獻的期刊（復(fù)合影響因子）

表2 2001年～2020年刊載關(guān)于企業(yè)并購決策領(lǐng)域研究文獻的期刊（載文量）

根據(jù)CNKI在2021年發(fā)布的《中國學(xué)術(shù)期刊影響因子年報（人文社會科學(xué)）》（總第19卷）顯示，C93管理學(xué)、F經(jīng)濟科學(xué)綜合、F23會計及審計的復(fù)合影響因子均值分別為3.464、2.176及1.851。表1中列舉的5本期刊的復(fù)合影響因子數(shù)均遠高于其所屬期刊類別的均值。由此可見，以上期刊所載文獻在其研究領(lǐng)域的影響十分深刻。其中《管理世界》和《會計研究》在其所屬期刊類別中的影響力都排在了首位，這說明其所載文獻不僅在該研究領(lǐng)域有巨大的影響，還在很大程度上代表了當前學(xué)科發(fā)展的前沿。

從期刊載文量及刊載時間來看，《會計之友》以11篇的數(shù)量穩(wěn)居第一，這種情況間接說明了《會計之友》對企業(yè)并購決策領(lǐng)域的研究是不斷跟進的，是非常值得該研究領(lǐng)域的學(xué)者去學(xué)習(xí)探討的?！督y(tǒng)計與決策》等4本期刊在近些年刊載的文獻數(shù)量也十分突出，這反映出其對該領(lǐng)域研究有著持續(xù)性的關(guān)注，是該領(lǐng)域較為集中和穩(wěn)定的載文期刊。正是這些北大核心期刊及CSSCI來源期刊為該領(lǐng)域的交流、學(xué)習(xí)、發(fā)展與傳播搭建了一個良好的平臺。

5.高被引論文分析

論文被引頻次的高低可以反映其學(xué)術(shù)價值大小。論文被引的頻數(shù)越高，就意味其在該學(xué)術(shù)領(lǐng)域的影響力就越大。因此，通過對并購決策領(lǐng)域中高被引論文的梳理，可以發(fā)現(xiàn)該領(lǐng)域的一些研究特征。根據(jù)CNKI數(shù)據(jù)庫的相關(guān)數(shù)據(jù)，對文獻樣本的被引頻次進行統(tǒng)計，得出了5篇被引頻次最高的文獻，具體情況如表3所示。這些文獻的被引頻次都在300次以上，最高的達到了588次，說明這些論文的學(xué)術(shù)價值較大，為該領(lǐng)域的深入研究奠定了深厚的理論基礎(chǔ)。而且，這5篇文獻中有3篇都考慮了企業(yè)管理者的因素，這反映了管理者對企業(yè)并購決策的影響是當時的一個研究熱點。

表3 2001年～2020年企業(yè)并購決策領(lǐng)域中被引頻次在前5位的文獻基本情況

四、企業(yè)并購決策研究熱點

使用CiteSpace做出的可視化科學(xué)知識圖譜可以對現(xiàn)有研究成果進行挖掘、歸類，再結(jié)合使用Excel就可以更有條理地表現(xiàn)該領(lǐng)域研究的整體情況。在CiteSpace運行前的設(shè)置中，本文將時區(qū)設(shè)定在2001年1月～2020年12月，時間切片設(shè)置為1，閾值設(shè)置和算法等保持默認數(shù)值及選項。用CiteSpace繪制出的關(guān)鍵詞共現(xiàn)圖譜和關(guān)鍵詞聚類圖譜，可以得到356個節(jié)點以及726條連線。圖4中顯示的是當閾值設(shè)定為9時的共現(xiàn)關(guān)鍵詞。圖5中顯示的是在對數(shù)似然比（LLR）算法下與之相對應(yīng)的關(guān)鍵詞聚類。這11個主要聚類反映了我國企業(yè)并購決策領(lǐng)域研究的三大類研究熱點，具體見表4。通過對這三大類研究熱點現(xiàn)有研究成果的梳理，讓廣大學(xué)者可以更了解該領(lǐng)域的研究現(xiàn)狀。

圖4 2001年～2020年關(guān)于企業(yè)并購決策論文的關(guān)鍵詞共現(xiàn)圖譜

圖5 2001年～2020年關(guān)于企業(yè)并購決策論文的關(guān)鍵詞聚類圖譜

表4 對數(shù)似然比（LLR）算法下2001年～2020年企業(yè)并購決策領(lǐng)域研究熱點聚類

1.類Ⅰ：企業(yè)并購決策的動因

發(fā)達國家的企業(yè)并購起步較早且經(jīng)驗豐富，我國作為一個新興經(jīng)濟體，在經(jīng)濟發(fā)展程度、發(fā)展階段等方面與發(fā)達國家還存在一定差距。正因如此，我國的并購決策動因與發(fā)達國家企業(yè)會存在一些不同。結(jié)合我國企業(yè)并購的發(fā)展實際，歸納總結(jié)出有中國特色的企業(yè)并購決策動因理論對研究我國企業(yè)并購決策有重要意義。通過對類Ⅰ中各子聚類的分析以及對現(xiàn)有研究理論的梳理，我國企業(yè)并購決策的動因主要可分為企業(yè)自身發(fā)展驅(qū)動與國內(nèi)環(huán)境驅(qū)動這兩大因素。

（1）企業(yè)自身發(fā)展驅(qū)動

我國企業(yè)早期的企業(yè)并購活動主要受到了自然資源獲取這一因素的驅(qū)動。其背后的原因在于中國自2001年加入世界貿(mào)易組織（WTO），憑借人口紅利優(yōu)勢一舉成為“世界工廠”，成就了我國制造業(yè)的迅猛發(fā)展。但隨之而來的是，國內(nèi)的一些生產(chǎn)企業(yè)對自然資源的需求猛增，企業(yè)開始將目光轉(zhuǎn)向自然資源更豐富的地區(qū)，一些國內(nèi)大型企業(yè)更是將目光投向了海外。例如，2004年兗州煤業(yè)收購澳洲南田煤礦（即奧思達煤礦），2007年寶鋼并購八一鋼鐵，等等。

我國企業(yè)并購發(fā)展至中期，其并購決策的動因轉(zhuǎn)變?yōu)楂@取以先進技術(shù)、人才資源、管理經(jīng)驗、市場份額以及品牌價值為主的戰(zhàn)略性資源。根據(jù)《迎接中國企業(yè)海外并購新時代》報告（2015）顯示，中國在2010年～2014年期間以獲取技術(shù)、品牌和市場份額為主的并購案例占到了75%左右[4]。例如，復(fù)星醫(yī)藥股份公司旗下的Sisram公司于2013年收購了以色列Alma公司95%的股權(quán)，其在并購后保留了原管理團隊及研究團隊。這次并購不僅使其獲得了標的公司的先進技術(shù)、人才資源及管理經(jīng)驗，更是為擴大海外市場、提升品牌價值提供了有力支持。

現(xiàn)階段，對我國企業(yè)并購決策動因的研究更多地是關(guān)注于其發(fā)展戰(zhàn)略，例如實現(xiàn)企業(yè)的多元化戰(zhàn)略、進行產(chǎn)業(yè)鏈整合、橫向整合、業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型整合及優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)等。其背后的原因是：從宏觀經(jīng)濟來看，我國的經(jīng)濟增長已經(jīng)步入換擋期，一些傳統(tǒng)行業(yè)出現(xiàn)了增速趨緩和發(fā)展動能不足的情況；從行業(yè)生命周期來看，一部分行業(yè)已經(jīng)步入成熟期，市場競爭加劇、經(jīng)營效益降低[5]。這種形勢倒逼著國內(nèi)上市公司積極開展并購活動以提升企業(yè)發(fā)展動力。

（2）國內(nèi)環(huán)境驅(qū)動

企業(yè)并購受政府政策的驅(qū)動。在2000年以前，中國政府的主要政策表現(xiàn)為對外開放和吸引外資，但該階段的政府在對外投資上的政策逐漸收緊，使得企業(yè)無法作出準確的判斷，從而限制了其向外進行并購的行為[6]。2000年10月，中國政府在第十個五年規(guī)劃中提出要實施“走出去”戰(zhàn)略，并對此提供了更多的政策支持，如財稅、信貸以及外匯支持等。這些政策的提出推動了中國企業(yè)開展跨國并購。鐘寧樺等人通過實證研究表明，“五年規(guī)劃”中的產(chǎn)業(yè)政策是中國企業(yè)跨境并購的一個重要驅(qū)動因素[7]。2010年以后，我國政府又提出了“一帶一路”倡議。這標志著我國企業(yè)的對外直接投資行為進入了一個新階段。張娟在其研究中表明，“一帶一路”倡議對我國企業(yè)針對“一帶一路”沿線國家開展并購活動發(fā)揮了驅(qū)動作用[6]。

企業(yè)的并購行為還受國內(nèi)產(chǎn)能過剩的驅(qū)動。這種驅(qū)動具體表現(xiàn)在企業(yè)以跨國并購的方式打開外國市場，以此消化自身過剩的產(chǎn)能，還可以借此獲取國外的高新技術(shù)、設(shè)備與高端人才資源等，實現(xiàn)企業(yè)的轉(zhuǎn)型升級，從而避免產(chǎn)能過剩引起的行業(yè)惡性競爭[8]。林忠禮等人提出的競爭壓力驅(qū)動因素，在本質(zhì)上也是由于國內(nèi)產(chǎn)能過剩所引起的。在他們的研究中，價格戰(zhàn)使得處于國內(nèi)市場中的企業(yè)利潤下降、庫存積壓，從而驅(qū)動了國內(nèi)企業(yè)去海外尋找新的市場和出路[9]。

2.類Ⅱ：企業(yè)并購決策的影響因素

通過對類Ⅱ的子聚類及相關(guān)文獻梳理發(fā)現(xiàn)，我國企業(yè)并購決策影響因素可歸集為三大方面：公司治理、外部環(huán)境以及管理者角色特征方面。

（1）公司治理方面

根據(jù)企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)，可將公司分為國有控股公司和民營控股公司。對于國有控股公司來說，其肩負著保護國家經(jīng)濟安全、防止國有資產(chǎn)流失等的政治使命，所以其在并購決策時更加謹慎[10]，也會因為國有資本的政策驅(qū)動而開展并購活動[11]。民營控股公司相較于國有企業(yè)，其更傾向于進行海外并購活動[12]。

在大股東持股比例上，有學(xué)者認為第一大股東持股比例高的公司更少地從事并購活動[13]。但也有一些學(xué)者表示，股權(quán)集中度高的企業(yè)是更有意愿開展并購，與海外并購決策負相關(guān)活動的[14]。從管理層持股比例上看，管理層持股比例與企業(yè)并購行為顯著正相關(guān)[15]。對于管理層激勵的影響，我國學(xué)者的研究成果大多表明高管的薪酬水平以及股票期權(quán)激勵與企業(yè)的并購行為有顯著的正相關(guān)關(guān)系。

對獨立董事影響企業(yè)并購決策的研究，我國學(xué)者普遍表示獨立董事人數(shù)、獨立董事的比例與并購決策關(guān)系并不顯著。有可能是因為我國的獨立董事制度還不夠完善，并沒有起到實際的監(jiān)管作用[16-17]。對企業(yè)董事會人數(shù)、規(guī)模的研究也得到了類似的結(jié)論，就算有學(xué)者指出董事會規(guī)模與企業(yè)跨國并購決策呈正相關(guān)關(guān)系，但這種關(guān)系仍舊是不顯著的[13，18]。

（2）外部環(huán)境方面

經(jīng)濟政策不確定性是企業(yè)并購決策的重要影響因素之一。我國學(xué)者更多地是選擇跨國并購事件來研究其對企業(yè)并購決策的影響。有一種觀點認為，母國經(jīng)濟政策不確定性越高，企業(yè)實施海外并購的概率越大[19]。另一種觀點則認為，母國經(jīng)濟政策不確定性上升時，企業(yè)的跨境并購決策就越謹慎[20]。

同群效應(yīng)也是我國學(xué)者在該領(lǐng)域研究中比較關(guān)注的一個影響因素。中國上市公司的并購行為具有同群效應(yīng)，企業(yè)并購戰(zhàn)略的實施及并購規(guī)模都受到了相同省份或地區(qū)企業(yè)并購情況的顯著正向影響[21]。而且這種同群效應(yīng)不僅僅局限于地域上的位置，還體現(xiàn)在企業(yè)所處的行業(yè)之中。企業(yè)所屬行業(yè)的并購活動次數(shù)越多，企業(yè)越傾向于作出后續(xù)的并購戰(zhàn)略決策[18]。

一些外部經(jīng)濟因素也會影響企業(yè)的并購決策。例如地區(qū)開放程度、股市沖擊、并購浪潮、市場化進程以及地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展水平等。

（3）管理者角色特征方面

在對國內(nèi)企業(yè)并購決策的研究中，我國學(xué)者在研究企業(yè)管理者與企業(yè)并購決策之間聯(lián)系時通常著眼于“管理者過度自信”這一影響因素，并且大多基于行為公司金融的視角，選擇的研究樣本基本都是上市公司，采取的方法也是以實證研究為主，得出的研究結(jié)論也都證實管理者過度自信與企業(yè)并購決策之間確實存在著顯著的正相關(guān)性。

在對管理者年齡與企業(yè)并購決策相關(guān)性的研究中，我國學(xué)者普遍認為二者呈負相關(guān)關(guān)系。管理者背景對企業(yè)并購決策影響有幾個具有代表性且與企業(yè)并購決策呈正相關(guān)性的影響因素：董事長的海外背景、企業(yè)高管團隊的國際化經(jīng)驗水平和生產(chǎn)型職能背景、公司高管在協(xié)會的跨組織任職情況以及高管并購經(jīng)驗等。

3.類Ⅲ：企業(yè)并購決策的方法

并購決策的實質(zhì)是依照某些條件探尋實現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)的目標方[1]。企業(yè)對目標方的選擇是其作出并購決策最重要的環(huán)節(jié)之一。因此對企業(yè)并購目標選擇做深入研究是非常有必要的。企業(yè)價值評估是選擇并購目標方的關(guān)鍵問題。通過對文章的梳理，企業(yè)的價值評估方法主要可分為傳統(tǒng)的企業(yè)價值評估方法以及實物期權(quán)法。

（1）傳統(tǒng)的企業(yè)價值評估方法

傳統(tǒng)的價值評估方法主要包括基于資產(chǎn)價值的評估方法、收益法以及市場法?；谫Y產(chǎn)價值的評估方法包括賬面價值法、重置價值法和清算價值法等。以上三種方法都將重點放在了企業(yè)的資產(chǎn)上，但對一些無形資產(chǎn)卻難以體現(xiàn)并估值，而且這三種方法只著眼于過去及現(xiàn)在，在一定程度上忽視了企業(yè)未來的價值。正因如此，這種方法在實踐中的應(yīng)用相對較少。

被國內(nèi)外高度認可且在并購重組企業(yè)價值評估中運用較為廣泛的是收益法，即現(xiàn)金流量折現(xiàn)法（DCF）。隨著理論的不斷發(fā)展，眾多學(xué)者在DCF的基礎(chǔ)之上調(diào)整出新的企業(yè)價值評估方法及模型，例如調(diào)整現(xiàn)值法（APV）、自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)法（FCFF）、股利折現(xiàn)法（DDM）、EBO模型以及經(jīng)濟附加值法（EVA）等。

市場法是通過找到一家可比企業(yè)，用該企業(yè)的財務(wù)數(shù)據(jù)來評估目標企業(yè)價值的方法，其常用指標包括市盈率（P/E） 、市凈率（P/B）與市銷率（P/S）。雖然市場法的計算很簡便，但其在我國資本市場中的運用并不多。這是因為找到可比企業(yè)的難度較大，對可比參數(shù)的調(diào)整也需要人的主觀判斷，而且適用市場法所需的市場條件較高，我國的資本市場發(fā)展距此還有一定的距離。

（2）實物期權(quán)法

企業(yè)并購作為一種戰(zhàn)略投資行為，其具有一定的期權(quán)特征，表現(xiàn)為并購企業(yè)在收購過程中所獲得的實物期權(quán)[22]。實物期權(quán)主要有兩類定價模型，分別是連續(xù)時間下的B-S期權(quán)定價模型和離散時間下的二叉樹期權(quán)定價模型。B-S模型的計算過程較為簡單，計算出的目標企業(yè)價值也較為精確，但是也存在著模型推導(dǎo)過程復(fù)雜、參數(shù)多、應(yīng)用限定條件多以及應(yīng)用范圍小的缺陷[23]。雖然二叉樹法相對于B-S模型而言計算出的數(shù)據(jù)不那么精準，但二叉樹法簡單直觀，具有適用性廣的特點，而且還能較好地展現(xiàn)出在不確定條件下的動態(tài)決策過程[24]，這使得該方法在并購決策中的應(yīng)用得到了眾多學(xué)者的認可。

隨著理論的不斷發(fā)展，我國學(xué)者將其他理論與實物期權(quán)模型相結(jié)合，對其研究中應(yīng)用的實物期權(quán)模型進行了修正。例如，季闖等人將模糊數(shù)理論與實物期權(quán)法相結(jié)合[25]。尹國俊等在借鑒模糊數(shù)理論對實物期權(quán)模型進行修正的基礎(chǔ)上，把自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型和實物期權(quán)模型結(jié)合起來[26]。鄭湘明等將博弈論與實物期權(quán)分析相結(jié)合的方法，通過引入風險率函數(shù)對處于非完全信息下企業(yè)并購的最優(yōu)時機選擇進行了研究[27]。郭建峰等人將突變級數(shù)法與實物期權(quán)法相結(jié)合，同時考量財務(wù)和非財務(wù)指標，建立了修正的B-S實物期權(quán)模型[28]。屈曉娟等將灰色預(yù)測模型與實物期權(quán)相結(jié)合[29]。

五、研究前沿

利用CiteSpace繪制出2001年～2020年關(guān)于企業(yè)并購決策領(lǐng)域研究的關(guān)鍵詞突現(xiàn)圖譜，得到圖6。我國學(xué)者在該研究領(lǐng)域?qū)Α皩嵨锲跈?quán)”的研究主要集中于2004年～2010年間，且大多是對目標公司的企業(yè)價值進行評估。近些年來，其研究熱度已然下降。我國上市公司的并購活動在2014年開始激增，2015年“并購績效”就成為了該領(lǐng)域的研究熱點。2018年開始，我國A股市場計提大額商譽減值現(xiàn)象頻發(fā)。有眾多學(xué)者認為，商譽減值與企業(yè)過高的并購溢價有著非常顯著的關(guān)系。也正是在2018年，“并購溢價”開始受到廣泛關(guān)注。以上內(nèi)容表明了該領(lǐng)域的研究進程與企業(yè)并購并購前后的變化存在著一定的聯(lián)系。該領(lǐng)域未來的研究趨勢還是圍繞“并購績效”與“并購溢價”來開展。

圖6 2001年～2020年關(guān)于企業(yè)并購決策領(lǐng)域研究的關(guān)鍵詞突現(xiàn)圖譜

六、研究結(jié)論

本文從CNKI的“北大核心”及“CSSCI”數(shù)據(jù)庫中選取在2001年～2020年發(fā)表的關(guān)于企業(yè)并購決策研究的298篇文獻為研究對象，基于文獻計量分析法并運用CiteSpace對該領(lǐng)域的研究成果進行梳理。通過研究結(jié)論如下。

第一，在企業(yè)并購決策的文獻概況上，2001年～2020年的這20年間，企業(yè)并購決策的文獻發(fā)表數(shù)量整體上呈現(xiàn)出一種波動式上升的趨勢。在作者合作網(wǎng)絡(luò)上，未來還需要加強團隊和機構(gòu)的合作、搭建成熟的科研合作網(wǎng)絡(luò)。該研究領(lǐng)域的研究機構(gòu)主要為高等院校，且呈現(xiàn)出一定地域性特征。在載文期刊方面，《管理世界》和《會計研究》在很大程度上代表了當前學(xué)科發(fā)展的前沿，《會計之友》《財會通訊》《管理世界》《科技進步與對策》等對該領(lǐng)域研究有著持續(xù)性的關(guān)注，是該領(lǐng)域較為集中和穩(wěn)定的載文期刊，它們?yōu)樵擃I(lǐng)域的交流、學(xué)習(xí)、發(fā)展與傳播搭建了良好的平臺。高被引論文為企業(yè)并購領(lǐng)域的深入研究奠定了深厚的理論基礎(chǔ)。而且，本文列舉的高被引論文中大多考慮了企業(yè)管理者因素，這也說明了管理者對企業(yè)并購決策的影響是當時的一個研究熱點。

第二，在企業(yè)并購決策的研究熱點上，主要圍繞著企業(yè)并購決策的動因、影響因素及方法的現(xiàn)有研究成果進行梳理。具體而言，本文將動因分為企業(yè)自身發(fā)展驅(qū)動與國內(nèi)環(huán)境驅(qū)動這兩大因素；將影響因素歸集為三大方面，分別為公司治理、外部環(huán)境以及管理者角色特征方面；將企業(yè)價值評估的方法概括為傳統(tǒng)的企業(yè)價值評估方法以及實物期權(quán)法，分別對其進行梳理。

第三，在企業(yè)并購決策的研究趨勢上，“實物期權(quán)”的研究熱度已然下降，該領(lǐng)域未來的研究趨勢還是圍繞“并購績效”與“并購溢價”來展開。